北京卓信大华资产评估有限公司
关于《深圳证券交易所关于对恒信移动商务股份有
限公司的重组问询函》之核查意见
深圳证券交易所：
根据 2016 年 3 月 9 日贵所下发的《关于对恒信移动商务股份有限公司的重
组问询函》（创业板许可类重组问询函【2016】第 15 号）的要求，北京卓信大华
资产评估有限公司项目组会同本次重组有关各方对相关问题进行了核实，现答复
说明如下：
一、4、请你公司补充披露近一年内标的资产股份作价大幅增长的原因及合
理性，此次关联交易作价是否公允。请评估师和独立财务顾问核查并发表意见。
回复：
公司已在重组预案“第五节 交易标的基本情况”之“二、东方梦幻历史
沿革”之“（二）东方梦幻历次股权变动情况”中补充披露如下内容：
“本次股权转让及增资前，东方梦幻并未实际开展业务且其账面净资产为
负，经孟宪民、王冰与北京正见文化传播有限公司、北京梦幻动画科技有限公
司协商，本次股权转让采用零对价转让。孟宪民与王冰控制东方梦幻后，将东
方梦幻作为业务整合平台对优秀虚拟现实资产、CG 影视制作、IP 版权开发及
运营等业务及相关人员进行了有效整合，全面推进视觉技术领域相关产业发
展。
本次股权转让、增资及业务重整后，东方梦幻先后启动了全 CG 电影《黄金
蜘蛛城》、52 集动画片《KIDETS》、VR 电影《史前海洋》、银行智能互动体验系
统等项目，引入了沈文、温剑锋、潘超、高洋、王志弘、赵未东、普欣等行业
内知名业务人员。具备了优秀团队、核心技术和完善产业体系的东方梦幻获得
1
了行业内国际领先版权机构和制作公司的认可，先后与英国 BBC、新西兰
Pukeko 工作室开展项目合作。由此东方梦幻被逐步打造成为融合了具备丰富版
权积累、掌握先进数字制作技术和优秀制作运营管理团队的数字内容创作和版
权运营机构，在业务定位、资源积累、行业地位、技术团队和发展空间等方面
均获得了快速发展。”
公司已在重组预案“第五节 交易标的基本情况”之“七、交易标的作价
情况”之“（七）预估增值情况及其主要原因”中补充披露如下内容：
“在东方梦幻业务平台逐步完善，业务团队得到整合后，标的公司展现出
较强市场竞争力和业务拓展能力，基于对标的公司未来业务发展前景的认可，
恒信移动部分高管参与的厦门荣信博投资合伙企业(有限合伙)、北京济安金信
科技有限公司及上海允程资产管理有限公司按照投资后 13 亿元的估值，合计
出资 3.00 亿元对东方梦幻进行增资。
本次交易预估值采用收益法，通过对标的公司未来收益的预测，考虑了标
的公司所享受的各项优惠政策、技术团队、管理团队、行业竞争力、业务渠
道、要素协同作用等因素对股东全部权益价值的影响确定预估值结果，以预估
值确定关联交易作价，价格公允。”
经核查，标的公司近一年内资产股权变动及交易核查情况如下：
1）近一年内标的资产股权变动及作价情况：
①2015 年 7 月，北京正见文化传播有限公司、北京梦幻动画科技有限公
司、孟宪民与徐勇辉共同签署《股权转让协议》，约定北京正见文化传播有限公
司将其持有的东方梦幻 25 万元出资、1.5 万元出资分别无偿转让予徐勇辉（系
代王冰取得及持有）、孟宪民；北京梦幻动画科技有限公司将其持有的东方梦幻
23.5 万元出资无偿转让予孟宪民。
本次股权转让前，东方梦幻并未实际开展业务，且其账面净资产为负，故
本次股权转让采用零对价转让，未进行评估作价。
②2015 年 8 月，徐勇辉与王冰签署《股权转让协议》，约定徐勇辉将其持有
的东方梦幻 2,595 万元出资无偿转让予王冰，实质系解除徐勇辉与王冰之间的
相关股权委托持股关系，还原实益持股关系。
本次股权转让未进行评估作价，采用零对价转让。
2
③2015 年 8 月，孟宪民、徐勇辉（根据实益股东王冰的意愿和安排）将其
持有的东方梦幻 11%股权（对应东方梦幻 660 万注册资本）以 660 万的价格转
让予沈文、温剑锋及崔雪文。孟宪民、王冰、沈文、温剑锋、崔雪文等各方经
友好谈判，计划以东方梦幻作为业务运营平台，实现全 CG 影视、虚拟现实内
容、数字版权运营等多项业务的综合协同发展，根据①东方梦幻作为整合主导
方，已经在洽谈及将开展的如《黄金蜘蛛城》、《KIDETS》等项目投资运营计划
和其具备的市场资源整合能力；②中科盘古定位为在东方梦幻实现版权开发和
项目运营后，在 VR 展示领域的项目施工主体；③世纪华文定位为东方梦幻版
权市场销售主体。整合谈判时各方考虑中科盘古、世纪华文在整合后的东方梦
幻整体业务体系中发挥的作用、所处业务环节的核心程度、在未来业务发展中
可实现贡献的大小等因素谈判确认各自在东方梦幻中持有的股权比例及股权转
让所支付的现金对价。
孟宪民、徐勇辉将东方梦幻相关股权分别转让予沈文、温剑锋及崔雪文的
行为，与沈文、温剑锋等人将中科盘古、世纪华文股权转让予东方梦幻行为构
成一揽子的股权置换交易，其实质为东方梦幻股东以东方梦幻 11%股权和部分
现金收购沈文、中科创视合计持有的中科盘古 100%股权(中科创视取得现金对
价后不持有东方梦幻股权)以及王冰、温剑锋、崔雪文合计持有的世纪华文
100%股权。”
东方梦幻收购中科盘古及世纪华文 100%股权后，以东方梦幻作为资源整合
平台，对花开影视、中科盘古、世纪华文等子公司所拥有的虚拟现实资产、CG
影视制作、IP 版权开发及运营等业务及相关人员进行有效整合及协同，由此实
现东方梦幻整体价值的提升。该等股权置换的作价已综合考虑东方梦幻资源整
合后的协同效应及未来业务增长情况。
2015 年 8 月以来，东方梦幻作为业务整合平台，对虚拟现实资产、全 CG
影视、IP 版权开发及运营等业务及相关人员进行了有效整合，并通过一揽子的
股权置换交易收购了中科盘古 100%股权以及世纪华文 100%股权，导致其合并
主体公司范围发生了较大变化。通过上述业务及组织结构的整合，东方梦幻在
业务团队、专利技术及 IP 版权资源方面得到积累并产生协同效应，形成了版权
—技术—生产—宣传—销售完整产业闭环，在全 CG 影视、虚拟现实内容服
3
务、数字版权运营等业务上获取了一定数量的订单及合作协议，盈利能力得到
提升。该等资源的获取或整合均发生于 2015 年 8 月股权转让与 2015 年 12 月增
资之间，因此股权作价大幅增长。
④2015 年 12 月，东方梦幻将注册资本由 6,000 万元增加至 7,800 万元人民
币，新增注册资本 1,800 万元由厦门荣信博投资合伙企业(有限合伙)、北京济安
金信科技有限公司及上海允程资产管理有限公司合计以人民币 30,000 万元认
缴。
本次增资未进行评估，标的资产股份作价为投资前 100,000 万元。
⑤评估机构采用收益法对 2015 年 12 月 31 日东方梦幻股东全部权益资本价
值进行预估，预估值结果为 114,300 万元。由于截至 2015 年 12 月 31 日，由于
上述 30,000 万元增资款已实缴 15,300 万元，因此本次交易标的资产股份作价较
2015 年 12 月增资时有所增长。
2）此次关联交易作价公允性分析
经核查，评估师认为：近一年内，标的公司自未开展实际业务发展到作为
业务整合平台，对虚拟现实资产、全 CG 影视、IP 版权开发及运营等业务及相
关人员进行了有效整合，并在业务上获取了一定数量的订单及合作协议，盈利
能力得到提升，造成标的资产股份作价大幅增长。本次对关联交易预估值采用
收益法，通过对标的公司未来收益的预测，预估值结果考虑了标的公司所享受
的各项优惠政策、技术团队、管理团队、行业竞争力、业务渠道、要素协同作
用等因素对股东全部权益价值的影响。因此，预估值公允。
4
二、6、请你公司补充披露：
（1）北京中科视觉数据科技有限公司作价投入花开影视的版权、数据资产
等无形资产的具体内容、作价及其公允性，请评估师及财务顾问核查并发表意
见；
回复：
公司已在重组预案之“第五节 交易标的基本情况”之“四、东方梦幻控
参股公司的情况”之“（一）北京花开影视制作有限公司”之“2、历史沿革”
之“（1）公司设立”中补充披露以下内容：
“北京中科视觉数据科技有限公司是旨在实现中科院自动化所科学艺术中
心市场化、产业化、社会化转型的经营公司，公司团队由中科院自动化所科学
艺术中心的骨干人员组建而成。
2015 年 7 月 31 日，东方梦幻与北京中科视觉数据科技有限公司签署《联
合成立 CG 数字合成影视制作公司的框架协议》，约定由双方共同发起设立组
建一家 CG 数字合成影视生产制作公司，东方梦幻与北京中科视觉数据科技有
限公司的股权占比分别为 70%和 30%。
经双方友好协商，为保障新公司在 CG 数字合成影视内容研发制作领域的
技术和经验优势，北京中科视觉数据科技有限公司安排将其生产创作与制片统
筹等部门的优秀骨干力量加入新公司，并由东方梦幻向北京中科视觉数据科技
有限公司支付人民币 2,000 万元将其已完成的数字合成影像及合成影视生产相
关的影视资产及其研发成果一次性买断，新公司在此成果基础上进行后续内容
生产工作并成为双方在 CG 数字合成影视领域唯一的技术研发和内容生产平
台。同时，自动化所科学艺术研究中心同意将其拥有的关于《谜踪之国》的所
有权利(包括但不限于剧本改编和影视制作许可使用权及其他相关衍生权利)联
合东方梦幻共同行使。
东方梦幻向北京中科视觉数据科技有限公司一次性买断的合成影像及数字
合成影视生产相关研发成果主要包括：社会化生产平台系统架构、项目生产规
范、制作模板主体框架、项目前期设定、项目中期测试以及音频、视频、3D 模
型、材质贴图资源及技术资料等。上述研发成果除用于全 CG 影视项目制作
1
外，也可用于 VR 影视、游戏及动漫项目制作。
花开影视于 2015 年 9 月 11 日在北京市工商行政管理局海淀分局注册成
立，由东方梦幻和北京中科视觉数据科技有限公司共同出资设立，公司设立时
注册资本为人民币 1,000 万元，全部为货币资金出资，双方股权比例分别为
70%和 30%，不存在无形资产作价出资情形。
经核查，评估师认为：花开影视为东方梦幻与北京中科视觉数据科技有限公
司共同以货币资金出资设立，不存在无形资产作价出资的情形。在花开影视设立
前，东方梦幻与北京中科视觉数据科技有限公司经谈判协商确定将中科视觉完
成的合成影像及数字合成影视生产相关研发成果以人民币 2,000 万元买断，自
动化所科学艺术研究中心将其拥有的关于《谜踪之国》的所有权利(包括但不限
于剧本改编和影视制作许可使用权及其他相关衍生权利)联合东方梦幻共同行
使。
三、7、标的公司预估值结果 114,300 万元，预估增值 93,642.65 万元，增值
率 453.31%，其产品及服务尚未投入市场，无盈利历史记录。请你公司补充披露：
（1）结合标的公司的主要产品分项披露预测收入的具体来源及依据；
公司在重组预案之“第五节 交易标的基本情况”之“七、交易标的作价情
况”之“（三）收益法预估说明”之“3、未来收益预测”之“（2）营业收入预测”
中补充披露以下内容：
“标的公司的主要产品/服务分为全 CG 影视业务、虚拟现实内容服务、数
字版权运营及其他服务。各项业务预测收入如下所示：
单位：人民币万元
2
预测数据 备注
项目
2016 年度 2017 年度 2018 年度 2019 年度 2020 年度
《黄金蜘蛛城》系列 CG 影片
8,490.57 8,490.57
院线电影 的票房分成
业务 《楼兰迷宫》系列 CG 影片的
10,188.68 11,132.08
票房分成
社会化生产平台的打造与上
CG 影视 线将使其影片生产能力逐步
- - - 1,415.09 1,415.09
制作 提升，可对外承接影片制作
项目
《黄金蜘蛛城》主题 VR 网
主要产品
2,830.19 4,245.28 4,245.28 4,245.28 4,245.28 剧，2016 年起每年制作一
名称
季播剧制 季。
作 《黄金蜘蛛城》主题传统网
4,528.30 4,528.30 4,528.30 4,528.30 剧，2017 年起每年制作一
季。
《KIDETS》第一季动画片制
943.40 943.40
作
动画片制 《KIDETS》第二季动画片制
1,257.86 866.67
作 作
《KIDETS》第三季动画片制
866.67 1,572.33
作
小计 3,773.59 18,207.55 18,522.01 22,012.57 22,893.08
工程服务
广东“中国合成影像示范基地”
及场馆经 - 2,998.79 7,836.78 12,007.18 11,276.88
等项目
营
熊猫主题 已与四川合作方达成合作意
- 471.70 754.72 1,132.08 -
体验场馆 向，该项目已启动建设
已签有合作协议，在山东、
生命起源
河北沿海城市建设此类场
主题体验 1,132.08 1,698.11 2,358.49 3,066.04 3,985.85
馆，未来此场馆可在其他沿
馆
虚拟现实 海沿江城市复制。
内容 已签订合作协议，在山东、
音乐可视 湖北建设此类场馆；此类场
化体验场 3,018.86 3,867.93 4,528.30 5,188.68 5,471.70 馆适合任何一个城市，复制
馆 能力较强，收入成逐年增长
趋势
宗教类、科技类、生物类等
其他主题
1,101.73 2,169.81 3,490.56 5,066.04 7,075.48 体验场馆；2016 年已签订协
体验设施
议。
小计 5,252.67 11,206.34 18,968.85 26,460.02 27,809.91
《皮皮克恐龙探险队》、
数字版权 IP 授权 《黄金蜘蛛城》电影的游戏
2,834.91 5,877.36 8,481.13 11,037.74 13,915.09
运营 服务 和延伸产品授权；《深蓝少
年》、《开心球之平博士密
3
码》等动漫品牌 IP 的玩具、
食品、游戏、嘉年华、新媒
体播放等形式的品牌授权收
入
网剧版权运营收入：于 2017
网剧类业
- 2,547.17 2,547.17 2,547.17 2,547.17 年起每年运营一部《黄金蜘
务
蛛城》主题网剧
场馆加盟 场馆内容 IP 授权第三方场馆
- - 235.85 518.87 990.57
授权业务 收入
《GLOOP》游戏项目的合作开
IP 游戏
1,018.87 1,132.08 1,509.43 1,745.28 1,981.13 发运营及周边衍生品，主要
运营
是图书、玩具类的授权
主要是幼儿教材及高端电教
产品营销，引进国外幼儿英
文教材，改编成适合本土要
电子商务 512.82 769.23 1,025.64 1,239.32 1,452.99 求的版本，教材包销售，及
国内幼儿高端电教产品在电
商、微商平台的销售，并结
合地面嘉年华活动引流
小计 4,366.60 10,325.84 13,799.22 17,088.38 20,886.95
已签订“文化创业园”合作经营
产业园区
1,308.49 1,308.49 1,373.92 1,442.61 1,514.74 协议，依据协议预测经营收
合作
其他 入
译制服务 660.38 707.55 754.72 943.40 1,226.42 自有翻译团队译制服务收入
小计 1,968.87 2,016.04 2,128.64 2,386.01 2,741.16
收入合计 15,361.73 41,755.77 53,418.72 67,946.98 74,331.10
注：以上影视作品名称为暂定名。
全 CG 影视业务的收入实现方式主要为东方梦幻的全 CG 电影系列影片在电
影院线播放，通过院线取得的票房分成收入以及对外承接全 CG 电影、动画片
等项目向承包方取得的承制业务收入。收入预测依据包括东方梦幻就《黄金蜘
蛛城》系列影片签订的合作协议、剧本策划及创作服务合同、联合投资协议
等，以及花开影视就全 CG 电影、动画片的制作业务对外达成的合作意向。
虚拟现实内容业务的收入实现方式主要为（1）虚拟现实体验馆类收入为向
相应场馆提供项目的技术支持、项目设计、资源整合以及运营管理等一系列服
务，取得整体设计方案收入及内容的持续授权使用收入；（2）虚拟现实内容类
收入为通过虚拟现实内容在线上平台发行取得互联网播放平台（如各视频网站
的桌面端）或移动终端（如各视频网站的移动端或 VR 专用播放平台）付费下
载的收入分成或阶段性播放权授权收入，以及向内容赞助商取得虚拟现实内容
4
的广告植入收入；（3）公司新增虚拟现实内容可对现有合作体验场馆及其他场
馆提供内容播放授权并取得相应收入。收入预测依据为东方梦幻及其子公司与
内容需求方签署的合作协议以及达成的合作意向。
数字版权运营业务的收入实现方式主要为东方梦幻将自有或合作取得的 IP
版权进行向各视频播放平台进行授权并取得相应播放收入，以及授权各类商业
产品后向产品运营方取得的销售收入分成。收入预测依据为标的公司及其子公
司与 IP 内容提供方达成的合作协议、授权证明以及与内容需求方签订的授权
协议、合作条款等。
其他服务的收入实现方式主要为东方梦幻合作经营“文化产业园”的经营
收入及自有翻译团队的译制服务收入。收入预测依据为东方梦幻与合作方签订
的合作经营合同以及翻译团队的历史经营业绩。
目前，东方梦幻已在公司各业务线取得部分订单。全 CG 影视业务方面，东
方梦幻及其子公司就《黄金蜘蛛城》项目与青年电影制片厂等 4 家单位签署联
合投资协议，已达成协议金额合计约人民币 5,700 万元；虚拟现实内容业务方
面，就“中国合成影像示范基地”、“虚拟音乐体验馆” 、“音乐光谱项目”与
内容需求方签订包含技术服务和硬件系统集成的合作协议，已获订单金额合计
约人民币 19,500 万元；数字版权运营方面，就版权 IP 授权及与内容需求方签
署协议，已获订单及预付款金额合计约人民币 1,065 万元。上述订单和协议的
正常履行为标的公司未来年度的收入、利润的实现提供了业务基础。”
（2）结合行业情况（全国 CG 影视及虚拟现实影视的播放场馆数、播放场
次、票价、奇观影像体验馆的数量及盈利情况等）、竞争水平、在手订单、与
主要客户签署的协议等披露预测收入、利润的可实现性；
公司在重组预案之“第五节 交易标的基本情况”之“七、交易标的作价情
况”之“（四）预测收入、利润的可实现性”中补充披露以下内容：
“东方梦幻所处行业为以 IP 运营为核心的泛娱乐行业，其产业链包括 IP
创意内容——IP 影像设计并行形成 IP 资产（创意形成 CG 原图、视频等并沉淀
相关元数据级别的数字影像素材）——IP 作品制作及发行（生成电影、动画、
电视剧、VR 虚拟体验节目等 IP 作品，并进入市场渠道形成市场影响力）——
IP 授权（开展面向影视、游戏、视频、不同品类商品及其他市场的版权授权服
5
务）。
其中，全 CG 影视产品可在目前已有的院线上映，播放场次及票价亦可类比
近年上映的类似影片。不同之处在于，全 CG 影视取消了传统的电影剧组，以
工程项目组织的方式来实施电影的整体制片工作，制作成本低于其他院线影
片。就市场而言，当前在电影票房总量、观众人次等各项主要指标上，国内电
影产业均呈现出蓬勃发展的势头，全国电影票房收入及全国电影院线数量历史
年度变化趋势如下：
中国电影市场规模（亿元）及增速
700 632 80.00%
600 68.90% 70.00%
510
60.00%
500 55.20%
402 50.00%
400
39.10% 27.50%36.20% 40.00%
300 29.00%
32.90% 30.10%
296.4 35.60% 30.00%
200 170.7 217.7
131.2 26.90% 23.90% 20.00%
101.7
100 38.8 60.2 10.00%
27.9
0 0.00%
数据来源：前瞻产业研究院
就虚拟视觉体验场馆而言，尽管目前 VR 行业尚处于起步阶段，现有体验场
馆较少，且现有的 VR 内容相对缺乏，国内外均在储备开发阶段，但整个市场
未来增长潜力较大：VR 面向企业的应用主要与非娱乐性的场景结合，包括军
事、地产、教育、医疗等，面向消费者个人的应用以娱乐性的游戏、影视等为
主，通过娱乐内容快速渗透个人消费市场，未来预期会通过社交、购物等非娱
乐性应用深度挖掘用户价值，并成为手机之后的社交平台、娱乐平台。东方梦
幻可以凭借 VR 相关技术积累向客户提供技术与硬件支持，同时可以通过 IP 积
累提供与场馆相对应的内容服务。
东方梦幻目前涉及全 CG 影视、CG 动漫、VR 虚拟现实、主题体验馆几类产
品及服务，相关的竞争对手包括深圳市数虎图像科技有限公司、广州凡拓数字
创意科技股份有限公司、奥飞动漫等，行业的核心竞争力体现在数据资产、专
利技术等知识产权的积累。相较而言，东方梦幻虽然成立时间较短，但其通过
6
整合取得的技术团队使其拥有影视动漫的自主制作能力和 VR 虚拟现实的技术
积累；此外，东方梦幻已储备有《谜踪之国》系列、《皮皮克的恐龙探险队》、
《水浒》和《太空十二生肖》等 IP 版权资源，以及基于作品世界观体系的 CG
数据资产，以确保公司产品在未来年度的稳定出品。
包括东方梦幻或其子公司就《黄金蜘蛛城》项目与青年电影制片厂等 4 家
单位签署的联合投资协议、就“中国合成影像示范基地”、“音乐光谱项目”与
内容需求方签订的技术合作协议、就《深蓝少年》等 IP 版权与内容需求方签
署的授权协议等，该等协议是本次预估预测收入的主要依据。
全 CG 影视业务方面，东方梦幻及其子公司就《黄金蜘蛛城》项目与青年电
影制片厂等 4 家单位签署联合投资协议，已达成协议金额合计约人民币 5,700
万元；虚拟现实内容业务方面，就“中国合成影像示范基地”、“虚拟音乐体验
馆” 、“音乐光谱项目”与内容需求方签订包含技术服务和硬件系统集成的合
作协议，已获订单金额合计约人民币 19,500 万元；数字版权运营方面，就版
权 IP 授权及与内容需求方签署协议，已获订单及预付款金额合计约人民币
1,065 万元。上述订单和协议的正常履行为标的公司未来年度的收入、利润的
实现提供了业务基础。
综上所述，泛娱乐行业扩张的市场规模以及东方梦幻的 IP 资源、订单及合
作协议的积累共同为预测收入的实现提供了一定保障；东方梦幻相较竞争对手
的技术优势有助于其制作成本的控制；上述因素共同作用，为东方梦幻预测利
润的可实现性提供了支撑。”
（3）就评估过程中假设的营业收入、毛利率、折现率对估值的影响做敏感
性分析，并结合行业现状、同行业可比公司情况，对标的公司估值的公允性、
合理性进行分析。
请评估师与独立财务顾问发表意见。
回复：
公司在重组预案之“第五节 交易标的基本情况”之“七、交易标的作价情
况”之“（五）敏感性分析”中补充披露以下内容：
“本次预估值对营业收入、毛利率、折现率等关键指标的敏感性分析如
下：
7
营业收入变动率 评估结果 评估结果变化 评估结果变化率
10% 131,400.00 17,100.00 14.96%
5% 122,800.00 8,500.00 7.44%
0% 114,300.00 - 0.00%
-5% 105,700.00 -8,600.00 -7.52%
-10% 97,100.00 -17,200.00 -15.05%
毛利率变动率 评估结果 评估结果变化 评估结果变化率
10% 134,600.00 20,300.00 17.76%
5% 124,500.00 10,200.00 8.92%
0% 114,300.00 - 0.00%
-5% 104,100.00 -10,200.00 -8.92%
-10% 93,900.00 -20,400.00 -17.85%
折现率变动率 评估结果 评估结果变化 评估结果变化率
10% 101,100.00 -13,200.00 -11.55%
5% 107,300.00 -7,000.00 -6.12%
0% 114,300.00 - 0.00%
-5% 122,000.00 7,700.00 6.74%
-10% 130,600.00 16,300.00 14.26%
营业收入、折现率、毛利率是标的资产评估值的重要影响因素，其波动会
对估值造成一定影响。就本次预估而言，对于预测收入的相关分析见本节之
“七、交易标的作价情况”之“（三）收益法预估说明”之“3、未来收益预
测”之“（2）营业收入预测”；对于折现率，本次预估采用加权平均资本成本
定价模型(WACC)，选取评估基准日的无风险报酬率、市场风险溢价，结合由同
行业可比上市公司的贝塔值、财务杠杆，以及公司特定风险系数计算得到，计
算得到的折现率是市场公允的。对于毛利率，在下述同行业可比公司情况中另
行分析。
公司在重组预案之“第五节 交易标的基本情况”之“七、交易标的作价情
况”之“（六）行业可比公司分析”中补充披露以下内容：
（1）行业状况
近年来以 IP 运营为核心的泛娱乐产业发展迅速，泛娱乐化产业的发展也越
来越受到资本和媒介的关注。泛娱乐是基于互联网与移动互联网的多领域共
生，以 IP 为核心，进行跨领域、跨平台衍生的粉丝经济。目前以优质 IP 为基
础的影视、游戏等娱乐市场容量扩张较快，而随着受众对于画面质量的要求提
高和 IP 相关商业产品需求的提升，全 CG 内容服务及 IP 授权管理正在迎来快
速发展期。东方梦幻处于该热点行业中，未来收入的快速增长具有一定的市场
8
支撑。
（2）同行业可比公司情况：
同行业可比公司情况：东方梦幻成立时间较短，但一方面公司在业务整合
后引入了成熟的、具有近十年 CG 生产经验的团队，曾制作过大量 CG 动画内容
和合成电影内容；另一方面东方梦幻主要项目全 CG 电影《黄金蜘蛛城》是基
于网络畅销小说《迷踪之国》改编而成，其作者另一部同类奇幻探险小说《鬼
吹灯》已改编成 2 部院线大片，其编剧束焕为《泰囧》、《港囧》等票房电影的
编剧，电影的发行合作机构之一为曾发行过《捉妖记》、《美人鱼》的联瑞影
业，这些机构具有丰富的市场操作经验和深厚的行业服务网络；具备了优秀团
队、核心技术和完善产业体系的东方梦幻获得了行业内国际领先版权机构和制
作公司的认可，先后与英国 BBC、新西兰 Pukeko 工作室开展项目合作。因此，
基于团队经验、IP 内容及业内优秀合作方的认可，标的公司与主营业务涉及虚
拟现实、影视娱乐、视觉素材、品牌授权的上市公司具有一定可比性，故本次
选取主营业务涉及虚拟现实、影视娱乐、视觉素材、品牌授权的上市公司作为
可比公司进行横向比较，具体如下表所示：
市盈率 PE 预测 PE（未
销售毛利率 销售净利率
证券代码 证券简称 （TTM， 来 12 个月，
（TTM，%） （TTM，%）
倍） 倍）
300113.SZ 顺网科技 78.85 28.24 121.65 72.73
002292.SZ 奥飞动漫 55.19 19.25 125.79 75.06
002280.SZ 联络互动 71.51 47.48 117.70 94.87
000673.SZ 当代东方 49.37 27.19 217.01 40.62
000681.SZ 视觉中国 56.19 39.66 164.70 100.64
300027.SZ 华谊兄弟 54.82 37.21 54.55 44.01
300133.SZ 华策影视 33.22 16.57 102.23 44.41
300251.SZ 光线传媒 32.55 24.13 140.57 64.69
平均数 53.96 29.97 130.53 67.13
中位数 55.01 27.72 123.72 68.71
标的公司 41.39 27.47 不可比 44.65
上市公司数据来源：Wind 资讯
注 1：标的公司销售毛利率、销售净利率均取预测期永续年度数值。
可比公司选取原因：顺网科技、奥飞动漫和联络互动为主营业务涉及虚拟
现实技术开发、服务、体验的上市公司；当代东方、视觉中国、华谊兄弟、华
策影视、光线传媒分别为“文化、体育和娱乐业”行业分类之下，主营业务涉
及影视娱乐、视觉素材、品牌授权的上市公司。经对比可知，本次预估的收益
9
法模型中，标的企业达到永续期的稳定经营状态时的毛利率、净利率水平均接
近且略低于可比公司的平均水平，进一步验证了收益预测及估值的合理性；由
行业市盈率水平的对比可知，目前标的公司所在行业的估值水平相对较高，而
通过预测收益计算得到的预测 PE 进行对比可知，标的企业的估值略低于同行
业上市公司的估值，该估值具有一定公允性。
经核查，评估师认为：在行业的市场规模持续扩张、VR 应用逐步普及的背
景下，东方梦幻依托数据资产、专利技术等知识产权的积累进行业务拓展，持续
获取订单及合作协议，公司盈利预测具备业务基础以及实现的可能性；在此基础
上，本次预估参照同行业可比公司情况，在毛利率、净利率等参数接近行业平均
水平的前提下，综合考虑风险因素并选取适当的折现率进行收益法预估，预估值
结果公允。
10
（本页无正文，为《北京卓信大华资产评估有限公司关于<深圳证券交易所
关于对恒信移动商务股份有限公司的重组问询函>之核查意见》之盖章页》）
北京卓信大华资产评估有限公司
年 月 日
11
首页
微信公众号
证券之星APP
