浙江亚太药业股份有限公司及其全体董事关于深圳
证券交易所问询函的回复说明
深圳证券交易所：
浙江亚太药业股份有限公司（以下简称“公司”）于 2015 年 10 月 13 日公告
《浙江亚太药业股份有限公司重大资产购买报告书（草案）》（以下简称“重大资
产购买报告书”）等相关文件，深圳证券交易所对本次重大资产购买的披露文件
进行了事后审查，并出具了《关于对浙江亚太药业股份有限公司的重组问询函》
（中小板重组问询函（不需行政许可）【2015】第 16 号）（以下简称“重组问询
函”）。
公司及本次重大资产购买的独立财务顾问、评估机构等中介机构对重组问询
函的有关问题进行了认真分析，现就相关问题逐一回复如下：
如无特别说明，本回复说明中的简称或名词的释义与《浙江亚太药业股份有
限公司重大资产购买报告书（草案修订稿）》相同。
1、根据报告书，自 2014 年 12 月 31 日以来，上海新高峰生物医药有限公
司（以下简称“上海新高峰”）出售了武汉光谷腾飞投资有限公司、泰州王朝生
物工程有限公司等 7 家公司的股权。请补充披露上述股权交易的出售原因、交
易对手方名称、交易对手方与上海新高峰是否存在关联关系、作价依据及合理
性，并请根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市
公司重大资产重组（2014 年》第四十三条的规定，说明上述股权交易与本次交
易的关系及影响。
【回复】：
2014 年 12 月至 2015 年 7 月，上海新高峰对外出售了 7 家子公司的股权，
具体情况如下：
（一）出售原因
1
2014 年底，为聚焦 CRO 业务、加快业务发展速度，提高上海新高峰的盈利
能力和提升行业地位，经上海新高峰管理层研究决定，将旗下未实际经营的子公
司及与 CRO 业务无关的子公司对外出售，具体如下：
序号 公司名称 控股比例（%） 主营业务
拟从事生物制品的研发、
1 泰州王朝生物工程有限公司 60.00
制造
2 泰州朝代基因工程有限公司 100.00 未实际经营
3 泰州长生基因工程有限公司 100.00 未实际经营
本溪药都健康医疗投资管理有限
4 100.00 投资和投资管理
公司
本溪药都健康医疗产业基金合伙
5 50.00 投资业务
企业（有限合伙）
青岛华岭生物产业基金合伙企业
6 86.09 投资业务
（有限合伙）
7 武汉光谷腾飞投资有限公司 100.00 投资和投资管理
（二）交易对手方名称、交易对手与上海新高峰是否存在关联关系、作价
依据及合理性
交易对手是
归属于新高 新高峰实际
股权处置 交易价格 作价 股权处置 否与上海新
公司名称 峰的净资产 出资额（万
比例(%) （万元） 依据 时间 高峰存在关
（万元） 元）
联关系
泰州王朝生物
60.00 2,529.95 3,000.00 3,000.00
工程有限公司
泰州朝代基因 实际出 2015 年
100.00 2,422.49 3,000.00 3,000.00 是
工程有限公司 资额 6月
泰州长生基因
100.00 -0.16 - -
工程有限公司
合计 4,952.28 6,000.00 6,000.00
本溪药都健康
医疗投资管理 100.00 88.17 100.00 100.00
有限公司
本溪药都健康
医疗产业基金 实际出 2015 年
50.00 4,884.86 4,900.00 4,900.00
合伙企业（有限 否
合伙） 资额 7月
青岛华岭生物
产业基金合伙
86.09 3,784.67 4,000.00 4,000.00
企业（有限合
伙）
2
合计 8,757.70 9,000.00 9,000.00
武汉光谷腾飞 实际出 2014 年
100.00 2,967.32 3,000.00 3,000.00 否
投资有限公司 资额 12 月
1、2015 年 6 月，上海新高峰将持有的泰州王朝生物工程有限公司 60%股权、
泰州朝代基因工程有限公司 100%股权和泰州长生基因工程有限公司 100%股权
出售给上海王朝健康咨询有限公司。由于泰州王朝生物工程有限公司尚处于前期
投入阶段，泰州朝代基因工程有限公司和泰州长生基因工程有限公司未实际运营，
因此，上述三家公司存在亏损。经友好协商，上海新高峰与上海王朝健康咨询有
限公司达成一致，按实际出资额出售上述三家公司股权。上海王朝健康咨询有限
公司是上海新高峰的关联方，同受实际控制人任军控制。
2、2015 年 7 月，上海新高峰将本溪药都健康医疗投资管理有限公司 100%
股权、本溪药都健康医疗产业基金合伙企业（有限合伙）50%出资额及青岛华岭
生物产业基金合伙企业（有限合伙）86.09%出资额出售给绍兴市柯桥区鱼得水大
酒店有限公司。由于上述三家公司存在亏损（三家公司合计实际出资额为 9,000
万元，合计归属于上海新高峰的亏损约为 242.30 万元，亏损率为 2.69%），经与
绍兴市柯桥区鱼得水大酒店有限公司友好协商，鉴于亏损额较小，双方确定按实
际出资额转让。绍兴市柯桥区鱼得水大酒店有限公司与上海新高峰不存在关联关
系。
3、2014 年 12 月，上海新高峰将武汉光谷腾飞投资有限公司 100%股权出售
给上海华岭投资管理有限公司。截至 2014 年 12 月 31 日，武汉光谷腾飞投资有
限公司实际出资额为 3,000 万元，累计亏损为 32.68 万元（亏损率为 1.09%）。鉴
于其亏损额较小，经友好协商，双方确定按实际出资额转让。上海华岭投资管理
有限公司与上海新高峰不存在关联关系。
综上，上海新高峰出售股权的价格都是与交易对手协商确定，价格合理。
（三）与本次交易的关系与影响
出售非 CRO 业务子公司将会促使上海新高峰更加专注于 CRO 业务，有利
于上海新高峰充分利用 CRO 行业的高速发展期，进一步夯实业务基础，增强核
心竞争力，提升盈利能力和品牌价值，从而在本次交易完成后，为上市公司股东
3
提供更可观的股东回报。
2、上海新高峰 2013 年末、2014 年末及 2015 年 7 月末的应收账款账面价值
分别为 2,390.30 万元、4,877.32 万元和 7,991.99 万元，占总资产比例分别为 5.95%、
8.14%和 13.38%。请补充披露应收账款上升较大的原因、销售政策是否发生变
化、坏账准备计提的会计政策及与上市公司坏账计提政策的一致性。
【回复】：
（一）应收账款上升较大的原因
上海新高峰 2013 年末、2014 年末及 2015 年 7 月末的应收账款账面价值分
别为 2,390.30 万元、4,877.32 万元和 7,991.99 万元。2015 年 7 月末应收账款较
2014 年末增加 3,114.67 万元，变动幅度 63.86%；2014 年末应收账款较 2013 年
末增加 2,487.02 万元，变动幅度 104.05%。报告期内，应收账款增加的主要原因
如下：
（1）销售收入的增加
2013 年度、2014 年度及 2015 年 1-7 月，上海新高峰营业收入分别为 22,825.17
万元、25,301.64 万元及 17,494.05 万元，销售收入持续增加，应收账款也随之上
升。
（2）项目进度的影响
2013 年下半年，上海新高峰的多个 CRO 项目结束，与此对应，较多应收账
款结算收回。截至 2013 年末，上海新高峰的应收账款对应的客户数仅为 20 家，
因此，应收账款余额较低。2014 年及 2015 年，上海新高峰较多新的 CRO 项目
启动。由于 CRO 业务合同期较长，收款是根据合同约定进度进行，因此该部分
新项目形成了较高的应收账款余额。2014 年末和 2015 年 7 月末，上海新高峰的
应收账款对应的客户数分别为 31 家和 51 家，对应的应收账款余额也因此显著增
加。
（二）销售政策的变化
上海新高峰建立了较为严格的销售管理制度，并根据客户资质、信用、付款
能力以及所签订的合同情况，制定了相应的销售收款及结算政策。报告期内，上
4
海新高峰的销售政策未发生重大变化。
（三）坏账政策
上海新高峰的坏账准备计提政策如下：
1、单项金额重大并单项计提坏账准备的应收款项
单项金额重大的判断依据或金额 金额 100 万元以上（含）且占应收款项账面余额 10%以
标准 上的款项。
单项金额重大并单项计提坏账准 单独进行减值测试，根据其未来现金流量现值低于其账
备的计提方法 面价值的差额计提坏账准备。
2、按信用风险特征组合计提坏账准备的应收款项
（1）具体组合及坏账准备的计提方法
按信用风险特征组合计提坏账准备的计提方法
账龄组合 账龄分析法
合并范围内关联往来组合 经测试后如未发生减值的，则不计提坏账准备
（2）账龄分析法
账 龄 应收账款计提比例(%) 其他应收款计提比例(%)
1 年以内（含，下同） 5 5
1-2 年 10 10
2-3 年 30 30
3-5 年 50 50
5 年以上 100 100
（3）单项金额不重大但单项计提坏账准备的应收款项
应收款项的未来现金流量现值与以账龄为信用风险特
单项计提坏账准备的理由
征的应收款项组合的未来现金流量现值存在显著差异。
单独进行减值测试，根据其未来现金流量现值低于其账
坏账准备的计提方法
面价值的差额计提坏账准备。
为保证会计核算的准确性和一致性，上海新高峰的坏账准备计提的会计政策
与上市公司坏账准备计提的会计政策保持一致。
3、截至 2015 年 7 月 31 日，上海新高峰净资产账面价值 1.69 亿元,收益法
评估的股东全部权益价值为 9.02 亿元，评估增值率为 432.78%。请从收入预测、
利润预测、折现率选取的合理性等方面补充披露评估增值较高的原因、特殊假
5
设的估值敏感性分析并进行风险提示，并请资产评估机构和独立财务顾问核查
后出具专业意见。
【回复】：
（一）评估增值较高的原因
截至 2015 年 7 月 31 日，上海新高峰净资产账面价值 1.69 亿元，收益法评
估的股东全部权益价值为 9.02 亿元，评估增值率为 432.78%。上海新高峰评估增
值较高，主要是由于 CRO 行业增长预期较强，上海新高峰未来预测的收入稳定
增长，利润持续增加，自由现金流也随之增长，从而造成评估增值较高。
1、收入预测
（1）报告期内企业营业收入分析
根据上海新高峰的审计报告，报告期内的营业收入情况如下：
单位：元
项目 2013 年 2014 年 2015 年 1-7 月
收入合计： 228,251,720 253,016,417 174,940,490
其中-临床前研究收入 192,924,222 225,543,742 140,651,650
临床研究收入 34,791,538 27,400,274 34,175,126
其他服务收入 535,960 72,401 113,714
近年来，伴随着中国医药行业的发展，以及政府投入的增加，带动了 CRO 行
业市场规模的不断扩容。公司紧抓市场机遇，积极开拓市场，因此营业收入逐年
增长。
（2）营业收入的预测途径
对于营业收入的预测，主要按如下方法进行：
①对于 2015 年的营业收入，考虑由基准日前已签订合同形成的收入和 2015
年新签合同形成的收入加总形成。对于基准日前已签订合同的业务，结合合同的
历史执行情况、收益取得情况和合同执行周期，在剩余期间确认收入计入预测期；
对于 2015 年预测期新签合同形成的收入，按照上海新高峰制定的业务目标及截
至目前为止的实际新签合同预测当年新增的合同额，然后分析预计可实现收入，
按照预计进度确认收入；
②对于 2016 年及以后年度的营业收入，由于上海新高峰所签订的合同均为
长期合同，收益存在多年递延的情形，且不同项目的工作量、执行进度均不一致，
6
从历史的合同新签情况看，年度之间亦不存在明显的规律性，因此难以对 2016
年以后的合同签订及执行情况进行长期规划。根据对上海新高峰业务和经营模式
的了解，其业务规模主要受运营能力的限制，而运营能力主要受到业务开拓情况、
人力培养机制、资源投入情况等因素的影响。经过对上述因素进行了分析，并结
合企业自身对于未来年度总体盈利能力的预测，进而确定 2016 年至 2020 年各年
的营业收入。
（3）营业收入的实现规划
通过内部整合，加强项目承揽及项目辅导，项目的数量及质量预期将得以提
升。另外，随着泰州项目、青岛公共服务平台等项目的建设落成，公司在行业的
影响力、承接业务的能力均将得到提升，营业收入也将随之增加。
（4）营业收入的预测结果
综合考虑到行业发展形势、市场竞争情况、国内政策导向、经济环境影响、
公司竞争优势并结合公司市场营销策略、未来投入等因素，上海新高峰未来年度
的销售收入预期将有较大幅度的增长；随着同行业竞争者的增加、销售收入的基
数变大及运营能力的饱和，其销售收入的增长率将趋向缓和，预计将于 2020 年
趋于稳定，以后年度维持其销售收入水平不变。营业收入的预测结果如下：
单位：元
2015 年 8-12
名称 项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
月
临床前研 收入 150,569,308 352,380,000 419,330,000 494,810,000 524,500,000 540,240,000 540,240,000
究 收入增长率 21.00% 19.00% 18.00% 6.00% 3.00%
收入 25,654,127 70,600,000 81,900,000 95,000,000 100,700,000 103,720,000 103,720,000
临床研究
收入增长率 18.00% 16.01% 16.00% 6.00% 3.00%
收入 130,000 300,000 360,000 420,000 450,000 460,000 460,000
其他服务
收入增长率 23.10% 20.00% 16.67% 7.14% 2.22%
合计收入 176,353,435 423,280,000 501,590,000 590,230,000 625,650,000 644,420,000 644,420,000
合计
收入增长率 20.49% 18.50% 17.67% 6.00% 3.00%
（5）营业收入预测的合理性分析
根据评估机构对营业收入的预测，上海新高峰 2016 年度、2017 年度及 2018
年度的收入增长比例分别为 20.49%、18.50%和 17.67%。
从行业的历史数据和增长速度来看，根据 Business Insights 的统计数据，2010
年，全球 CRO 市场规模为 232 亿美元，2014 年已达到 346 亿美元，复合增长率
7
超过 10%；此外，Business Insights 预计全球 CRO 市场 2015 年度的增长率为
10.69%，2016 年的增长率为 11.23%。而中国作为国际 CRO 产业转移的目标地，
同时还得到了政府产业政策的大力支持，预计其增长率将高于全球平均增长率。
从同行业上市公司的预测数据来看，根据齐鲁证券、兴业证券等研究机构出
具的研究报告，博济医药、泰格医药等 CRO 企业在 2015 年至 2017 年期间将保
持较高的收入增长率。
名称 项目 2015 年 2016 年 2017 年 预测机构
收入（百万元） 171 208 258
博济医药 齐鲁证券
收入增长率 18.6% 22.1% 23.8%
收入（百万元） 177 214 260
博济医药 兴业证券
收入增长率 22.7% 21.2% 21.3%
收入（百万元） 1,001 1,326 1,700
泰格医药 兴业证券
收入增长率 60.3% 32.4% 28.2%
从上海新高峰自身的情况来看，上海新高峰自设立以来，一直专注于 CRO
业务的开拓与发展，创新性地开发出 GRDP 管理体系，累积了大量的平台、客户、
医院、研究机构等渠道和研发资源，目前已经形成了可以涵盖新药研发各个主要
阶段的 CRO 全业务链服务能力以及较大的品牌影响力。未来，随着新高峰业务
的进一步拓展，上海新高峰的营业收入预计将稳定上升。
综上所述，上海新高峰 2016 年度、2017 年度及 2018 年度的收入增长比例
是较为谨慎和合理的。
2019 年度以后，考虑同行业竞争者的增加、销售收入的基数变大及运营能
力的饱和，评估机构预计 2019 年度营业收入增长比例为 6%，2020 年度营业收
入增长比例为 3%并同时趋于稳定。基于未来的不确定性且距离时间较长的考虑，
上述营业收入的预测较为谨慎和合理。
2、利润预测
上海新高峰的利润主要为营业收入扣除营业成本、期间费用及相关税费后形
成，收入预测详见上文，营业成本、期间费用及相关税费的预测如下：
（1）营业成本的预测
评估中按照成本与业务收入变动的相关性将营业成本区分为固定成本和可
变成本，其中固定成本主要为折旧摊销费用，可变成本主要为外购成本、外包成
本、平台费用及其他成本等构成。
8
①对固定成本-折旧摊销费用的预测
主要考虑基准日现有的固定资产(存量资产)以及基准日后新增的固定资产
（增量资产）按企业会计计提折旧的方法(直线法)计提折旧，然后将归属于成本
的部分分摊后计入。
②可变成本的预测
A、服务定价趋势
标的公司的定价策略如下：首先根据客户的具体需求制定计划，确定服务工
作中由自身完成和通过外购服务完成的部分，其中自身完成的部分由业务部门和
财务部门制定相关的预算确定预计成本，外购服务部分通过供应商询价确定预计
成本，然后编制总体的预算成本，在此基础上，考虑标的公司适当毛利后，确定
委托单位的合同价格。当因为材料、人工涨价或者因为监管层的要求增加程序后，
公司可以要求增加调整合同价格。因此公司具有一定的议价能力，能够合理控制
利润空间。
另外，从市场竞争情况看，由于标的公司所进行的是一项专业性较强的服务
业务，在细分行业内具有与被评估单位相同服务能力的公司较少，类似规模的主
要为泰格医药、博济医药、药明康德等几家公司，其擅长的领域存在差异，在具
体项目中同行业之间互相成为上下游的情形亦较为常见；另外行业内存在众多的
小公司仅从事其中的若干个环节的具体服务，这些公司一般作为标的公司的供应
商存在。因此标的公司与其他同行业竞争者不论在目标客户还是业务类型方面均
存在差异化的竞争，服务价格因竞争而大幅下降的可能性不大。
B、可变成本的测算
对于可变成本，参考历史的可变成本占收入的比例结合企业目前的实际经营
情况确定，基于谨慎性考虑，本次评估对于未来的可变成本占收入的比例考虑一
定的上升，预测期各年的营业成本乘以该比例即为当期的可变成本金额。
C、营业成本的确定
预测期各年的营业成本按固定成本和可变成本的合计数确定。
综上，预测期营业成本及毛利率如下所示：
单位：元
2015 年
名称 项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
8-12 月
9
合计收入 176,353,435 423,280,000 501,590,000 590,230,000 625,650,000 644,420,000 644,420,000
合计成本 99,115,701 242,440,034 285,639,014 337,692,450 366,314,728 382,761,791 382,761,791
合计
毛利率 43.80% 42.72% 43.05% 42.79% 41.45% 40.60% 40.60%
收入增长率 20.49% 18.50% 17.67% 6.00% 3.00%
收入 150,569,308 352,380,000 419,330,000 494,810,000 524,500,000 540,240,000 540,240,000
临床前研 成本 83,395,155 198,539,197 235,016,978 278,724,247 302,436,472 316,108,439 316,108,439
究 毛利率 44.61% 43.66% 43.95% 43.67% 42.34% 41.49% 41.49%
收入增长率 21.00% 19.00% 18.00% 6.00% 3.00%
收入 25,654,127 70,600,000 81,900,000 95,000,000 100,700,000 103,720,000 103,720,000
成本 15,658,830 43,755,474 50,446,241 58,759,452 63,648,717 66,414,665 66,414,665
临床研究
毛利率 38.96% 38.02% 38.41% 38.15% 36.79% 35.97% 35.97%
收入增长率 18.00% 16.01% 16.00% 6.00% 3.00%
收入 130,000 300,000 360,000 420,000 450,000 460,000 460,000
成本 61,716 145,363 175,795 208,751 229,539 238,687 238,687
其他服务
毛利率 52.53% 51.55% 51.17% 50.30% 48.99% 48.11% 48.11%
收入增长率 23.10% 20.00% 16.67% 7.14% 2.22%
（2）营业税金及附加的预测
营业税金及附加主要为增值税、城建税、教育费附加、地方教育附加和河道
管理费等。其中增值税税率 6%，城建税税率为 1%和 7%，教育费附加税率为 3%,
地方教育附加税率为 2%。根据《财政部国家税务总局关于将铁路运输和邮政业
纳入营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2013〕106 号），试点纳税人提供技
术转让、技术开发和与之相关的技术咨询、技术服务免征增值税。
本次预测中，对近年营业税金及附加占营业收入的比例进行了计算分析，近
两年税率稳定，变动幅度不大，故对于未来各年销售税金及附加取近一年一期的
平均值（0.03%）与各年的营业收入的乘积作为评估值。
预测期各年销售税金及附加如下：
单位：元
项目/年度 2015 年 8-12 月 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
营业收入 176,353,435 423,280,000 501,590,000 590,230,000 625,650,000 644,420,000 644,420,000
营业税金及附加 52,906 126,984 150,477 177,069 187,695 193,326 193,326
比例 0.03% 0.03% 0.03% 0.03% 0.03% 0.03% 0.03%
（3）期间费用的预测
①销售费用的预测
销售费用主要由职工薪酬、会务费、通讯费、办公费、业务招待费、差旅费
等构成，该费用一般来说随着企业规模的扩大和业务的拓展会有一个基本同步的
增长趋势。根据销售费用的性质，采用了不同的方法进行了预测。对于销售人员
10
薪酬及业务费用，按销售人员规模、薪酬政策结合未来业务开展情况进行预测；
对于其他费用项目则主要采用了趋势预测分析法预测。
单位：元
2015 年
项目/年度 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
8-12 月
销售费用 5,051,223 10,326,100 12,142,900 14,176,300 15,016,500 15,467,100 15,467,100
费用占收入比率 2.86% 2.44% 2.42% 2.40% 2.40% 2.40% 2.40%
②管理费用的预测
管理费用主要由职工薪酬、租赁费、办公费、专业服务费、资产折旧与摊销、
研发费用等构成。根据管理费用的性质，采用了不同的方法进行了预测。对于职
工薪酬，按标的公司的人员规模和薪酬政策结合未来业务开展情况进行预测；折
旧费以标的公司的管理固定资产规模按财务折旧方法模拟测算后预测；研究开发
费按照企业未来预计研发项目的内容、规模结合历史的研发投入水平进行测算；
对于其他费用项目则主要采用了趋势预测分析法预测。预测期管理费用见下表：
单位：元
项目/年度 2015 年 8-12 月 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
管理费用 17,384,152 38,800,189 42,065,807 45,862,749 48,591,799 49,216,773 49,216,773
费用占收入
9.86% 9.17% 8.39% 7.77% 7.77% 7.64% 7.64%
比率
③财务费用的预测
财务费用主要考虑了财务手续费。经评估人员分析及与企业相关人员沟通了
解，标的公司的手续费与营业收入存在正向关系，预测年度随着营业收入的变动
而同比变动。预测期财务费用如下表：
单位：元
项目/年度 2015 年 8-12 月 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
财务费用 70,000 220,000 260,000 310,000 330,000 340,000 340,000
（4）资产减值损失的预测
主要考虑企业按照财务会计制度计提的应收款坏账准备形成的资产减值损
失。通过与企业的相关人员沟通、了解，对于应收款坏账损失，评估中根据经验
数据及历史坏账情况分析，按照营业收入的 0.5%确定坏账损失金额。预测期资
产减值损失如下表：
单位：元
项目/年度 2015 年 8-12 月 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
资产减值损失 1,158,752 2,116,400 2,507,950 2,951,150 3,128,250 3,222,100 3,222,100
11
（5）公允价值变动收益的预测
由于公允价值变动收益不确定性强，无法预计，故不予考虑。
（6）营业外收入、支出的预测
对于营业外收入和支出，由于不确定性较大，无法预计，故不予考虑。
（7）所得税费用的预测
本次预测中对“上海新高峰”及其下属公司以合并口径进行测算，参考各下
属公司历史年度的所得税税率和利润占利润总额的比率加权确定合并税率。具体
如下：
单位：元
项目/年度 2015 年 8-12 月 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
所得税 8,456,271 20,421,546 25,094,169 29,871,525 30,348,802 30,528,588 30,528,588
（8）利润（息前税后利润）的预测
根据上述预测，上海新高峰的息前税后利润的预测如下：
单位：元
项目/年度 2015 年 8-12 月 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
一、营业收入 176,353,435 423,280,000 501,590,000 590,230,000 625,650,000 644,420,000 644,420,000
减：营业成本 99,115,701 242,440,034 285,639,014 337,692,450 366,314,728 382,761,791 382,761,791
营业税金及附加 52,906 126,984 150,477 177,069 187,695 193,326 193,326
减：销售费用 5,051,223 10,326,100 12,142,900 14,176,300 15,016,500 15,467,100 15,467,100
减：管理费用 17,384,152 38,800,189 42,065,807 45,862,749 48,591,799 49,216,773 49,216,773
减：财务费用 70,000 220,000 260,000 310,000 330,000 340,000 340,000
减：资产减值损失 1,158,752 2,116,400 2,507,950 2,951,150 3,128,250 3,222,100 3,222,100
二、营业利润 53,520,701 129,250,293 158,823,852 189,060,282 192,081,028 193,218,910 193,218,910
加：营业外收入
减：营业外支出
三、利润总额 53,520,701 129,250,293 158,823,852 189,060,282 192,081,028 193,218,910 193,218,910
减：所得税费用 8,456,271 20,421,546 25,094,169 29,871,525 30,348,802 30,528,588 30,528,588
五、息前税后利润 45,064,430 108,828,747 133,729,683 159,188,757 161,732,226 162,690,322 162,690,322
（9）利润（息前税后利润）预测的合理性分析
综上所述，评估机构在收入预测合理的基础上，充分考虑了上海新高峰的运
营效率和业务规划，成本预测、期间费用预测、资产减值损失预测、营业外收支
预测及税金费用预测都较为谨慎、合理，因此，利润（息前税后利润）预测合理。
3、企业自由现金流预测
企业自由现金流=息前税后利润-少数股权红利＋折旧及摊销－资本性支出
－营运资金增加额
12
预测期企业自由现金流见下表：
单位：元
2015 年 8-12
项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 永续期
月
息前税后利润 45,064,430 108,828,747 133,729,683 159,188,757 161,732,226 162,690,322 162,690,322
减：少数股权红利 819,342 1,978,753 2,434,321 2,900,100 2,946,633 2,964,161 2,964,161
加：折旧与摊销 15,722,811 37,544,414 38,883,566 43,954,258 49,482,361 49,609,012 49,609,012
减：资本性支出 28,808,175 139,332,257 57,191,639 10,716,359 186,068,400 35,225,930 35,225,930
减：营运资金增加 34,786,099 31,944,189 17,518,788 19,032,827 5,630,335 2,660,627
企业自由现金流量 -3,626,375 -26,882,038 95,468,501 170,493,729 16,569,219 171,448,616 174,109,243
4、折现率选取
（1）折现率计算模型
在企业价值评估中，评估值对应的是企业所有者的权益价值和债权人的权益
价值，对应的折现率是企业资本的加权平均资本成本(WACC)。
E D
WACC Ke K d 1 T
ED ED
式中：WACC——加权平均资本成本；
Ke——权益资本成本；
Kd——债务资本成本；
T——所得税率；
D/E——企业资本结构。
Kd
债务资本成本 采用现时的平均利率水平，权数参照同行业上市公司平均
债务构成确定。
权益资本成本按国际通常使用的 CAPM 模型求取，计算公式如下：
Ke R f MRP Rs R f ( Rm R f ) Rs
＝
Ke
其中： —权益资本成本
Rf
—目前的无风险报酬率
Rm
—市场收益率
—系统风险系数
MRP —市场风险溢价
13
Rs —企业特定风险调整系数
A．无风险报酬率
国债收益率通常被认为是无风险的，本次评估用评估基准日长期国债的到期
收益率作为无风险利率 Rf。选取样本的发行期限均为 10 年以上，样本总数为 139
个，选取样本的类型较为丰富，数量较多，避免了个别样本的差异对评估结果的
影响，无风险报酬率的确定较为合理。经计算，无风险收益 Rf 为 4.16%。
B．系统风险系数β
通过“万得资讯情报终端”查询与标的公司类似的可比上市公司近 36 个月
含财务杠杆的β 系数，采用布鲁姆调整法(Blume Adjustment)，并结合标的公司
企业所得税税率、企业所在行业的目标资本结构，综合确定系统风险系数β ，方
法及结果较为合理。经计算，系统风险系数β 为 0.8968。
C.市场收益率及市场风险溢价（MRP）
计算沪深 300 成分股的各年算术平均及几何平均收益率，以全部成分股的算
术或几何平均收益率的加权平均数作为各年股市收益率，再与各年无风险收益率
比较，得到股票市场各年的 ERP。由于几何平均收益率能更好地反映股市收益率
的长期趋势，故采用几何平均收益率估算的 ERP 的算术平均值作为目前国内股
市的风险收益率，方法及结果较为合理。经计算分析，市场收益率及市场风险溢
价 MRP 为 7.83%。
D. 企业特定风险调整系数
根据企业的实际情况，综合确定企业特定风险调整系数，方法及结果较为合
理。经综合分析，取企业特定风险调整系数为 3%。
（2）WACC 的计算过程
Ke
A．权益资本成本 的计算
Ke R f MRP Rs
=4.16%+0.8968×7.83%+3%
=14.19%
Kd
B．债务资本成本 计算
根据对企业历史实际债务资本成本的分析，标的公司的债务取得成本一般较
14
同期基准利率有一定的上浮，因此结合基准日一年期贷款基准利率考虑 30%的上
浮后取债务资本成本
K d 为 6.31%。
C．加权资本成本计算
E D
WACC Ke K d 1 T
ED ED
=14.19%×97.68%+6.31%×（1-15%）×2.32%
=13.99%
（3）同行业对比分析
经过对近期公开市场上并购上海新高峰相同或相似行业标的资产的评估报
告进行查询，评估师选取以下 4 个项目进行比较分析：
折现率
文号 项目名称 报告日期 评估机构
WACC
北京国融兴
国融兴华评 江苏九九久科技股份有限公司拟发行
二〇一五年 华资产评估
报字[2015]第 股份购买陕西必康制药集团控股有限 11.00%
七月 有限责任公
020058 号 公司 100%股权评估项目
司
中企华评报 天广消防股份有限公司拟发行股份购 北京中企华
二〇一五年
字(2015)第 买资产所涉及的电白中茂生物科技有 13.49% 资产评估有
六月
3270 号 限公司股东全部权益价值项目 限责任公司
中联评报字 九芝堂股份有限公司拟发行股份购买 中联资产评
二〇一五年
[2015]第 473 资产暨重大资产重组项目-牡丹江友搏 11.45% 估集团有限
五月
号 药业股份有限公司资产评估报告 公司
信资评报字 杭州泰格医药科技股份有限公司股权 上海立信资
二〇一四年
（2014）115 收购 而涉及的方达医药技术有限公司 9.26% 产评估有限
四月
号 股东全部权益价值评估项目 公司
《杭州泰格医药科技股份有限公司股权收购而涉及的方达医药技术有限公
司股东全部权益价值评估项目》的折现率较低，主要是由于方达医药技术有限公
司是一家注册于美国宾夕法尼亚州的 CRO 公司，其主要业务在美国；在计算折
现率时，根据美国市场情况选取相应参数，而美国的无风险报酬率、Beta 系数及
社会平均期望报酬率均低于中国，因此其折现率选取也较低。
电白中茂生物科技有限公司等三家公司的折现率低于上海新高峰，主要是由
于上述三家企业所处的行业为医药生物制造行业，该行业与 CRO 行业相比，行
业风险相对较低，行业预期回报率也相对较低，因此，折现率的选取也相对较低。
综上所述，上海新高峰的折现率选取是谨慎、合理的。
5、评估增值分析
15
经分析，上海新高峰所属行业为新兴 CRO 行业，整体行业增速较高；同时，
由于上海新高峰在 CRO 行业已耕耘近 10 年，已经形成了较为完整的业务链，建
立了高效率的 GRDP 管理体系，拥有较强的平台和资源整合能力以及品牌优势，
预计未来可以形成良好的收益、利润和自由现金流入，因此，上海新高峰收益法
评估增值较高。
（二）特殊假设的估值敏感性分析
1、评估报告中的特殊假设
特殊假设一：被评估单位的子公司上海新生源医药集团有限公司于 2012 年
11 月 18 日被上海市科学技术委员会、上海市财政局、上海市国家税务局、上海
市地方税务局联合认定为高新技术企业，取得编号为 GR201231000415 的高新技
术企业证书，证书有效期 3 年，2012 至 2014 年间按 15%的税率计缴所得税，截
至评估报告日，上海新生源高新技术企业资格复审工作尚在进行中；被评估单位
的孙公司泰州新生源生物医药有限公司于 2014 年 9 月 2 日被江苏省科学技术厅、
江苏省财政厅、江苏省国家税务局、江苏省地方税务局联合认定为高新技术企业，
取得编号为 GR201432001578 的高新技术企业证书，证书有效期 3 年，2014 至
2016 年间按 15%的税率计缴所得税；被评估单位的孙公司武汉光谷新药孵化公
共服务平台有限公司于 2012 年 11 月 20 日被湖北省科学技术厅、湖北省财政厅、
湖北省国家税务局、湖北省地方税务局联合认定为高新技术企业，取得编号为
GR201242000192 的高新技术企业证书，证书有效期 3 年，2012 至 2014 年间按
15%的税率计缴所得税，截至评估报告日，武汉平台高新技术企业资格复审工作
尚在进行中。本次评估假设上述公司未来继续符合上述税收优惠的评定要求，继
续享受 15%的所得税优惠税率。
特殊假设二：标的公司的经营场地及运营平台均系租赁取得，本次评估假设
租赁到期后可按照原租约最末年之相同条件续租或向第三方租赁类似物业以保
持经营业务及收益的稳定性。
2、对特殊假设一的敏感性分析
坤元资产评估有限公司出具的坤元评报〔2015〕501 号《评估报告》中，假
设被评估单位下属的上海新生源医药集团有限公司、泰州新生源生物医药有限公
司、武汉光谷新药孵化公共服务平台有限公司未来继续符合特殊假设中披露的税
16
收优惠的评定要求，继续享受 15%的所得税优惠税率的情况下，“上海新高峰”
股东全部权益的评估价值为 902,200,000 元。
在其他事项不变的情况下，如果上述三家上海新高峰下属公司在所得税优惠
税率到期后均不能继续取得税率优惠，执行企业所得税税率从原先的 15%上升为
25%，则“上海新高峰”股东全部权益的评估价值将变更为 770,600,000 元，较
原评估价值减少 131,600,000 元，差异率 14.59%。
3、对特殊假设二的敏感性分析
上海新高峰目前主要经营场地分布在上海、泰州及武汉等地，其中上海的主
要经营场所的租赁到期日为 2021 年 12 月和 2019 年 4 月，泰州的主要经营场所
的租赁到期日为 2021 年 2 月，武汉的主要经营场所的租赁到期日为 2019 年 10
月。在其他事项保持不变的情况下，假设上海新高峰全部经营场所在租赁到期后
均未能按照原租约最末年之相同条件续租，也未能以相同条件向第三方租赁类似
物业，则分别按照整体租金水平变动-15%、-10%、-5%、5%、10%、15%，分析
对评估结论的影响情况分析如下：
单位：元
变动幅度 股权价值 评估值变动率 每变动 1%的影响
-15% 922,100,000 2.21% -0.15%
-10% 915,400,000 1.46% -0.15%
-5% 908,800,000 0.73% -0.15%
0% 902,200,000 0.00%
5% 895,500,000 -0.74% -0.15%
10% 888,900,000 -1.47% -0.15%
15% 882,300,000 -2.21% -0.15%
（三）风险提示
公司已在《重大资产购买报告书（草案修订稿）》“重大风险提示”之“二、
交易标的评估增值较大及商誉减值风险”中进行调整说明，补充了特殊假设对评
估值的影响，增加了在考虑税收优惠政策变更和租赁条件变化对标的公司估值的
敏感性分析，具体如下：
“本次交易标的为上海新高峰 100%股权，交易价格以标的公司的评估值为
依据，由交易双方协商确定。根据坤元资产评估有限公司出具的坤元评报〔2015〕
501 号《资产评估报告》，本次交易采用资产基础法和收益法进行评估，评估机
17
构采用收益法评估结果作为标的公司股东全部权益价值的评估结论。以 2015 年
7 月 31 日为评估基准日，标的公司股东全部权益价值采用收益法评估的结果为
90,220 万元，评估增值 73,286.28 万元，增值率为 432.78%。
收益法是根据标的公司未来盈利情况考虑其价值，能够较好反映其综合盈利
能力。资产评估机构在评估假设下对标的公司未来收益预测进行必要的分析、判
断和调整，分析和结论在评估报告设定的评估假设和限制条件下成立。如预测基
础、假设、条件等发生较大变化，则标的公司的评估预测值也将发生较大变化，
从而影响标的公司的评估价值。
坤元资产评估有限公司出具的坤元评报〔2015〕501 号《资产评估报告》披
露的“评估假设”中的“特殊假设”包括：（1）标的公司的三家下属公司上海新生源、
泰州新生源、武汉光谷孵化未来继续享受 15%的所得税优惠税率；（2）标的公司
的经营场地及运营平台租赁到期后可按照原租约最末年之相同条件续租或向第
三方租赁类似物业以保持经营业务及收益的稳定性。在上述特殊假设成立的情况
下，标的公司的股东全部权益价值为 90,220 万元。
如上述特殊假设发生变化，标的公司的股东全部权益价值将发生一定变化：
在其他事项不变情况下，如上海新生源、泰州新生源、武汉光谷孵化在所得税优
惠税率到期后均不能继续取得税率优惠，执行企业所得税税率由原先的 15%上升
至 25%，则上海新高峰股东全部权益的评估价值为 77,060 万元，与评估报告的
评估结论相比，减值 13,160 万元，差异率为 14.59%；在其他事项不变情况下，
租赁到期后标的公司及其下属公司未按照原租约最末年之相同条件续租，也未能
以相同条件向第三方租赁类似物业，则若租金每上涨 1%，则上海新高峰股东全
部权益的评估价值下降 0.15%。
根据《企业会计准则》的相关规定，本次交易为非同一控制下的企业合并，
公司对合并成本大于标的资产可辨认净资产公允价值的差额确认为商誉，且需要
在未来每个会计年度期末对其进行减值测试，减值部分计入当期损益。
因标的公司的交易价格较账面净资产价值增值较大，在本次交易完成后公司
合并资产负债表将产生数额较大的商誉。未来宏观经济波动、市场环境出现重大
不利变化等情况与评估假设不一致，可能导致标的公司未来盈利水平达不到评估
预测水平。若标的资产未来经营中无法实现预期的盈利目标，将产生较大的商誉
18
减值，从而对公司经营业绩产生不利影响。
提请投资者注意交易标的评估的风险及未来交易标的价值低于本次交易作
价的风险。”
（四）资产评估机构和独立财务顾问的核查意见
资产评估机构对评估增值较高的原因、特殊假设的估值敏感性分析发表了如
下核查意见：“收入预测、利润预测和折现率选取均较为合理，评估结论亦由此
计算得到，其结果是合理的，因而评估增值具有合理性。经分析，上海新高峰所
属行业为新兴 CRO 行业，整体行业增速较高；同时，由于上海新高峰在 CRO
行业已耕耘近 10 年，已经形成了较为完整的业务链，建立了高效率的 GRDP 管
理体系，拥有较强的平台和资源整合能力以及品牌优势，预计未来可以形成良好
的收益、利润和自由现金流入，因此，上海新高峰根据收益法评估的增值较高。”
独立财务顾问对评估增值较高的原因、特殊假设的估值敏感性分析发表了如
下核查意见：“收入预测、利润预测和折现率选取谨慎、合理，评估增值合理，
特殊假设的估值敏感性分析已在重大资产购买报告书中披露并进行了风险提示。”
4、请公司补充披露上海新高峰各报告期的前 5 大客户和前 5 大供应商变化
较大的原因，并分析说明主要客户和供应商的稳定性对上海新高峰业绩的影响。
【回复】：
（一）前五大客户和前五大供应商变化较大的原因
各报告期的前五大供应商发生变化的主要原因包括：上海新高峰的主营业务
是 CRO 服务，由于新药研发存在着研发周期长、复杂程度高、不确定性较大、
研发成本高等特点，因此，通常情况下，CRO 项目标的金额较大，且在整个 CRO
业务合同的执行过程中，研发成本投入存在不均匀性，例如，某个阶段对药理毒
理研究的投入需求较大；另一阶段，可能对药学研究的投入需求较大。研发成本
投入的不均匀性造成报告期内劳务采购的不均匀性，从而导致前五大供应商的变
化。
各报告期的前五大客户发生变化的主要原因包括：首先，根据企业会计准则
-完工百分比法的要求，收入的确认与研发进度直接相关，而研发成本投入的不
19
均匀性造成研发进度确认的不均匀，从而导致收入确认的不均匀。其次，因新药
研发周期长、复杂程度高、不确定性较大、研发成本高等特点，同一客户较难同
时进行多个新药研发项目。此外，上海新高峰在 CRO 行业耕耘多年，服务客户
数量较多，正在进行过程中的 CRO 项目也较多。综上，报告期内，不同 CRO
项目的进度差异造成前五大客户的变化。
（二）客户和供应商的稳定性对上海新高峰业绩的影响
上海新高峰从事新药研发外包服务业务已近 10 年，并取得了一系列的研究
服务成果。自成立以来，上海新高峰及旗下子公司已累计服务了 550 多个 CRO
项目，涵盖了国内外客户 230 多家。由于上海新高峰服务的客户范围较广，不存
在对单一客户的重大依赖，因此，客户的稳定性对上海新高峰业绩不存在重大影
响。
上海新高峰对供应商的采购内容主要为药理毒理研究、药学研究等，而该部
分劳务供应充足，市场竞争充分。上海新高峰对同一类型的采购服务有 3 家以上
的供应商备选清单，若某家供应商出现供应不足的情况，上海新高峰可迅速找到
替代方，不会影响整个项目的执行进度。因此，供应商的稳定性对上海新高峰业
绩不存在重大影响。
5、上海新高峰各年外协劳务成本占营业成本的比例为 60%以上,请公司补
充披露外协模式的风险控制、质量控制、成本结算合规性及对保持核心竞争力
所采取的措施。
【回复】：
上海新高峰是一家提供涵盖临床前研究、临床研究的全产业链研究服务的
CRO 企业。由于 CRO 行业发展较快，因此，报告期上海新高峰将资源主要集中
在 CRO 整体方案设计、流程控制等方面，对于投入成本较高而相对竞争较为充
分的药理毒理研究等部分，则主要采取直接采购的模式。
（一）外协模式的风险控制、质量控制、成本结算合规性
管理体系优势是上海新高峰的核心竞争力之一，上海新高峰建立的 GRDP
服务体系不仅是内部质量控制的体系，也延伸至供应商的控制领域。根据 GRDP
20
的要求，对于采购外协劳务，上海新高峰建立了较为严格的交接管控制度，在交
接阶段对于外协劳务的研究成果进行重点监控；另外，上海新高峰针对供应商建
立了流程控制制度，在外协劳务的研究过程中，业务人员会根据需要，定期或不
定期地前往供应商处监测研究进度和研究质量，并与供应商的技术人员共同分析
研究阶段性结果。
成本结算方面主要由上海新高峰财务部门完成。上海新高峰财务部门设有专
门的成本核算岗位，通过业务人员提供进度以及与供应商对账的方式来确定当期
外协劳务的成本，并按照企业会计准则的要求，计入当期项目成本。
综上，上海新高峰对于外协劳务建立了较为严格的风险控制和质量控制制度，
成本结算符合企业会计准则的规定。
（二）对保持核心竞争力所采取的措施
GRDP 的实施使上海新高峰可有效控制外协劳务的风险，同时，上海新高峰
继续致力于强化自身核心竞争力，提升自有平台服务能力和资源整合能力：一方
面，扩大业务规模，强化在整个 CRO 产业链上的地位；另一方面，持续扩充合
格供应商清单，进一步加强供应商服务质量监督，规避外协劳务风险。
6、上海新高峰 2014 年实现归属于母公司所有者的净利润为 4,960.49 万元，
实现扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润 4,601.06 万元，分别比
上年下降 25.61%和 10.02%,请公司补充披露 2014 年业绩下降的原因及对本次交
易定价的影响。
【回复】：
（一）2014 年业绩下降的原因
2014 年度上海新高峰营业利润较 2013 年度下降 2,328.13 万元，其中归属于
母公司所有者的净利润下降 1,708.06 万元（较上年下降 25.61%），主要是由于投
资收益的减少和资产减值损失的增加所致。2013 年度，上海新高峰出售了参股
公司的股权并获得了 1,325.20 万元的投资收益；而 2014 年度，上海新高峰出售
子公司的投资收益较少，因此，2014 年度投资收益较 2013 年度减少约 1,292.59
万元。此外，2014 年度，由于应收款余额的增加，上海新高峰根据坏账计提政
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策计提了约 392.09 万元的坏账准备；而 2013 年度，由于较多项目结束后结算，
2013 年末的应收款余额显著减少，上海新高峰根据坏账计提政策冲回了约 880.78
万元的坏账准备，因此造成 2014 年度上海新高峰的资产减值损失较 2013 年度增
加了 1,272.87 万元。
2014 年度上海新高峰实现扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利
润较上年度下降 512.48 万元，较上年下降 10.02%，主要是由于上海新高峰根据
坏账计提政策计提资产减值损失的变动所致。
（二）对本次交易定价的影响
本次交易价格以坤元评估出具的坤元评报〔2015〕501 号《资产评估报告》
的评估结果为标的资产交易价格的定价基础，并由双方协商后确定标的资产的交
易价格。评估机构在评估过程中已充分考虑报告期内非正常因素对未来收入和利
润预测的影响，2014 年度业绩下降不会对本次交易定价产生重大影响。
（以下无正文）
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（本页无正文，为《浙江亚太药业股份有限公司及其全体董事关于深圳证券
交易所问询函的回复说明》之签署页）
全体董事签名：
陈尧根 吕旭幸 钟婉珍
沈依伊 何珍 平华标
陈枢青 姚先国 章勇坚
浙江亚太药业股份有限公司
2015 年 10 月 20 日
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