海通证券股份有限公司
关于
上海百联集团股份有限公司
重大资产出售
之
专项核查意见
独立财务顾问：
二零一五年四月
上海证券交易所：
海通证券股份有限公司（以下简称“海通证券”或“独立财务顾问”）接受
委托，担任上海百联集团股份有限公司重大资产出售之独立财务顾问，现就贵所
《上海证券交易所关于对上海百联集团股份有限公司重大资产出售报告书（草案）
的审核意见函》（上证公函【2015】0373 号）提及的需独立财务顾问发表意见的
相关事项进行了核查，并发表专项核查意见如下：
注：如无特别说明，本回复说明中的词语和简称与《海通证券股份有限公司关于上海百
联集团股份有限公司重大资产出售之独立财务顾问报告》中各项词语和简称的释义相同。
一、关于交易标的估值
报告书显示，本次交易中，你公司出售的标的资产联华超市 21.17%的股权
作价为 92,915.52 万港元。而 2010 年，你公司通过发行股份方式向大股东百联
集团购买以该部分股权作为全部资产的投资公司 100%股权，作价为 290,234.31
万元。同一股权资产，前后作价出现较大差异。请公司补充披露两次交易定价
差异的原因，请财务顾问发表意见。
回复：
（一）本次交易定价的依据及交易价格的确定
百联股份本次重大资产出售的交易标的为在香港联交所挂牌交易的上市公
司联华超市的股份，转让方式为非公开征集受让方的协议转让。
根据《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》（国务院国有资产监
督管理委员会、中国证券监督管理委员会令第 19 号） 以下简称“第 19 号令”）
第二十四条规定“国有股东协议转让上市公司股份的价格应当以上市公司股份
转让信息公告日（经批准不须公开股份转让信息的，以股份转让协议签署日为准，
下同）前 30 个交易日的每日加权平均价格算术平均值为基础确定；确需折价的，
其最低价格不得低于该算术平均值的 90%。”
本次交易的定价基准日为百青投资与永辉超市签署《股份转让框架协议》当
日，即 2015 年 4 月 8 日，定价基准日前 30 个交易日联华超市的股票交易均价为
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3.92 港元/股，该定价方式及定价基准日的确定符合第 19 号令的要求。联华超市
21.17%股份，即 237,029,400 股的交易总金额为 92,915.52 万港元。前述交易对价
将按《股份转让协议》签署当日，即 2015 年 4 月 17 日，中国人民银行公布的港
币兑人民币汇率中间价折合成人民币支付，由此，最终交易价格为 7.34 亿元人
民币。本次交易尚需国务院国资委批准。
本次交易定价基准日（即 2015 年 4 月 8 日）前 30 个交易日、60 个交易日、
90 个交易日、120 个交易日的每日加权平均价格算术平均值情况如下：
期间 对应期间的每日加权平均价格算术平均值（港元/股）
基准日前 30 个交易日 3.92
基准日前 60 个交易日 3.82
基准日前 90 个交易日 3.85
基准日前 120 个交易日 3.90
综合分析上述数据可知，在本次交易前，联华超市的股价稳定，股价充分反
应了对应期间内，在已知的联华超市外部经营环境、内部经营管理状态下，市场
给予联华超市的公允估值。
（二）百联股份 2010 年受让投资公司（即本次交易中的直接出让方百青投
资）的定价依据及交易价格的确定
2010 年，友谊股份（百联股份前身）向百联集团发行 A 股股份购买百联集
团持有的投资公司（即本次交易中的直接出让方百青投资）100%股权（以下简
称“前次交易”），投资公司 100%股权的交易价格以经国资委备案的评估结果确
定。
由于投资公司本身是一家无实体化经营的公司，其主要资产是联华超市
21.17%股份，其余资产是货币资金及应收股利及其他应收款，评估机构对投资公
司整体上采用资产基础法评估，其中对联华超市 21.17%股权采取市价修正法评
估。前次交易对联华超市评估以 2010 年 6 月 30 日为评估基准日。2010 年 6 月
30 日前 30 个交易日联华超市股票算术均价为 24.49 元/股（折合 28.07 港元/股），
评估时考虑该部分股权不能上市流通等因素股票均价下浮至 90%，即按 22.04 元
/股进行评估，联华超市 21.17%股权的价值确定为 29.02 亿元人民币。
该次评估中对联华超市 21.17%股份价值确定方式符合第 19 号令的要求，评
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估机构出具的投资公司 100%股权评估结果取得了上海市国资备案确认，转让行
为取得了国务院国资委批准。
（三）定价差异原因及合理性分析
前次交易及本次交易中，所转让的联华超市股份数量相同，定价均基于二级
市场估价。前后两次交易定价差异较大的直接原因在于联华超市的股价发生了重
大变动。尽管二级市场股价受宏观经济环境、投资者心理和风险偏好变化、利率
环境等多重外部因素影响，但根本原因在于联华超市经营业绩及市场对其未来盈
利预期在前后两次交易时发生了重大变化。
联华超市 2008 年至今的经营情况如下：
时间 2014 年度 2013 年度 2012 年度 2011 年度 2010 年度 2009 年度 2008 年度
销售收入（万元） 3,172,492.36 3,303,768.93 3,196,981.05 3,048,990.44 2,876,869.81 2,674,508.53 2,581,768.23
归属于母公司所
有者净利润（万 3,720.31 5,481.15 34,371.38 63,289.68 62,883.59 51,884.71 41,715.33
元）
销售收入增长率 -3.97% 3.34% 4.85% 5.98% 7.57% 3.59% --
销售净利润率 0.40% 0.42% 1.43% 2.36% 2.49% 2.22% 1.91%
全面摊薄净资产
1.14% 1.70% 10.54% 19.98% 22.94% 22.51% 16.94%
收益率
注：上述数据来自于联华超市依据国内会计准则编制并经审计的 2008 年至 2014 年财务报告。
销售净利率=本年度净利润／本年度营业收入；
全面摊薄净资产收益率=本年度归属于母公司所有者的净利润／年末归属于母公司所有者权益。
从上表可见，由于行业竞争加剧、电商等新兴零售业态冲击，联华超市的销
售收入增长缓慢，至 2014 年度环比甚至出现下滑；由于物业、劳动力等运营要
素成本上涨，联华超市的销售净利润率水平有所下降，两项因素结合，使联华超
市的全面摊薄净资产收益率、归属于母公司所有者净利润自 2012 年开始持续下
降，2014 年度归属于母公司所有者净利润仅为 2010 年度归属于母公司所有者净
利润的 6%，联华超市的股价亦随着盈利水平下滑而随之下滑。
独立财务顾问核查意见：经核查，独立财务顾问认为：本次交易出售百青
投资持有的联华超市 21.17%股权的定价公允、合理，与公司 2010 年通过发行
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股份方式向大股东百联集团购买以联华超市 21.17%股权作为全部资产的投资公
司 100%股权的定价差异系联华超市的股价发生了重大变动，根本原因在于联华
超市经营业绩及市场对其未来盈利预期在前后两次交易时发生了重大变化。
二、关于交易标的控制权
报告书显示，在本次交易实施的同时，公司与控股股东百联集团签订了《托
管协议》，约定百联集团将其持有的联华超市 8.7%股权及拟通过与上市公司进
行资产置换所获得的联华超市 14%股份，合计 22.70%股份对应的除收益权和处
置权之外的全部股东权利托管给上市公司。托管期限至百联集团将托管财产全
部予以转让且转让完成之日止。请公司补充披露：
（1）托管协议与本次交易是否互为条件
（2）百联集团是否存在未来三年内转让其所持有的联华超市股权的计划。
并请公司就未来可能失去对联华超市的控制权，进行重大风险提示。请财务顾
问发表意见。
回复：
（一）《托管协议》与本次交易不是互为条件
1、本次交易的完成是《托管协议》生效的必要条件
在本次交易中，百联股份向永辉超市转让百青投资持有的 21.17%联华超市
股份。在假设百联股份与百联集团资产置换1交易已经实施完毕的前提下，本次
交易完成前后，联华超市的股权结构如下所示：
联华超市股权
股东名称
本次交易前 本次交易后
百联股份 41.20% 20.03%
其中：百青投资 21.17% -
百联集团 22.70% 22.70%
永辉超市 - 21.17%
其他股东 36.10% 36.10%
合计 100.00% 100.00%
1
2014 年 12 月，百联股份将其持有的联华超市 14.00%的股权等资产与百联集团持有的三联集团 40.00%股
权进行置换，该交易已获得百联股份董事会审议通过，尚待国务院国资委的审核通过后方可实施。
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本次交易前，百联股份及其全资子公司百青投资合计持有联华超市 41.20%
的股份，为联华超市控股股东，百联集团为联华超市实际控制人。
本次交易完成后，百联股份从联华超市的控股股东变为第三大股东，永辉
超市成为联华超市第二大股东，百联集团与百联股份合计持有联华超市 42.73%
股份，百联集团仍为联华超市实际控制人。为保证联华超市经营管理的延续性，
百联集团将其所持联华超市 22.70%股权托管给百联股份。
根据《托管协议》约定，百青投资对外转让所持联华超市全部股份且转让
完成是《托管协议》生效的条件之一。
2、本次交易的完成不以《托管协议》生效为前提
百青投资与永辉超市签订的《股份转让合同》约定：
“本合同在双方法定代表人或授权代表签字并加盖公章后成立，并在本次
交易经转让方的股东上海百联集团股份有限公司股东大会审议通过、受让方董事
会、股东大会审议通过及报请国务院国有资产监督管理委员会审核批准后即生
效。”
百联集团为维持联华超市经营管理的延续性，与百联股份签订了《托管协
议》。《托管协议》的生效不构成《股份转让合同》生效的前置条件。
综上所述，《托管协议》与本次交易不是互为条件，《托管协议》的生效以
本次交易的完成为前提，但本次交易不以《托管协议》的生效为前提。
（二）截至本核查意见书出具之日，百联集团不存在未来三年内转让其所
持有的联华超市股权的计划
从 2011 年至 2014 年，联华超市的盈利能力持续下滑。
本次交易通过出售百青投资持有的联华超市股份，引入战略投资者永辉超
市，一方面借鉴及借助其管理经营、先进技术及优势资源，有助于推动连锁超市
业务的改革与转型，另一方面可以减轻由于联华超市盈利能力持续下滑对百联股
份的影响，并增加百联股份现金流入，优化资产结构。
与此同时，考虑到联华超市经营的连锁超市业务系百联股份多业态经营的
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重要组成部分，尽管盈利能力不佳，但其仍对百联股份其他业态在诸多方面具有
一定的协同效应。因此，为维持百联股份对联华超市控制地位，截至本核查意见
书出具之日，百联集团不存在未来三年内转让其所持有的联华超市股权的计划。
（三）就可能失去联华超市控制权的重大风险提示
上市公司已经在重组报告书 “第一章 重大事项及风险提示/第二节 重大
风险提示”及“第八章 管理层讨论与分析/第四节 本次交易的风险因素”中，
补充了“四、失去联华超市控制权的风险”，就可能失去联华超市控制权的风险
提示如下：
“本次交易完成后，上市公司直接持有联华超市 20.03%股份，通过与控股股
东的股权托管安排，协议控制联华超市 22.70%股份，累计控制联华超市 42.73%
股份，拥有对联华超市的直接控制权。未来，如控股股东百联集团转让其持有的
联华超市股权，可能导致公司失去对联华超市的控制权”。
独立财务顾问核查意见：经核查，独立财务顾问认为：《托管协议》与本次
交易不是互为条件，《托管协议》的生效以本次交易的完成为前提，但本次交易
不以《托管协议》的生效为前提；截至本核查意见书出具之日，百联集团不存
在未来三年内转让其所持有的联华超市股权的计划。上市公司已经在重组报告
书中就可能失去联华超市控制权的风险进行了提示。
三、关于财务信息披露的完整性
报告书披露了会计师对联华超市 2014 年度财务数据的审阅报告，但未披露
相关审计报告。请公司对照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第
26 号-上市公司重大资产重组（2014 年修订）》的披露要求，如存在遗漏，应予
以补充披露。请财务顾问发表意见。
回复：
本次交易标的公司联华超市是在香港联交所挂牌交易的上市公司，其信息
披露需要符合香港联交所的规定。本次重大资产出售报告书公告时，联华超市仅
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公告了经审阅的依据香港财务报告准则编制的简要财务数据，经咨询联华超市香
港法律顾问，为符合香港联交所公平信息披露要求，重组报告书对联华超市财务
信息的披露不能超越已经公告的信息。
《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号-上市公司重大资
产重组（2014 年修订）》第三条规定“本准则某些具体要求对当次重大资产重组
确实不适用的，上市公司可根据实际情况，在不影响内容完整性的前提下予以适
当调整，但应当在披露或申请时作出说明”。
《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号-上市公司重大资
产重组（2014 年修订）》附件第三部分本次重大资产重组涉及的财务信息相关文
件/3-3 本次重大资产重组涉及的拟出售资产最近两年及一期的财务报告和审计
报告后注明“确实无法提供的，应当说明原因及相关资产的财务状况和经营成果”。
考虑到经审阅的联华超市 2014 年度财务数据不至有虚假记载、误导性陈述
或者重大遗漏，可供投资者决策参考。因此，本次重组报告书中联华超市 2014
年度财务数据源自经审阅财务报表，且重组报告书中“第一章 重大事项及风险
提示/第一节 重大事项提示/九、其他重要事项提示”中明确提示所有投资者；
“鉴于联华超市系香港联交所挂牌的上市公司，其 2014 年年报披露日期为
2015 年 4 月 20 日。本报告书所披露的联华超市 2014 年度财务数据经上会会计
师事务所（特殊普通合伙）审阅，最终详尽的联华超市经审计的 2014 年度财务
报告请关注本公司后续公告。”
上市公司已经于 2015 年 4 月 23 日公告了联华超市 2014 年度经审计财务报
告，并据此更新了重组报告书，经修订的重组报告书已经上市公司第 6 届董事会
第 40 次会议审议通过。
独立财务顾问核查意见：经核查，上市公司已经披露了联华超市 2014 年度
经审计财务报告，并据此更新了重组报告书，经修订的重组报告书已经上市公
司董事会审议通过。
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（本页无正文，为《海通证券股份有限公司关于上海百联集团股份有限公司重大
资产出售之专项核查意见》之签章页）
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2015 年 4 月 23 日
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