伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
评级报告声明
为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公”）出具的本信用评级报告（以下简称“本报告”），兹声明如下：
一、除因本次评级事项构成的委托关系外，发债主体与大公及其关联公司、控股股东、控股股东控制的其他机构不存在任何影响本次评级客观性、独立性、公正性的官方或非官方交易、服务、利益冲突或其他形式的关联关系。大公评级人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。
二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循了客观、真实、公正的原则。
三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。
四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供，大公对该部分资料的真实性、准确性、完整性和及时性不作任何明示、暗示的陈述或担保。
五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有或卖出等投资建议。大公对于本报告所提供信息所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。
六、本报告债项信用等级在本报告出具之日至存续债券到期兑付日有效，主体信用等级自本报告出具日起一年内有效，在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。
七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。
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跟踪评级说明
根据大公承做的伊泰股份存续债券信用评级的跟踪评级安排，大公对受评对象的经营和财务状况以及履行债务情况进行了信息收集和分析，并结合其外部经营环境变化等因素，得出跟踪评级结论。
本次跟踪评级为定期跟踪。跟踪债券及募资使用情况
本次跟踪债券概况及募集资金使用情况如下表所示：表1 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况（单位：亿元）
债券简称 发行额度 债券余额 发行期限 募集资金用途 进展情况
18伊泰01 15 15 2018.06.08～2021.06.08偿还公司债务 已按募集资金要求使用
数据来源：根据公司提供资料整理
发债主体
公司成立于1997年，是国内首家“B+H”股上市煤炭企业。跟踪期内公司股权结构无变化。截至2019年末，公司注册资本仍为325,400.70万元，内蒙古伊泰集团有限公司（以下简称“伊泰集团”）直接持有公司49.17%股权，仍为公司控股股东；仍无实际控制人。截至2019年末，公司纳入合并范围的主体共36家，当期注销北京伊泰生物科技有限公司，内蒙古伊泰嘎鲁图矿业有限公司（以下简称“嘎鲁图矿业”）引进新股东内蒙古矿业（集团）有限责任公司后公司丧失对其控制权，内蒙古伊泰准东铁路有限责任公司（以下简称“伊泰准东”）通过吸收合并方式并入内蒙古伊泰呼准铁路有限公司（以下简称“伊泰呼准”）。
在公司治理方面，公司建立了较为规范的法人治理结构，股东大会为权力机构，董事会为决策机构，监事会为监督机构。因工作调整，2019年11月，张东海辞去公司董事长、董事及董事会相关专门委员会职务，同时不再担任法定代表人，新任董事长和法定代表人为张晶泉。
根据公司提供的中国人民银行征信中心出具的企业信用报告，截至2020年4月16日，公司本部未曾发生信贷违约事件。截至本报告出具日，公司在公开债券市场发行多期债券，其中到期债券均按时支付本息，未到期债券到期利息均已按时兑付。
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偿债环境
我国经济增速放缓，但主要经济指标仍处于合理区间，经济中长期高质量发展走势不会改变；2019年以来，煤炭调控将转为以系统性、结构性去产能及系统性优产能为主，未来面临能源结构性调整风向；煤炭供给趋于宽松，下游动力煤需求增速放缓，煤炭价格总体处于高位且存在一定下行压力，煤炭企业利润空间有所收缩。
（一）宏观政策环境
2019年,我国经济增速放缓，但主要经济指标仍处于合理区间，产业结构更趋优化；2020年一季度受新冠肺炎疫情影响，经济增速转负，但自3月起主要经济指标降幅收窄，经济展现巨大韧性，在逆周期调节政策的带动下，我国经济中长期高质量发展走势不会改变。
2019年，我国国内生产总值（以下简称“GDP”）为99.09万亿元，增速6.1%，在中美贸易摩擦和经济结构调整的大形势下保持较快增速。其中，社会消费品零售总额同比增加8.0%，增速同比回落1个百分点，但消费对经济的拉动作用依然强劲；固定资产投资额同比增长5.4%，增速同比回落0.5个百分点，整体保持平稳态势，高技术制造业投资增速较快；进出口总额同比增长3.4%，增速同比回落6.3个百分点，显示出中美贸易摩擦和全球贸易保护主义的负面影响。规模以上工业增加值同比增长5.7%，增速同比回落0.5个百分点，显示出工业生产经营在内外需求疲软的影响下有所放缓。分产业来看，2019年第一产业、第二产业增加值分别同比增长3.1%、5.7%，第三产业增加值同比增长6.9%，GDP占比达53.9%，第三产业增速和占比均超过第二产业，产业结构进一步优化。
在宏观经济政策方面，2019年我国继续实行积极的财政政策，持续加大减税降费力度和财政支出力度，确保对重点领域和项目的支持力度，同时加强地方政府债务管理，切实支持实体经济稳定增长；继续执行稳健的货币政策，人民银行积极推动完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，进一步疏通货币政策传导机制，加强逆周期调节，通过降准和公开市场操作增加市场流动性，资金供给相对充足，市场利率运行平稳。
2020年一季度，受新冠肺炎疫情（以下简称“疫情”）影响，我国GDP为20.65万亿元，同比下降6.8%；其中，社会消费品零售总额、固定资产投资额、进出口总额、规模以上工业增加值同比分别下降19.0%、16.1%、6.4%、8.4%。在国家统筹推进疫情防控和经济社会发展的政策引领下，经济社会发展大局稳定，2020年3月消费、投资、进出口、生产等指标降幅相比前两个月明显收窄，3月制造业采购经理指数（PMI）也达到52%，跃升至荣枯线以上，同时经济结构继续优化，基础原材料产业和高技术制造业保持增长，新兴服务业和网上零售增
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势良好，贸易结构继续改善，居民销售价格涨幅回落，就业形势总体稳定，显示
出我国经济的巨大韧性和健康活力。
2020年一季度以来，针对疫情和经济形势，我国进一步以更大的宏观政策力度对冲疫情影响，实施更加积极有为的财政政策和更加注重灵活适度的货币政策。在财政政策方面，我国政府进一步落实减税降费政策，2020年一季度政策举措加上2019年政策翘尾因素已为企业累计减负1.6万亿元，已起到减轻企业和个人负担、调动民间投资积极性、促进经济稳增长和结构调整的重要作用；同期，财政部已提前下达1.8万亿元的地方政府专项债额度，二季度将会再下达1万亿元的地方政府专项债额度，这将对老旧小区改造、传统基础设施和新兴基础设施建设投资、传统产业改造升级、战略性新兴产业投资等有效投资的扩大发挥重要作用。通过提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，财政政策将真正发挥稳定经济的关键作用。在货币政策方面，人民银行运用降准、降息、再贷款、再贴现等多种政策工具持续保持流动性合理宽裕，把资金用到支持实体经济特别是小微企业上；继续坚持深化市场利率改革，不断完善LPR形成机制，同时引导LPR和中期借贷便利（MLF）持续下调；2020年一季度各项贷款增加7.1万亿元，达到季度最高水平。综合来看，考虑到我国经济体量和整体运行情况，尤其通胀水平回落，政策边际空间充足，提质增效的财政政策和灵活精准的货币政策在坚持不搞大水漫灌的同时，能够促进我国经济平稳健康运行。
2020年突如其来的疫情对我国经济社会发展带来前所未有的冲击,一季度的经济负增长是我国自1992年有季度统计以来的首次负增长，显示出当前经济形势的极不寻常，国际经济下行压力也增加了年内经济的不确定性。但是，我国经济已经转向中高速、高质量发展的新常态，在新一轮科技革命和产业变革的加速演进下，在逆周期调节政策的有力支持下，创新型经济将加速供给侧改革、产业升级和产业结构优化，区域协调发展战略和对外开放力度也将不断加大，预计“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”和“保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转”政策目标将会实现，我国经济基本面也将继续长期向好发展。
（二）产业环境
2019年煤炭行业总量去产能任务基本完成，优质产能释放进度较快，煤炭供给趋于宽松；2019年以来，煤炭调控将转为以系统性、结构性去产能及系统性优产能为主，稳定煤炭供给，优化结构布局，同时安全和环保管理及监察力度继续提升。
“十三五”规划中总量去产能任务已于2018年提前完成，根据国家能源局
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数据，截至2018年末，证照齐全的生产煤矿3,373处，产能35.3亿吨/年。根
据《煤炭工业发展“十三五”规划》，十三五期间将化解淘汰过剩落后产能8.0
亿吨/年左右，通过减量置换和优化布局增加先进产能5.0亿吨/年左右，到2020
年，煤炭产量39.0亿吨。2016～2018年，我国分别完成煤炭去产能2.9亿吨、
2.5亿吨和2.7亿吨，累计退出煤炭产能8.1亿吨，提前完成“十三五”煤炭去
产能目标（5.5亿吨），年产30万吨以下煤矿产能减少至2.2亿吨/年以内。2019
年11月16日召开的全国能源工作会议透露，2019年，全国能源系统深化供给
侧结构性改革，着力推动增优减劣，煤炭、煤电去产能目标任务超额完成；2020
年深入推进煤炭结构性去产能，组织实施年产30万吨以下煤矿分类处置，关闭
退出落后煤矿450处以上，且持续推进煤炭优质产能释放，年产120万吨及以上
煤矿产能达到总产能的四分之三，进一步向资源富集地区集中。目前煤炭行业去
产能仍面临煤矿关闭退出机制不完善、人员安置和债务处理难度大、退出成本高
等问题，且30万吨/年以下煤矿数量仍有约2,100处。整体来看，淘汰落后产能、
破除无效低效供给的任务依然较重，但产能结构优化将成为后续化解煤炭过剩产
能的主要任务之一。
表2 2019年以来国内产能方面主要煤炭政策
时间 政策 主要内容
限制类：低于30万吨/年的煤矿（其中山西、内蒙古、陕西低于120
万吨/年，宁夏低于60万吨/年），低于90万吨/年的煤与瓦斯突出
矿井、采用非机械化开采工艺的煤矿项目、煤炭资源回收率达不到
国家规定要求的煤矿项目等
2019.11 2019版产业结构调整 淘汰类：大型煤矿井田平面投影重叠的小煤矿；山西、内蒙古、陕
指导目录 西、宁夏30万吨/年及以下，河北、黑龙江、江苏、安徽、山东、
青海、新疆等11省15万吨/年以下（不含15万吨/年），其他地区
9万吨/年及以下的煤矿；长期停产停建的30万吨/年以下（不含30
万吨/年）“僵尸企业”煤矿；30万吨/年以下（不含30万吨/年）
冲击地压、煤与瓦斯突出等灾害严重煤矿
30万吨/年以下煤矿 力争到2021年底全国30万吨/年以下煤矿数量减少至800处以内，
2019.08 分类处置工作方案 华北、西北地区（不含南疆）30万吨/年以下煤矿基本退出，其他地
区30万吨/年以下煤矿数量原则上比2018年底减少50%以上
加快推进煤炭优质产能释放。各产煤地区要组织指导煤炭生产企
2019.06 关于做好2019年能源 业在确保安全的前提下科学组织生产，保障稳定供应；晋陕蒙等
迎峰度夏工作的通知 重点产煤地区要带头落实增产增供责任，加快释放优质产能，增
加有效资源供给等
加快出清“僵尸企业”、淘汰落后与环保、安全及质量不达标的
2019.05 2019年煤炭化解过剩 煤矿，严格新建改扩建煤矿准入，根据区域设置准入门槛；深入
产能工作要点 推进煤炭清洁生产、利用及运输，完善产能置换指标交易、中长
期合同及煤炭库存与储备制度等
数据来源：公开资料整理
产能释放方面，2019年煤炭优质产能加速释放，根据国家发改委和国家能源局项目批复数据整理，2019年，国家发改委、能源局共批复煤矿项目44处，
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合计产能21,640万吨/年,其中，国家发改委批复煤矿项目19处，合计产能
14,800万吨/年,国家能源局批复煤矿项目25处（含19处新建项目，4处改扩建
项目），合计产能6,840万吨/年，且主要为大型及特大型煤矿，主要集中在晋
陕蒙，其中内蒙古新获得核准煤矿15处，新增产能9,030万吨/年，山西省和陕
西省分别新增5,240万吨/年和3,400万吨/年。综合来看，2018年末已核准、
开工建设煤矿1,010处，产能10.3亿吨/年，其中已建成、进入联合试运转的煤
矿203处，产能3.7亿吨/年，随着证照办理齐全及试运转结束，产量未来仍有
一定增加空间，2020年预计大约新增4,000～5,000万吨,而2019年新核准的大
部分是前期违规开工建设的非法矿，约为2.0亿吨，其中不少已初步生产或将很
快投产，在其合法化后未来有望释放剩余产量，预估该部分产能大致在3,000
万吨左右。
自2016年起供给侧改革启动，煤炭行业政策主要集中在“去产能”、“保供应”、“稳价格”、“强安全”、“限进口”等主要方面。2018年6月根据国务院发布的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，我国将加快调整能源结构，构建清洁低碳高效能源体系，到2020年，全国煤炭占能源消费总量比重下降到58%以下，全国电力用煤占比达到55%以上。2019年以来，由于煤炭事故多发以及去产能任务基本完成，行业政策在去产能的基础上，侧重强调优质产能释放、煤矿生产安全、保障煤炭供给、提升供给质量、产业结构优化及清洁利用等，继续淘汰煤炭落后产能，改善煤炭供需格局，同时引导先进产能投放，保证煤炭供应稳定。行业去产能政策继续从总量性去产能向系统性、结构性去产能及系统性优产能转变。其中去产能方面主要是继续淘汰灾害严重、产能规模很小等矿井，以结构化去产能为主，产能释放层面主要侧重在产能置换指标、手续审批及主要产区增产增供责任落实等，同时根据市场实际情况会短期调整以稳定供给。
由于2019年煤炭事故多发，2019年对采深超千米矿井和瓦斯突出矿井进行了产能核减同时对其新建矿井不再核准，此外多次对主产区域进行安全检查及集中整治等，安全责任落实、煤矿安全管理及安全监察将进一步趋严。此外，按照“压缩东部、限制中部和东北、优化西部”的战略布局，以及当前产能释放的主要集中区域来看，未来煤矿产能分布将继续向山西、内蒙古和陕西地区倾斜，区域煤炭运输仍将承压，运输结构在“公转铁”的推动下将面临一定调整。
2019年，受产能释放影响，煤炭产量及煤炭供给投入增速较快；随着去产能继续执行、优质产能的释放及行业规模化发展，未来煤炭企业和区域分布集中度将进一步提升；煤炭库存量仍位于较高水平。
2019年，受煤矿事故多发及国庆限产，以及产能释放等因素影响，煤炭产量有所增长，增速同比略有下降；2019年，全国原煤产量为37.5亿吨，同比增
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长4.2%，增速同比下降1.0个百分点，同期，煤炭开采及洗选行业固定资产投
资完成额同比增长29.6%，增速同比大幅增长，煤炭供给投入增速较快。2020
年受疫情影响，煤矿延期复工，煤炭整体供给短期内有所收紧，截至2020年2
月，全国原煤产量4.9亿吨，同比下降6.3%，2020年2月1日，国家能源局发
布《关于做好疫情防控期间煤炭供应保障有关工作的通知》，敦促企业“在疫情
期间保障煤炭供给、保持价格稳定，严禁在合同约定外随意涨价，严禁限制煤炭
外销”，煤矿复工进度加快，截至3月3日，除湖北省外，全国在产煤矿产能
34.3亿吨/年，较2月1日增加了一倍以上，煤矿产能复产率83.4%，基本恢复
到正常生产水平，短期内疫情对煤炭供给仍存在一定影响，长期来看对煤炭供给
趋势影响有限。
400,000 万吨 % 50
350,000 40
300,000 30
250,000 20
200,000 10
150,000 0
100,000 -10
50,000 -20
0 -30
产量:原煤:累计值
产量:原煤:累计同比
固定资产投资完成额:煤炭开采和洗选业:累计同比
图1 2017年以来原煤产量及煤炭行业固定投资完成额情况
数据来源：Wind
从行业集中度来看，企业和区域分布集中度明显增加。根据中国煤炭工业协会统计与信息部统计快报数据，2019年，我国原煤产量超亿吨以上煤炭企业为7家，分别为国家能源集团、中煤能源集团、同煤集团、陕煤集团、兖矿集团、山东能源集团和山西焦煤集团，七大集团2019年煤炭产量合计约为14.6亿吨，占全国原煤产量的38.0%左右，同比增加约0.5亿吨，前十大煤炭企业的原煤产量占全国原煤产量比重呈现上升趋势。从区域分布来看，内蒙古、山西和陕西仍是我国原煤最大的产区，其中内蒙古、山西、陕西、新疆、贵州、山东、安徽和河南等8个省份产量超过1.0亿吨，其中山西、陕西、内蒙古2019年原煤产量分别为10.4亿吨、9.7亿吨和6.3亿吨，均保持增长，三省产量合计达到26.4亿吨，占全国的70.5%，比重同比提高1.1个百分点，供给区域集中度进一步提升。煤炭生产格局进一步向资源禀赋好、竞争能力强的晋陕蒙甘宁地区集中，中东部地区一些开采条件差、煤质差、资源枯竭的煤矿基本退出，煤炭生产主要集中在
12 2222222222222222222222222222222222222000000000000000000000000000000000000011111111111111111212111111111111111119789899889777889897977878898907708997-------------------------------------10000011000010000011000001001001000002551263092364362810071291887125424917
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全国14个煤炭大型基地。随着去产能继续执行、优质产能的释放及行业规模化
发展，未来煤炭行业集中度将进一步提升。
2,000 万吨 % 50
1,800
1,600 40
1,400
1,200 30
1,000
800 20
600
400 10
200
0 0
煤炭库存:6大发电集团:合计
煤炭库存:秦皇岛港
煤炭库存可用天数:6大发电集团:直供总计
图2 2017年以来动力煤库存情况
数据来源：Wind
从库存量来看，全社会库存总体处于较高水平。截至2019年末，重点煤炭企业库存8,155万吨，月环比有所下降，而同比略有增加，且重点煤炭企业可用库存天数为17天，同比及月环比均有所下降；京唐港炼焦煤库存320万吨，有所波动，整体处于较高水平。2020年受疫情及春节效应影响，下游需求及煤炭运输效率有所下降，2020年疫情期间动力煤煤炭库存可使用天数处于高位，后期随着疫情的逐步缓解，下游复工需求的增加，短期内下游或将以去库存为主，存在一定补库需求；炼焦煤方面受下游复工及短期煤炭供给偏紧影响，库存去化虽有所增加，但仍处于高位，预计随着下游生产需求的增加及港口库存去化，存在一定补库需求。
2019年，煤炭消费量在能源消费总量的比重同比继续下降，行业未来面临能源结构变化风险，但短期内在我国能源消费中仍将占据基础性地位；动力煤下游需求增速放缓，钢铁和水泥等煤炭需求相对稳定；2020年以来，受疫情影响，下游需求明显下降，短期内煤炭供需受疫情蔓延能否控制情况影响明显。
作为我国传统的上游资源品，我国的煤炭消费量一直以来都保持在40.0亿吨左右的相对较高水平，总消费量在2013年达到42.4亿吨的高点后逐年下滑，至2017年已降至38.3亿吨的水平，2018年为46.4亿吨标准煤，同比有所增长，占能源消费总量比重下降至59.0%，2019年为48.6亿吨标准煤，同比增长3.3%，占能源消费总量的57.7%,同比继续下降，但从长期来看，我国以煤炭为主的能源结构短期内不会改变，在我国能源消费中将继续保持基础性地位。煤炭行业的下游需求主要包括电力、钢铁、水泥等。中国煤炭工业协会经初步测算，电力消
13 22222222222222222222000000000000000000001111111111111112121179889788789789909707--------------------0000001001000001000071711319371515159933
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耗仍占比较高，约52.8%，其次为钢铁、建材及化工，从下游行业的发展来看，
2019年，从电力行业看，火电产量为5.2万亿千瓦时，同比增长1.9%，增速同
比下滑4.1个百分点；从钢铁行业来看，2019年我国分别累计生产生铁和粗钢
8.1亿吨和10.0亿吨，同比分别增长5.0%和8.3%，生铁增速同比下降3.5个百
分点，粗钢同比增加1.7个百分点；从水泥行业看，水泥产量为23.3亿吨，同
比增长6.1%，增速同比有所提升。2020年以来，受疫情影响，煤炭下游行业开
工率同比大幅下降，受此影响，2020年1～3月，火电产量为1.2万亿千瓦时，
同比下降8.2%，全社会生铁和粗钢产量分别为2.0万吨和2.3万吨，同比分别
增长2.4%和1.2%，水泥产品为3.0亿吨，同比下降23.90%，动力煤下游需求同
比明显下降。
250,000 万吨 亿千瓦时 53,000
52,000
200,000 51,000
50,000
150,000 49,000
48,000
100,000 47,000
46,000
50,000 45,000
44,000
0 43,000
2017年 2018年 2019年
产量:生铁:累计值 产量:粗钢:累计值
产量:水泥:累计值 产量:火电:累计值
图3 2017年以来煤炭主要下游行业产量情况
数据来源：Wind
考虑到当前经济以稳为主，地产投资韧性仍存，同时基础设施建设将继续增长，建材和钢铁用煤需求将保持增长，但煤炭消费总量控制以及新能源带来的冲击，电煤需求增速承压，且焦化去产能的推进为焦煤需求增速带来一定压力，未来煤炭行业将面临结构化调整风险。在《煤炭深加工产业示范“十三五规划”》明确提到，“十三五”期间，重点开展煤制油、煤质天然气、低阶煤分质利用、煤制化学用品等5类模式以及通用技术装备的升级示范等，此外对于煤炭高效清洁利用的推动，推进煤炭深加工产业发展，预计2020年煤制甲醇及合成氨等传统化工需求维持平稳，新兴煤化工或将成为煤炭需求点。
总体来看，随着去产能总量任务完成，在产矿井的产能保持稳定，2019年释放产能矿井的投产以及新释放产能进度放缓，及煤炭进口持稳，煤炭长期总体供给将稳中增长，考虑到下游需求及社会库存量较高因素，供给整体趋于宽松；短期内煤炭供需受疫情蔓延能否控制情况影响明显，长期来看，疫情对煤炭整体
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供需市场趋势影响有限。
2019年，在下游需求增速放缓、环保、安全、置换产能、保供应等因素的共同影响之下，煤炭价格总体处于高位且存在一定下行压力；2020年以来，疫情冲击下，下游需求的下降导致价格在短期内快速下降；2019年以来，煤炭企业利润空间有所收缩。
从煤炭价格走势来看，2019年以来煤炭价格持续高位运行的同时整体小幅下降，仍处于合理区间。分煤种来看，2019年动力煤价格在合理区间内波动，其中1至2月期间受春节工厂停工、电厂耗煤回落等影响价格下行，3月价格有所回升，4月以来，受下游库存较高，电厂日耗回升不佳以及水电等清洁能源发力等叠加因素影响，动力煤价格呈现波动下降。2019年12月，环渤海动力煤均价为550.5元/吨，月环比减少12.0元/吨；宁波港内蒙古产Q5800动力煤市场均价为765.0元/吨，价格无变动；鄂尔多斯Q5300动力煤车板均价为527.5元/吨，月环比减少11.3元/吨。中长期合同价格方面，动力煤中长期合同（5,500大卡下水煤）价格始终稳定在绿色区间，1～12月份均价555.3元/吨，同比减少3.2元/吨，且自2019年6月以来，长协合同价格逐月下降，2019年12月为546.0元/吨。
800
700
600
500
400
300
200
车板价:动力煤(Q5300,鄂尔多斯产):内蒙古
宁波港:市场价:动力煤:蒙煤(≥5800,内蒙古产)
综合平均价格指数:环渤海动力煤(Q5500K)
年度长协价:CCTD秦皇岛动力煤(Q5500)
图4 2017年以来我国动力煤价格情况（单位:元/吨）
数据来源：Wind
2020年以来，受疫情影响，煤矿复工、运输尤其汽运仍受较大限制，下游客户端复工缓慢，以去库存为主。2020年1～3月，全社会累计用电量1.6万亿千瓦时，同比下降6.5%，煤炭下游需求下降明显，截至2020年4月15日，环渤海动力煤价格为530.0元/吨，较年初下降32元/吨；截至2020年4月21日，宁波港内蒙古产Q5800动力煤市场价和鄂尔多斯Q5300动力煤车板价分别为
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703.0元/吨和466.0元/吨，较年初分别下降62元/吨和61元/吨，短期内煤炭
价格受疫情影响显著，随着下游各行业逐步复工，火力发电将逐步恢复正常，同
时结合居民及三产用电的拉动、下游补库需求的回升，用煤需求将有所提升，但
考虑到清洁能源冲击，当前高位库存等因素，动力煤下游需求回升空间有限。
煤炭开采和洗选业企业主营业务收入自2017年起从持续多年的下降转为增长，但2018年以来增速较为缓慢，2019年以来，利润空间有所收缩。根据国家统计局数据，2019年，全国规模以上工业中煤炭开采和洗选行业企业实现主营业务收入24,789.0亿元，同比增长3.2%，增速同比有所下降，利润总额2,830.3亿元，同比下降2.3%，降幅较1～11月增加0.7个百分点。根据煤炭供需情况，预估2020年煤炭行业整体收入将保持增长；考虑到动力煤及焦煤价格分化明显，主产焦煤的煤企利润空间较大；动力煤因维持绿色空间运行，主产动力煤企业利润维持，利润空间将变化不大；未来下游需求承压及供给趋于宽松，行业整体盈利空间将保持平稳或者小幅下降，行业总体利润率或将维系平稳。
（三）区域环境
内蒙古地区煤炭资源储量丰富，煤种优良，煤炭工业是其重要的支柱产业；内蒙古地区是国家规划的煤制油产业发展示范区，有利于公司煤制油项目发展。
煤炭工业是内蒙古自治区重要支柱产业，截至2018年末，内蒙古自治区累计查明煤炭资源量9,120亿吨，居全国各省之首。公司所在的鄂尔多斯盆地是世界上少有的几个巨型聚煤盆地之一，煤炭资源储量丰富，主要煤种是长焰煤、弱粘煤，具有特低灰、特低硫、中高发热量的特性，截至2019年末，内蒙古自治区共有煤矿523处，核定产能12.8亿吨；2019年，内蒙古自治区生产煤炭10.4亿吨，同比增长8.5%，产量居全国第一，占全国的26.1%。近年来，各大主要煤炭企业加强在内蒙古地区的煤炭布局，造成内蒙古地区煤炭资源竞争较为激烈；内蒙古自治区与煤炭主消费区距离较为偏远，拥有自己运输专线的煤炭企业拥有较强竞争优势。
“富煤、贫油、少气”的资源禀赋决定了我国以煤为主体的能源结构，油气保障能力较低。现代煤化工产业能够部分替代我国石油和天然气的消费量，促进石化行业原料多元化，为国家能源安全提供战略支撑，2017年3月22日发布的《现代煤化工产业创新发展布局方案》首次提出了现代煤化工产业示范区规划布局方案，即“十三五”期间规划布局内蒙古鄂尔多斯、陕西榆林、宁夏宁东、新疆准东4个现代煤化工产业示范区，推动产业集聚发展，打造世界一流的现代煤化工产业示范区。2020年3月17日，内蒙古自治区能源局发布的2020年工作计划中，明确提出推进公司200万吨煤制油等项目的建设，有利于公司煤制油项目的发展。
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财富创造能力
2019年煤炭价格有所下降，但受益于煤化工业务规模的增长，公司营业收入继续增长；受吨煤成本上升影响，自产煤炭毛利润和毛利率降幅较大。
2019年，公司营业收入继续增长；煤炭业务仍是收入和利润最主要来源，受煤炭价格下降影响，煤炭板块收入同比下降5.25%；煤化工业务收入同比大幅增加33.51亿元，主要是销量增长所致；受发运量同比下降影响，运输业务板块收入同比下降10.40%；其他业务收入同比增长43.62%。
表3 2017～2019年公司营业收入、毛利润及毛利率情况（单位：亿元、%）
项目 2019年 2018年 2017年
金额 占比 金额 占比 金额 占比
营业收入 409.29 100.00 391.85 100.00 370.09 100.00
煤炭 331.85 81.08 350.25 89.38 343.43 92.80
自产煤炭 197.28 48.20 150.08 38.30 154.81 41.83
外购煤炭 134.57 32.88 200.17 51,08 188.62 50.97
煤化工业务 59.73 14.59 26.22 6.69 12.41 3.35
运输业务 7.24 1.77 8.08 2.06 6.80 1.84
其他 10.47 2.56 7.30 1.86 7.45 2.01
毛利润 123.73 100.00 119.10 100.00 123.20 100.00
煤炭 105.29 85.10 108.81 91.36 114.56 92.99
自产煤炭 69.36 56.06 86.33 72.49 96.23 78.11
外购煤炭 35.93 29.04 22.48 18.87 18.33 14.88
煤化工业务 9.33 7.54 3.85 3.23 1.90 1.54
运输业务 3.11 2.51 3.64 3.06 2.28 1.85
其他 6.00 4.85 2.80 2.35 4.47 3.63
毛利率 30.23 30.39 33.29
煤炭 31.73 31.07 33.36
自产煤炭 35.16 57.52 62.16
外购煤炭 26.70 11.23 9.72
煤化工业务 15.62 14.68 15.31
运输业务 42.96 45.05 33.53
其他 57.31 38.41 60.00
注：其他包括酒店、物流等业务
数据来源：根据公司提供资料整理
2019年，公司毛利润同比增长3.89%，但毛利率略有下降。2019年，公司提高自产煤炭生产，但由于吨煤成本增长影响，自产煤炭毛利率及毛利润同比分别下降19.66%和22.36个百分点；受外购煤炭成本下降较多影响，外购煤炭毛利润及毛利率同比分别增长59.83%和15.47个百分点，综合来看，煤炭板块业务毛利率同比增长0.66个百分点，毛利润同比下降3.23%；受煤化工业务板块
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规模增长影响，毛利润和毛利率同比分别增加5.48亿元和0.94个百分点；运输
业务毛利润和毛利率同比分别下降0.15%和2.09个百分点，主要是本年集运站
环保改造导致成本上升所致。
（一）煤炭业务
公司仍是内蒙古地区最大的地方煤炭企业，煤炭资源优质，储量丰富，成本优势明显；煤炭开采是高危行业，公司仍将面临突发安全事故的风险。
公司仍是内蒙古自治区最大的地方煤炭企业，煤矿全部位于神府东胜煤田，煤炭灰分平均值为12.49%，硫分平均值约为0.34%，高位发热量平均值为6,100千卡/千克，属于低灰分、低硫和低磷含量及中高发热值的优质动力煤。
截至2019年末，公司拥有在产矿井9座，资源储量25.44亿吨，同比下降3.04%；可开采储量15.50亿吨，同比下降4.40%。
表4 截至2019年末公司各矿井储量和煤种列表（单位：万吨）
序号 煤矿名称 煤种 保有储量 可采储量
1 酸刺沟煤矿 长焰煤 120,818 80,856
2 纳林庙二号井 不粘煤 10,117 3,542
3 宏景塔一矿 不粘煤 8,969 2,213
4 纳林庙一号井 不粘煤 1,851 1,666
5 凯达煤矿 长焰煤 18,400 10,632
6 大地精煤矿 不粘煤 6,542 3,476
7 宝山煤矿 不粘煤 3,364 1,368
8 白家梁煤矿 不粘煤 450 405
9 塔拉壕煤矿 不粘煤 83,904 50,861
合计 - - 254,415 155,019
数据来源：根据公司提供资料整理
公司主要矿区地表条件稳定、地质结构简单、煤层埋藏深度较浅且倾斜角度较小、煤层相对较厚及瓦斯浓度低，仍能大幅降低公司采矿作业的安全风险和生产成本。2019年，公司自产煤单位生产成本合计为113.28元/吨，同比增长22.31%，主要是其他生产费中灾害治理产量增加导致土方剥离费同比增加20.32元/吨所致。公司仍具有明显成本优势。
2019年12月6日，国家煤矿安全监察局发布《煤矿整体托管安全管理办法（试行）》，为严格执行国家政策，在公司采矿权、所有权、利税关系和隶属关系不变的前提下，公司将塔拉壕煤矿、凯达煤矿、宏景塔一矿、酸刺沟煤矿、宝山煤矿、大地精煤矿六个煤矿的安全生产、技术管理业务整体托管给内蒙古仲泰能源有限公司1，经营模式和资产归属未发生任何改变，不涉及所有权或权益或
任何其他资产的转让，不会导致财务报表合并范围发生变化。
1 由公司原长期合作的多家专业化服务单位整合而成。
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2019年，公司国内采购煤单位成本为286.72元/吨，同比下降5.21%；公司以采购内蒙古地区煤炭为主，与采购进口煤和港口煤相比，煤炭价格相对较低，很强的成本优势提升了公司的抗风险能力。
公司高度重视安全生产工作，不断完善安全工作管理体系，自公司成立以来，保持了百万吨煤死亡率为零的记录；但煤炭行业是高危行业，公司仍面临突发安全事故的风险，从而可能使正常生产经营活动受到不利影响。此外，公司注重环保工作，2019年各类污染物的排放均达到国家相应排放标准，各类固废收集、处置率均达到了100%。
公司部分煤炭采购自关联方且集中度仍然较高；2019年，公司提高自产煤炭比例，产销量同比均有所增长；同下游客户建立起长期合作关系为公司煤炭销售提供了一定保障。
公司严格执行国家限产政策，及时调整各煤矿生产计划，合理安排检修时间，根据先进产能相关政策，争取高效矿井产能指标，提高生产效益；2019年，公司煤炭产量5,641万吨，同比增长18.28%。公司通过签订长期协议、坑口包销、量价联动、扩大调运半径等方式采购煤炭资源，在确保质量稳定和经济效益前提下积极开展贸易采购，拥有一批长期稳定优质的港口煤供应商；2019年，公司外购煤炭3,109万吨，同比下降25.07%，主要是提高自有煤炭产量所致；前五名供应商采购额42.96亿元，占采购总额41.55%，其中前五名供应商采购额中关联方伊泰集团和内蒙古伊泰广联煤化有限责任公司（以下简称“伊泰广联”）采购额合计28.95亿元，占采购总额28.00%，集中度仍较高，且关联方占比有所提升。
表5 2017～2019年公司煤炭营运情况（单位：万吨、元/吨）
项目类别 2019年 2018年 2017年
煤炭生产量 5,641 4,769 4,729
煤炭销售量 8,725 8,599 8,546
其中：自产煤炭 5,616 4,450 4,366
外购煤炭 3,109 4,149 4,180
煤炭平均销售价格 380 407 402
其中：自产煤炭 351 337 355
外购煤炭 433 482 451
数据来源：根据公司提供资料整理
公司现阶段主要产品仍为环保型优质动力煤，主要作为下游火电、建材及化工等行业企业的燃料用煤。受动力煤价格下降影响，2019年公司煤炭平均销售价格同比下降27元/吨，由于公司加大自产煤炭生产，煤炭生产量同比增长18.28%，煤炭销量小幅增长。煤矿地销、集装站地销、铁路直达和港口销售仍是
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公司煤炭主要销售方式，2019年上述销售方式占总销量的比例分别为28.52%、
12.94%、6.06%和52.48%。
受益于较高品牌知名度，公司与下游客户建立了长期合作关系，下游主要客户仍为大型发电集团或大型工业集团；2019年，公司前五大客户销售收入占营业收入比例为19.07%，下游客户仍较为稳定，客户集中度适中；此外，公司与主要客户签订中、长期煤炭销售合同，并灵活调节长期合约销售和现货市场销售煤炭中外购煤炭的比率，使得公司的平均销售价格波动小于市场水平以保持公司煤炭销售价格的稳定。
（二）煤化工业务
2019年由于部分项目投产，公司煤化工业务产销量同比大幅增长，为公司收入提供了有益补充；在建煤化工项目投资额较大，存在一定资本支出压力融资需求；整体项目进度缓慢且煤制油产品价格受国际原油价格波动影响较大，未来将面临较大的盈利不确定性和减值风险。
公司煤化工业务主要由子公司内蒙古伊泰煤制油有限责任公司及内蒙古伊泰化工有限责任公司（以下简称“伊泰化工”）运营，煤化工业务主要产品仍为石脑油、柴油及其他各类油品。
公司依托先进生产技术在内蒙、新疆地区部署建设大型煤化工项目。截至2019年末，公司共有4个煤化工项目，其中之一的伊泰化工-120万吨精细化工品项目已投产，在建煤化工项目有3个，总投资额774.18亿元，累计已完成投资139.23亿元，煤化工项目整体进展缓慢。
表6 截至2019年末煤化工在建项目投资情况（单位：亿元、%）
项目名称 项目总投资 累计投资额 工程进度
伊犁能源-100万吨煤制油工程 160.68 65.72 40.90
新疆能源-200万吨煤制油工程 320.08 64.27 20.08
煤制油-200万吨煤间接液化工程 293.42 9.24 3.15
合 计 774.18 139.23 -
数据来源：根据公司提供资料整理
具体来看，伊犁能源-100万吨煤制油项目于2017年7月26日收到《国家发展改革委关于伊泰伊犁能源有限公司100万吨/年煤制油示范项目核准的批复》（发改能源[2017]1393号），并于2017年9月27日取得国家环保部项目环境影响报告批复，该项目办公、生活、仓储区已投入使用，设计工作已完成，装置区及相关设备已部分建设或安装，全厂长周期设备已完成采购，目前正在积极协调新疆自治区政府及金融机构,落实煤炭配套资源及项目贷款的到位,待条件具备后将会启动项目建设；新疆能源-200万吨煤制油项目正在协调推动《环境影响评价报告》和《核准申请报告》上报工作；煤制油-200万吨煤间接液化
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项目已于2016年7月8日获得环评批复，于2016年12月2日获国家发改委核
准，2017年启动项目总体设计，目前已被列为内蒙古重点推进项目，公司将加
快该项目推进，预计于2022年建设完成。截至2019年末，公司煤化工产能为
140万吨/年，未来三年预计产能将达到260万吨/年。
表7 2017～2019年公司油品和化工品生产和销售情况（单位：万吨、%）
项目类别 2019年 2018年 2017年
产量 137.05 45.53 18.92
销量 137.79 50.72 26.67
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2019年，公司生产各类油品和化工品137.05万吨，同比大幅增加91.52万吨，主要是伊泰化工-120万吨项目投产，煤化工产品产量大幅增长所致，为公司收入提供了有益补充。公司拥有成品油销售资格，可直接销售成品油，公司成立了子公司专门负责油品销售，公司累计销售各类油品和化工品137.79万吨，同比增加87.07万吨，一方面是由于产量的大幅增长，另一方面是由于公司采用了优化定价模式，推行网上竞价销售，每周召开定价分析会，搭建统一的销售平台，加强物流配送等促进销售的措施。
公司拥有世界领先的煤间接液化制油技术，2019年公司不断创新技改，拓展合作领域和下游市场，不断推进费托烷烃精细分离项目、高碳醇项目、基础油润滑油项目等的开展；全面开展了《煤基费托合成混合烯烃》等3项行业标准项目、《煤间接液化企业产品质量管理规范》地方标准项目、《蜡烛用费托蜡》团体标准及2项国家标准项目共计7项标准的研制；控股股东伊泰集团获“国家技术创新示范企业”认定，成为内蒙古自治区三年来唯一获批的创新示范企业；2019年公司累计获取专利248件，煤化工板块169件；2019年公司共获得国内注册商标284件，国际注册商标50件。
总体来看，公司在建煤化工项目投资额较大，存在一定资本支出压力和融资需求，整体项目进度缓慢且煤制油产品价格受国际原油价格波动影响较大，未来将面临较大的盈利不确定性和减值风险。
（三）运输业务
公司先后投建和参控股多条煤炭铁路运输通道，形成了铁路、公路和集运站为一体的煤炭运输网络，仍可为煤炭业务发展提供了很强的运力支持。
针对内蒙古煤炭外运瓶颈问题，公司长期以来注重发展公路、铁路运输通道，先后投建和参控股多条煤炭铁路运输通道，逐步形成了铁路、公路和集运站为一体的煤炭运输网络。
公司建立了铁路、公路联运的完整运输体系。控股铁路有6条，其中投入运营的有呼准铁路（准东线全长191.79公里,含复线59.35公里、呼准线全长
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237.94公里,含复线113.77公里）、酸刺沟煤矿铁路专用线（全长26.85公里）、
红庆河煤矿铁路专用线（全长9.5公里）和大路工业园区铁路专用线（全长7.99
公里）；在建的有大马铁路（全长58.89公里）和塔拉壕煤矿铁路专用线（全长
29.6公里）。除自有铁路专线外，公司还参股投资了新包神铁路（占股15.00%）、
准朔铁路（占股12.36%）、蒙冀铁路（占股9.00%）、鄂尔多斯南部铁路（占股
3.92%）、浩吉铁路（原名蒙西华中铁路，占股2.00%）。
表8 截至2019年末公司自有与租赁煤炭集运站情况（单位：万吨/年）
项目 站名 建设年份 输送能力 装卸铁路线连接
西营子/虎石 2000年 1,500/1,800 呼准
准格尔召 2008年 3,000 呼准
酸刺沟 2008年 1,500 酸刺沟
自有集运站 暖水站 2015年 1,000 呼准
公沟阳塔 2018年 800 呼准
官牛犑 2010年 1,000 呼准
甲籣营 2010年 300 呼准
数据来源：根据公司提供资料整理
同时，通过自建和租赁方式在铁路沿线设有西营子、准格尔召、暖水站、公沟阳塔等发运站和酸刺沟煤矿快速装车站，在优质煤炭富集的纳林庙地区建成了全长152.49公里的曹羊公路及多条矿区公路，在秦皇岛、京唐港、曹妃甸、天津、黄骅港等港口设有货场和转运站，在北京、上海、广东、江苏、浙江、福建等地设有销售机构。截至2019年末，公司自营铁路设计输送能力达到2.0亿吨/年，煤炭集运能力超过了1.0亿吨/年，已建成覆盖公司主要矿区的完善运输网络，为公司及周边煤炭外运创造了良好的条件。综合来看，公司的煤炭运力保障能力很强。
偿债来源与负债平衡
2019年，公司盈利能力有所下降；经营性净现金流对利息的保障能力仍保持较好水平，融资渠道仍较为多元；在建工程规模较大，仍将面临较大资本支出压力；资产和负债规模均同比有所下降，资产负债率同比下降，其中总资产及货币资金受限比例很低，对资产流动性影响较小；有息债务同比有所下降但规模仍较大。
（一）偿债来源
1、盈利
2019年，受吨煤成本上升及期间费用增长影响，公司利润水平同比下降。
2019年，受吨煤成本上升及期间费用增长影响，公司营业利润、利润总额和净利润分别为61.30亿元、60.54亿元和48.07亿元，同比分别下降3.94%、
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4.82%和7.05%。同期，公司总资产报酬率8.24%，同比增加0.23个百分点；净
资产收益率10.72%，同比下降1.43个百分点，盈利能力有所下降。
亿元 %
500 35
400 30
300 391.85 409.29 2250
200 370.09 15
100 71.47 63.60 60.54 150
0 0
2017年 2018年 2019年
营业收入 利润总额
图5 2017～2019年收入和盈利概况
数据来源：根据公司提供资料整理
2019年，公司期间费用为50.24亿元，同比增长11.88%，其中财务费用15.99亿元，同比增长41.70%，主要是一部分在建项目转固，利息费用停止资本化，计入财务费用所致；管理费用15.33亿元，同比增长32.34%，主要是伊泰化工投产后，职工薪酬及折旧摊销等开始费用化所致；销售费用和研发费用分别为12.62亿元和6.29亿元，同比分别下降5.80%和27.12%；期间费用率为12.28%，同比增加0.81个百分点。
表9 2017～2019年公司期间费用情况（单位：亿元、%）
指标 2019年 2018年 2017年
销售费用 12.62 13.40 12.70
管理费用 15.33 11.59 10.73
研发费用 6.29 8.63 7.12
财务费用 15.99 11.28 8.72
期间费用 50.24 44.91 39.26
期间费用/营业收入 12.28 11.46 10.61
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非经常性损益方面，2019年，公司投资收益3.05亿元，同比增长3.07%，主要由权益法核算的长期股权投资收益组成，主要来源于所持有的伊泰广联和内蒙古伊泰财务有限公司（以下简称“财务公司”）股权在权益法下确认的投资收益；其他收益1.03亿元，同比增加0.59亿元，主要是收到的与收益相关的政府补助增加所致；公允价值变动收益0.68亿元，同比增加0.44亿元，主要是所持有的的交易性金融资产公允价值增加所致；资产减值损失0.32亿元，同比下降22.69%，全部为其他长期资产减值损失。
整体来看，2019年，公司主业经营仍保持稳定，但受吨煤成本上升及期间
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费用增长影响，盈利能力同比有所下降。
2、现金流
2019年，公司经营性现金流净流入规模同比下降，但对利息的保障能力仍保持较好水平；公司在建煤化工项目未来投资规模较大，仍面临较大的资本支出压力和融资需求。
2019年，公司经营性净现金流量64.81亿元，净流入规模同比下降33.42%，一方面是由于煤炭价格下降导致销售商品、提供劳务收到的现金减少，另一方面是由于为了应对中美贸易摩擦，申请延期缴纳2018年第四季度税款导致2019年税费支付增加；投资性净现金流量-22.89亿元，净流出规模同比大幅下降49.84亿元，主要是当期股权投资及构建长期资产同比减少所致。同期，经营性净现金流利息保障倍数为2.92倍，同比有所下降，但仍保持较好水平。
表10 2017～2019年公司现金流及偿债指标情况（单位：亿元、%）
项目 2019年 2018年 2017年
经营性净现金流 64.81 97.34 80.75
投资性净现金流 -22.89 -72.73 -23.72
筹资性净现金流 -52.32 8.01 33.97
经营性净现金流利息保障倍数（倍） 2.92 4.32 3.89
经营性净现金流/流动负债 37.07 52.48 54.58
数据来源：根据公司提供资料整理
截至2019年末，公司在建工程项目主要为3个在建煤化工项目，预计投资总额为833.42亿元，已累计投资156.48亿元,尚需投资676.94亿元，整体看来，公司在建工程项目未来投资需求规模较大，面临较大的资本支出压力和融资需求。
表11 截至2019年末公司在建工程情况（单位：亿元、%）
项目名称 项目总投资 累计投资额 工程进度 2020年预计投资
新疆能源-200万吨煤制油工程 320.08 64.27 20.08 2.82
煤制油-200万吨煤间接液化工程 293.42 9.24 3.15 0.46
伊犁能源-100万吨煤制油工程 160.68 65.72 40.90 3.95
大马铁路 32.95 6.51 19.77 0.10
伊犁矿业-配套煤矿工程 26.29 10.74 40.86 0.58
合 计 833.42 156.48 - 7.91
数据来源：根据公司提供资料整理
3、债务收入
公司债务收入来源仍以银行借款和发行债券为主;公司为上市公司且未使用授信规模较大，融资渠道多元。
2019年，公司筹资性现金流同比由净流入8.01亿元转为净流出52.32亿元，
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
一方面是由于偿还了45亿元的公司债“14伊泰01”，另一方面是由于新增借款
减少。公司的融资渠道主要以银行借款和发行债券为主，截至2019年末，公司
共获得授信498.65亿元，其中获得的银行总授信和财务公司授信分别为438.65
亿元和60.00亿元，未使用授信总额为139.07亿元，其中未使用的银行授信和
未使用的财务公司授信分别为109.57亿元和29.50亿元，未使用授信规模较大。
此外，公司通过在债券市场直接融资获得债务收入，截至2019年末，公司在债
券市场上发行的债券中仍存续60.00亿元公司债；同时，公司为上市公司，具有
股权融资渠道。总体来看，公司融资渠道较为多元。
表12 2017～2019年债务融资情况分析（单位：亿元）
财务指标 2019年 2018年 2017年
筹资性现金流入 110.47 155.23 155.36
借款所收到的现金 110.46 154.50 129.87
筹资性现金流出 162.79 147.23 121.38
偿还债务所支付的现金 119.80 105.78 92.88
数据来源：根据公司提供资料整理
4、外部支持
公司所获得政府补助规模较小，可获得一定股东支持，对偿债来源形成一定补充。
2019年，公司计入当期损益的政府补助为0.98亿元，对偿债来源影响很小。截至2019年末，公司获得财务公司授信60.00亿元，已使用授信金额为30.50亿元；伊泰集团对公司及子公司银行借款担保余额为42.58亿元，公司可获得一定股东支持，对偿债来源形成一定补充。
5、可变现资产
2019年末，公司资产规模同比略有下降，仍以非流动资产为主；可变现资产主要以固定资产、货币资金和在建工程等构成，其中货币资金及整体资产受限比例均较低，对资产流动性影响较小。
2019年末，公司总资产为944.18亿元，同比下降0.15%，其中非流动资产占比为75.91%，资产结构仍以非流动资产为主。
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
亿元 %
1,000 100
800 80
600 635.39 709.89 716.69 60
400 40
200 222.99 235.73 227.50 20
0 0
2017年末 2018年末 2019年末
非流动资产合计 流动资产合计 非流动资产占比
图6 2017～2019年末公司资产构成
数据来源：根据公司提供资料整理
公司流动资产主要由货币资金、存货、应收账款和其他流动资产等构成，2019年末，货币资金为164.64亿元，同比下降6.56%，受限货币资金5.10亿元，为银行承兑汇票保证金、环保押金、煤矿风险保证金和农民工工资保证金，受限比例较低。
其他流动资产 其他存货 6.11% 5.61%9.16%
应收账款
6.75%
货币资金
72.37%
图7 截至2019年末公司流动资产构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
2019年末，存货为20.85亿元，同比大幅增长55.47%，主要是煤炭库存增加所致，存货跌价准备为0.34亿元；应收账款为15.36亿元，同比增长3.68%，坏账准备期末余额为0.22亿元，全部为预计无法收回的款项2，按欠款方归集的期末余额前五名的应收账款余额为6.98亿元，占应收账款比例为44.77%，集中度同比下降5.96个百分点；预付款项为6.58亿元，同比下降24.02%，主要是工程预付款下降所致。
2 分别为对内蒙古天润化肥股份有限公司、开封空分集团有限公司和武汉东立光伏电子有限公司的0.20亿
元、36.60万元和0.02亿元应收账款。
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表13 2019年末公司应收账款前五名情况（单位：亿元、%）
单位名称 金额 占比 已计提坏账准备
第一名 2.13 13.69 -
第二名 2.00 12.87 -
第三名 1.14 7.34 -
第四名 0.91 5.82 -
第五名 0.79 5.05 -
合 计 6.98 44.77 -
数据来源：根据公司提供资料整理
公司非流动资产主要由固定资产、在建工程、长期股权投资和其他权益工具投资等构成。2019年末，公司固定资产为331.18亿元，同比下降0.76%，主要由机电设备、铁路和房屋及建筑物等构成，累计计提折旧及累计计提减值准备分别为117.19亿元和2.72亿元；在建工程为143.14亿元，同比增长3.83%，主要为3个在建煤化工项目，以及伊犁矿业-配套煤矿工程、大马铁路项目等，在建工程减值准备期末余额为2.40亿元，为2016年对萨瓦娜酒店二期工程计提的减值准备；长期股权投资为97.20亿元，同比增长9.02%，主要是本年新增对合营企业嘎鲁图矿业4.72亿元投资和对联营企业内蒙古京泰发电有限责任公司1.18亿元投资所致；其他权益工具投资73.42亿元，同比下降6.94%，主要为对参股铁路公司的投资；其他非流动金融资产为9.39亿元，同比增长69.04%，主要是对杭州信聿投资管理合伙企业(有限合伙)新增2.71亿元私募基金投资、对共青城伊泰久友投资管理合伙企业（有限合伙）新增0.64亿元私募基金投资和收回0.18亿元对绵阳科技城产业投资基金（有限合伙）投资所致。
其他
在建工程 10.01%
19.97% 长期股权投资
13.56%其他权益工具投资
10.24%
固定资产
46.21%
图8 截至2019年末公司非流动资产构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
2019年，公司存货周转天数为21.59天，同比增长2.67天，主要是煤炭库存增加所致；应收账款周转天数为13.27天，同比下降3.53天，主要是公司继续加强应收账款回收力度导致周转效率同比有所提高。
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截至2019年末，公司受限资产合计5.10亿元，全部为受限货币资金，受限资产占总资产比例为0.54%，占净资产比例为1.14%，受限资产比率较低，对资产流动性影响较小。
吨煤成本和期间费用的上升导致公司盈利能力有所下降，经营性现金流保持净流入，仍可对利息和负债偿还形成一定保障；货币资金受限比例均较低，对资产流动性影响较小。
吨煤成本和期间费用的上升导致公司盈利能力有所下降，但仍可对债务和利息的偿还形成一定保障；煤炭价格的下降及税费支付的增加导致经营性现金流净流入规模同比下降，经营性净现金流利息保障倍数及对流动负债比例分别为2.92倍和37.07%，仍可对利息和负债的偿还形成一定保障；公司未使用授信较充足，拥有良好的融资空间，且为上市公司，融资渠道多元。公司可获得一定股东支持，可为偿债来源形成一定补充；公司清偿性偿债来源为可变现资产，可变现资产主要以固定资产、货币资金和在建工程为主，货币资金及整体资产受限比例均较低，对整体资产流动性影响较小。
（二）债务及资本结构
2019年，公司负债规模同比下降，仍以非流动负债为主，资产负债率同比有所下降。
2019年末，公司总负债495.90亿元，同比下降4.65%；负债结构仍以非流动负债为主，占比为67.90%；资产负债率为52.52%，同比下降2.48个百分点。
亿元 %
600 100
500 80
400 60
300 336.72293.35329.60 40
200
100 180.44 190.51 20159.19
0 0
2017年末 2018年末 2019年末
非流动负债合计 流动负债合计 非流动负债占比
图9 2017～2019年末公司负债构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
公司流动负债主要由一年内到期的非流动负债、应付账款、短期借款、其他应付款和应付票据等构成。2019年末，应付账款为28.21亿元，同比增长4.09%，主要由应付材料及设备款、应付采掘及矿务工程款和应付购煤款等组成；短期借款为25.50亿元，同比增加16.50亿元，主要是收到财务公司新增借款所致；其他应付款为20.53亿元，同比下降20.53%，主要是应付建安工程款及保证金减少所致；合同负债为4.35亿元，同比增长28.48%，主要是由于公司部分销货合
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同履行履约义务的时间晚于客户付款的时间，从而导致销货合同相关的合同负债
增加。
其他
8.64%
短期借款
一年内到期的 16.02%
非流动负债
39.20%
应付账款
17.72%
其他应付款 应付票据
12.90% 5.52%
图10 截至2019年末公司流动负债构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
公司非流动负债仍主要由长期借款和应付债券等构成。2019年末，长期借款为261.37亿元，同比下降4.99%，其中保证借款和信用借款分别为153.08亿元和108.29亿元；应付债券58.73亿元，同比增长70.65%，主要是新发行三期共计25.00亿元的公司债所致。
2019年，公司有息债务规模同比有所下降，但规模仍较大，仍以长期有息债务为主。
2019年末，公司总有息负债422.09亿元，同比下降2.61%，但规模仍较大；长期有息债务占比为77.09%，同比增加3.89个百分点，仍以长期有息债务为主；总有息债务其占总负债比重为85.11%，同比有所上升。
表14 2017～2019年末公司有息债务情况（单位：亿元、%）
项目 2019年末 2018年末 2017年末
短期有息债务 96.69 116.13 102.16
长期有息债务 325.40 317.26 285.28
总有息债务 422.09 433.40 387.44
长期有息债务占比 77.09 73.20 73.63
总有息债务在总负债中占比 85.11 83.33 81.77
数据来源：根据公司提供资料整理
有息债务结构方面3，2019 年末，公司一年以内有息债务规模同比下降16.74%，总体来看，公司总有息债务规模仍较大，将面临一定债务偿还压力。
公司无对外担保事项，未决诉讼涉案金额较小。
截至2019年末，公司无对外担保事项。
截至2019年末，公司存在一起未决诉讼，涉案总金额1,542.84万元，由于3 公司未提供截至2019年末的有息债务期限结构。
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东营海丰石油化工股份有限公司（以下简称“东营海丰”）未按约定向内蒙古伊
泰石油化工有限公司支付货款所致，截至2019年末，鄂尔多斯中级人民法院出
具《执行裁定书》，查封东营海丰房产三处，查封土地使用权一宗，其中查封东
营海丰房产一处本期已通过拍卖回款1,480.48万元，其他查封房产和土地使用
权仍在执行过程中。
2019年末，受同一控制下吸收合并带来的资本公积增长影响，公司所有者权益规模继续扩大；持续的利润分配不利于所有者权益结构保持稳定。
2019年末，公司所有者权益448.28亿元，同比增长5.35%，其中实收资本和盈余公积仍分别为32.54亿元和16.34亿元；资本公积为45.78亿元，同比增加23.55亿元，主要是由于控股子公司伊泰呼准以吸收合并方式合并伊泰准东，公司将合并日伊泰准东净资产中归属于母公司的留存收益转入资本公积，累计转入资本公积金额23.84亿元；其他综合收益为11.39亿元，同比下降33.34%，主要是其他权益工具投资公允价值下降所致；专项储备为2.13亿元，同比增加1.56亿元，主要是计提未使用安全生产费增加所致；未分配利润为241.10亿元，同比下降0.91%，主要是2018年利润分配16.27亿元所致，2019年公司利润分配方案为每10股派发人民币现金红利3.50元人民币（含税），分红总额为11.39亿元；少数股东权益为99.01亿元，同比增长5.95%；综合来看，资本公积的大幅增长导致公司所有者权益同比增长，持续的利润分配不利于所有者权益结构保持稳定。
公司盈利对利息的保障能力处于较好水平；公司债务融资渠道多样，流动性还本付息能力处于良好状态；公司有息债务规模同比有所下降，受限资产规模较小，清偿性还本付息能力仍处于较好状态。
2019年，公司盈利水平同比有所下降，但EBITDA利息保障倍数为4.63倍，同比略有增长，盈利对利息的保障能力仍处于较好水平。截至2019年末，公司未使用授信规模较大，融资渠道多样；货币资金规模较大且受限比例很低；经营性现金流净流入规模的下降使得其对利息及流动负债的保障能力有所下降，但仍处于良好水平；总体来看，公司流动性还本付息能力处于良好水平。公司资产以固定资产、货币资金和在建工程等构成，货币资金及整体资产受限比例较低，对资产流动性影响较小，整体资产流动性较强；2019年末，公司流动比率和速动比率分别为1.43倍和1.30倍，同比均有所提升。整体来看，公司有息债务规模同比有所下降，清偿性偿债能力仍处于较好状态。
偿债能力
公司所处的内蒙古地区煤炭资源储量丰富，煤种优良，煤炭工业为其重要的支柱产业且是国家规划的煤制油产业发展示范区，有利于公司业务发展；公司仍
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是内蒙古地区最大的煤炭生产企业，煤炭下游客户仍保持稳定，销售渠道较为通
畅，公司先后投建和参控股多条煤炭铁路运输通道，形成了铁路、公路和集运站
为一体的煤炭运输网络，运力保障能力仍很强；2019年，随着煤化工项目的投
产，煤化工业务产销量同比大幅增长，为公司收入提供有益补充；吨煤成本的上
升和煤炭价格的下降使得公司盈利能力有所下降，但盈利对利息和负债的保障能
力仍较好；经营性净现金流对利息的保障能力仍保持较好水平，融资渠道仍多元，
公司可获得控股股东资金及融资担保方面的支持，对偿债来源形成一定补充；总
资产及货币资金受限比例很低，对资产流动性影响较小；但2020年以来，受疫
情影响，煤炭下游需求的下降使得煤炭价格在短期内快速下降，煤炭企业利润水
平将受到一定不利影响；公司在建煤化工项目投资额较大，存在一定资本支出压
力和融资需求，整体项目进度缓慢且煤制油产品价格受国际原油价格波动影响较
大，未来将面临较大的盈利不确定性和减值风险；总有息债务规模仍较大，将面
临一定债务偿还压力；持续的利润分配不利于所有者权益结构保持稳定。
综合分析，大公对公司“18伊泰01”信用等级维持AAA，主体信用等级维持AAA，评级展望维持稳定。
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附件1公司治理
1-1 截至2019年末内蒙古伊泰煤炭股份有限公司股权结构图
2,312名自然人
100.00%
杭锦旗峰泰物流 内蒙古伊泰投资股 内蒙古满世煤炭集 鄂尔多斯市通九物
有限责任公司 份有限责任公司 团股份有限公司 资有限责任公司
0.16% 99.64% 0.08% 0.12%
B股流通股 内蒙古伊泰集团有限公司 H股公众股东
40.81% 49.17%
10.02%
B股公众股东 伊泰（集团）香港有限公司
31.22% 9.59%
内蒙古伊泰煤炭股份有限公司
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1-2 截至2019年末内蒙古伊泰煤炭股份有限公司组织结构图
股东大会 生产委员会
监事会 战略委员会
董事会 审计委员会
提名委员会
董事会秘书 管理层 薪酬与考核委员会审 资 行 人 财 安 环 投 煤 煤 煤 北 财 招
计 本 政 力 务 全 境 资 炭 化 炭 京 务 采
监 运 管 资 管 监 管 管 生 工 运 办 共 中
察 营 理 源 理 察 理 理 产 管 销 事 享 心
部 与 部 与 部 质 部 部 管 理 事 处 中
合 战 量 理 部 业 心
规 略 管 部 部
管 企 理
理 划 部
部 部
全资、控股、参股公司
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附件2主要财务指标
2-1 内蒙古伊泰煤炭股份有限公司主要财务指标
（单位：万元）
项目 2019年 2018年 2017年
（追溯调整） （追溯调整）
资产类
货币资金 1,646,364 1,761,935 1,457,836
存货 208,490 134,102 152,734
应收账款 153,598 148,145 217,520
其他流动资产 139,014 149,611 157,190
流动资产合计 2,274,988 2,357,305 2,229,941
固定资产 3,311,772 3,337,200 2,109,603
在建工程 1,431,398 1,378,582 2,564,777
长期股权投资 972,027 891,603 93,878
其他权益工具投资 734,222 788,958 1,011,396
其他非流动金融资产 93,855 55,521 3,649
非流动资产合计 7,166,859 7,098,926 6,353,898
总资产 9,441,847 9,456,231 8,583,840
占资产总额比（%）
货币资金 17.44 18.63 16.98
存货 2.21 1.42 1.78
应收账款 1.63 1.57 2.53
其他流动资产 1.47 1.58 1.83
流动资产合计 24.09 24.93 25.98
固定资产 35.08 35.29 24.58
在建工程 15.16 14.58 29.88
长期股权投资 10.29 9.43 1.09
其他权益工具投资 7.78 8.34 11.78
其他非流动金融资产 0.99 0.59 0.04
非流动资产合计 75.91 75.07 74.02
负债类
短期借款 255,000 90,000 220,000
应付账款 282,089 271,004 218,638
应付票据 87,880 100,931 125,164
其他应付款 205,306 225,636 383,416
一年内到期的非流动负债 624,024 970,398 676,411
合同负债 43,475 33,837 40,053
应付职工薪酬 43,013 32,997 36,370
流动负债合计 1,591,850 1,905,053 1,804,383
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
2-2 内蒙古伊泰煤炭股份有限公司主要财务指标
（单位：万元）
项目 2019年 2018年 2017年
（追溯调整） （追溯调整）
负债类
长期借款 2,613,739 2,750,910 2,318,637
应付债券 587,277 344,132 449,058
非流动负债合计 3,367,196 3,295,993 2,933,479
负债合计 4,959,046 5,201,046 4,737,862
占负债总额比（%）
短期借款 5.14 1.73 4.64
应付账款 5.69 5.21 4.61
应付票据 1.77 1.94 2.64
其他应付款 4.14 4.34 8.09
一年内到期的非流动负债 12.58 18.66 14.28
合同负债 0.88 0.65 0.85
应付职工薪酬 0.87 0.63 0.77
流动负债合计 32.10 36.63 38.08
长期借款 52.71 52.89 48.94
应付债券 11.84 6.62 9.48
非流动负债合计 67.90 63.37 61.92
权益类
股本 325,401 325,401 325,401
资本公积 457,790 222,289 216,450
盈余公积 163,402 163,402 163,402
未分配利润 2,410,977 2,433,101 2,167,539
归属于母公司所有者权益 3,492,697 3,320,694 2,962,504
少数股东权益 990,104 934,492 883,474
所有者权益合计 4,482,801 4,255,185 3,845,977
损益类
营业收入 4,092,904 3,918,462 3,700,867
营业成本 2,855,624 2,727,475 2,468,912
营业税金及附加 166,618 139,901 138,916
销售费用 126,231 134,009 127,015
管理费用 153,348 115,872 107,251
研发费用 62,925 86,340 71,180
财务费用 159,911 112,848 87,199
投资收益 30,478 29,571 22,094
其他收益 10,297 4,394 1,877
资产减值损失 -3,233 -4,182 -4,295
营业利润 613,009 638,147 715,251
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
2-3 内蒙古伊泰煤炭股份有限公司主要财务指标
（单位：万元）
项目 2019年 2018年 2017年
（追溯调整） （追溯调整）
损益类
营业外收支净额 -7,626 -2,109 -552
利润总额 605,382 636,038 714,699
所得税 124,669 118,846 143,303
净利润 480,713 517,192 571,396
归属于母公司所有者的净利润 378,931 413,673 492,537
占营业收入比（%）
营业成本 69.77 69.61 66.71
营业税金及附加 4.07 3.57 3.75
销售费用 3.08 3.42 3.43
管理费用 3.75 2.96 2.90
研发费用 1.54 2.20 1.92
财务费用 3.91 2.88 2.36
投资收益 0.74 0.75 0.60
资产减值损失 -0.08 -0.11 -0.12
其他收益 0.25 0.11 0.05
营业利润 14.98 16.29 19.33
营业外收支净额 -0.19 -0.05 -0.01
利润总额 14.79 16.23 19.31
所得税 3.05 3.03 3.87
净利润 11.75 13.20 15.44
归属于母公司所有者的净利润 9.26 10.56 13.31
现金流量表
经营活动产生的现金流量净额 648,086 973,370 807,487
投资活动产生的现金流量净额 -228,904 -727,337 -237,183
筹资活动产生的现金流量净额 -523,193 80,074 339,730
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
2-4 内蒙古伊泰煤炭股份有限公司主要财务指标
（单位：万元）
项目 2019年 2018年 2017年
（追溯调整） （追溯调整）
主要财务指标
EBIT 777,860 757,729 806,558
EBITDA 1,026,277 1,029,409 1,039,819
总有息债务 4,220,881 4,333,959 3,874,371
毛利率（%） 30.23 30.39 33.29
营业利润率（%） 14.98 16.29 19.33
总资产报酬率（%） 8.24 8.01 9.40
净资产收益率（%） 10.72 12.15 14.86
资产负债率（%） 52.52 55.00 55.20
债务资本比率（%） 48.50 50.46 50.18
长期资产适合率（%） 109.53 106.37 106.70
流动比率（倍） 1.43 1.24 1.24
速动比率（倍） 1.30 1.17 1.15
保守速动比率（倍） 1.04 0.93 0.81
存货周转天数（天） 21.59 18.93 24.29
应收账款周转天数（天） 13.27 16.80 21.05
经营性净现金流/流动负债（%） 37.07 52.48 54.58
经营性净现金流/总负债（%） 12.76 19.59 17.99
经营性净现金流利息保障倍数（倍） 2.92 4.32 3.89
EBIT利息保障倍数（倍） 3.51 3.36 3.88
EBITDA利息保障倍数（倍） 4.63 4.57 5.01
现金比率（%） 103.43 92.49 80.79
现金回笼率（%） 114.94 118.29 114.13
担保比率（%） 0.00 0.00 0.00
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
附件3各项指标的计算公式
1. 毛利率（%）＝（1－营业成本/营业收入）× 100%
2. EBIT ＝利润总额＋计入财务费用的利息支出
3. EBITDA ＝ EBIT＋折旧＋摊销（无形资产摊销＋长期待摊费用摊销）
4. EBITDA利润率（%）＝ EBITDA/营业收入×100%
5. 总资产报酬率（%）＝ EBIT/年末资产总额×100%
6. 净资产收益率（%）＝净利润/年末净资产×100%
7. 现金回笼率（%）＝销售商品及提供劳务收到的现金/营业收入×100%
8. 资产负债率（%）＝负债总额/资产总额×100%
9. 债务资本比率（%）＝总有息债务/（总有息债务＋所有者权益）×100%
10.总有息债务＝短期有息债务＋长期有息债务
11.短期有息债务＝短期借款＋应付票据+其他流动负债（应付短期债券）＋一年内
到期的非流动负债＋其他应付款（付息项）12.长期有息债务＝长期借款＋应付债券+长期应付款（付息项）13.担保比率（%）＝担保余额/所有者权益×100%
14.经营性净现金流/流动负债（%）＝经营性现金流量净额/[（期初流动负债＋期末
流动负债）/2]×100%15.经营性净现金流/总负债（%）＝经营性现金流量净额/[（期初负债总额＋期末负债
总额）/2] ×100%16.存货周转天数＝ 360 /（营业成本/年初末平均存货）17.应收账款周转天数＝ 360 /(营业收入/年初末平均应收账款）18.流动比率＝流动资产/流动负债
19.速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
20.保守速动比率＝（货币资金＋应收票据＋交易性金融资产）/流动负债
21.现金比率（%）＝（货币资金＋交易性金融资产）/流动负债×100%
22.扣非净利润=净利润-公允价值变动收益-投资收益-汇兑收益-资产处置收益-其他
收益-（营业外收入-营业外支出）23.可变现资产=总资产-在建工程-开发支出-商誉-长期待摊费用-递延所得税资产
伊泰股份主体与相关债项2020年度跟踪评级报告
24. EBIT利息保障倍数（倍）＝ EBIT/利息支出＝ EBIT /（计入财务费用的利息支出
＋资本化利息）25. EBITDA利息保障倍数（倍）＝ EBITDA/利息支出＝ EBITDA /（计入财务费用的
利息支出＋资本化利息）26.经营性净现金流利息保障倍数（倍）＝经营性现金流量净额/利息支出＝经营性
现金流量净额/（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）27.长期资产适合率（%）＝（所有者权益＋少数股东权益＋长期负债）/（固定资产＋
长期股权投资＋无形及递延资产）×100%
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附件4主体及中长期债券信用等级符号和定义
信用等级 定义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
正 存在有利因素，一般情况下，未来信用等级上调的可能性较大。
面
展 稳 信用状况稳定，一般情况下，未来信用等级调整的可能性不大。
望 定
负 存在不利因素，一般情况下，未来信用等级下调的可能性较大。
面
注：大公中长期债券及主体信用等级符号和定义相同；除AAA级、CCC级（含）以下等
级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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