综合授信额度约为 117.50 亿元，未使用授信额
度约为 86.13 亿元，备用流动性较为充足。
关 注
煤炭价格下行，原煤销售板块盈利能力减弱。
近年来，由于煤炭市场的低迷，煤炭价格下行，
公司原煤销售板块毛利率连续下降，整体板块
盈利能力有所减弱，原煤库存量大幅增长。
电建承包业务存在一定的波动。目前，公司电
建承包业务尚无项目储备，未来该项目收益的
持续性值得关注。
公司债务规模较大且在建工程未来仍需投入
较大规模的资金，未来或面临一定的资金压力。
截至 2015 年末，公司总债务为 194.83 亿元，
公司债务规模较大，同期，公司主要在建工程
总投资 110.08 亿元，已完成投资 58.74 亿元，
公司在建工程未来仍需投入较大规模的资金，
未来或面临一定的资金压力。
2 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组
成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联
关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其
认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提
供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及
时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业
目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，
在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
本次债券概况
概 况 表 1：本次公司债基本条款
发债主体概况 基本条款
凯迪生态环境科技股份有限公司 2016 年面向
公司原名为武汉凯迪电力股份有限公司（以下 债券名称
合格投资者公开发行公司债券（第一期）
简称“凯迪电力”），凯迪电力成立于 1993 年 2 月， 本次债券的发行总规模为不超过 16 亿元（含
发行总额
16 亿元），首期发行不超过 10 亿元
由北京中联动力技术有限责任公司、武汉水利电力
债券期限 本次发行的债券为不超过 5 年期
大学（2000 年 8 月组建为新武汉大学）、武汉东湖
本次债券为固定利率债券，票面利率将根据簿
新技术创业中心、武汉水利电力大学凯迪科技开发 债券利率 记建档询价结果，由本公司与主承销商按照国
家有关规定协商一致，在利率询价区间内确定
公司等共同发起，公司于 1999 年 7 月在深圳证券
募集资金 本次债券所募集资金将用于补充流动资金和
交易所上市。2014 年 11 月，公司发布公告拟募集 用途 优化公司债务结构
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
资金收购控股股东阳光凯迪新能源集团有限公司
（以下简称“阳光凯迪”）及公司关联方和无关联第
行业分析
三方等持有的生物质电厂、风电公司、水电公司及
林地资产，2015 年 6 月，公司完成本次重大资产重
生物质发电行业
组，公司注册资本因此增加至 15.07 亿元，2015 年 行业概况
9 月，公司名称更名为现名，截至 2015 年末，公司 电力行业的发展与宏观经济走势息息相关，近
注册资本为 15.07 亿元，阳光凯迪持有公司 36.48% 十年来中国经济以出口及投资为引擎快速发展，工
股份，为公司控股股东，丰盈长江新能源投资有限 业增加值保持较快增长，造就了一定的电力需求。
公司持有阳光凯迪 31.5%股份，为阳光凯迪第一大 2012 年全国全社会用电量 49,591 亿千瓦时，同比
股东，但阳光凯迪整体股权较分散，公司无实际控 增长 5.5%，增速同比回落 6.5 个百分点；2013 年，
制人。 我国全社会用电量同比增长 7.5%，同比提高 1.9 个
公司主营业务为生物质发电、环保发电、原煤 百分点；2014 年，全国全社会用电量 55,233 亿千
销售和电建项目承包等，其中生物质发电业务是公 瓦时，同比增长 3.8%，增速比上年回落 3.8 个百分
司营业收入的主要来源，截至 2015 年底，公司下 点。截至 2015 年末，全国全社会用电量 55,500 亿
属共有 191 家全资及控股子公司。 千瓦时，同比增长 0.48%，比上年回落 3.32 个百分
截至 2015 年 12 月 31 日，公司总资产为 328.92 点。在我国经济持续稳定发展的前提下，工业化进
亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计为 79.36 程的推进必然产生日益增长的电力需求，我国中长
亿元，资产负债率为 75.87%；2015 年，公司实现 期电力需求形势依然乐观，电力行业将持续保持较
营业收入 34.96 亿元，净利润 3.41 亿元，经营活动 高的景气度。
净现金流 5.42 亿元。 图 1：2008~2015 年我国全社会用电量及年增长率
单位：万亿千万时，%
资料来源：中国国家统计局；中国电力企业联合会
4 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
图 2：2010~2015 年中国电力消费弹性系数 经济与环境实现可持续发展。
行业发展
我国在生物质能发电方面虽起步较晚，但经过
十几年的发展，已经基本掌握了农林生物质发电、
城市垃圾发电等技术。2005 年以前，以农林废弃物
为原料的规模化并网发电项目几乎是空白。2006
年全国核准了 100 多万千瓦的直燃发电项目。生物
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 质发电装机容量超过 220 万千瓦，其中蔗渣发电
生物质发电是利用生物质所具有的生物质能 170 万千瓦，碾米厂稻壳发电 5 万千瓦，城市垃圾
进行发电，是可再生能源发电的一种。生物质是地 焚烧发电 40 万千瓦，此外还有一些规模不大的生
球上最广泛存在的物质，包括所有的动物、植物和 物质气化发电的示范项目。
微生物，以及由这些有生命物质派生、排泄和代谢 2006 年《可再生能源法》、生物质发电优惠上
的许多物质。生物质发电分为直接燃烧发电、混合 网电价等有关配套政策的实施，使我国的生物质发
燃烧发电、生物质气化发电和沼气发电等不同类型。 电行业快速壮大。2006 年至 2010 年，即“十一五”
生物质发电技术是目前生物质能应用方式中最普 期间，秸秆直燃发电得到了迅速发展。2010 年底，
遍、最有效的方法之一，在欧美等发达国家，生物 我国农林生物质发电并网总容量达到 550 万千瓦，
质能发电已形成非常成熟的产业，成为一些国家重 直燃发电并网总容量为 360 万千瓦，占所有生物质
要的发电和供热方式。 能发电的 65.5%；垃圾焚烧发电并网总容量为 170
图 3：生物质能发电形式 万 kWh，占所有生物质能发电的 30.9%；其他气化
发电、沼气发电、混燃发电等所占比例很小，只有
20 万千瓦。2010 年至 2013 年，生物质发电规模进
一步增长，增长速度也更快，截至 2013 年末，全
国累计核准容量达到 1,222.6 万千瓦，其中并网容
量 779 万千瓦。农林生物质直燃发电并网总量为
420 万千瓦，占所有生物质能发电的 53.9%；垃圾
资料来源：公开资料
焚烧发电并网总量为 340 万千瓦时，占所有生物质
生物质能源是目前世界上应用最广泛的可再
能发电的 43.7%；其他气化发电、沼气发电、混燃
生能源，消费总量仅次于煤炭、石油、天然气，位
发电等并网容量仍只有 20 万千瓦左右。2015 年生
居第四位，它也是唯一可循环、可再生的炭源。现
物质发电利用规模达到 1,300 万千瓦，其中农林生
代生物质能源具备显著环保特性，实现碳零循环，
物质直燃发电并网规模 800 万千瓦，占所有生物质
排放少量的氮氧化物和硫化物。
能发电的 62%；垃圾焚烧发电并网总量 300 万千瓦，
2014 年全年能源消费总量 43.亿吨标准煤，其
规模有所下降，占所有生物质能发电的 23%；沼气
中原煤占 64.0% 、水电、风电、核电、天然气等清
发电等其他发电并网总量 200 万千瓦，占所有生物
洁能源消费量占能源消费总量的 17.9%。我国 1993
质能发电的 15%。
年成为石油净进口国，2015 年我国石油对外依存度
达 60.6%，能源安全保障压力巨大。随着生物质能
源利用技术的成熟，经济成本的下降，生物质能源
替代比例将会越来越高，促进常规能源资源更加合
理有效的利用，增强能源安全保障，使我国能源、
5 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
图 4：生物质发电并网容量 表 2：生物质发电相关政策
时间 颁发机构 政策名称
《关于进一步加强生物
2008.09 国家发改委 质发电项目环境影响评
价管理工作的通知
《秸秆能源化利用补助
2008.10 财政部
资金管理暂行办法》
《关于资源综合利用及
财政部、国家
2008.12 其他产品增值税政策的
税务总局
通知》
全国人大常 《中华人民共和国可再
2009.12
委会 生能源法》
《农村生活污染防治技
2010.02 环境保护部
术政策》
《关于完善农林生物质
资料来源：《2013 中国生物质发电建设统计报告》、《可再生能 2010.07 国家发改委
发电价格政策的通知》
源发展十二五规划》
《国家发展改革委关于
从未来发展看，生物质产业对农业、林业废弃 2010.08 国家发改委 生物质发电项目建设管
理的通知》
物的开发利用符合循环经济中减量化，再利用、再
全国人民代
《国民经济和社会发展
循环的原则，且生物质能源产业的兴起拓展了农林 2011.03 表大会、财政
第十二个五年规划纲要》
部
资源的用途，给农民、林业生产经营带来新的机会，
国家能源局、 《绿色能源示范县建设
2011.04
使之有机会进入经济循环体系之中。随着生物质能 农业部 补助资金管理暂行办法》
产业化程度的提升、我国政府对农林废弃物收集处 《生物质能发展“十二
2012.05 国家能源局
五”规划》
理的重视，行业未来的利用空间非常广阔。 《节能减排“十二五”规
2012.07 国务院
划》
行业政策
《分布式发电管理暂行
2013.08 国家发改委
生物质能源属于新能源和可再生能源，也是一 办法》
种清洁能源，本行业的发展对于降低对石油、天然 《关于印发 2014 年能源
2014.01 国家能源局
工作指导意见的通知》
气和煤炭等传统能源的依赖，改善环境及实现可持 国家应对气候变化规划
2014.09 国家发改委
续发展战略目标具有重大意义，是《产业结构调整 （2014-2020 年）
资料来源：公开资料，中诚信证评整理
指导目录》中鼓励类行业，也是国家大力扶持的行
从产业整体状况分析，生物质发电及生物质燃料目
业。近年来出台的主要法律法规及政策如下表所示：
前仍处在政策引导扶持期。生物质发电行业的标杆
企业在技术、成本方面已经具有明显优势，已投产
生物质发电项目的盈利能力已逐步显现，直燃生物
质开发利用已经初步产业化。
行业关注
生物质发电行业的产业配套政策尚不完善
2006 年 1 月 1 日，《中华人民共和国可再生能
源法》正式实施，随后国家相继出台了《可再生能
源发电有关管理规定》、《可再生能源发电价格与费
用分摊管理试行办法》、《关于可再生能源发展专项
资金暂行管理办法》和《关于完善农林生物质发电
价格政策的通知》等法律法规，强调了发电企业、
电网企业的责任和义务，明确了生物质发电电价优
6 凯迪生态环境科技股份有限公司
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惠、上网电量全额收购和电力调度优先等鼓励政策， 我国煤矸石发电主要使用循环流化床锅炉，但
促进了生物质能发电产业的发展。 由于循环流化床锅炉受技术和辅助设备的限制，煤
但我国生物质发电产业目前仍处于起步阶段， 矸石发电机组很难再继续大型化发展。根据国科发
产业化和商业化程度较低，有关政策及激励措施力 计[2012]196 号《关于印发洁净煤技术科技发展“十
度不够，在有关政策的执行层面存在着内容不配套、 二五”专项规划的通知》，未来高效洁净煤发电领域
实施细则不全面、关键政策尚未出台等具体问题。 将开展 50-300MW 节能、超低排放型循环流化床锅
生物质发电所需的原材料价格仍存在一定的不可控性 炉关键技术及装备研究，并应用于工业示范。随着
我国农作物秸秆等生物质资源丰富，适宜发展 国家对环境保护的日益重视，火电厂大气污染物排
生物质能利用产业，但若因自然灾害或不可预测因 放收费标准将不断提高，煤矸石综合利用电厂将主
素导致原材料产量大幅下降，发电厂仍将面临不能 要向节能和超低排放方向发展。
获得充足原材料供应的风险。此外，燃料收集、破
竞争优势
碎工作需要大量的人力投入，在燃料收集完成后，
需要通过物流运输将燃料运至各电厂，随着国内物 突出的行业地位
价水平、人力成本的提升，生物质电厂将面临因人 公司是国内较早从事生物质发电业务的企业，
工工资、运输成本上升导致生产成本上升的可能性， 依托技术、管理、资金等多方面优势，公司逐步发
对生物质电厂盈利能力带来一定挑战性。 展成为国内领先的生物质发电企业，尤其是 2015
年 6 月重大资产重组后，公司生物质发电业务规模
环保发电行业
显著提升，业务覆盖区域亦得到极大拓展，巩固了
2013 年，我国煤矸石、煤泥等综合利用发电
公司在生物质发电行业的核心竞争力和领先地位，
机组总装机容量达 3,000 万千瓦，发电量超过 1,600
截至 2015 年 12 月 31 日，公司运营 35 家生物质电
亿千瓦时，年利用煤矸石、煤泥量 1.50 亿吨，占利
厂，累计装机容量为 1,032MW，2015 年公司生物
用总量的 32%；生产建材产品利用煤矸石 5,600 万
质电厂分别实现发电量和上网电量 39.49 亿千瓦时
吨，占利用总量的 12%；用于填坑筑路、土地复垦
和 35.01 亿千瓦时，公司生物质发电装机规模、年
和塌陷区回填等途径的煤矸石量达 2.60 亿吨，占利
发电量等多项指标均位于国内生物质发电行业前
用总量的 56%。
列。
截至 2014 年底，全国煤矸石等低热值燃料发
电在役机组容量 2,950 万千瓦左右，加上在建机组 领先的技术优势
总装机规模达 3,500 万千瓦，单机容量从 6-300 兆 公司高度重视技术研发，公司生物质发电厂均
瓦等级都有，年燃用煤矸石等低热值燃料 1.35 亿吨， 采用自主设计研发的锅炉，技术达到国际领先水平，
回收和节约低品位废弃能源资源近 4,000 万吨标准 公司研发的循环流化床锅炉技术主要适用于劣质
煤，替代了上千台矿井供热供暖小锅炉，除减少大 煤燃料和生物质燃料，可以克服国内循环流化床锅
量污染排放外，还置换出大量好煤。 炉普遍存在的过热器、再热器爆管等问题，该技术
“十二五”期间煤矸石发电项目进入高峰期，“十 处于国内外领先地位。该技术具有自主知识产权，
三五”期间全国可新增煤矸石发电装机抽过 2,500 可以直接进入国际市场；此外，公司现拥有生物质
万千瓦。预计 2020 年，我国原煤产量将达到 43 亿 气化与联合循环发电结合的洁净生物质发电技术
吨，原煤入选率达到 70%以上，分别比 2015 年增 ——生物质气化联合循环（IGCC）发电技术，该
长 4 亿吨和 5%。2020 年将产生可用于发电的洗选 技术将生物质气化产生出的中低热值合成气，经净
煤矸石、煤泥约 4.20 亿吨，配入 40%的中煤后总燃 化后进入燃气轮机做功，将固体燃料转化成清洁的
料量将达到 7 亿吨，可支撑煤矸石发电装机超过 1 气体燃料，它具有联合循环的优点并解决了燃烧所
亿千瓦。 带来的环保问题。
7 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
整体来看，受益于先进的技术，公司生物质发 地位进一步深化。
电设备运行参数领先行业水平，综合能源转换效率 截至 2015 年 12 月 31 日，公司运营 35 家生物
较高，单位发电量消耗燃料较少，经济效益明显。 质电厂，主要分布在湖北、湖南、安徽、江西等省，
累计装机容量为 1,032MW，随着燃料供应逐步稳定
业务运营 以及已投运电厂运营效率不断显现，公司生物质发
公司主要业务包括生物质发电、环保发电、原 电量和上网电量快速上升，2015 年公司生物质电厂
煤销售和电建项目承包等。2013~2015 年公司分别 分别实现发电量和上网电量 27.99 亿千瓦时和
实现营业收入 22.09 亿元、28.49 亿元和 34.96 亿元， 25.09 亿千瓦时，同比分别增长 41.09%和 39.54%。
公司近年来重点发展生物质发电业务，2013~2015 表 3：截至 2015 年末，公司已投产生物质电厂
年，公司生物质发电业务实现的收入占当年营业收 整体运行情况；
入的比重分别为 24.01%、52.07%和 64.43%，呈逐 电厂名称
装机容量
机组序号 并网时间
（MW）
年上升态势。2015 年，公司环保发电、原煤销售和 #1 2009/8/17
五河 2*12
电建项目承包业务分别实现营业收入 3.50 亿元、 #2 2010/1/27
4.96 亿元和 2.54 亿元，占营业收入的比重分别为 #1 2009/8/22
宿迁 2*12 #2 2010/3/5
10.00%、14.18%和 7.27%。
#2 2009/11/5
图 5： 2015 年公司营业总收入构成
#1 2009/9/28
岳阳 2*12
#2 2010/2/15
#1 2010/2/6
益阳 2*12
#2 2010/7/6
#1 2010/3/12
京山 2*12
#2 2010/7/17
#1 2010/9/28
祁东 2*12
#2 2010/11/30
#1 2010/1/2
蕲春 2*12
#2 2010/4/1
#1 2010/1/3
鄱阳 2*12
#2 2011/11/5
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
#1 2010/7/5
万载 2*12
生物质发电 #2 2011/10/5
#1 2012/6/1
公司是国内领先的生物质发电企业，技术和规 吉安 2*12
#2 2012/9/16
模优势突出，公司大部分生物质电厂采用高温超高
#1 2009/12/19
监利 2*12
压循环流化床发电技术，运行参数领先行业平均水 #2 2010/2/10
平，综合能源转换效率较高，单位发电量消耗燃料 #1 2009/12/5
桐城 2*12
#2 2010/2/2
较少；公司是国内较早从事生物质发电业务的企业，
#1 2010/4/14
依托技术、管理、资金等多方面优势，公司逐步发 望江 2*12
#2 2011/3/14
展成为国内领先的生物质发电企业。尤其是 2015 #1 2013/7/21
淮南 2*12
年 6 月，公司完成重大资产重组，阳光凯迪及关联 #2 2013/10/18
方和无关联第三方持有的生物质电厂被注入公司， 来凤 1*30 #1 2012/2/26
崇阳 1*30 #1 2012/4/2
公司生物质发电业务规模显著提升，业务覆盖区域
松滋 1*30 #1 2012/6/30
亦得到极大拓展，巩固了公司在生物质发电行业的 临澧 1*30 #1 2012/10/2
核心竞争力和领先地位，公司生物质发电板块核心 南陵 1*30 #1 2012/11/30
北流 1*30 #1 2012/12/8
8 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
霍邱 1*30 #1 2013/4/12 前公司生物质电厂统一执行全国统一的农林生物
隆回 1*30 #1 2013/7/22
质发电标杆含税上网电价 0.75 元/千瓦时。结算价
丰都 1*30 #1 2013/7/27
赤壁 1*30 #1 2013/7/27 格由当地燃煤火电脱硫标杆上网电价确定，各地存
庐江 1*30 #1 2013/11/10 在一定差异，结算价格对应的上网电费由与生物质
金寨 1*30 #1 2013/11/22 电厂签订《购售电合同》的当地电网公司承担，结
谷城 1*30 #1 2013/12/20
算周期为一个月；可再生能源电价附加补贴对应的
霍山 1*30 #1 2013/12/24
安仁 1*30 #1 2013/12/24 上网电费由可再生能源发展基金承担，按照国家相
永新 1*30 #1 2014/1/24 关规定执行，结算周期为一个季度。
双峰 1*30 #1 2014/2/25 总体来看，公司生物质发电业务规模和技术优
#1 2014/6/14
蛟河 2*30 势突出，近年来该板块经营效率不断显现，已投产
#2 2015/12/15
天水 1*30 #1 2014/6/19
装机规模大幅上升，燃料供应日趋稳定，生物质发
#1 2014/7/9 电板块核心地位进一步深化。同时，中诚信证评将
汪清 2*30
#2 2015/11/7 持续关注未来公司生物质电厂上游燃料采购价格
江陵 1*30 #1 2015/1/14
和供应的稳定性对生物质发电业务经营的影响。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
采购方面，生物质分布广泛、能源密度低等特 原煤销售
点决定了燃料收集工作是决定生物质电厂是否能 公司原煤销售业务由下属子公司郑州煤炭工
稳定盈利的关键性因素，公司生物质发电的燃料主 业（集团）杨河煤业有限公司（以下简称“杨河煤
要是农作物秸秆，公司以前通过中间商收购燃料， 业”）经营，2013~2015 年，公司原煤销售业务分别
但此种收购方式会带来燃料质量不能得到保证、燃 实现收入 8.00 亿元、7.24 亿元和 4.96 亿元，占当
料价格过高等问题，2013 年以来公司逐渐加大了燃 年 营 业 收 入 的 比 重 分 别 为 36.21% 、 25.41% 和
料市场的整顿工作，并于 2014 年 8 月 26 日投资成 14.18%，占比下滑明显，主要是由原煤销售业务销
立格薪源生物质燃料有限公司（以下简称“格薪源”） 量和价格均下降及公司生物质发电业务收入快速
专门负责公司旗下生物质电厂燃料的统筹供应，格 上升所致，杨河煤业地处河南省新密市，下属裴沟
薪源不通过中间商收购燃料，而是采用“村级点+大 煤矿地质储量为 2.79 亿吨，可采储量为 1.88 亿吨，
客户”的模式从农户或大客户处直接收购燃料，所 目前产能为 205 万吨/年。目前杨河煤业主要通过郑
谓村级点收购模式，即在资源丰富的乡村设立村级 煤集团进行物资采购和原煤销售，其中代销数量由
收购点，周边农户将燃料送至村级收购点，格薪源 双方协商决定，销售价格按市场价格结算。
组织人员现场收购、计量、结算，然后统一运送至 受煤炭行业低迷影响，公司原煤产、销量及销
生物质电厂。生物质电厂现场收购直接针对农户， 售均价均有所下滑，2013~2015 年，公司原煤产量
并进行现场结算，破碎和运输环节则分别外包，实 分别为 200.42 万吨、205.04 万吨和 190.13 万吨，
行收购、破碎、运输三环节的分离，以便于对每个 原煤销量分别为 195.39 万吨、197.24 万吨和 196.40
环节的管控。所谓“大客户”收购模式，即公司生物 万吨，原煤销售均价分别为 409.37 元/吨、367.03
质电厂直接与木材加工厂、谷物加工厂、林场等企 元/吨和 252.44 元/吨。
业对接，签订长期合作协议，由电厂或加工企业将
燃料定期运输到生物质电厂。2014 年以来，公司燃
料收集情况显著改善。
结算方面，公司生物质电厂上网电价由结算价
格和可再生能源电价附加补贴（国家发改委核定的
上网标杆价格与结算价格间的差额部分）组成，目
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2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
表 4：2013~2015 年公司原煤销售业务 主要燃料是劣质煤炭煤矸石，截至 2015 年底，蓝
产销量及价格情况； 光电厂装机容量为 2×13.5 万千瓦。2013~2015 年，
单位：万吨、元/吨 公司环保发电业务分别实现发电量 14.00 亿千瓦时、
年份 产量 销量 销售均价 12.26 亿千瓦时和 10.09 亿千瓦时，实现售电量 12.40
2013 年 200.42 195.39 409.37
亿千瓦时、10.86 亿千瓦时和 8.94 亿千瓦时。
2014 年 205.04 197.24 367.03
表 5：公司近年来环保发电业务发电量及售电量情况；
2015 年 190.13 196.40 252.44
资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
单位：亿千瓦时
年份 发电量 售电量
杨河煤业为增加开采工作面，实现可持续发展，
2013 年 14.00 12.40
于 2006 年开工建设位于杨河井田东翼的 31 采区和
2014 年 12.26 10.86
樊寨井田上部的 42 采区两个接替采区。两个接替 2015 年 10.09 8.94
采区可采储量 2,522 万吨，目前已经投入开采。此 资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
外，公司下属的鸠山、万益煤矿，受河南省相关政 总体来看，公司环保发电业务收入有所下降，
策的影响，2012 年面临采矿权过期、小煤矿关停等 2014 年以来，受宏观因素影响，公司蓝光电厂机组
方面压力；2013 年，两座煤矿均完成了采矿权证延 利用小时数有所下降，但燃料成本的下降使整个板
期工作，目前相关兼并、重组工作正在按照河南省 块盈利能力有所提升。中诚信证评将持续关注公司
相关政策有序推进；截至 2015 年末，该事项仍无 环保发电业务成本波动对该板块盈利能力的影响。
实质性进展。未来，公司将探索杨河煤业技术改造
电建承包
和产业升级的途径，以提升盈利能力，实现资产的
公司电建承包业务是指公司承建的电厂 EPC
保值、增值；公司还将在适当的机会和条件下，对
项目，受业主委托，公司按照合同约定对工程建设
杨河煤业，以及鸠山、万益煤矿进行整合、处置，
项目的设计、采购、施工、试运行等实行全过程或
以支持公司核心业务发展。
若干阶段的承包。公司自开展电建承包业务以来，
总体来看，受煤炭行业低迷影响，公司原煤销
承接了多个工程，其中国内工程主要有：山西永济
售业务收入下滑，板块盈利能力有所减弱。未来，
电厂 1×100MW 循环流化床机组、河南蓝光环保发
公司将择时、择机对旗下煤矿资产进行处置，有利
电厂 2×135MW 循环流化床机组、山西关铝集团运
于增强公司战略核心业务的竞争实力。同时，中诚
城热电厂 2×200MW 机组、河南义马环保发电厂
信证评也关注万益、鸠山等煤矿整顿等情况对公司
2×155MW 机组、福建圣农等 20 个 2×12MW 生物
煤炭板块稳定经营带来的影响。
质发电项目；国外项目主要有：越南冒溪 2×220MW
环保发电 火电厂项目 EPC 标包（第七号标段）、越煤集团锦
公司环保发电业务由公司全资子公司河南蓝 普电厂 2×135MW 总包项目。近年来公司为减少与
光环保发电有限公司（以下简称“蓝光电厂”）经营， 控股股东阳光凯迪的同业竞争，不再新增对外电建
2013~2015 年，公司环保发电业务分别实现收入 承包项目，公司电建承包业务收入呈逐年下降态势。
5.24 亿元、4.47 亿元和 3.50 亿元，占当年营业收入 截至 2015 年末，公司电建承包业务在手订单
的比重分别为 23.71%、15.68%和 10.00%，公司环 只有越南升龙项目，越南升龙项目合同总额共计
保发电业务实现收入持续下降，主要是受该业务售 3.03 亿美元，公司承担咨询、设备选型及成套、调
电量有所下降所致。 试、运营管理及人员培训等工作，2015 年公司越南
蓝光电厂是国家发改委批复设立的全国大型 升龙项目实现收入 2.54 亿元，截至 2015 年末，越
煤矸石示范电站，是集环保、发电、供热、资源综 南升龙项目已结算收入 11.72 亿元，已收款 13.46
合开发为一体的高科技、全自动化公司，其发电的 亿元。
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表 6：截至 2015 年末，公司电建承包业务 业务的有力补充，是未来凯迪生态清洁能源发展平
在手订单明细； 台的重要构成。作为风力、水力发电领域的后来者，
2015 年确
工程名 合同金额 累计已结算 累计已收款 公司进一步打造专业运营团队，提升运营效能，并
认收入（亿
称 （亿美元） 收入（亿元） （亿元）
元） 利用公司在生物质发电领域的资源与优势，进一步
越南升
3.03 2.54 11.72 13.46 发展壮大，并对公司生物质发电业务形成更有力的
龙项目
资料来源：公司提供，中诚信证评整理； 补充。
总体来看，越南升龙项目对公司电建承包业务 此外，公司计划大力推动林地资源开发利用，
形成良好支撑，但公司无电建储备项目，随着越南 公司计划通过综合经营，逐步消灭荒山荒地，实现
升龙项目的完工，公司电建承包业务板块经营稳定 森林面积、活立木蓄积量及林地生物量的稳步增加；
性和持续性将受一定影响。中诚信证评同时关注到 储备用材林、木质能源林、高效经济林以及种质资
中越关系波动在一定程度上给公司项目的顺利实 源圃的配置比例及区域分布更加合理，树种结构趋
施带来压力，中诚信证评将保持关注。 于优化；森林质量明显提高，森林碳汇显著增加，
森林功能大大增强。实现生物质燃（原）料、优质
发展规划 木材及园林绿化苗木产品的有效稳定供给；极大推
公司于 2015 年 10 月发布公告，公司拟非公开 动当地生态文明建设工作。具体目标如下所述：
发行不超过 60,000 万 A 股股票募集资金总额不超 1、生物质能源林基地建设。紧紧围绕凯迪生
过 49.48 亿元用于 14 家生物质发电厂建设项目、14 物质能源产业的经营主线，用 5-10 年的时间营建出
家生物质发电厂建设项目及 14 家生物质发电厂建 高标准的生物质能源林基地，为凯迪生物质合成油
设项目，中国证监会已于 2016 年 3 月审核通过该 生产、生物质发电厂、以及社会生物质燃料需求提
事项，中诚信证评将对该事项的进展保持密切关注。 供高质量的生物质原（燃）料。
公司目前已是我国生物质发电领域的龙头企 2、木材战略储备基地建设。紧密结合国家生
业。为进一步夯实公司产业先发优势、扩大运营规 态文明建设、天然林资源保护等林产业政策，在
模、提升公司在新能源发电领域的盈利能力，公司 5-10 年内营建高标准的木材战略储备基地，为国家、
规划了以下发展目标： 社会的木材需求提供坚实的保障。同时，各种抚育
1、加快推进全国性布局力度，尤其是对我国 方式产生的抚育剩余物，作为生物质原（燃）料生
生物质资源丰富的地区的布局，尽快形成全国性的 产销售。
生物质发电网络，为我国秸秆综合利用、环境质量 3、种质资源基地建设。充分利用公司现有高
改善做出更大贡献。 经济价值树种资源比较集中的林地，在 5-10 年内营
2、进一步提升产业链运营效率和水平，进一 建成优质的种质资源基地，为公司及社会提供优质
步保障生物质电厂的运行小时数。并在进一步降低 的园林绿化种苗。
收储运成本的同时，提升区域间的生物质燃料的调 在建工程方面，公司在建工程主要为生物质电
度能力。 厂项目、风电及水电项目，截至 2015 年底，公司
3、充分发掘利用林地资源对生物质电厂的燃 主要在建工程的总投资额为 110.08 亿元，已完成投
料保障作用，进一步降低燃料供应的成本，提高生 资 58.74 亿元，其中生物质电厂在建项目总投资额
物质电厂的盈利能力。 为 84.65 亿元，已完成投资 48.61 亿元，公司在建
4、进一步推进科技创新，加大对生物质燃料 工程未来仍需投入较大规模的资金，面临一定的资
收购、运输、破碎、直燃、发电、并网等环节的科 金压力。
技创新力度，进一步提升生物质电厂的运营效率。
5、风力发电和水力发电业务是对生物质发电
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表 7：截至 2015 年末，公司主要在建工程 规则》、《独立董事工作制度》、《信息披露事务管理
单位：亿元 制度》等内部控制制度。
项目名称 总投资 已投资 2016 年计划投资 公司根据所处行业特点，建立了适应公司经营
生物质电厂 84.65 48.61 13.73
环境的管理组织，公司机构、岗位及其职责权限设
风电项目 10.86 4.91 4.03
置比较合理，在人员分工上坚持职务相互分离的原
水电项目 14.56 5.22 4.05
则，做到不同机构和岗位之间权责分明，相互制约、
合计 110.08 58.74 21.80
资料来源：公司提供，中诚信证评整理； 相互监督。公司制定了包括《财务管理制度》、《资
金管控及支付审批管理规定》、《货币资金及有价证
公司管治 券管理规定》、《基建财务管理规定》、《生物质电厂
公司治理 会计核算办法》、《财务工作评价管理规定》、《财务
公司根据《公司法》及《公司章程》建立了完 稽核管理规定》、《会计档案管理办法》、《内部财务
整的企业法人治理结构：股东大会为公司的最高权 单据管理办法》、《审计作业规范》、《资金计划管理
力机构；董事会为公司的经营决策机构；监事会为 办法》、 印章管理办法》、 对外担保管理办法》、 对
公司的监督机构。董事会、监事会向股东大会负责， 控股子公司的管理规定》、《信息分类分级处理管理
落实股东大会决议；经理层具体负责组织公司日常 规定》、《工程项目审计监督办法》、《关联交易管理
生产经营活动，实施董事会决策方案。公司董事会 办法》、《募集资金管理办法》、《信息披露事务管理
由9人组成，其中，独立董事3名，董事由股东大会 制度》、《外部信息使用人管理制度》等在内的公司
选举或更换，任期三年，董事会下设战略发展与规 内部控制制度。现有的内部控制制度涵盖了公司人、
划委员会、审计委员会、提名与薪酬考核委员会和 财、物以及决策、执行、监督等各方面。随着公司
投资决策委员会四个专门委员会，并制定了《战略 不断发展，业务规模不断扩大，公司还将通过制订
发展与规划委员会工作细则》、《审计委员会工作细 或修订一系列管理制度或办法，进一步完善内部管
则》、《提名与薪酬考核委员会工作细则》和《投资 理制度体系，以有效防范风险，保障公司规范运作
决策委员会工作细则》。公司监事会现由3人组成， 及合法经营。
其中职工代表监事2人，监事会成员按照法律、法 总体来看，公司通过内外部配合、各职能部门
规、《公司章程》及股东大会的授权履行监督职责， 协作，有效地控制了业务运营和资金管理中的关键
对股东大会负责，保障股东权益、公司利益及员工 风险点，形成了较为有效的风险监督管理体系。
的合法权益不受侵犯。公司设总裁1名，由董事会
聘任或解聘，总裁每届任期三年，总裁连聘可以连
财务分析
任，公司设副总裁若干名，由董事会聘任或解聘。 下列财务分析基于公司提供的经众环海华会计
公司下设开发管理中心、建设管理中心、技术安全 师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留
生产管理中心、招标采购管理中心、计划经营管理 意见的 2013、2014 及 2015 年财务报告。
中心、人力资源管理中心、体系及信息管理中心、 资本结构
财务管理中心、投融资管理中心、法务及审核管理 近年来随着公司新建电厂开发建设的推进，凯
中心、战略规划管理部及行政管理中心等职能部门。 迪生态资产规模整体呈增长态势，2013~2015 年末，
内部管理 公司资产总额分别为 119.56 亿元、141.81 亿元和
公司按照《上市公司治理准则》、《上市公司章 328.92 亿元，近三年年均复合增长率为 65.86%；同
程指引》、《深圳证券交易所主板上市公司规范运作 期，公司所有者权益分别为 31.15 亿元、33.69 亿元
指引》等上市公司治理规范的要求，建立了《股东 和 79.36 亿元，近三年年均复合增长率为 59.62%；
大会议事规则》、《董事会议事规则》、《监事会议事 公司负债总额分别为 88.41 亿元、108.12 亿元和
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249.56 亿元，近三年年均复合增长率为 68.01%。 其中截至 2015 年末，北海凯迪生物能源有限公司
2015 年公司资产总额、负债总额和所有者权益均大 土地使用权的土地使用权证书尚在办理过程中，账
幅增加主要是由于公司完成重大资产重组。 面价值 1.21 亿元。
图 6：2013～2015 年末公司资本结构分析 截至 2015 年末，公司流动资产总额为 86.82
亿元，占总资产比重为 29.40%，主要由货币资金、
应收账款和存货构成，同期货币资金为 18.53 亿元，
占流动资产比重为 21.34%，2015 年货币资金较
2014 年大幅增长 198.75%，主要系公司本年对外融
资大幅增加所致。截至 2015 年末，应收账款为 17.00
亿元，占流动资产比重 19.58%，其中公司对运城关
铝热电有限公司（以下简称“关铝电厂”）提起诉
讼，涉及金额 1.97 亿元，2015 年 6 月 19 日，山西
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 省高级人民法院判定运城关铝热电有限公司支付
财务杠杆比率方面，截至 2015 年末，公司资 工程款 1.58 亿元以及债券期间的利息。截至 2015
产负债率和总资本化比率分别为 75.87%和 71.06%， 年 11 月 21 日，公司对关铝电厂的债权金额合计
分别较 2014 年末下降了 0.38 和 0.99 个百分点，公 2.05 亿元，其中本金 1.58 亿元，利息 0.47 亿元。
司财务杠杆比率有所下降，但仍处于较高水平。 2016 年 4 月 11 日，公司将其对关铝电厂的债券转
资产构成方面，公司资产主要由非流动资产构 让给中国华融资产管理股份有限公司，成交金额
成，截至 2015 年末，公司非流动资产为 242.10 亿 1.80 亿元。公司于 2016 年 4 月 12 日收到该笔款项，
元，占总资产比重为 73.60%，主要包括固定资产、 并转回了以前年度已计提的坏账准备。
在建工程和无形资产，具体来看，2013~2015 年末， 负债构成方面，公司流动负债和非流动负债规
公司固定资产分别为 41.78 亿元、57.75 亿元和 模相当。截至 2015 年末，公司流动负债为 136.22
117.25 亿元，占非流动资产比重分别为 48.01%、 亿元，占总负债的比重为 54.58%，主要由短期借款、
57.60%和 48.43%。2015 年末固定资产较 2014 年末 应付账款、其他应付款和一年内到期的非流动负债
大幅上升了 103.04%，主要是因为公司进行了重大 构成，其中短期借款的占比较大。2013~2015 年末，
资产重组以及部分生物质电厂试运行期满由在建 公司短期借款分别为 20.96 亿元、25.47 亿元和 60.41
工程转入所致。在建工程方面，2013~2015 年末， 亿元，占流动负债比重分别为 44.70%、44.42%和
公司在建工程分别为 27.81 亿元、14.02 亿元和 97.26 44.35 亿元。2015 年公司短期借款较 2014 年增长
亿元，占非流动资产比重分别为 31.95%、13.98% 137.23%，主要系公司本年增加融资用于归还新增
和 40.17%，2015 年末，公司在建工程主要包括生 合并子公司在合并之前形成的欠付阳光凯迪集团
物质能发电厂工程、生物质及风能发电厂技改、杨 的款项及用于工程项目的投入。2013~2015 年末，
河煤业井巷工程、蓝光电厂技改工程、风电机组、 公司应付账款分别为 14.92 亿元、14.35 亿元和 20.11
水电机组和凯迪电厂视频集中监控工程。2015 年末 亿元，占流动负债比重分别为 31.82%、25.04%和
在建工程较 2014 年大幅增加了 593.81%，主要是由 14.76% ， 主 要 为 工 程 款 、 材 料 款 及 采 购 款 。
于公司的资产重组、公司本年合并范围的变更及生 2013~2015 年末，公司其他应付款分别为 1.89 亿元、
物质发电厂工程建设投入增加所致。无形资产方面， 2.13 亿元以及 24.97 亿元，占流动负债的比重分别
2013~2015 年末，公司无形资产分别为 8.79 亿元、 为 4.02%、3.71%和 18.33%，主要为应付单位往来
8.65 亿元和 12.73 亿元，占非流动资产的比重分别 以及应付押金、保证金等。2013~2015 年末，公司
为 10.10%、8.63%和 5.26%，主要为土地使用权。 一年内到期的非流动负债分别为 5.96 亿元、10.31
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亿元和 22.28 亿元，占流动负债比重分别为 12.71%、 不断下降，2014 年为 17.65%，2015 年进一步下降
17.98%和 16.36%。截至 2015 年末，公司非流动负 到-5.04%；公司电建承包业务毛利率一直保持在较
债为 113.34 亿元，占总负债的比重为 45.42%，主 高水平，2014 年为 38.22%，2015 年大幅上升至
要由长期借款、应付债券和长期应付款构成，截至 51.03%。
2015 年末，以上三项分别为 36.73 亿元、23.63 亿 表 8：2013～2015 年公司主营业务收入及毛利率
元和 49.57 亿元。 单位：亿元、%
从债务期限结构看，2013~2015 年末，公司长 2013 2014 2015
业务 营业收 营业收 营业收
短期债务比（短期债务/长期债务）分别为 0.70 倍、 入
毛利率
入
毛利率
入
毛利率
0.76 倍和 0.77 倍，2015 年，公司长短期债务比持 生物质发
5.30 14.87 14.83 25.98 22.52 28.59
电
续上升，公司的债务结构有待调整。
环保发电 5.24 12.71 4.47 21.07 3.50 28.52
图 7：2013～2015 年末公司债务结构分析 原煤销售 8.00 22.58 7.24 17.65 4.96 -5.04
电建承包 3.30 47.05 1.74 38.22 2.54 51.03
总计 21.84 22.05 28.29 23.82 33.52 -
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
三费方面，2013~2015 年，公司三费合计分别
为 4.07 亿元、4.79 亿元和 9.89 亿元，占营业收入
的比例分别为 18.45%、16.80%和 28.28%，波动较
大。从三费构成看，公司三费以财务费用和管理费
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 用为主，2015 年公司财务费用为 7.27 亿元，同比
总体来看，随着公司业务规模稳步增长及重大 大幅增加 154.34%，主要系公司对外融资大幅增加
资产重组的完成，公司资产和负债规模大幅增加， 相应造成的利息支出和融资费用增加所致；2015
资本实力也显著增强，2015 年以来，公司财务杠杆 年公司管理费用为 2.54 亿元，同比增加 37.77%。
比率有所下降，但仍处于较高水平。 表 9：2013～2015 年公司期间费用分析
单位：亿元
盈利能力
项目 2013 2014 2015
受公司各业务板块收入有所波动影响，公司近
销售费用 0.10 0.08 0.07
年来营业收入有所波动，2013~2015 年公司分别实
管理费用 1.96 1.85 2.54
现营业收入 22.09 亿元、28.49 亿元和 34.96 亿元；
财务费用 2.02 2.86 7.27
营业毛利率方面，2013~2015 年公司营业毛利率分 三费合计 4.07 4.79 9.89
别为 22.53%、24.11%和 29.65%，公司的营业毛利 营业收入 22.09 28.49 34.96
率持续增长。分业务板块看，2012 年，为保障生物 三费收入占比 18.45% 16.80% 28.28%
质燃料供应市场的长期有序发展，公司生物质电厂 资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
主动停产进行燃料收购工作整顿，2013 年以后，公 利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业
司生物质发电业务受发电量大幅增长以及燃料储 务利润构成，2013~2015 年公司利润总额分别为
备日趋稳定影响，公司生物质发电业务毛利率不断 0.69 亿元、2.28 亿元和 4.05 亿元，同期公司经营性
提高，2015 年，公司生物质发电业务毛利率为 业务利润分别为 0.65 亿元、1.81 亿元和 0.05 亿元。
28.59%，较 2014 年提高 2.61 个百分点；受燃料成 得益于生物质电厂的陆续投产，公司 2014 年营业
本下降影响，公司环保发电业务毛利率不断上升， 收入快速增长，利润总额大幅增加；2015 年公司经
2014 年为 21.07%，2015 年进一步上升至 28.52%； 营性业务利润大幅减少主要是因为公司期间费用
受煤炭行业不景气影响，公司原煤销售业务毛利率 尤其是财务费用大幅增加所致。除经营性业务利润
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外，公司营业外损益也对公司利润总额形成有效补 上升。2013~2015 年末，公司总债务分别为 69.01
充，2015 年，公司营业外损益为 3.00 亿元，较上 亿元、86.85 亿元和 194.83 亿元。
年大幅增加 286.93%，主要系公司增值税即征即退 从主要偿债指标表现来看，2013~2015 年，公
大幅增加、非同一控制下企业合并产生收入以及新 司 EBITDA 利息保障倍数分别为 2.40 倍、3.00 倍
增秸秆收购补贴奖励所致。 和 2.34 倍；经营性现金净流入利息保障倍数分别为
图 8：2013～2015 年公司利润总额分析 3.20 倍、0.50 倍和 0.81 倍，公司 EBITDA、经营性
现金净流入对债务利息支出的覆盖能力一般。同期，
公司总债务/EBITDA 倍数分别为 12.91 倍、10.83
倍和 12.39 倍；经营活动净现金流/总债务倍数分别
为 0.10 倍、0.02 倍和 0.03 倍，EBITDA 及经营性
现金流对债务偿还的保障也较为一般。
表 10：2013～2015 年公司偿债能力分析
2013 2014 2015
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 短期债务(亿元) 28.45 37.40 84.91
总体来看，公司近年来营业收入呈现波动态势， 总债务(亿元) 69.01 86.85 194.83
整体毛利水平持续上升，受益于公司生物质电厂的 EBITDA(亿元) 5.35 8.02 15.73
资产负债率(%) 73.95 76.25 75.87
陆续投产，2014 年营业收入增速较快，公司当年利
总资本化率(%) 68.90 72.05 71.06
润总额大幅增加，2015 年 6 月公司完成了重大资产
经营净现金流/
0.10 0.02 0.03
重组，生物质发电业务规模大幅提升，2015 年营业 总债务(X)
收入持续增加，公司未来收入和盈利水平有望进一 总债务/EBITDA(X) 12.91 10.83 12.39
EBITDA 利息倍数(X) 2.40 3.00 2.34
步提高。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
偿债能力 财务弹性方面，截至 2015 年末，公司获得各
获现能力方面，公司 EBITDA 主要由利润总额、 家银行授信额度总计人民币 117.50 亿元，尚有
折旧和利息支出构成，2013~2015 年，公司 EBITDA 86.13 亿元未使用，备用流动性较为充足。
分别为 5.35 亿元、8.02 亿元和 15.73 亿元，整体呈 或有事项方面，截至 2015 年末，公司无对外
上升态势，同期，公司折旧分别为 1.87 亿元、2.42 担保。
亿元和 4.11 亿元；公司利息支出分别为 2.22 亿元、 此外，2014 年 7 月山西省高院受理了公司诉运
2.67 亿元和 6.71 亿元。 城关铝热电有限公司建设工程合同纠纷一案，2015
图 9：2013～2015 公司 EBITDA 变化及其构成 年 6 月山西省高院作出一审判决，判令运城关铝热
电有限公司支付工程款 1.58 亿元，并从 2011 年 6
月 1 日起，按中国人民银行同期贷款利率计算利息
至判决确定的付款日期止，合计金额为 2.00 亿元。
截至 2015 年 11 月 21 日，公司享有对债务人债权
金额合计 2.05 亿元。2016 年 4 月 11 日，公司将其
持有的上述债权转让给中国华融资产管理股份有
限公司湖北省分公司，成交价 1.80 亿元。2016 年 4
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 月 12 日，公司收到该笔债权转让款，虽然公司债
从债务规模来看，近年来随着在建项目的持续 权受到一定损失，但这有利于公司盘活资产、消除
投入以及重大资产重组的完成，公司债务规模显著 坏账并及时进行现金回流。
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2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
总体来看，公司债务规模较高，EBITDA 和经
营活动净现金流对债务本息的覆盖能力一般，但考
虑到公司在生物质发电行业内拥有较强的竞争实
力，发展前景较好，且良好的银企关系以及广阔的
融资渠道也对其流动性提供良好支撑，公司整体偿
债能力较强。
结 论
综上，中诚信证评评定凯迪生态环境科技股份
有限公司主体信用等级为 AA，评级展望为稳定；
评定“凯迪生态环境科技股份有限公司 2016 年面向
合格投资者公开发行公司债券（第一期）”信用等
级为 AA。
16 凯迪生态环境科技股份有限公司
2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
关于凯迪生态环境科技股份有限公司
2016年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报
告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本次债券信用级别有效期内或者
本次债券存续期内，持续关注本次债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及
本次债券偿债保障情况等因素，以对本次债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期
和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本次债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后
两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并发布定期跟踪评级结果及报告。此外，自本次评级
报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本次债券有关的信
息，如发生可能影响本次债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关
资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不
定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和
交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间应早于在其他交易场所、媒体或者其他场
合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况
进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附一：凯迪生态环境科技股份有限公司股权结构图（截至 2015 年 12 月 31 日）
中国华融资产管理 阳光凯迪新能源 武汉金湖科技有 其他股东合计（任一
股份有限公司 集团有限公司 限公司 单一股东持股比例
均在 3%以下）
3.67% 36.48% 4.90% 54.95%
凯迪生态环境科技股份有限公司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附二：凯迪生态环境科技股份有限公司组织结构图（截至 2015 年 12 月 31 日）
股东大会
战略发展与规划委员会
监事会
投资决策委员会
董事会
董秘办 审计委员会
审计管理中心 提名和薪酬考核委员会
董事长
管理层
技 体 法
术 招 计 人 系 投 务 战
开 建 安 标 划 力 财 行
发 设 及 务 融 及 略 政
全 采 经 资 信 资 审 规
管 管 生 购 营 源 息 管 核 管
理 理 产 管 管 管 理 管 划 理
中 中 管 中 理 管 管 中
管 理 理 理 理 中 理 理
心 心 理 中 中 中 心 心
中 心 中 部
中 心 心 心 心 心
心
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附三：凯迪生态环境科技股份有限公司主要财务数据及财务指标
财务数据(单位：万元) 2013 2014 2015
货币资金 82,040.79 62,010.56 185,257.88
应收账款净额 156,608.64 186,353.45 169,994.67
存货净额 27,444.91 83,544.06 350,859.75
流动资产 325,313.88 415,564.23 868,198.44
长期投资 4,804.86 5,526.59 14,856.13
固定资产合计 417,843.81 577,454.64 2,179,628.34
总资产 1,195,615.21 1,418,093.83 3,289,219.35
短期债务 284,527.10 374,045.72 849,104.51
长期债务 405,608.28 494444.33 1,099,226.78
总债务（短期债务＋长期债务） 690,135.38 868,490.04 1,948,331.28
总负债 884,135.93 1,081,236.27 2,495,638.04
所有者权益（含少数股东权益） 311,479.28 336,857.56 793,581.31
营业总收入 220,883.24 284,872.51 349,567.63
三费前利润 47,285.15 65,971.27 99,324.85
投资收益 4,411.94 -1,032.12 749.55
净利润 6,422.92 20,010.54 34,077.68
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 53,456.85 80,174.49 157,268.05
经营活动产生现金净流量 71,225.86 13,406.85 54,175.66
投资活动产生现金净流量 -75,198.26 -126,823.82 -717,354.45
筹资活动产生现金净流量 -5,143.43 93,387.33 687,514.88
现金及现金等价物净增加额 -9,105.49 -20,030.23 24,300.16
财务指标 2013 2014 2015
营业毛利率（％） 22.53 24.11 29.65
所有者权益收益率（％） 2.06 5.94 4.29
EBITDA/营业总收入（％） 24.20 28.14 44.99
速动比率（X） 0.64 0.58 0.38
经营活动净现金/总债务（X） 0.10 0.02 0.03
经营活动净现金/短期债务（X） 0.25 0.04 0.06
经营活动净现金/利息支出（X） 3.20 0.50 0.81
EBITDA 利息倍数（X） 2.40 3.00 2.34
总债务/EBITDA（X） 12.91 10.83 12.39
资产负债率（％） 73.95 76.25 75.87
总资本化比率（％） 68.90 72.05 71.06
长期资本化比率（％） 56.56 59.48 58.07
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
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2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券+长期应付款中的应付融资租入固定资产的租赁费
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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