关于《深圳证券交易所关于对富春通信股份有限公司的重组问询
函》创业板许可类重组问询函【2016】第 69 号
预估相关问题的核查意见
深圳证券交易所：
根据贵所 2016 年 8 月 29 日下发的创业板许可类重组问询函【2016】第 69 号
《深圳证券交易所关于对富春通信股份有限公司的重组问询函》的要求，评估项
目组对反馈意见进行了认真的研究和分析，并就预估值相关问题出具了本核查意
见。现将具体情况汇报如下：
5、预案披露，本次交易评估机构对标的公司采用资产基础法和市场法进行
预估，并最终选取市场法评估结果为标的资产的预估值。截至 2016 年 6 月 30 日，
标的公司归属于母公司净资产账面价值 1,971.06 万元，标的公司 100%股东权益
预估值为 105,384.64 万元，增值 103,413.58 万元，增值率 5,246.60%。请补充披
露：
（1）本次评估采取市场法评估结果作为标的资产的预估值的合理性及依据，
不采用收益法评估标的资产的原因说明，采用标的公司承诺期业绩增长率作为预
期增长率的合理性及依据，未根据标的公司历史经营业绩对未来预期增长率进行
修正的合理性及依据；
答复：
（一）采取市场法预估结果作为标的资产的预估值的合理性及依据
市场法能够直接体现游戏公司的并购市场价值。摩奇卡卡的主营业务为移动
游戏的研发和制作，属于游戏行业范畴，采用市场法对其价值进行预估需由其已
有的主要游戏入手，根据已有案例中各游戏公司主要游戏的运营情况，选择主要
游戏收益情况相近的游戏公司进行相对估值。2015 年以来，上市公司进行的游戏
公司收购案例已有十几家，使得采用市场法进行预估所可利用的可比案例数量增
多，为选用市场法对标的公司估值提供了样本基础，采用市场法对标的公司进行
预估的条件已经具备，在合理选择可比案例基础上的市场法预估结果更能符合市
场价值的价值内涵，是对游戏公司市场价值的直接体现。根据已有案例的披露数
据的完整程度，本次预估采用已通过证监会审核的上市公司收购游戏公司的交易
案例中的标的公司作为可比案例，经过对比分析，按照市场法确定企业的价值。
（二）本次预估不采用收益法预估标的资产的原因
收益法预估游戏公司存在较大不确定性。收益法结果建立于企业的发展规划
基础上。由于网络游戏研发商每年都要推出多款产品，未来销售收入预测是基于
目前运营产品及新开发产品的开发计划，即根据未来年度每年上线运营产品及每
种产品计划采用的运营模式、参考已上线产品运营指标的变化趋势，分别计算确
定未来年度运营收入，然后汇总得出全部产品的运营收入。
由于游戏产品的生命周期平均在 2 年左右，游戏的收入情况受到游戏类型、
游戏推广方式和游戏运营平台等多方面的影响，故在根据历史产品情况进行类比
预测的情况下，未来单体游戏的收益具有较大的不可预见性，建立在该基础上的
收益法结果有较大的不确定性。
（三）本次预估采用标的公司业绩增长率进行修正的合理性及依据
由于可比案例和目标公司在未来的增长预期、主营产品的运营情况、团队的
研发能力等方面差异较大，故需对其进行调整。
对于处于创业初期的行业，其近期的盈利预测可能较低，甚至为负，无法真
实体现公司的价值，因此选取增长性参数调整，弥补价值比率对企业动态成长性
估计的不足。
其设置依据是参考了史莱特《祖鲁原则》表述的“市盈率相对盈利增长比率
（PEG）”，该指标既可以通过市盈率考察企业目前的财务状况，又通过盈利增长
速度考察未来一段时期内企业的增长预期，并假设其与企业价值正相关，因此其
指标权重为平均权重。
（四）本次预估采用标的公司承诺期业绩增长率而未根据标的公司历史经营
业绩对未来预期增长率进行修正的合理性及依据
本次各中介机构尽职调查工作尚未完成，标的资产相关财务数据尚未完成审
计，对标的公司未来预测的数据的核实验证仍在进行中。标的公司将在后续的工
作中依据实际情况对预测进行调整，因此在预估阶段，标的公司仅使用承诺期业
绩增长率作为预期增长率修正的依据作为代替。
（五）评估机构核查意见
经核查，评估师认为，采取市场法评估结果作为标的资产的预估值具有合理
性，采用标的公司承诺期业绩增长率作为预期增长率并以此进行修正具有合理性。
（2）请补充披露本次市场法评估选取可比案例的明确依据，选取富春通信、
三五互联、泰亚股份、掌趣科技、世纪游轮、天润控股、完美环球、凯撒股份的
八个案例作为可比案例的原因，本次收购的标的公司与世纪游轮、完美环球及其
他案例在营业收入、净利润、市场份额、知名度、发行运营游戏数量、储备游戏
数量、研发人员数量等方面的对比分析并说明是否具有可比性；
答复：
（一）案例选择的总体依据及合理性
市场法评估应当选择与被评估企业有可比性的公司或者案例。本次预估确定
的可比案例选择依据四条原则：同处一个行业，受相同经济因素影响；企业业务
结构和经营模式类似；企业规模和成长性可比，盈利能力相当；交易行为性质类
似。
1、业务结构方面的可比性
从业务结构看，选取的交易案例涉及的标的公司均属游戏行业，且均涉及多
个发行渠道和多个游戏类型，包括了卡牌游戏，休闲游戏、RPG 游戏等不同游戏
类型，同时也包括了玄幻、青春、历史等多个题材，因此在业务结构方面是具有
可比性的。
2、规模和资金实力的可比性
由于游戏行业为轻资产行业，其价值体现在研发人员的研发能力，与其保有
资产规模和资金实力关联较小，从标的公司的首年收入规模方面看，均在各自游
戏的细分领域有较强的优势，因此是具有可比性的。
3、经营业绩的可比性
可比交易案例在收购时均处在新游戏的爆发期，企业的成长性均较强，年增
长率均在 20%以上，由于市场法是根据首年利润和调整 PE 为基础进行估值，因
此主要考虑的是经营业绩的增长能力。因此在剔除与资产总量相关的参数之外，
标的公司和可比案例的经营业绩是具有可比性的。
（二）本次收购的标的公司与可比案例在营业收入和净利润方面的可比性分
析
摩奇卡卡与点点乐、天马时空等案例公司在预估基准日的营业收入与净利润
如下表：
单位：万元
收购对象 基准日 营业收入 净利润 净利率
点点乐 100%股权 2015/6/30 4,861.42 2,495.52 51.33%
天马时空 80%股权 2015/5/31 13,854.95 9,943.89 71.77%
道熙科技 100%股权 2014/10/31 4,376.34 3,065.22 70.04%
完美世界 100%股权 2015/9/30 282,592.98 -27,334.81 -9.67%
巨人网络 100%股权 2015/9/30 154,762.40 27,437.48 17.73%
恺英网络 100%股权 2015/2/28 37,067.03 13,182.25 35.56%
上海骏梦 100%股权 2014/7/31 9,957.14 3,623.05 36.39%
天上友嘉 100%股权 2015/4/30 8,536.89 5,235.40 61.33%
摩奇卡卡 100%股权 2016/6/30 3,007.63 1,646.89 54.76%
由上表可知，可比公司和摩奇卡卡的营业收入与净利润差异较大，规模较大
的公司有一定的规模效应，间接影响 PE 指标，本次预估考虑到规模的影响，在
修正指标中加入“公司营收规模”指标进行调整，使得在各个公司收入及净利润
有一定差异的情况下，调整为具有可比性。
（三）本次收购的标的公司与可比案例在市场份额、知名度方面的可比性分
析
游戏生命周期一般较短，没有专门的单个企业的市场份额与知名度的统计。
可比案例与摩奇卡卡在行业中细分领域都有一定的知名度，可比案例均因企业的
明星产品获得较高的收入。可比案例与摩奇卡卡的明星产品均有较高的 APRRU
值，均产生了较高的流水，因此，在市场份额、知名度方面也存在着可比性。具
体表现如下（注：以下内容摘自可比案例交易时的草案，不代表目前的经营情况）
点点乐：根据 AppAnnie 的统计，《恋舞 OL》在境内外 AppStore 的音乐类游
戏畅销排行榜多次排行首位，在内陆 IOS 音乐类游戏畅销排行版排名前十。
道熙科技：按照在腾讯等知名平台运营的同类型游戏情况，道熙科技在策略
类网页游戏中处于相对领先地位，主打游戏《城防三国》于 2013 年 3 月在腾讯开
放平台上线后，成为了当年较为热门的策略页游，2014 年 2 月在腾讯游戏大厅上
线后该游戏玩家数量呈爆发式增长。
天马时空：天马时空主打游戏《全民奇迹》2015 年在 APPStoreiPhone 排名前
15，在 APPStoreiPAD 中国畅销游戏排名前 10，根据《移动游戏产业报告》，天马
时空的《全民奇迹》游戏产品收入位居中国移动游戏收入（包括 ios/安卓/越狱，
不含海外市场收入）首位，游戏市场表现优异。
完美世界：2010-2012 年，完美世界的《诛仙》连续被评为金翎奖“玩家最
喜爱的网络游戏”，该游戏还在 2010 及 2011 年中国游戏产业年会上被评为“十大
最受欢迎的民族网络游戏”和“十大最受欢迎网络游戏”；2012 年，《完美世界》
获得中国游戏产业年会“中国十大最受欢迎网络游戏”和“中国十大最受欢迎原
创网络游戏”两项殊荣；手游《神雕侠侣》于 2013 年金翎奖获得“玩家最喜爱的
手机游戏”；《DOTA2》被评为中国游戏产业年会“2014 年度中国十大最受欢迎客
户端网络游戏”； 无冬 online》在 2014 年金翎奖评选中获得“最佳境外网络游戏”。
2012 年，完美世界发布了网页游戏《欧洲崛起》，随后又开发了《Touch》页游版、
《冰火破坏神》等热门页游产品，并已将部分产品成功推广至香港、东南亚等地
区。完美世界由于明星产品较多，市场份额和知名度在行业中较高。
巨人网络：根据易观智库最新发布的《中国客户端网络游戏市场季度监测报
告 2015 年第 1 季度》数据显示，巨人网络与腾讯、网易、畅游、盛大游戏、完美
世界为以客户端游戏为主导的传统网络游戏公司占据着中国网络游戏市场的第一
梯队。巨人网络的《征途》被业内誉为中国的“网游大百科全书”，并多次获得中
国游戏产业年会“最受欢迎的网络游戏”和“最受欢迎的民族网络游戏”等奖项，
因此市场份额和知名度较高。
恺英网络：恺英网络主营业务包括游戏平台（XY 苹果助手、XY.COM、与
腾讯开放平台）及游戏产品研发。2014 年下半年在中国垂直型苹果第三方应用分
发渠道中，按照平均月度覆盖人数排名，XY 苹果助手排名第二，仅次于 PP 助手；
按分成后收入统计的 2014 年中国垂直页游平台的营收排名中，XY.COM 排名第
四；2015 年第一季度，腾讯页游平台按游戏产品充值流水统计的第三方企业流水
中，恺英网络排名第一位。恺英网络的《蜀山传奇》被腾讯计算机评为“2011 年
度优秀应用十强”，荣获 2012 年金页奖“最受欢迎角色扮演类游戏”，APRRU 值
超过 600 元；《全民奇迹》获得“UC 年度最期待游戏以及年度畅销游戏”、“百度
移动游戏 2014 最具人气网络手游奖”、“华为应用市场 2014 最受欢迎游戏”、“安
智 2014 年度最佳游戏”、“iTools2014 年度十大热门手游”、“游久网 2014 年度黑
马手游”等多个奖项，APRRU 值超过 600 元。因此借助于较强的游戏平台和研
发能力，恺英网络的市场份额和知名度都较高。
上海骏梦：上海骏梦在 2011 年至 2013 年连续三年获得中国年度十大网页游
戏公司称号，2014 年发行的首款移动游戏《秦时明月 Mobile》获得了 360 等国内
一线平台颁发的年度十大手游。秦时明月 Mobile》运营前 6 个月月均流水近 3,000
万元，市场表现较好。上海骏梦的网络游戏产品不仅在中国大陆地区运营，还出
口到包括北美、欧洲、俄罗斯、东南亚、中国台湾等国家与地区，为公司带来了
较好的收入。上海骏梦市场份额和知名度都较高。
天上友嘉：天上友嘉的《新仙剑奇侠传 3D》于 2015 年 4 月正式上线，截至
2015 年 9 月 30 日，累计注册用户已超过 966 万人，游戏充值流水超过了 20,000
万元，市场表现较好。
摩奇卡卡：2015 年，摩奇卡卡公司推出《新大主宰》手机网络游戏，获得市
场成功，游戏上线起就跻身一线手机网游行列，市场表现优异。摩奇卡卡的《犬
夜叉》在台湾上线，有着明显的 IP 优势，市场表现领先于台湾市场大多数卡牌类
游戏设计。
由上可见，标的公司和可比公司在知名度和市场表现上差异较大，因此本次
预估对各自的主打游戏在题材与游戏性、游戏品质以及市场与渠道、运营数据方
面进行了调整，进而在游戏知名度和市场表现方面体现出公司价值的差异性。
（四）本次收购的标的公司与可比案例在发行运营游戏数量、储备游戏数量
方面的可比性分析
根据可比案例的草案披露，截至各个交易案例的评估基准日，可比案例的游
戏发行和储备情况如下：
点点乐的主打游戏为《恋舞 OL》1 款，后期储备游戏有 6 款。
天马时空正在运营的主要游戏有《全民奇迹》1 款游戏，在研游戏《全民传
奇（暂定名）》1 款。
道熙科技正在运营的主要游戏有《城防三国》、《天下霸域》、《战争霸业》、《凹
凸三国》、《海底消消》（页游版）和《海底消消》（手游版）6 款游戏；在研游戏
有 7 款，有策略类、角色扮演类、休闲类和单机游戏，后续储备较为充足。
完美世界共有 23 款客户端游戏、27 款移动网络游戏、4 款网页游戏和 2 款电
视游戏正在运营，在研游戏 25 款。
巨人网络正在运营的主要游戏有《征途》、《巨人》等 10 款端游和《征途口袋
版》、《蛮荒记》等 5 款手游；后续储备游戏有 28 款，其中端游 6 款，手游 22 款，
后续储备充足。
恺英网络正在运营的主要游戏有《蜀山传奇》、《全民奇迹》等 15 款游戏。
上海骏梦正在运营的主要游戏有《秦时明月》、《小小忍者》等 8 款游戏，在
研游戏 11 款，后续储备充足。
天上友嘉正在运营的主要游戏有《新仙剑奇侠传 3D》等 4 款游戏，在研游戏
有 7 款。
摩奇卡卡正在运营的游戏有 2 款，在研游戏 6 款，后续储备充足。
在产品运营数量与后续储备方面，可以看出，可比案例与摩奇卡卡均有较为
充足的后续储备项目，因此在运营游戏数量、储备游戏数量方面，可比案例与摩
奇卡卡存在着较高的可比性。
（五）本次收购的标的公司与可比案例在研发人员数量方面的可比性分析
点点乐：截至 2015 年 6 月 30 日，公司有核心技术人员 7 位。
道熙科技：截至 2014 年 10 月 31 日，有企业公司员工 134 人，其中游戏研发
人员 43 人，占总人数的 32.09%，游戏维护人员 33 人，占总人数的 24.63%;
巨人网络：截至 2015 年 9 月 30 日，有企业员工 1821 人，其中游戏研发人员
817 人，占总人数的 44.87%，游戏运营人员 295 人，占总人数的 16.20%;
恺英网络：截至 2015 年 2 月 28 日，公司有企业员工 761 人，其中游戏研发
人员 176 人，占总人数的 23.13%，美术游戏运营人员 416 人，占总人数的 54.66%;
天马时空：截至 2015 年 3 月 31 日，公司有核心技术人员 8 位。
天上友嘉：截至 2015 年 9 月 30 日，公司有企业员工 236 人，其中游戏研发
人员 183 人，占总人数的 77.54%。
上海骏梦：截至 2014 年 7 月 31 日，公司有研发人员 214 人。
摩奇卡卡：截至 2016 年 6 月 30 日，公司有企业员工 124 人，其中研发人员
95 人，运维人员 20 人。
通过统计可以看出，可比案例与摩奇卡卡都比较重视技术人员的管理，除了
点点乐和天马时空未披露企业总人数外，可以发现，企业技术人员占总人数的比
例都超过了 50%，与其经营规模相匹配，因此在人员数量方面的可比案例与摩奇
卡卡也有着较高的可比性。
（五）评估机构核查意见
经核查，评估师认为，本次市场法评估选取可比案例是有依据的。
（3）预案材料显示，中国 A 股上市公司典型游戏行业并购案例的交易市净
率为 40.06 倍，而本次交易市净率高达 609.20 倍；同时，标的公司 2015 年静态
市盈率为-239.93 倍，远高于同行业游戏公司市盈率。请说明采取标的公司评估增
值率高达 5,246.60%的公允性；
答复：
（一）轻资产公司市净率不具有显著意义
价值比率通常分成三大类，包括：
盈利价值比率=企业整体价值或股权价值/盈利类参数
收入价值比率=企业整体价值/销售收入
资产价值比率=企业整体价值或股权价值/资产类参数
考虑到此次预估的目的为股权收购，且属于创始初期的轻资产企业，由于企
业固定资产较少，其价值体现在未来收益，因此基于账面价值的资产价值比率的
参考意义不大，故剔除与企业资产直接相关资产价值指标，选择与企业收益相关
的盈利价值比率作为本次市场法预估的价值比率。
盈利指标包括净利润指标和营业收入指标，与营业收入指标相关经营数据（如
付费用户数、ARPPU 值等）在净利润指标的运营状况因素修正中已经考虑，因此
采用净利润指标能够充分反映股权的内在价值情况，并且符合本次股权收购的预
估目的要求。
综上，对于 TMT 等轻资产企业，选择与企业收益相关的盈利价值比率（净
利润指标）作为市场法预估以及与上市公司对比所采用的价值比率。
（二）标的公司 2015 年静态市盈率高于同行业游戏上市公司市盈率的原因
标的公司与可比案例公司在被收购时点，均处于经营上升阶段，而同行业上
市公司已经处于较为稳定的经营阶段，对于处于创业初期的行业，其近期的盈利
可能较低，甚至为负，无法真实体现公司的价值，因此本次预估采用动态市盈率
进行测试，并采用增长性参数对不同企业的未来经营情况进行调整，弥补价值比
率对企业动态成长性估计的不足。
从动态市盈率看，在企业完成 2016 年的经营预期的情况下，其市盈率为 15
倍，低于可比上市公司的市盈率平均水平，具有合理性。
（三）评估机构核查意见
经核查，评估师认为，从动态市盈率看，在企业完成 2016 年的经营预期的情
况下，其市盈率为 15 倍，预估的 PE 倍数是较为公允的。
（4）根据《资产评估准则》相关规定，请本次资产评估机构说明是否在估
值假设前提的合理性、可比案例与标的资产的相关性、标的资产的市场可比交易
价格、可比交易的市盈率或者市净率、评估定价的公允性等方面履行了勤勉尽责
义务，是否在资产评估中保持了应有的职业谨慎，本次资产评估是否存在对评估
结论具有重要影响的实质性疏漏和错误，是否存在以预先设定的价值作为评估结
论。
请独立财务顾问、评估机构核查以上问题并发表意见。
答复：
（一）估值假设前提的合理性
1、预估假设内容
本次预估在预估准则要求的一般假设的基础上的特殊假设为：
（1）本次预估假设预估基准日外部经济环境不变，国家现行的宏观经济不发
生重大变化；
（2）企业所处的行业环境保持目前的发展趋势；
（3）本次预估假设预估对象在未来预测期内的主要游戏产品能够按照企业的
计划时间推出，且未来的单个游戏的收益情况不在现有游戏的基础上有较大变动，
企业能够保持现有的经营模式持续经营。
（4）本次预估假设委托方及被预估企业提供的基础资料和财务资料真实、准
确、完整；
（5）预估范围仅以委托方及被预估企业提供的预估申报表为准，未考虑委托
方及被预估企业提供清单以外可能存在的或有资产及或有负债；
（6）假设未来经营场所系租赁，租金按企业提供的规划办公面积和市场同类
房屋的租赁价格确定；
2、预估假设的合理性分析
对于预估假设（1）、（2）和（3），是对国家和行业的宏观层面的稳定性的假
设，以及对企业层面的持续经营假设，为预估的前提条件，符合一般假设中的“资
产持续经营假设”，因此是合理的。
对于预估假设（4）和（5），是对委估资产真实性的假设，为一般假设，因此
是合理的。
对于预估假设（6），在其租金水平为正常市场水平，且租赁市场不存在较大
变动的情况下，该假设是合理的。
（二）可比案例与标的资产的相关性、标的资产的市场可比交易价格、可比
交易的市盈率或者市净率方面的勤勉尽责履行情况
关于可比案例与标的资产的相关性、标的资产的市场可比交易价格、可比交
易的市盈率或者市净率方面的合理性，参见本题的第二问答复。
（三）评估机构意见
由于评估工作尚未完成，公司在评估机构提供的估值框架模型基础上确定了
预估值。评估机构在整个资产评估过程中，将保持应有的职业谨慎，避免对评估
结论具有重要影响的实质性疏漏和错误，也不存在预先设定的价值作为评估结论。
6、预案披露，标的公司历史股权沿革中，只有 2015 年 6 月第二次增资涉及
对标的公司的估值作价。2015 年 6 月，张伟、掌趣创享分别出资 300 万元、200
万元对标的公司进行增资，持有增资后标的公司 10%、7%股权，对应标的公司
100%股权估值作价 3,000 万元。2016 年 6 月，评估机构采用市场法对标的公司
100%股东权益预估值为 105,384.64 万元，为 2015 年 6 月标的公司第二次增资对
应估值作价的 35.13 倍。在标的公司 2014 年、2015 年连续亏损，2016 年依赖《大
主宰》单款游戏扭亏为盈的背景下，请结合标的公司历史经营业绩期间的游戏研
发成功率、爆款游戏概率、单款游戏的生命周期等因素，说明标的公司 2016 年 6
月评估作价较 2015 年 6 月估值作价大幅增加的合理性。请独立财务顾问、评估
机构核查并发表意见。
答复：
（一）标的公司历史经营业绩期间的游戏研发成功率、爆款游戏概率、单款
游戏的生命周期等运营情况分析
1、标的公司历史经营业绩期间的游戏研发成功率情况分析
游戏行业中狭义概念的“成功”是指在游戏研发项目立项后游戏开发商能成
功的研发出可以上线运营的游戏产品，月流水达到或超过 100 万元以上。
标的公司成立于 2011 年，当时的手机游戏市场整体规模较小，多以开发单机
游戏为主。2012 年，标的公司第一款联网手机游戏产品《拇指西游》研发 3 个月
后即成功上线，长期保持在苹果商店前列，并被苹果商店列入了 2012 年苹果商店
“中国区畅销 Top100”，实现了单月流水最高过 100 万元。除《拇指精灵》相关
数据未达公司预期而停止运营外，此后研发的游戏产品《呆兵萌将》、《大闹天宫
HD》每一款产品的成绩均有提升，其中《呆兵萌将》被游戏行业最具份量的金翎
奖评选为“2013 中国十佳原创手游”。
报告期内，标的公司所有立项的游戏项目均完成了开发并且上线运营，且月
流水峰值都超过 100 万以上。标的公司后续开发并推向市场的《大闹天宫 HD》、
《犬夜叉》、《新大主宰》、《校花的贴身高手》，取得的成绩均有较大幅度提升。标
的公司在吸取此前产品开发经验的基础上，建立了成熟的研发体系，拥有很强的
研发实力，能极大地保证游戏研发的成功率。
标的公司能够取得较高的游戏开发成功率的原因主要包括以下几点：
（1）标的公司游戏研发团队主要核心人员来自于成都及全国的多个大型游戏
公司，拥有丰富游戏从业经验和准确的市场分析判断能力，且整个核心团队稳定、
配合多年，在多年产品的研发过程中，逐步建立了一整套高效的游戏研发流程，
在游戏产品研发周期缩短的情况下，仍能保证不断提高游戏品质。标的公司在历
年产品成功运营的基础上，通过以往产品运营过程中，以及行业发布的大数据进
行数据分析，并结合到实际开发业务中，进一步保证了开发的准确率，实现了快
速响应、快速迭代。
（2）标的公司拥有一整套健全的质量管控体系。该体系将游戏立项、开发、
DEMO 测试、封闭测试、开放测试、更新测试等均纳入到质量管控体系中，能快
速修正游戏的开发方向，并在实际上线运营过程中保证游戏的稳定性，7*24 小时
的监控报警系统可完整监控线上游戏的充值是否畅通、登录是否异常、玩家游戏
中遇到的报错信息、闪退及崩溃等问题，并通过短信、邮件方式通知项目研发运
维人员，以实现快速响应、快速定位、快速解决问题，可有效保障玩家的体验及
产品质量，也逐步建立了游戏服务壁垒，优质的游戏设计加上不断完善的游戏体
验，可增加标的公司游戏产品的成功率。
（3）标的公司拥有一整套数据分析系统和数据分析方法，拥有专业专职的数
据分析人员。完整的数据分析系统将全面的展示每一款游戏的数据表现，包括玩
家存续数据、付费数据、成长数据等方面，专职数据分析人员将在数据展现的基
础上对游戏进行深入的分析和调优，直接生成数据分析报告，并形成最终对研发
团队的建议和指导，游戏开发人员将依据数据分析结果和分析调优意见，对游戏
产品进行调优改版，并对改版前后进行数据比对，确认调优效果。
（4）标的公司不断的加强团队建设，不断吸纳行业内的游戏开发高级人员，
并拥有健全的行政管理制度、员工晋升制度、员工激励制度。标的公司对于核心
开发人员采取放权管理的方式，最大程度上给予财力、人力、开发配套上的支持，
使核心岗位人员可以施展才能，做出最大化的贡献。标的公司充分发掘员工的核
心价值，鼓励员工根据自身特点，通过努力走上管理岗位或技术尖端岗位，给予
不同属性的人才，不同路线的发展机会，达到人尽其用的效果，保证团队健康稳
定的发展。
（5）标的公司产品线丰富，IP 储备抢占先机，产品未发而已有良好的用户
基础，在战略层面上拥有更为稳妥的预期。标的公司擅长网络文学作品的改编，
已发行或储备发行多款高人气网络小说作品、已取得《大主宰》、《我欲封天》、《逆
鳞》、《雪鹰领主》、《昆仑》等作品的手机游戏改编权。在网络小说作品 IP 储备的
基础外，标的公司还积极拓展更加广阔的 IP 类型，《校花的贴身高手》、《还珠格
格》等 IP 的储备都具备人气小说和人气影视剧的跨界属性、这将进一步拓展标的
公司所服务客户类型和客户量级，并使标的公司整个产品线更加立体和丰满。
2、标的公司研发爆款游戏概率情况分析
在市场竞争愈发激烈的情况下，研发出一款“爆款”游戏的要求愈加提高，
市场对产品的质量要求也一再提升，标的公司为应对多变的市场环境，准备一系
列应对方案。
（1）通过高质量的 IP 储备和对应开发，提升产品价值、拓展细分市场。在
产品立项之初，一款强力 IP 的支撑已成为手游开发是否有机会成为“爆款”的门
槛。标的公司储备多款热门网络小说 IP，并拥有《校花的贴身高手》、《还珠格格》
等跨界优质 IP，形成产品开发的稳固基石，IP 效应将辐射到整个游戏推广期，对
于用户获取、用户的传播具有天然的优势，这将大大提升推出“爆款”游戏的概
率。
（2）优化产品内容，数据依托打造合理性的新产品。市场对于产品的评判最
根本的要素依然是产品质量和产品内容，标的公司通过严谨的市场数据分析，用
户行为分析，选择用户接受度最高的系统设计、采用用户之间广为认知的付费系
统，并在此基础上做出突破，通过稳中求进的开发方式，达到预期的良好效果。
（3）标的公司通过单款产品不断的更新迭代版本，在较为固定的周期节点上
推出产品新内容，高度重视产品上线初期、中期甚至中后期的用户体验，达到用
户可存续性，产品伴随用户成长的效果，最终实现单款产品持续高水准数据表现
的效果。
3、标的公司单款游戏的生命周期情况分析
标的公司的《新大主宰》运营已经将近一年，2016 年 8 月仍然具有 1,510 万
元的流水，为峰值流水的 68%，标的公司在未来预测中对单款游戏按照 24 个月
的运营周期进行预测，但在预测中对于 12 个月后的游戏收入贡献按照 25%预测，
因此尽管预测中单款游戏的生命周期（收益周期）较长，但对其收益期间的流水
预测是较为审慎的。
单款游戏的生命周期，将决定该款产品在正式期内可贡献的累计流水量级。
标的公司对单款游戏的生命周期有较为稳定的预期。在产品生命周期的延续方面
做出多项指标性方案。
（1）标的公司在游戏的设计之初，设计有严谨的数值体系，从产品数值的结
构层面对产品生命周期给予保证，用户短期内即便通过高额付费的手段，也无法
触及产品数值深度的瓶颈。另一方面系统和数值设计给予用户更为宽广的体验路
线，即便通过对游戏内单个系统的极致体验，也不可能达到瓶颈层面。这将大大
保证单款游戏具备较为长远的生命周期，多系统成长路线的设计，也将用户达到
瓶颈的周期特性延长。
（2）标的公司善于单款游戏的版本规划，在版本更新迭代上具备较好的计划
性。单款游戏将有序的、有节奏的开放版本规划内的各项内容。游戏版本的迭代
主要体现在新功能的开放和老系统的优化升级，用户乐于接受产品的更新迭代，
只有持续的、合理的推出游戏版本，才能够在游戏的中期甚至中后期得到较高的
用户留存，达到延长游戏生命周期的效果。
（3）标的公司通过数据监控，数据分析指导研发的方式，对游戏进行针对性
极强的更新迭代和运营活动控制。标的公司将实时监控游戏服务器内所有的指标
性数据以及用户行为数据，对游戏当前及未来的数据变化走势做出判断，在出现
指标性数据偏离既定目标的情况下，进行及时的判断和处理。同时，标的公司将
通过数据分析的方式，对游戏的实际经营进行实时的监控和规划，杜绝严重透支
用户支付能力、扭曲用户付费习惯的各类经营现象。在数据指导运营的基础上，
全力保障游戏产品的生命周期最大化，持续产生较高水准的收益数据。
（二）2016 年 6 月评估作价较 2015 年 6 月估值作价大幅增加的合理性分析
2015 年 6 月估值作价位引入投资者时的公司估值，与本次交易的估值差异比
较大，主要由于：
1、2015 年上半年为公司较为困难的时期，公司运营资金紧张且无优质 IP 储
备，引入投资者是为了引入优质资源。
2、2015 年 6 月前，公司推出的游戏产品表现平平，《新大主宰》直至 2015
年 12 月才推出。
3、目前摩奇卡卡已经成功推出《新大主宰》，《犬夜叉之寻玉之旅》、《校花的
贴身高手》等多款游戏，且市场反应良好。公司储备了多款优质 IP，包括《昆仑》、
《逆鳞》、《还珠格格》、《雪鹰领主》等，上述 IP 均为网络点击量较高的网络文学，
具有较好的用户基础。
（三）评估机构核查意见
经核查，评估师认为，答复意见中对标的公司历史经营业绩期间的游戏成功
率、未来产生爆款游戏的可能性、游戏生命周期的预测合理性等进行了分析。由
于两个估值时点的企业经营情况有较大的差异，因此 2016 年 6 月评估作价较 2015
年 6 月估值作价大幅增加具有一定合理性。
（此页无正文，仅为《深圳证券交易所关于对富春通信股份有限公司的重组
问询函》创业板许可类重组问询函【2016】第 69 号》的签字盖章页）
中联资产评估集团有限公司
2016 年 9 月 12 日
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