金石东方：北京中企华资产评估有限责任公司关于深圳证券交易所《关于对四川金石东方新材料设备股份有限公司的重组问询函》创业板许可类重组问询函【2016】第74号所涉问题的答复

北京中企华资产评估有限责任公司

关于深圳证券交易所

《关于对四川金石东方新材料设备股份有限公司的重组问询函》

创业板许可类重组问询函【2016】第 74 号

所涉问题的答复

北京中企华资产评估有限责任公司

深圳证券交易所：

北京中企华资产评估有限责任公司作为四川金石东方新材料设备股份有限

公司发行股份购买资产的资产评估机构，根据贵所于 2016 年 9 月 9 日发出的《关

于对四川金石东方新材料设备股份有限公司的重组问询函》（创业板许可类重组

问询函【2016】第 74 号），就所涉及问题进行了核查，现就相关问题回复说明

如下：

一、本次交易标的公司采用收益法估值 21.64 亿元，相比净资产溢价 265%，

其中标的公司子公司亚克药业持有的投资性房地产亚科中心估值 6.93 亿元。请

你公司就以下事项进行补充说明：（1）公司属于普药行业，请以量化方式说明

其具备的核心竞争力（如有）并提供相关证明；（2）说明标的公司高溢价原因；

（3）结合亚科中心所处地段可比房产的估值水平说明亚科中心本次评估作价的

公允性结合公司未来发展规划、亚科中心与主营业务发展的相关性详细说明将

亚科中心纳入本次交易范围的必要性、公允性、合理性。

请评估师与独立财务顾问发表意见。

（一）公司属于普药行业，请以量化方式说明其具备的核心竞争力（如有）

并提供相关证明。

【答复】

标的公司亚洲制药是一家以研发、生产、销售非处方药和保健食品为主的医

药行业公司，经过 20 余年的专研和努力，亚洲制药目前拥有 90 个药品生产批准

文号，常年生产经营 10 种剂型 33 个医药品种，涵盖了感冒呼吸系统、心血管、

消化系统、维生素补充等多个用药类别，还拥有 2 个保健食品生产批准文号。亚

洲制药经营范围涉及医药研发、药品生产、药品经销和零售等多方面领域。

亚洲制药具备的核心竞争力情况如下：

1、主营业务突出、品牌知名度高、具有较强的产品竞争力

（1）主营业务突出，主营产品具有竞争优势

报告期内，亚洲制药的主营业务以快克、小快克系列非处方药和今幸胶囊等

保健食品的研发、生产和销售为主，同时涉及处方药领域。2014 年-2016 年 1-3

月，亚洲制药主要产品快克、小快克和今幸胶囊，合计收入分别占各期营业收入

的 80.28%、81.02%和 81.58%。

在非处方药品领域，国内感冒药生产企业众多，市场较为分散。亚洲制药自

上世纪 90 年代开始生产和销售“快克”复方氨酚烷胺胶囊，是复方氨酚烷胺胶

囊国家药品标准的起草者，已发展成为国内主要的非处方感冒药研发、生产和销

售企业之一。2010 年以后，亚洲制药充分利用“快克”的品牌影响力及其线下

销售网络和营销团队多年积累的经验资源，在非处方药领域拓展布局，将“快克”

从单一的感冒药品牌升级成多品种、系列化的非处方药品牌。

在保健食品领域，亚洲制药生产和销售今幸胶囊、今幸牌氨糖软骨素维 C

锰咀嚼片等保健产品。报告期内，今幸胶囊占各期营业收入的比例在 10%左右。

今幸胶囊主要功效为增强免疫力，其人参皂苷 Rh2 含量达到 16.20%，是 CFDA

审批的第一个人参皂苷 Rh2 单方产品，具有较好的增强免疫力的保健作用，适

用于癌症康复期人群、老年人及亚健康人群等需要增强免疫力的人群。根据公开

市场查询的信息，以人参皂苷或 Rh2 为主要有效成分的保健食品较少，且其人

参皂苷产品的有效成分含量远低于今幸胶囊，因此今幸胶囊与同类或类似产品相

比具有较高的竞争优势。

（2）品牌知名度高

快克产品自上世纪 90 年代推出，经过多年发展，“快克”系列感冒药已经成

为国内家喻户晓的品牌，在感冒药领域具备较高知名度，产品及品牌竞争优势显

著，并获得国家“驰名商标”的荣誉。2010 年以来，借助“快克”品牌在非处方药市

场的知名度和美誉度，亚洲制药先后推出了“小快克”小儿氨酚黄那敏颗粒、“快

克露”愈美甲麻敏糖浆和“快克啉”多潘立酮片等快克系列非处方药，形成了“快克”

品牌跨品种协同发展的效应。

2008 年以来，“快克”系列感冒药连续多年被《健康中国》杂志评选为“中

国药品品牌榜榜样品牌”，并被健康报社评为“百姓放心药”。

2014 年 10 月，在“第十四届中国药店高峰论坛”上，“快克”获得“店员

推荐率最高品牌感冒药”荣誉及奖杯。

2014 年 8 月，“快克”系列感冒药在被誉为医药行业“奥运会”的西普会（中

国药品零售业信息发布会）中荣获“中国药品品牌”奖。

2016 年 8 月，“快克”品牌以 7.23 亿元的品牌价值在西普会评选的 2016 年

“健康中国品牌榜”价值排行榜中排名第 48 位，成为唯一上榜的化学药类感

冒药品牌。

此外，今幸胶囊产品自推向市场以来，凭借同类产品中领先的有效成分含量、

良好的保健效果及点评口碑，在消费者心目中保持了较高的知名度和美誉度，今

幸品牌的知名度日益提高。

（3）市场排名靠前，产品竞争力较强

根据 CFDA 南方所下属的广州标点医药信息有限公司的数据，“快克”复方

氨酚烷胺胶囊在 2014 年成人感冒化学药市场排名第 6，市场份额为 6.59%；“小

快克”小儿氨酚黄那敏颗粒在 2014 年儿童感冒化学药市场排名第 5，市场份额

为 4.51%。

2、完善的质量保证体系

亚洲制药以“供给好药，服务社会”为企业宗旨，以“诚、勤、学”为企业精神，

一直把产品质量作为企业生存、发展的基石。亚洲制药严格按照新版 GMP 标准、

GSP 标准建立健全质量标准监督体系，各条药品生产线均严格按照 GMP 要求进

行设计，选用国内外较先进的生产工艺设备和良好的科研检测装置，保证了产品

质量稳定。生产及销售过程亦严格按照规范操作流程实施。快克产品上市二十余

年，未发生任何重大药品质量问题或药品召回事件。凭借良好的产品疗效和过硬

的产品质量，亚洲制药产品赢得了消费者广泛信赖。

3、客户关系稳定，营销渠道高效立体

在非处方药销售方面，亚洲制药快克和小快克产品采用分销为主、协议连锁

和合作商为辅的渠道销售模式：A、分销方式下，主要通过与 47 家经销商（涵

盖与经销商合作的 702 家分销商）开展分销销售；B、协议连锁方式下，主要通

过与 394 家连锁商开展终端销售；C、合作商方式下，主要通过与 100 家合作商

（涵盖与合作商合作的 18,000 家合作店）开展终端销售。

同时，亚洲制药在全国除港澳台、西藏以外的 30 个省市自治区设有销售办

事处，快克系列产品销售团队的人数为近 600 人，保障了对渠道及终端管理的高

效顺畅。亚洲制药精细化的渠道管理模式、经验丰富且分布广泛的销售团队和由

经分销商及连锁终端等构成的遍布全国的渠道网络相辅相承，使得产品供应紧密

贴合市场需求，极大提高了产品的市场竞争力。

在保健食品销售方面，亚洲制药以电商渠道为主，自 2006 年官方商城上线

以来，电商团队已经过 8 年的运营实践，在电商技术、客服和网络推广等方面形

成较为专业的高质量团队。

亚洲制药的主要经销商国药控股、九州通、浙江震元、石药集团、昆明制药

集团等系全国性大型医药商业企业，资金实力雄厚，其与亚洲制药合作概况如下

表所示：

合作开始年

序号 经销商 行业地位

份

2005 年以来，在中国医药商业年度销售、利

税排名中连续四年位居榜首。

1 国药控股股份有限公司 2006 年 2015 年 8 月，国药控股入选《中国制造企业协

会》主办的“2015 年中国制造企业 500 强”，排

名第 4 位。

2015 年医药流通行业批发企业主营业务收入

排名第 4 名，在全国近万家医药商业企业中位

2 九州通医药集团股份有限公司 2001 年

列第三名、中国民营医药商业企业第一名，已

连续 6 年入围“中国企业 500 强”。

石药集团河北中诚医药有限公 2015 年医药流通行业批发企业主营业务收入

3 2010 年

司 排名第 20 名

2015 年医药流通行业批发企业主营业务收入

4 浙江震元股份有限公司 2003 年

排名第 47 名

昆明制药集团医药商业有限公 2015 年医药流通行业批发企业主营业务收入

5 2005 年

司 排名第 51 名

2015 年医药流通行业批发企业主营业务收入

6 山东康惠医药有限公司 2007 年

排名第 70 名

由上表可看出，上述经销商单位均与亚洲制药保持多年合作关系。此外，亚

洲制药还与 394 家连锁商和 100 家合作商（涵盖与合作商合作的 18,000 家合作

店）就快克系列产品展开合作，保障产品在终端顺利实现销售。

4、销售团队经验丰富，核心成员任职多年

经过 20 余年的发展，亚洲制药在全国多数地区设有办事机构，成功搭建了

遍及全国的销售网络，并拥有一只 1,000 余人的销售团队，其中快克系列产品的

销售团队近 600 人，销售团队核心成员主要包括省区（服务区）经理以及公司总

部主管以上人员，其中 60%以上的成员入职时间超过 8 年。

销售人员对以非处方药产品为主的医药企业竞争力具有重要影响，亚洲制药

拥有一批入司时间长、人员稳定、销售经验丰富的销售队伍，这使得亚洲制药可

有效维系与各级经销商、合作商，尤其是连锁商的合作关系，保证“快克”系列

产品销售网络的稳定、健康发展，增加产品销售收入和企业盈利。

5、较强的科研创新能力

亚洲制药集中了一批医药优秀科技人才，专门从事医药产品的研究开发，并

与国内多家医药院校、科研院所有经常性的技术交流和紧密的技术合作。

亚洲制药主要围绕抗癌、抗病毒及骨质疏松等方向开展研发工作，并逐渐向

糖尿病及抗老年痴呆等方向扩展，以提取天然药物中的高效成分进行现代天然药

物及功能性食品研发为主要方针，先后进行了多个中药品种及功能性食品的立项

研发工作。

经过多年的探索，亚洲制药已拥有多个具有重大创新意义的产品，如成功入

选国家“863”计划滚动资助项目的续断壮骨胶囊和入选国家创新项目的尼莫地平

缓释胶囊。经过多年科研积累及经营发展，亚洲制药现有 90 个药品注册批件，

覆盖感冒、抗过敏、解热镇痛抗炎、心脑血管、妇科用药、老年用药、儿童用药、

膳食补充等多个类别。

综上，通过对亚洲制药行业地位、市场份额、品牌知名度、客户关系、销售

团队及研发能力等方面的量化分析，分析得出亚洲制药拥有较强核心竞争力和持

续盈利能力。

（二）说明标的公司高溢价原因。

本次评估中，对海南亚洲制药股份有限公司使用资产基础法和收益法进行了

评估，最终选取收益法评估结果作为评估结论为：亚洲制药评估后的股东全部权

益价值为 216,410.73 万元，增值额为 157,202.18 万元，增值率为 265.51%。

上述增值额和增值率是与亚洲制药母公司的净资产账面价值比较的结果，若

与亚洲制药合并报表归属于母公司所有者权益相比，评估增值额为 137,299.72

万元，增值率为 173.55%。

海南亚洲制药股份有限公司是中国知名的感冒药产品制造销售商，发展态势

良好，在同行业具有一定竞争力，拥有较强的获利能力，收益法结果体现了亚洲

制药各单项资产相互配合和有机结合产生的企业整体收益能力，更加完整体现亚

洲制药的企业价值。

亚洲制药历经 20 余年发展，其下属主要子公司已积累较多留存收益。本次

收益法采用合并口径预测，考虑到亚洲制药及其下属子公司除去迪耳药业外，均

为全资子公司，且业务具有一定的关联性，除亚东生化外(已停产)，以合并口径

预测能更真实完整的反映被评估单位的整体企业价值。

1、经营性资产估值合理性分析

亚洲制药非经营性资产以外的资产价值（包括医药业务相关经营性资产和对

亚东生化的长期股权投资）=亚洲制药收益法评估值-亚洲制药非经营性资产价值

=216,410.73 万元-80,910.67 万元=135,500.06 万元。

主要收益预测指标合理性分析：

①主要产品销量及售价预测合理性分析

本次盈利预测中，将亚洲制药的产品分为 4 类：快克及小快克、今幸胶囊、

快克新品和其他产品，主要产品的销量和售价充分考虑了其历史销量和售价情况，

并结合亚洲制药未来经营策略、行业变化及现有已签经分销协议综合确定。

预测期中，亚洲制药 2016 年营业收入较 2015 年增长 18.32%，相比于 2015

年营业收入较 2014 年增长的 3.16%相差加大，其合理性如下：

A：亚洲制药及其子公司应国家 GMP 认证政策要求，在 2014 年、2015 年

逐步实施药厂 GMP 改造的影响，亚洲制药收入增长放缓。

B：2016 年 3 月 31 日，亚洲制药海南新药厂新建完成并通过 GMP 认证，亚

洲制药核心产品产能有所提高。

C：2016 年预测营业收入根据目前已签订的经销商协议综合确定，具备一定

的可实现性。

2017 年-2021 年的收入增长率分别为 9.13%、7.26%、5.26%、4.70%、3.95%，

收入增长逐年放缓且降幅较大，收入预测较为谨慎合理。

②毛利预测合理性分析

企业的主营业务成本主要为生产快克及小快克、快克新品、今幸胶囊、续断

胶囊等其他药品所用到的直接材料、直接人工、专利使用费及制造费用。

2014 年、2015 年亚洲制药的毛利率分别为 74.29%和 74.28%，预测期内，

亚洲制药的毛利率均低于 2014 和 2015 年的毛利率。由于医药公司生产经营一般

比较稳定，所以标的公司毛利率预测具备合理性。

③净利润率预测合理性分析

亚洲制药 2014 年的净利润率为 18.64%，2015 年的净利润率为 15.62%（扣

除亚科中心影响后净利润率约为 17.07%）。2015 年，亚洲制药受 GMP 认证及亚

科中心前期租金收入低于固定资产折旧的影响，净利润率偏低。本次亚洲制药

2016-2022 年的预测净利润率略高于 2015 年但低于 2014 年净利润率，具备合理

性。

综上，从销量、单价、毛利率及净利率等主要参数分析可得出：亚洲制药经

营性资产估值处于合理区间，估值与标的企业所在行业发展、行业地位及资产经

营状况相匹配，评估增值具有合理性。

2、非经营性资产及负债估值合理性分析

截至评估基准日，亚洲制药的非经营性资产及负债账面合计为 61,065.99 万

元，评估值合计为 80,910.67 万元，增值 19,844.68 万元，增值率为 32.50%，主

要系投资性房地产产生的增值。

（1）非经营性资产和负债概况

非经营性资产是指不与主业直接相关的资产。亚洲制药评估报告中关于非经

营性资产包括投资性房地产、未来不参与盈利预测的在建工程、公司间拆借款、

关联方往来款、应收股利、递延所得税资产；非经营性负债包括应付利息、应付

股利、应付股权转让款及分红、关联方往来。具体情况如下表所示：

非经营性资产

序 账面价值

所属单位 所属科目 款项性质 评估价值

号 （万元）

（万元）

非经营性资产：

1 康宁医药 其他应收款 资金拆借 2,563.19 2,563.19

2 亚峰药厂 其他应收款 资金拆借 2,050.00 2,050.00

3 迪耳药业 其他应收款 关联方往来款 200.00 200.00

4 亚克药业 其他应收款 关联方往来款 9.66 9.66

5 快克药业 其他应收款 关联方往来款 249.71 249.71

6 亚洲制药 其他应收款 多付股利 3.58 3.58

7 亚克药业 应收账款 亚科中心应收房租 162.53 162.53

8 合并口径 递延所得税资产 递延所得税资产 535.87 535.87

非经营性资产

序 账面价值

所属单位 所属科目 款项性质 评估价值

号 （万元）

（万元）

9 康宁医药 投资性房地产 景宁房产 159.17 1,213.50

10 亚洲制药 投资性房地产 对外出租琼山土地 483.34 2,976.98

11 亚洲制药 在建工程 综合楼对外出租部

6,462.32 4,960.95

分

12 亚克药业 投资性房地产 亚科中心 51,510.88 69,308.97

合计 64,390.25 84,234.93

非经营性负债：

13 合并口径 应付利息 应付利息 27.46 27.46

14 合并口径 应付股利 应付股利 1,054.68 1,054.68

15 亚克药业 应付账款 应付工程款 849.70 849.70

16 亚克药业 预收账款 预收房租 141.57 141.57

17 亚洲制药 预收账款 预收土地租金 44.83 44.83

18 快克药业 其他应付款 应付分红款 0.88 0.88

19 亚洲制药 其他应付款 应付分红款 1.88 1.88

亚科中心租赁保证

20 亚克药业 其他应付款 212.93 212.93

金

21 亚克药业 其他应付款 应付股权转让款 227.94 227.94

22 亚洲制药 其他应付款 应付股权转让款 300.00 300.00

23 亚克药业 其他应付款 关联方往来款 294.27 294.27

24 迪耳药业 其他应付款 关联方往来款 125.56 125.56

25 亚洲制药 其他应付款 关联方往来款 42.56 42.56

合计 3,324.26 3,324.26

由上述表格分析：截至评估基准日，亚洲制药评估结论中包含的非经营性资

产价值=非经营性资产-非经营性负债=80,910.67 万元，主要为企业拥有的投资性

房地产-亚科中心及往来拆借款等。

（2）估值合理性分析

①拆借款

非经营性资产统计中包括 2 笔拆借款，具体为康宁医药与杭州亚泰实业有限

公司之间的拆借款 2,563.19 万元、亚峰药厂与杭州福瑞投资咨询有限公司之间的

拆借款 2,050.00 万元，本次评估中以核实无误后的账面值作为非经营性资产加回。

截至目前，上述两笔拆借款均已归还完毕。

②投资性房地产-景宁房产

截至评估基准日，浙江康宁医药有限公司拥有的投资性房地产景宁房产账面

价值为 159.17 万元，核算内容为位于浙江省丽水市鹤溪镇人民中路 125 号、245

号、鹤溪镇鹤溪中路 65 号、丽水市水阁工业区的房屋建筑物，目前均处于租赁

状态，建筑总面积为 6,970.46 平方米。

根据亚洲制药规划，浙江康宁医药有限公司目前生产、经营暂不需要启用这

些土地、房产，上述房产未来将持续处于租赁状态，相应收入未体现在本次盈利

预测中，故考虑将其作为非经营性资产加回。

本次评估中，根据上述各类房屋建筑物的特点、评估价值类型、资料收集情

况等相关条件，采用市场法及成本法评估，评估结果为 1,213.50 万元，评估增值

1,054.33 万元，增值原因主要为企业早期购买的商品房随着房地产市场价格涨幅

较大。

③投资性房地产-对外出租的海口市琼山土地

截至评估基准日，海南亚洲制药股份有限公司持有的投资性房地产-海口市

琼山土地账面值为 483.34 万元。该土地使用权共 2 宗，均为工业用地，宗地国

有土地使用证号分别为：海口市国用(2004)第 001326 号、海口市国用(2005)第

004773 号；准用年限均为 50 年，面积分别为 25,715.15 平方米、30,316.31 平方

米。目前上述两宗地处于租赁状态，承租人为海南东风南方汽车销售服务有限公

司，租赁期限至 2024 年 12 月 31 日止。

根据被评估单位目前的规划和已签合同，该块土地将长期处于租赁状态，与

药品生产销售的主营业务无直接关联，故本次评估考虑将该块土地作为非经营性

资产加回。本次评估中，根据该块土地的特点、评估价值类型、资料收集情况等

相关条件，采用收益法及成本法评估，评估结果合计为 2,976.98 万元，评估增值

2,493.64 万元，增值原因主要为被评估单位的土地取得时间较早，现在工业土地

价格上涨较大。

④在建工程-海口市药谷二期综合楼

截至评估基准日，亚洲制药在建工程海口市药谷二期账面值为 0.77 亿元，

核算内容为尚未转固的食堂、宿舍楼及综合楼三栋建筑。

上述三处房屋目前已基本竣工，食堂及宿舍楼预计于 2016 年年底转固，综

合楼部分已使用；根据亚洲制药规划，综合楼 1-2 楼为亚洲制药办公所用。本次

评估中，食堂、宿舍楼及综合楼 1-2 层按照亚洲制药预测时间转固，在预测期内

计提折旧，并增加相应资本性支出，作为经营性资产考虑。

根据亚洲制药规划，综合楼共计 8 层，除去 1-2 层为自用外，剩余楼层未来

年度计划出租及研究院建设，研究院致力于新药尤其是靶向抗肿瘤药、现代植物

药等的研究，并成立临床研究部、注册申报部等部门拓展公司业务；由于上述业

务所带来的收益在本次评估盈利预测中均未体现，故本次评估将整栋综合楼以成

本法作价，3-8 层以相应评估值作为非经营性资产加回。

⑤投资性房地产-亚克药业拥有的亚科中心

截至评估基准日，浙江亚克药业有限公司拥有的投资性房地产-亚科中心账

面值为 5.15 亿元，该建筑规划使用面积为 79,455.31 平方米，除 3,081.00 平方米

部分面积为亚洲制药自用外，其余均对外出租。

本次经营性资产收益评估预测中，由于该项房屋业务租赁与药品生产的主营

业务无直接关联，未来经营性收益预测中也未考虑租赁业务相关的收入及成本，

将该处房地产单独评估作价后作为非经营性资产加回，该处投资性房地产账面价

值为 51,510.88 万元，评估值为 69,308.97 万元，增值额为 17,798.09 万元，增值

34.55%，增值原因主要为企业对于投资性房地产采用成本模式计价，其账面价值

为亚科中心的原始构建成本，而评估价值是市场公允价值，故形成评估增值(关

于亚科中心估值合理性分析详见本题第三小问的答复)。

3、与可比上市公司、可比交易案例比较分析

（1）可比上市公司市盈率比较

根据被评估单位的业务特点，评估人员通过Wind资讯系统查询了医药制造

业内主营业务涉及感冒药制造销售的可比公司于2016年3月31日的估值情况如下：

序号 证券代码 公司名称 市盈率

1 300039.SZ 上海凯宝 30.28

2 000650.SZ 仁和药业 22.40

3 300147.SZ 香雪制药 51.93

4 000999.SZ 华润三九 17.80

5 600594.SH 益佰制药 67.03

6 600664.SH 哈药股份 32.05

7 002198.SZ 嘉应制药 70.21

8 600572.SH 康恩贝 35.49

9 600781.SH 辅仁药业 95.02

10 行业平均值 46.91

数据来源：Wind资讯

注1：每股收益为上述公司2015年年报每股收益

注2：市盈率=该公司2016年3月31日收盘价×当日总股本÷该公司2015年年报净利润

注3：市净率=该公司2016年3月31日收盘价×当日总股本÷该公司2015年年报净资产

2016年3月31日，上述可比上市公司的平均市盈率为46.91倍。

亚洲制药非经营性资产以外的资产价值（包括医药业务相关经营性资产和对

亚东生化的长期股权投资）=亚洲制药收益法评估值-亚洲制药非经营性资产价值

=216,410.73万元-80,910.67万元=135,500.06万元。

本次亚洲制药非经营性资产以外的资产价值（包括医药业务相关经营性资产

和对亚东生化的长期股权投资）作价以2015年净利润计算对应静态市盈率为

13.99倍，低于行业平均水平。

综上，基于在评估基准日和同行业上市公司估值的对比，本次交易标的资产

经营性业务作价公允合理。

（2）可比交易案例市盈率比较

本次交易标的亚洲制药属于医药制造业。从业务和交易相似性的角度，本次

分析选取近期上市公司已通过证监会审核的同类交易案例作为可比案例，其估值

情况总结如下：

非经营性资

预测期第 扣除非经

序 标的估值 产及负债合

证券代码 公司名称 标的名称 一年净利 之后动态

号 （万元） 计估值

润（万元） 市盈率

（万元）

1 300238.SZ 冠昊生物 珠海祥乐 61,953.11 4,000.00 -5,112.03 16.77

2 600227.SH 赤天化 圣济堂 197,133.06 15,025.73 27,831.11 11.27

3 000813.SZ 天山纺织 嘉林药业 836,896.10 49,980.50 11,539.69 16.51

4 002390.SZ 信邦制药 中肽生化 200,027.19 8,182.29 3,583.52 24.01

5 000766.SZ 通化金马 圣泰生物 226,100.00 14,801.39 4,754.52 14.95

6 300158.SZ 振东制药 康远制药 267,000.00 15,000.00 7,046.77 17.33

7 002437.SZ 誉衡药业 普德药业 285,642.00 18,909.00 23,572.65 13.86

8 300194.SZ 福安药业 只楚药业 150,314.24 8,000.00 11,660.35 17.33

行业均值（算数平均） 16.50

行业中值（中位数） 16.64

本次交易经营性资产（医药业务相关

216,410.73 12,305.58 80,910.67 11.01

资产）

数据来源：Wind资讯

扣除非经之后动态市盈率=（标的估值-非经营性资产及负债合计估值）/标的资产预测的第一年净利润

注：根据《盈利补偿协议》，亚洲制药截至2016年度预测净利润值为12,659.81万元，但该业绩承诺数值包括

了亚洲制药经营性资产和非经营性资产的合计预测利润值。此处根据评估报告测算亚洲制药经营性资产对

应的2016年净利润预测值12,305.58万元计算。

由上表可以看出，本次评估中，亚洲制药经营性资产 2016 年所对应的市盈

率远低于可比交易案例行业均值和行业中值。因此，与同行业上市公司可比交易

案例对比分析，本次交易亚洲制药的经营性资产作价公允合理。

综上所述，本次评估中，亚洲制药经营性资产估值处于合理区间，评估增值

合理；非经营性资产及负债增值主要系其投资性房地产评估增值引起，评估增值

具有合理性。

（三）结合亚科中心所处地段可比房产的估值水平说明亚科中心本次评估作价

的公允性结合公司未来发展规划、亚科中心与主营业务发展的相关性详细说明将

亚科中心纳入本次交易范围的必要性、公允性、合理性。

本次评估中，亚洲制药的非经营性资产主要为亚科中心的已经出租或者准备

出租的部分，根据本次特定经济行为所确定的评估目的及所采用的价值类型、评

估对象、评估时的市场条件、数据资料的收集情况，经适用性判断，确定本次亚

科中心采用的方法为收益法，评估结果为 6.93 亿元。

1、可比房产租金水平比较分析

（1）亚科中心基本情况

亚科中心紧靠“世界文化遗产”中国明珠——西湖、面对六和塔、玉皇山胜

景，水陆空交通便捷，紧贴高速公路网，项目距离萧山国际机场约 25 公里，并

且位于号称“天堂硅谷”的杭州高新技术产业开发区，充满经济增长活力。

亚科中心是以三座简约、大方、美观的圆柱形塔楼为主体，配有附楼裙楼的

建筑群。其中创业楼建筑高度约 130 米，共 37 层；创新楼约 100 米，共 26 层。

北侧附楼 5 层，建筑高度约 21.5 米；裙房 1 层，内设 9 米高大堂。

亚科中心系亚洲制药自建的杭州生物医药科技创业基地，是由亚洲制药在杭

州（国家）高新技术产业开发区投资，由其子公司亚克药业承担建设，经杭州高

新区管委会批准立项（杭高新[2000]234 号文），并纳入《杭州“新药港”发展规

划纲要》管理的重点项目（市委办[2000]19 号）。

亚科中心依托杭州滨江地区多个国家级产业基地的技术和人才优势，通过为

医药等相关产业创新创业群体提供场地和设施、科技服务及科技成果产业化服务

及配套服务等方式获取收益。

亚科中心秉承节能、绿色、环保的设计理念，采用了微能耗建筑系统、新风

系统、噪音控制系统等多项技术，并获得了国家住房和城乡建设部颁发的编号为

PD31104 的《三星级绿色建筑设计标识证书》。

（2）杭州物业租售水平

在国内外政治、经济等长期稳定发展的前提下，杭州经济处于长期的增长态

势是可以预见的。对于杭州物业租售市场来说，租金和售价双双走高。根据 Wind

查询到的杭州甲级写字楼的租金水平：

单位：元/平方米*天

季度 租金水平 季度 租金水平

2011-03 3.97 2013-12 4.70

2011-06 4.17 2014-03 4.60

2011-09 4.46 2014-06 4.70

2011-12 4.47 2014-09 4.70

2012-03 4.75 2014-12 4.60

2012-06 4.78 2015-03 4.50

2012-09 4.68 2015-06 4.50

2012-12 4.67 2015-09 4.68

2013-03 4.65 2015-12 4.66

2013-06 4.63 2016-03 4.78

2013-09 4.62

（3）可比房源租金水平分析

本次评估中，评估人员对滨江地区周边类似房源进行了市场调查结果如下表

所示：

租金均价

序号 项目名称 地址

（元/平方米天）

1 东冠大厦 江南大道 618 号 2.8

2 润和信雅达国际 闻涛路与通江路交界处 2.2-2.8

3 隆和国际 张衡路 180 弄 2.3-3.1

4 世茂中心 信诚路 817 号 2.0-2.8

5 明豪大厦 滨盛路与江晖路交叉口 2.9-3.5

6 中华蓝天大厦 江南大道 96 号 2.5-2.8

7 潮人汇大厦 江南大道 3688 号 2.3-2.8

滨江地区评估对象周边类似房源租金在 2.2-3.5 元/平方米天，根据搜集到

的被评估单位的租赁合同，近期签订的合同平均租金均在 3 元/平方米天以上，

根据委估对象的实际情况经综合分析比较并结合企业的已经租赁面积的平均租

金水平，确定委估对象的租金取 3 元/平方米天，租金水平的确定依据充分，

具有合理性。

2、亚科中心估值合理性分析

根据本次特定经济行为所确定的评估目的及所采用的价值类型、评估对象、

评估时的市场条件、数据资料的收集情况，经适用性判断，确定本次亚科中心采

用的方法为收益法。

收益法是预测估价对象的未来正常收益，选择适当的报酬率或资本化率、收

益乘数将其折现到估价时点后累加，以此估算估价对象的客观合理价格或价值的

方法。

n1

A1

P (1

i 1 r)i

+A2/(r-g)×((1-(1+g)^n/(1+r)^n))/（1+r）i

其中： P——收益期到土地终止日期内的收益折现价值

A1——明确预测期的年净收益

A2——稳定增长期的年净收益

r——资本化率

g——收益期的年增长率

i——明确的预测期收益年限，2016～2018年

n——稳定增长期的收益年限，2019年～2056年

该房地产为科研涉及用地，房地产权证登记土地使用年限2006年12月11日至2056年7月

17日止，土地剩余使用年限为40.32年；房屋建筑物竣工日期为2014年，钢混结构生产用房

经济寿命为60年，剩余寿命高于土地剩余使用年限，根据孰短原则，取土地剩余使用年限

40.32年为房地产收益年限。

（1）租金收入预测分析

本次评估纳入投资性房地产的租赁部分年租金收入分为两部分，租赁期内取

合同租金，租赁期外、尚未签订租赁协议部分取市场客观租金。市场客观租金根

据委估对象的实际租赁情况，并与同类型可比房屋租金经综合分析比较，确定委

估对象的租金取 3 元/平方米天。

根据 Wind 公布的统计数据，杭州物业租赁市场五年复合增长率为 3.58%，

从可预见的未来看，总体上应该是保持稳定状态，但是市场的正常上下波动也是

在所难免的，在不同的时期肯定有不同的变幅方向，本次评估根据估价对象实际

状况结合市场状况确定收益递增比率为 3%，较为谨慎合理。

本次租金收入测算中，对于有租赁合同的，以租赁合同中的约定的租金计算

收入，对于还未租赁的面积，以平均租金计算收入。

在正常市场条件下的房屋正常经营的空置损失为一个月或一个半月租金，企

业目前正在招商中，且已有部分意向客户，考虑到房地产实际状况，2016 年 6

月 30 日，未出租的面积为 27,212.52 平方米，考虑到下半年企业租赁情况，考虑

未出租的面积 60%的空置率，再考虑三个月的可能空置期，故 2016 年未签订租

赁合同收入=27,212.52 平方米×(1-60%)×90 天×3 元/平方米/天=2,938,952.16 元。

以后年度逐步提高出租率，2017 年、2018 年的投资性房地产的面积空置率

分别为 20%、10%，以后年度维持在空置率 10%。

项目 2016 年（4-12 月） 2017 年 2018 年

投资性房地产面积（平方米） 56,446.52 56,446.52 56,446.52

空置率（%） 20 10

租金（元/平方米天） 3 3.09 3.18

截至 2016 年 6 月 30 日

18,238,011.74 31,017,455.99 13,141,195.67

已签订租赁合同可产生的收入（元）

未签订租赁合同预计可产生的收入

2,938,952.16 18,175,546.37 46,458,024.99

(元)

收入合计(元) 21,176,963.90 49,193,002.36 59,599,220.65

（2）经营成本预测分析

①维修费

维修费为保证房屋正常使用每年需支付的修缮费用，按分摊的投资性房地产

房屋建安造价的 2.0%计取。

维修费=房屋的建安造价×2.0%

②管理费

根据估价对象及类似出租物业的管理费标准，取年有效收入的 2.0%。

③税费

房产税税率和增值税税率及附加分别为租金收入的 12%和 5.67%。

根据国家税务总局《营业税改征增值税试点有关事项的规定》（财税〔2016〕

36 号）及《纳税人提供不动产经营租赁服务增值税征收管理暂行办法》相关规

定，一般纳税人出租其 2016 年 4 月 30 日前取得的不动产，可以选择适用简易计

税方法，按照 5%的征收率计算应纳税额。

④保险费

保险费指房产所有人为使自己的房产避免意外损失而向保险公司支付的费

用，按房屋分摊的总投资额的 0.2%计。

年总费用结果的确定见下表：

单位：元

序号 项目 2016 年 2017 年 2018 年

1 管理及其他费 423,539.28 983,860.05 1,191,984.41

2 维修保养费 5,874,178.50 7,832,238.00 7,832,238.00

3 保险费 587,417.85 783,223.80 783,223.80

4 房产税 2,541,235.67 5,903,160.28 7,151,906.48

5 增值税及附加 1,143,556.05 2,656,422.13 3,218,357.92

合计 10,569,927.35 18,158,904.26 20,177,710.60

（3）资本化率预测分析

资本化率=安全利率＋投资风险补偿率＋管理负担补偿率＋缺乏流动性补偿

率－投资带来的优惠率

安全利率：根据房地产的社会经济环境，以评估基准日一年期定期存款利率

1.5%作为安全利率。

投资风险补偿率：是指当投资者投资于收益不确定、具有一定风险性的房地

产时，必然会要求对所承担的额外风险有所补偿。一般认为的研发总部房地产行

业投资风险补偿率为 1%-3%

管理负担补偿率：是指一项投资所要求的操劳越多，其吸引力就会越小，从

而投资者必然会要求对所承担的额外管理有所补偿。一般认为的房地产行业管理

负担补偿率为 1.0%。

缺乏流动性补偿率：是指投资者考虑投资房地产时，要投入大笔资金，而房

地产开发周期长、变现时间也长，希望对其资金缺乏流动性给予一定的补偿。一

般认为的房地产行业缺乏流动性补偿率为 2.0%。

投资带来的优惠率：是指投资房地产可向银行申请抵押贷款，易获得融资，

投资者往往会因此而降低所要求的报酬率，一般为-0.25%；又如投资房地产往往

可以抵扣部分所得税，从而得到一定的优惠，一般为-0.6%。因此，一般认为投

资房地产带来的优惠率为-1.35%。

累加法求取报酬率一览表

项目 数值 取值理由

无风险报酬率 1.5% 评估基准日一年期定期存款利率 1.5%

目前同类物业出租稳定,因此投资风险补偿率按

投资风险补偿率 1%-3%

1%-3%考虑

管理负担补偿率 1% 管理负担较小，按 1%考虑

缺乏流动性补偿率 2% 存在缺乏流动性风险，按 2%考虑

不动产获得融资的可能较其他资产容易，按-0.25%

易于获得融资的优惠率 -0.25%

考虑

报酬率区间 5.75%-7.25%

由上表可得到该投资性房地产的投资回报率为 5.25%-7.25%。根据评估对象

的实际情况，本次评估取投资回报率 7%作为资本化率，较为谨慎合理。

通过上述分析，评估人员合理测算了亚科中心的年租金收入、年经营成本、

收益年限、资本化率等参数，最终得出该处投资性房地产估值为 6.93 亿元，较

账面价值增值 34.55%，评估增值合理，估值具有公允性。

（四）评估师核查意见

经核查，评估师认为：本次收益法评估中，标的企业亚洲制药具有较强核心

竞争力及持续盈利能力；本次评估作价中，经营性资产估值处于合理区间，估值

与标的企业所在行业发展、行业地位及资产经营状况相匹配，评估增值具有合理

性；非经营性资产及负债增值主要系其投资性房地产评估增值引起，估值合理公

允。

二、草案称，标的公司 2016 年-2018 年截至各年度年末的累计承诺净利润

数分别为 12,659.81 万元、28,047.08 万元、44,434.64 万元，同时评估中预测期前

期营业收入增长率较报告期历史增长率有较大提升。请你公司：（1）结合 2016

年一季度小快克价格、销量变动情况说明小快克价格、销量预测的依据及其合

理性；（2）结合标的公司 2016 年上半年实际业绩情况、已签订的经销商协议等

说明业绩承诺的制订依据及可实现性；（3）结合成人、儿童感冒化学药市场平

均增长率、公司市场份额变化、目前的产能利用率、已签订的经销商协议等说

明预测期营业收入增长的可实现性。请评估师与独立财务顾问发表意见。

【答复】

（一）结合 2016 年一季度小快克价格、销量变动情况说明小快克价格、销

量预测的依据及其合理性。

1、小快克历史价格、销量情况

品规 项目 2014 年 2015 年 2016 年 1-3 月

销量（盒） 16,769,703.00 15,894,045.00 1,838,506.00

小快克颗粒 10D

单价（元） 5.95 5.68 5.69

销量（盒） 6,279,913.00 6,268,120.00 2,080,650.00

小快克颗粒 15D

单价（元） 5.82 5.95 5.85

销量（盒） 39,800.00 429,700.00 121,900.00

小快克颗粒 20D

单价（元） 6.11 6.36 8.26

由上表可看出，小快克 10 袋的价格，2015 年较 2014 年有所降低，2016 年

1-3 月与 2015 年基本持平；小快克 15 袋 2015 年单价较 2014 年略微增加，2016

年 1-3 月与 2015 年持平；小快克 20 袋单价 2015 年较 2014 年有所上升。

上述品规的销量，除去老规格（10 袋）以外，历史年度销量基本持平或有

所上涨，10 袋规格产品 2015 年销量有所下降主要受企业调整销售策略所致，同

时也受 GMP 改造的影响。

2、未来年度销量及单价预测

（1）2016 年销售数量及单价预测

本次评估预测中，2016 年亚洲制药小快克销量及单价预测如下：

品规 项目 2016 年 4-12 月

销量（盒） 12,961,494.00

小快克颗粒 10D

单价（元） 5.69

销量（盒） 6,319,350.00

小快克颗粒 15D

单价（元） 5.85

销量（盒） 498,100.00

小快克颗粒 20D

单价（元） 6.24

由上表可看出，本次预测中，小快克 10 袋、15 袋的销售单价与 2016 年 1-3

月保持一致，20 袋单价取 2014 年及 2015 年平均值，均低于历史单价水平，单

价预测较为谨慎合理。

根据目前取得的亚洲制药与经销商、连锁药店及合作商签订的购销协议，截

至 2016 年 8 月，所有已签协议中，经销商、连锁药店及合作商年度最低购货量

为：

品规 年度最低购货量（袋） 预测年销量（袋） 占比

小快克 274,194,625.00 286,400,000.00 96%

由上表可看出，根据已签的最低购货合同，本次盈利预测中，小快克产品签

订的最低购货量占预测销量的 96%，基本持平，销量预测依据充分，具有可实现

性。

（2）2017 年及以后年度销量单价预测

①单价预测

亚洲制药生产销售的“快克”牌复方氨酚烷胺胶囊和“小快克”牌氨酚黄那

敏颗粒自 2012 年至今一直未调整过对外供应价格，在这期间主要是受国家对药

品价格管控政策限制，企业没有自主调价的主动权。

2014 年国家发展改革委印发了《关于改进低价药品价格管理有关问题的通

知》（发改价格[2014]856 号），规定“在控制日均使用费用的前提下（注：日均

西药不超过 3 元，中成药不超过 5 元），放开最高零售限价，鼓励低价药品生产

供应”，“快克”类药品符合上述低价药的要求。

自 2014 年起，药品监管部门公布实施了新的 GMP 认证标准，亚洲制药对

下属生产厂房陆续进行了 GMP 改造，投入大量成本；另外，伴随近年企业人力

成本上涨，亚洲制药生产成本压力增大。

同时，快克类产品的销售价格，与市场同类产品比较，明显偏低，对于市场

上的同类产品，评估人员选取了贵州地区销售市场，其价格对比情况如下所示：

品种 生产厂家 规格 购进价（元） 批发价（元） 零售价（元）

快克 亚洲制药 10 粒 7.3 7.45 8.5

感康（同处方） 吴太集团 12 片 12 12 13

新康泰克（化药） 中美史克 8粒 9.8 9.8 14

三九感冒颗粒（中药） 华润三九 10g*9 袋 9.8 9.8 10

三九感冒胶囊（中药） 华润三九 0.5g*12 粒 9.65 9.65 12

综上，为缓解企业成本压力，保持盈利水平，被评估单位自 2015 年起开始

考虑“快克”、“小快克”的调价事项。

目前，亚洲制药的“快克”、“小快克”作为品牌 OTC 药与同处方的其他品

牌药比，在零售药店的市场零售价格相对偏低，且经销商的存货水平较低，初步

具备了价格调整条件。因此，亚洲制药在未来预测中，考虑在 2017 年上调“快

克”、“小快克”供应价格，计划快克、小快克产品涨价 3%，涨价幅度较小。

在本次预测中，考虑企业自 2017 年下半年提高供应价格，以后年度维持该

价格水平不动，则预测期内，亚洲制药小快克类产品的销售单价如下表所示：

单位：元

2016 年 2022 年永

品规 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年

4-12 月 续

小快克颗粒

5.69 5.78 5.86 5.86 5.86 5.86 5.86

10D

小快克颗粒

5.85 5.94 6.03 6.03 6.03 6.03 6.03

15D

小快克颗粒

6.24 6.73 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83

20D

②销量预测

历史年度，受企业 GMP 改造影响，亚洲制药核心产品销量基本保持平稳，

老规产品增长较少，大规格的新品销量增长较快，该类规格主要供应药店连锁商

及合作药店，零售药店终端是非处方药品实现销售的重要终端，预测期内，亚洲

制药将加大力度，在原有经销商的基础上，不断开发连锁类终端市场客户，促进

产品的销售和市场的扩大。

结合上述已签协议和企业管理层对未来市场需求、产品销量的预测，未来年

度，亚洲制药小快克类产品的销量为：

单位：万盒

2022 年永

品规 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年

续

小快克颗粒

1,480.00 1,560.00 1,560.00 1,560.00 1,560.00 1,560.00 1,560.00

10D

小快克颗粒

840.00 966.00 1,014.30 1,065.02 1,118.27 1,174.19 1,174.19

15D

小快克颗粒

62.00 71.30 74.87 78.61 82.54 86.67 86.67

20D

由上表可看出，小快克老规格 10 袋产品的销量未来年度保持不动；根据已

签订的购销协议，15 袋及 20 袋规格产品销量 2016 年销量增长率分别为 34%、

44%；2017 年根据企业的规划，将重点推 15 袋及 20 袋规格小快克，销量增长幅

度为 15%，2018 年及以后增长 5%，均低于 2016 年增长率，预测较为谨慎。

未来预测中，大规格新品增长较快，老规持平的情况主要为亚洲制药销售策

略规划所致。未来年度，各品规产品销量预测较为谨慎，具有可实现性。

（二）结合标的公司 2016 年上半年实际业绩情况、已签订的经销商协议等

说明业绩承诺的制订依据及可实现性；

以下所述 2015 年 1-8 月、2015 年 1-9 月、2016 年 1-8 月的数据未经审计。

1、亚洲制药 2016 年 1-8 月实际业绩情况

根据企业提供的数据，截至 2016 年 8 月，亚洲制药快克、小快克产品与 2015

年 1-8 月销售情况如下表所示：

品类 2015 年 1-8 月 2016 年 1-8 月 较去年同期增长

快克（粒） 355,838,500.00 436,843,090.00 22.76%

小快克（袋） 123,710,090.00 144,855,310.00 17.09%

亚洲制药及其子公司应国家 GMP 认证政策要求，在 2014 年、2015 年逐步

实施药厂 GMP 改造的影响，亚洲制药收入增长放缓，截至 2016 年 8 月，亚洲

制药 GMP 改造基本完成，核心产品产能有所提升，且加大了产品宣传力度。根

据亚洲制药提供的数据，2016 年 1-8 月收入、净利润均高于 2015 年 1-9 月实现

的业绩，具体如下表所示：

项目 2015 年 1-9 月 2016 年 1-8 月 较去年 1-9 月增长

收入 372,754,664.88 377,779,121.32 1.35%

利润 59,531,785.76 72,375,788.69 21.58%

2、已签订的经销商协议

根据目前取得的亚洲制药与经销商、连锁药店及合作商签订的购销协议，截

至 2016 年 8 月，所有已签协议中，经销商、连锁药店及合作商年度最低购货量

为：

品规 年度最低购货量 预测年销量 占比

快克（粒） 717,568,840.00 786,246,000.00 91%

小快克（袋） 274,194,625.00 286,400,000.00 96%

由上表可看出，截至 2016 年 8 月，快克及小快克已签订的购货量均占预测

销量的 90%以上，且上述协议购货量为最低购货量，则本次预测中，销量预测依

据充分，具有合理性，2016 年的业绩承诺具有可实现性。

综上所述，本次评估中，评估人员参考企业历史经营数据，结合行业发展状

况、企业未来规划及现有经销商协议，对亚洲制药主要产品的销量进行了预测，

预测依据充分合理；且根据亚洲制药 2016 年 1-8 月的实际业绩情况，其较 2015

年 1-9 月有所增长，2016 年亚洲制药业绩承诺具有可实现性。

（三）结合成人、儿童感冒化学药市场平均增长率、公司市场份额变化、目

前的产能利用率、已签订的经销商协议等说明预测期营业收入增长的可实现性。

1、行业未来发展前景良好

近年来，中国药品市场预计将保持高速增长。根据 IMS 于 2013 年 12 月发

布的中国医院药品市场最新的预测数据显示，2015-2017 年中国药品市场的增长

率分别为 16.1%、14.8%、14.2%，保持较高的增长速度。

根据 Wind 公布的数据，在医药制造业中的化学药品制剂制造业中，规模以

上企业 2010 年-2014 年复合增长率为 19.69%，规模以上企业由 2010 年的 1300

余家变为 1098 家。2014 年，规模以上企业平均产品销售收入为 57,885.29 万元，

平均从业人数为 349 人。

根据 CFDA 南方所下属的广州标点医药信息有限公司的统计，2010-2014 年

我国感冒化学药市场销售额的复合增长率为 7.37%，由 119.00 亿元增长至 158.14

亿元。2010 年至 2014 年我国感冒化学药市场销售额如下图所示：

200 15%

销售额（亿元） 增长率

158.14 13%

138.52 145.02

150 129.29 11%

119.00

9%

100 8.67% 9.20% 7%

7.15% 5%

50 4.97% 3%

1%

0 -1%

2010年 2011年 2012年 2013年 2014年

资料来源：广州标点医药信息有限公司

随着我国人民生活水平的显著提高以及大众保健意识的提高，感冒就诊率和

用药水平也越来越高，将会进一步推动我国感冒用药市场的发展。

此外，近年流感频发，如 2009 年的甲型 H1N1 流感，催生了人们对抗病毒

感冒药的市场需求。与中药相比，西药感冒药具有起效快、作用持久等功效，且

服用方便、便于携带，符合患者在流感爆发时的快速治愈的要求。

综上，感冒药市场需求大且较为稳定，具有良好发展前景。

在儿童药品市场中，儿童感冒用药是第二大用药品类。儿童呼吸系统发育不

成熟，最容易受到外部环境影响，导致呼吸系统疾病成为好发疾病之一。2014

年儿童感冒药市场规模达到 70.4 亿元，2015 年预计可接近 80 亿元，同比预计增

长 12.1%。2007 年至 2015 年我国儿童感冒用药规模如下图所示：

资料来源：南方医药经济研究所数据库

就儿童感冒药细分品类而言，儿童感冒药中由于化学药见效快、临床效果稳

定，占据了 80%的市场份额，中成药占 20%，其中颗粒剂为主要剂型。根据华

泰证券《儿童用药市场深度报告 2015 版》，氨酚烷胺、氨酚黄那敏颗粒、伪麻美

沙芬类产品分别占据了儿童感冒药 25.4%、19.8%和 16.1%的市场份额。与氨酚

烷胺产品相比，氨酚黄那敏颗粒不含金刚烷胺和咖啡因，更符合儿童健康用药理

念，未来具有更好的发展前景。

就感冒药细分品类而言，目前品种规格剂型众多，但含麻黄碱类的感冒药由

于可能被用于非法制造毒品，目前受到的监管较为严格。根据国家食品药品监督

管理局、公安部、卫生部联合发布的《关于加强含麻黄碱类复方制剂管理有关事

宜的通知》（国食药监办[2012]260 号），单位剂量麻黄碱类药物含量大于 30mg

（不含 30mg）的含麻黄碱类复方制剂列入必须凭处方销售的处方药管理，药品

零售企业必须凭执业医师开具的处方销售。药品零售企业销售含麻黄碱类复方制

剂，应当查验购买者的身份证，并对其姓名和身份证号码予以登记。除处方药按

处方剂量销售外，一次销售不得超过 2 个最小包装。药品零售企业不得开架销售

含麻黄碱类复方制剂，应当设置专柜由专人管理、专册登记。

亚洲制药生产的快克、小快克系列非处方药感冒药的有效成分不含麻黄碱类

药物，生产及销售时不受上述监管限制

基于中国宏观经济的稳健发展、新医改政策的稳妥推进和医药需求的快速增

长等因素，预计中国医药行业将保持持续发展的趋势，而细分感冒药市场的增长

超过行业总体增长率，发展前景良好，为亚洲制药收入增长提供市场空间。

2、亚洲制药行业地位较高，市场份额较高

根据 CFDA 南方所下属的广州标点医药信息有限公司的数据，“快克”复方

氨酚烷胺胶囊在 2014 年成人感冒化学药市场排名第 6，市场份额为 6.59%；“小

快克”小儿氨酚黄那敏颗粒在 2014 年儿童感冒化学药市场排名第 5，市场份额

为 4.51%。

快克系列感冒药自上世纪 90 年代起投入市场，凭借药品品质和有效的营销

推广积累了良好的用户口碑和广泛的渠道客户。随着新规格快克产品的推出和市

场营销推广的增强，快克产品将保持稳定增长的趋势，具备持续增长的潜力。

3、产能可满足未来销量增长需求

截至评估基准日，亚洲制药“快克”复方氨酚烷胺产品主要由亚洲制药及其

子公司亚峰药厂生产， 小快克”小儿氨酚黄那敏颗粒产品主要由亚峰药厂生产，

今幸胶囊产品主要由亚克药业生产，其产能利用率情况如下所示：

产品 年度 产能 产量 产能利用率

2016 年 1-3 月 15,000 9,025 60.17%

快克

2015 年度 95,000 66,149 69.63%

（万粒）

2014 年度 95,000 63,830 67.19%

2016 年 1-3 月 12,500 4,330 34.64%

小快克

2015 年度 50,000 24,206 48.41%

（万包）

2014 年度 50,000 33,764 67.53%

2016 年 1-3 月 1,000 120 12.00%

今幸胶囊

2015 年度 4,000 425 10.63%

（万粒）

2014 年度 4,000 327 8.18%

注：2016 年一季度产能系将处于正常生产期间的生产线的全年产能按月折算而得。

由上表可看出，亚洲制药产能利用率较低，其主要原因系：医药企业生产线

GMP 改造周期较长、验收程序较复杂，在进行 GMP 改建的时候通常会预留了一

部分产能以满足未来扩产的需要；感冒药季节性影响较大，二、三季度为感冒药

销售淡季，生产计划少、闲置产能较多。

本次评估收益法对应的未来业绩预测中，亚洲制药目前产能情况和预测期内

最大年销量对比情况如下表所示：

产品 产能 销量

快克（万粒） 95,000 94,758.48

小快克（万包） 50,000 34,946.18

今幸胶囊（万粒） 4,000 822.40

由上表可看出，以亚洲制药现有的生产能力，可满足未来产品销量增长的需

求。

4、已签订经销商协议情况

截至 2016 年 8 月，亚洲制药已签订经销协议的情况详见本题第二小问的答

复。

本次预测中，综合上述市场环境、企业行业地位、产能情况及已签订经销商

协议情况，结合亚洲制药未来发展规划、主要产品产销情况，对企业未来各年的

各类产品的销量、销售价格进行了预测中，最终得出各年收入。亚洲制药未来主

营业务收入增长情况如下表所示：

单位：万元

2022 到永

项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年

续

主营业

73,352.40 80,051.97 85,862.42 90,380.41 94,626.86 98,361.09 98,361.09

务收入

增长率 18.32% 9.13% 7.26% 5.26% 4.70% 3.95%

预测期中，亚洲制药 2016 年营业收入较 2015 年增长 18.32%，相比于 2015

年营业收入较 2014 年增长的 3.16%相差加大，其合理性如下：

A：亚洲制药及其子公司应国家 GMP 认证政策要求，在 2014 年、2015 年

逐步实施药厂 GMP 改造的影响，亚洲制药收入增长放缓。

B：2016 年 3 月 31 日，亚洲制药海南药谷二期新药厂新建完成并通过 GMP

认证，亚洲制药核心产品产能有所提高。

C：2016 年预测营业收入根据目前已签订的经销商协议综合确定，具备一定

的可实现性。

2017 年-2021 年的收入增长率分别为 9.13%、7.26%、5.26%、4.70%、3.95%，

较 2016 年收入增长逐年放缓且降幅较大，收入预测较为谨慎合理。

综上所述，行业的稳定增长，小儿感冒药市场的快速增长为亚洲制药主要产

品的销售增长提供了市场容量；快克品牌产品市场的份额较高，可有效保证企业

业绩持续增长，产品销量保持增长，且现有产能可满足未来盈利预测的需求；已

签订的经销商协议可有效保证 2016 年业绩承诺的可实现性。通过上述分析，亚

洲制药预测期内的业绩承诺具有可实现性，企业盈利能力可保持稳定，收入增长

具有可实现性。

（四）评估师核查意见

经核查，评估师认为：本次收益法评估中，亚洲制药小快克类产品的单价、

销量预测依据充分，具有合理性；亚洲制药 2016 年 1-8 月实际经营状况良好，

业绩较 2015 年 1-9 月有所增加；已签订的经销商协议可支撑 2016 年盈利承诺，

业绩承诺的制订依据合理充分，具有可实现性；“快克”品牌产品市场份额较高

且有所增长；现有产能可满足未来盈利预测需求。因此，预测期内营业收入增长

具有可实现性。

（本页无正文，为《北京中企华资产评估有限责任公司关于深圳证券交易所

对四川金石东方新材料设备股份有限公司<创业板许可类重组问询函【2016】第

74 号>相关问题的答复》之签字盖章页）

北京中企华资产评估有限责任公司

2016 年 9 月 22 日

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