周一机构一致看好的十大金股

世运电路(603920)：汽车领域重点布局 结构升级叠加产能扩张

类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：孙远峰/王臣复 日期：2021-11-19

汽车业务重点布局,积极拓展新能源汽车市场公司近年来一直在积极布局汽车板块业务。汽车 PCB 对可靠性的高要求,其准入门槛成为先进入者的一道壁垒,一旦通过认证,厂商一般不会轻易更换供应商,较长的认证周期对后进入者有一个时间的阻隔。通常一款汽车销售好几年,对应的PCB 确定后也会供货好几年,某些经典车型销售十几年,汽车销售周期长造就车用PCB 订单稳定,供应周期长,有利于成本控制和品质控制。2018 年全球汽车电子产值达2260 亿美元,中国汽车电子产值2019 年预计将962 亿美元,占全球比重高达40.9%。预计2019-2023 年全球汽车电子产值的CAGR 将达约6%,成为增长最快的PCB 产品下游领域。中国汽车电子市场有望成为全球汽车电子的主战场,车用PCB、FPC 产品也将同步受益。公司为电装(Denso)、万都(Mando)、矢崎(Yazaki)、现代摩比斯(Hyundai mobis) 、松下( Panasonic ) 、三菱( Mitsubishi )、捷普(Jabil) 、伟创力(Flex) 、安波福(Aptiv)、博泽(Brose)等全球知名汽车配件供应商供货。公司的产品品质得到众多汽车PCB 客户的认同,从侧面印证了公司优良的品质。公司继续抓住新能源汽车快速发展的机遇,积极开拓新能源汽车市场,紧紧追随终端汽车客户向新能源车转化的步伐增加市场份额。实现对特斯拉( Tesla)、宝马(BMW)、大众(Volkswagen)、保时捷(Porsche)、小鹏汽车等品牌新能源汽车的供货。

IPO 募投项目实现满产,推动新产能落地未来可期公司IPO 募投项目“年产200 万平方米/年高密度互连积层板、精密多层线路板项目”一期已于2018 年末投产,2019 年及2020年上半年产能稳步爬坡,至2020 年6 月,募投项目一期已经满产;募投项目二期于2020 年5 月投产,受疫情影响,募投项目二期产能释放稍慢于预期,至2020 年末年度产能释放约为50%。 得益于订单饱满,至2021 年5 月募投项目二期已实现满产。为了满足客户需求,进一步解决公司产能不足的问题,公司2020年筹划了“鹤山世茂电子科技有限公司年产300 万平方米线路板新建项目”。项目分两期开发,其中项目一期为公司发行可转换公司债券的募投项目,目前土建工程已基本完成,正在进行内部装修及设备采购调试,预计2022 年开始逐步投产。我们认为,新产能未来落地将为公司业绩增长持续提供新动能。

投资建议

考虑到公司汽车业务高景气度,上游涨价对于毛利率的压力边际趋缓,后续新增产能释放将带来业绩增长新动能,我们预计公司2021-2023 年营收分别为36.06 亿元、47.06 亿元、58.19 亿元,归母净利润分别为2.43 亿元、4.58 亿 元、6.92 亿元,对应的EPS 分别为0.46 元、0.86 元、1.30元, 对应的2021 年11 月18 日20.50 元的收盘价,PE 分别为43.90 倍、23.30 倍、15.40 倍。考虑到公司目前汽车业务重点布局,且经过多年发展积累了大量优质终端客户,面对新能源汽车领域的高景气度,我们认为公司汽车业务订单有望持续增加,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示

下游需求不及预期;扩建产能不及预期;原材料涨价。

韵达股份(002120)：10月量价如期双升 看好盈利持续修复

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：匡培钦 日期：2021-11-19

投资要点

票单价可比口径或已实现同比正增,日均单量再创新高10 月票单价2.17 元,环比提升0.03 元,可比口径同比或已正增。韵达10 月快递票单价2.17 元,环比看已连续4 个月维持正增长,同比看表观微降0.01 元,但剔除上年同期派费增值税优惠影响后可比口径或已实现同比正增长。进入11月传统旺季,根据草根调研,快递单价依然维持上行趋势。 10 月日均单量突破5500 万件创历史新高,单量及份额同比双增长。韵达10 月日均单量5535 亿件,同比增长21.1%,单量创历史新高,同比增速高出行业0.3pts。份额方面,10 月单量市占率17.3%,环比提升0.02pts,同比提升0.04pts。

旺季总量继续高增但波谷趋平,产需匹配度提升推进降本增效我们认为,电商快递龙头价值增长应区分边际修复和稳态红利两大步骤,当下所处步骤为边际修复,沿着“政策预期”-“单价修复”-“盈利修复”路径逐渐推演,韵达21Q3 扣非归母净利润同比增长6.7%,已经验证主业盈利修复节点的开启。21Q4 旺季经营方面,11 月1 日-16 日全国邮政快递企业共揽收快件68亿件,同比增长18.2%,其中双11 当天处理快件6.96 亿件,再创历史新高,同时在电商平台促销节奏转变及实体网购常态化推动下,双11 快递件量相对平时全年日均单量趋于平滑,有助于产需匹配、降本增效。

价值修复三层次两阶段,未来进入盈利修复的本质阶段对于恶性价格战后的价值修复,我们认为要区分三个阶段:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年二三季度随着政策的出台,价格段逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即将进入价值修复的最本质阶段即盈利修复阶段。我们预期从Q4 以及明年整体盈利向上,明年看,单件盈利修复叠加规模增长,业绩或有高弹性。

盈利预测及估值 我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别13.64 亿元、19.67 亿元、24.71 亿元,同比分别-2.9%、+44.2%、+25.6%。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面,我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股电商快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。

风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。

江化微(603078)：引入国资控股 增强市场竞争力

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：刘翔/金益腾 日期：2021-11-19

引入国资控股，增强市场竞争力，维持“买入”评级事件：(1)2021 年11 月18 日公司发布公告，公司股东殷福华、季文庆以及镇江市杰华投资有限公司拟将其持有的公司股票转让给淄博星恒途松，转让价格为29.88 元/股(2021 年11 月16 日公司停牌日收盘价为29.82 元/股)，转让总价约6.71 亿元，合计占公司总股本约11.46%。(2)同时公司拟向淄博星恒途松以现金方式非公开发行约3473.95 万股股票，募资总额约7 亿元，发行价格20.15 元/股。本次发行完成及转让股份过户完成后，淄博星恒途松将持股公司约24.79%，上市公司控股股东将变更为淄博星恒途松，实际控制人将变更为淄博市财政局；殷福华、季文庆以及镇江市杰华投资有限公司将合计持股约22.27%。(3)双方约定，买受方成为江化微的控股股东后，将保持江化微作为上市公司经营的独立性，维护江化微的正常公司治理机制，支持转让方一自目标股份过户登记完成后至少未来三年内继续担任公司董事兼总经理，负责公司的经营和管理，保持现有经营管理团队的稳定性，充分支持转让方的意见，保持现有的生产经营体系，确保各项业务平稳发展。同时，买受方将发挥自身优势，支持公司在扩大现有产业规模的基础上，寻求新兴产业的投资机会，为公司开拓新的发展空间。我们认为公司实际控制人拟变更为国资，将大幅增强公司融资实力与市场竞争力，同时目前下游需求旺盛，公司新产能即将投产，未来成长潜力进一步加强，我们维持2021-2023 年盈利预测，预计2021-2023 年公司实现净利润0.50 亿元/1.56 亿元/2.39 亿元，EPS 0.25/0.80/1.22 元，当前股价对应PE 117.4/37.4/24.5 倍，维持“买入”评级。

积极扩产+产品升级，公司增长动力充足

公司四川基地6 万吨新产能(主要面向西南地区面板客户)。镇江基地一期5.8 万吨新产能(主要面向半导体客户)有望在2021 年底前投产，产品升级为主要面向半导体行业的G5 产品，随着公司新产能的释放，以及公司产品升级拓展高端市场，公司具备充足成长动力。

风险提示：产品升级不及预期、产能释放不及预期、原材料价格波动风险。

西部材料(002149)：低估值高成长的军用钛材供应商

类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：陆洲 日期：2021-11-19

核心观点

公司是军用钛合金板材、管材主要供应商，广泛用于飞机蒙皮、导弹壳体等，核心受益于下游军用飞机、导弹等武器装备批产放量。我们预计公司有望实现持续高增长，明年业绩对应当前估值仅29 倍。

分析判断：

军用钛材需求旺盛，行业竞争格局较好。

军用钛材需求主要源于飞机、发动机、导弹等装备批产放量，叠加新装备钛材用量提升。预计“十四五”期间军用钛材需求约10.8 万吨，年均2.2 万吨。目前，军用钛材供应商主要有宝钛股份、西部材料和西部超导，三家技术同源，但产品形态和配套机型有所侧重，整体属于有序竞争。按材料形态来分，宝钛股份覆盖各类钛加工材，西部材料以板材、管材为主(核心设备轧机、轧管机)，西部超导以棒材、丝材为主(核心设备锻机、拉丝机)。

钛材产能释放提升业绩弹性。

公司钛材收入目前占比近七成，军品产量往年不足百吨，2019 年超过300 吨(多为科研产品)，2020年受益于宝钛股份订单溢出达800 吨，预计今年可达1500 吨。公司军品销售占比由2019 年约15%提升至2020 年约30%，未来有望达50%以上。

公司购入真空自耗炉等设备，突破熔炼产能瓶颈。公司产品中薄板钛材盈利能力较强，价格超过70万元/吨，高于中厚板。我们预计公司2021-2023 年军品产能达1500/3000/5000 吨，其中薄板产能提升速度较快，可结构性提升军品钛合金的收入规模和盈利水平。

我们假设“大运”空重100 吨、结构件重量60 吨，钛合金部件占比10%，即6 吨，按照10%成材率进行测算，需要60 吨钛材。其中板材约占40%，按照50 万元/吨进行测算，单架“大运”约需要1200 万元的钛合金板材。

非钛子公司发展势头较好。

非钛业务方面，公司核电用控制棒、化工锆板、锆设备、钽设备以及海水淡化设备、大口径薄壁管、铪材、金属过滤器件等产品拥有较高市占率。公司非钛业务的军品供给有较强的稀缺性。子公司天力、诺博尔、菲尔特均已挂牌新三板，作为独立融资主体，未来业务发展更趋顺畅，非钛业务对业绩的增厚值得期待。

投资建议：

公司今年前三季度增长188%，全年利润翻番已成定局。维持盈利预测不变，预计公司2021-2023 年分别实现营收25.90/35.45/42.57 亿元，归母净利润1.88/3.31/4.36 亿元，EPS 为0.38/0.68/0.89 元，对应2021 年11 月18 日19.89 元/股收盘价，PE 分别为52/29/22 倍。

风险提示：

新增产能的建成和释放进度不及预期，钛制品、其他稀有金属需求不及预期，上游原材料价格波动带来的经营风险。

新和成(002001)：“生物+化工”平台逐步成型 VE迎来景气周期

类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵乃迪 日期：2021-11-19

事件：2021 年11 月17 日，国内VE、VA、蛋氨酸价格已上涨至92.5 元/kg、305元/kg、19.8 元/kg。公司二期15 万吨/年固体蛋氨酸预计2023 年投产，黑龙江生物发酵二期项目主要产品VB12 处在试车阶段，将于2022 年投产。

点评：

VE 供需改善价格维持高位，迎来新一轮景气周期：截止2021 年11 月17 日，国内VE 市场均价已上涨至92.5 元/kg，同比+59%。维生素E 主要由DSM、新和成、浙江医药和BASF 维持着寡头垄断格局。20 年以来，受疫情封锁影响，维生素生产与运输受阻，同时巴斯夫部分产线检修和发生事故，加之能特与DSM 合资工厂推迟复工，VE 生产受到较大冲击，VE 价格持续上涨。21 年，复产规模持续低于预期，龙头企业陆续在下半年面临停产检修，VE 供给或将进一步紧缩。展望未来2-3 年，帝斯曼与能特科技的合并使得行业竞争格局显著改善，VE 价格有望再次迎来超级景气周期，在目前的价格水平上仍存在较大上涨空间。

VA 原料甲醇钠供给偏紧，下游回暖价格稳中偏涨：目前，国内VA 市场均价上涨至305 元/kg，同比+8%。VA 供给格局良好且近十年来无新进入者，主要生产厂商为DSM、BASF、安迪苏、新和成、金达威和浙江医药。2021 年8 月10 日，BASF 发生火灾导致甲醇钠供应偏紧，同时国内“双限”指令叠加检修致使VA 供应紧张，厂商持提价意愿，11 月5 日浙江医药提价VA 至360 元/公斤。需求端，进入冬季猪肉需求进一步加大，猪行业对上游维生素的需求有望进一步扩大。

蛋氨酸价格有望企稳回升，二期15 万吨将于23 年投产：目前国内蛋氨酸价格区间上涨至19-23 元/kg，稳中偏强。我国蛋氨酸市场在经历了14 -15 年的暴涨暴跌后价格总体持续下行，当前价格基本处于底部，拥有较广阔的上行空间。目前受新冠疫情影响，希杰马来西亚工厂生产受限，同时国内企业面临较高的安全、环保生产压力。近期，饲料行业迎来了一波“涨价潮”，每吨价格上涨50 元到100 元之间，赢创也提高了蛋氨酸报价，提价至22 元/公斤。需求端，近期禽类产品价格上涨，养殖户重振信心积极投入禽类养殖，有望进一步提振蛋氨酸的需求。目前公司一期15 万吨/年蛋氨酸满产，二期15 万吨/固体蛋氨酸将于23 年投产，届时公司业绩将进一步增厚。

积极布局生物发酵领域，“双碳”政策下前景可期：生物发酵法在大幅提升生物利用率的同时提高产品产率，有效解决了传统化学合成造成“三废”排放污染环境的问题，在“双碳”背景下具有广阔的发展前景。公司黑龙江生物发酵产业园分两期进行，年加工玉米50 万吨，总投资50 亿元。一期工程主要建设辅酶Q10、淀粉糖、山梨醇、己糖酸及配套项目于2020 年10 月投产，主要产品VC、辅酶Q10 产能分别为3 万吨/年、300 吨/年，其中VC 产品于21 年开始盈利。据公司公告披露，一期项目达产达效实现营业收入约20 亿元，利税约7.08 亿元。目前，黑龙江二期发酵项目主要产品VB12 正在中试，规划产能3000 吨/年，预计2022 年投产。

“生物+化工”平台逐步成型，产品种类将持续丰富：公司积极布局生物科技子公司，打造“生物+化工”平台，生物发酵一期项目满负荷生产为公司未来在生物领域布局打下了坚实的基础，已投产的VC、辅酶Q10 以及二期规划的VB12 将进一步丰富营养品种类并贡献未来业绩增长。同时公司依托化学合成与生物发酵两大技术平台，不断丰富香料品种，满足不断变化的市场需求，覆盖日化、食品和医药等多个领域，具备广阔的发展前景。

盈利预测、估值与评级：我们维持公司2021-2023 年盈利预测，预计公司2021-2023 年分别实现归母净利润44.72/ 51.03/ 57.32 亿元，对应EPS 分别为1.73/ 1.98/ 2.22/元，维持“买入”评级。

风险提示：产品价格波动，项目推进不及预期，全球经济复苏不及预期。

上机数控(603185)：签262亿硅料长单；拟拓宽经营范围至电子专用材料、半导体设备-浙商机械

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：王华君 日期：2021-11-19

与江苏中能签262 亿元硅料采购大单，合计签单近35 万吨，颗粒硅项目等保障硅料11 月18 日，公司全资子公司弘元新材与江苏中能(保利协鑫全资子公司)签订9.75 万吨多晶硅及颗粒硅采购合同，合同期为2022 年至2026 年，预计采购金额262 亿元(含税)。

1)硅料保障：公司已合计公告签硅料采购合同35 万吨，合计金额达537 亿元。同时公司与通威、天合合作紧密，参股新疆协鑫5%股权。未来随颗粒硅投产、硅料将获进一步保障。

2)如假设按年平均计算，2022 年公司已合计签硅料长单约9 万吨，对应支撑硅片供应约30GW。

如叠加公司与保利协鑫在包头合资10 万吨的颗粒硅(预计于2022 年Q3 投产)，预计2022 年公司硅料长单+颗粒硅合资公司有望保障接近40GW 硅片出货量的硅料。

3)订单保障：公司已合计签硅片订单近394 亿元，2021 年1-6 月公司长单客户收入占比达76%。

目前公司单晶硅产能将迈向30GW，按当前利润水平测算年化净利润有望达25-30 亿元。2021 年硅料紧缺使得硅片延续较好的竞争格局。预计2022 年仍是硅料产能决定硅片产量，硅片盈利能力将维持。

拟拓宽经营范围至电子专用材料、半导体设备据公告，根据公司实际经营及发展需要，公司拟在经营范围中增加“电子专用材料研发；电子专用材料制造；电子专用材料销售；半导体器件专用设备制造；半导体器件专用设备销售”。

10 亿增资颗粒硅+高纯纳米硅项目，强化硅片竞争力、带来新的重大盈利增长点1)10 亿元增资颗粒硅+高纯纳米硅项目：据公告，公司增资10.2 亿元共同投资年产10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅(以下简称硅粉)项目，增资后江苏中能、上机数控、高佳太阳能分别持有内蒙古鑫元65%、32%、3%股份(注册资本31.9 亿元，项目预计总投资89 亿元)。

2)投产后上机将获得不低于70%比例的颗粒硅(对应7 万吨)，未来可满足25GW 硅片的硅料需求，强化硅料保障能力、硅片核心竞争力。颗粒硅为公司生产单晶硅原材料，纳米硅是生产颗粒硅原材料。市场担心硅粉紧缺，该项目将配套15 万吨硅粉、实现上下游一体化布局。

3)颗粒硅+纳米硅项目预计2022 年3 季度投产、带来新的重大盈利增长点。我们预计将为公司2022、2023 年业绩带来新的盈利增长点。(假设硅料价格10 万元/吨、硅粉价格1.5 万元/吨、32%股权比例，2022 年有望为上机数控带来近5 亿元投资收益)4)颗粒硅为重大技术创新，成本将大幅降低。未来颗粒硅+CCZ 有望综合降本20-30%。

投资建议：高成长、低估值、大潜力。未来在210 大硅片、颗粒硅行业战略地位重要公司“硅片+颗粒硅+纳米硅”一体化业务布局，预计2021-2023 年净利润20/40/60 亿元，同比增长278%/100%/50%，PE 为33/16/11 倍。维持“买入”评级。

风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。

华鲁恒升(600426)投资价值分析报告：布局产业转型 深化成本优势

类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵乃迪 日期：2021-11-19

降本控费能力卓越，荆州基地增厚煤化工板块利润。公司深耕煤化工领域20 多年，通过先进的煤气化技术和成熟的“一头多线”联产能力建立合成气成本优势，进而惠及所有下游产品；公司注重费用管控，销售、管理、财务费用率显著低于行业。公司投资百亿元建设荆州煤化工第二基地，采用主厂区成熟技术，受到地方政府大力支持，有望复制公司主基地的成本和管理优势，按2019 年价格计算，达产后有望增加50 亿元收入和9.51 亿元净利润。

己内酰胺项目即将投产，先进工艺和联产能力降低成本。公司10 万吨己内酰胺、20 万吨尼龙6 项目已于2021 年10 月投产，目前行业供需格局企稳，但是公司采用先进的环己烯法和氨肟法工艺，自行配套低成本的气、氨、醇原料，与己二酸装置共用中间品装置，从而获得低成本优势。按2019 年价格测算，公司己内酰胺吨均成本约为12000 元/吨，较其他公司低1000-2000 元/吨。

布局PBAT 和尼龙66，新材料需求前景广阔。2021 年8 月3 日，公司12 万吨/年PBAT 可降解塑料项目和8 万吨/年尼龙66 高端新材料项目在德州发改委备案。PBAT 是应用前景广阔的可降解塑料，随着最严“限塑令”的发布和不可降解塑料淘汰时间表的出台，可降解塑料将迎超过400 亿需求空间；尼龙66 作为优秀的工程塑料，将持续受益于汽车轻量化的发展。公司开辟新材料领域，作为新的收入和利润增长点。

通过乙二醇技改DMC 低成本切入新能源赛道。非光气法PC 和新能源电池溶剂双轮驱动DMC 需求扩张，2025 年DMC 总需求将接近百万吨规模。公司以原有乙二醇生产线技改35 万吨DMC 产能，于2021 年10 月投产，采用亚硝酸草酸酯法，相较于传统的酯交换法DMC 工艺可大幅降低成本和降低投资，同时享受公司低成本的气氨醇供应，成本显著低于行业。

盈利预测、估值与评级：公司长期具有成本优势，荆州基地增量显著，布局新材料和新能源产能转型，未来盈利能力和成长性确定。我们维持对公司的盈利预测，预测公司21-23 年净利润分别为73.96/81.24/88.71 亿元，分别同比增长311.28%/9.84%/9.19%，对应EPS 分别为3.50/3.85/4.20 元。根据相对估值法和绝对估值法公司当前股价均明显被低估，我们给予公司2022 年约11 倍PE，对应目标价为42.32 元，维持“买入”评级。

风险分析：原材料价格上行风险，项目建设进度不及预期，新材料、新能源下游需求不及预期。

美诺华(603538)：推出股权激励 长期发展动力充足

类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：杜向阳/马云涛 日期：2021-11-19

事件：公司发布 股权激励方案，拟向327人授予不超过700万股，授予价格为32.26 元，解锁条件为以2020 年业绩指标为基数，2021 年、2022 年和2023年扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润较2020 年度增长率不低于45%、60%和100%；2021 年、2022 年和2023 年度营业收入较2020 年增长率不低于5%、15%和25%。

推出股权激励，员工积极性有望提升。本次股权激励是公司上市以来的第二次股权激励，相比于2018 年的股权激励，本次激励计划覆盖范围更广，对业绩要求也较高，同时，授予价格较高，体现了公司对未来发展的信心。我们认为，股权激励有望调动员工积极性，进一步深入绑定员工和公司利益，公司发展有望持续加速。

CDMO 战略合作落地，开启公司发展新篇章。宣城美诺华(宣美)是公司主要的CDMO生产基地，上半年实现收入超过1亿元，几乎达到2020 年全年水平，上半年净利率约为4%，同比约提升4pp，公司积极开拓客户，不断补充CDMO在手订单，宣美基地产能有望持续提升，净利率有较大提升空间。2021 年公司与默沙东签约十年战略合作伙伴关系，决定在宠物药、兽药、动物保健领域共同建立长期稳定的合作伙伴关系，标志着默沙东对公司在原料药领域研发技术、生产和质量等方面的充分认可。默沙东动物健康业务2020 年收入约为47 亿美元，2015~2020年复合增速约为7%(包含汇率影响)。随着双方战略合作伙伴关系的逐渐深入，公司CDMO 业务板块收入占比有望在3~5 年内提升至30~50%，开启发展新篇章。

新品研发加速推进，奠基长期发展。公司目前累计8 个战略联合开发制剂产品正在进行中国CDE 审评，另有17 个在研制剂品种，另外有3-4 个项目将完成BE 试验、3-4个品种将提交国内注册审评，阿哌沙班片、异烟肼片有望在2022年前获批一致性评价。公司不断加强研发能力，奠定长期发展基础。

盈利预测与评级：预计2021-2023 年归母净利润分别为2.4 亿元、3.2 亿元和4.4 亿元，对应当前估值分别为20 倍、15 倍和11 倍，维持“持有”评级。

风险提示：1)原料药价格波动风险；2)战略合作项目落地速度不及预期的风险；3)固体制剂建设项目进度不及预期。

健麾信息(605186)：模式下沉的药品智能管理领头羊

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：孙建 日期：2021-11-19

报告导读

公司为国内自动发药机制造龙头企业，商业模式由流通企业向下沉医院及药店转变，打开成长天花板，业绩有望超预期。

投资要点

药品管理设备制造行业：医院新基建、药店智能化，促进需求激增医院新基建，5 年10 倍市场规模。2010 年-2021 年，国家持续出台多项政策鼓励院内的智慧化建设，提高配药和发药效率。弗若斯特沙利文统计，未来3 到5 年，随着医院智慧化要求的加强，北京、深圳、上海等多城市，院内静脉自动配药系统的渗透率将大幅提升，我们按照渗透率推算，5 年约10 倍市场规模增速。

药店智能化，5 年60 亿市场空间。处方外流带来零售药店增量市场，新型零售再次压低零售药店毛利率与净利率，零售药店亟须降本增效，加速院外智慧药房探索。我们预测2025 年，连锁龙头的24 小时O to O 会率先布局智慧药房，至2025 年零售药店带来近60 亿市场规模。

我们看好“系统性产品+渠道拓展”模式的公司。(1)完善的产品线至关重要。我们认为智能化药品设备公司主要进行软硬件的组装，适配院端不同科室的软硬件系统，搭建面向医院的整体解决方案。所以，院端软件技术的积累、全产品线的硬件模块的提供及组装以及完善的维修服务是公司的核心竞争力。

(2)行业逻辑扰动，需积极进行渠道拓展。自动发药机行业整体对流通企业依赖较大，随着处方外流等政策的推行，流通企业转型在即，我们认为，供给侧应积极拓展渠道，积累在新渠道的经验，奠定未来成长空间。

健麾信息：商业模式C 端延伸，打开成长天花板渠道延伸至C 端，打开成长空间。2017-2020 年，公司在流通企业的销售占比呈逐年下降趋势，渠道延伸至下沉医院、零售药店。公司为布局下沉医院与零售药店较早的公司，且有良好的品牌形象，随着这两个部分市场需求的增长，我们认为商业模式的切换打开了公司的成长空间。

我们预计公司毛利率将进一步提升，净利率或将稳定增长。公司商业模式向C 端转变，在各大省份招募总代理布局下沉市场；与益丰药房、叮当快药等连锁药店龙头合作布局智慧药房。我们认为，随着公司商业模式由to B 向to C切换，依托公司在大型医院形成的技术积累的壁垒，对C 端议价能力更强，毛利率有进一步提升的趋势，净利率或将稳定增长。

存货周转率与应收账款周转率有提升趋势。2016-2020 年，公司存货周转率持续提升，我们认为公司销售渠道向C 端转变后，存货变现更快，有利于提高存货周转率。2020 年，应收账款周转率降幅较大，主要由于疫情导致回款周期延长。我们拆分公司应收账款周转率情况，医疗设备代理商的应收账款周转率高于医药流通企业。随着疫情影响的减弱以及代理商销售占比逐年增加，我们认为公司应收账款周转率有提升趋势。

盈利预测及估值

基于以上分析，我们预计，公司2021-2023 年营业总收入分别4.84/6.48/8.67 亿元，分别同比增长68.6%、34.1%、33.8%，归母净利润分别为1.29/1.79/2.78亿元，分别同比增长35.05%、38.54%、55.11%，对应2021-2023 年EPS 为0.93、1.29、2.00 元，当前股价对应PE 为43/31/20 倍，2021-2023 年归母净利润CAGR为47.59%，对应2021 年PEG0.85，考虑公司在手订单情况以及商业模式转变带来的增长空间，给予2021 年1.05 倍PEG，对应目标价46.39 元，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

新拓展市场业绩增长不及预期的风险；大客户营收波动的风险；新冠疫情持续，营收不及预期的风险；供应商集中，采购成本增加的风险；行业竞争加剧的风险。

朗姿股份(002612)：再设医美投资基金 全国化布局高速推进

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：马莉 日期：2021-11-21

报告导读

公司发布关于投资设立医美股权并购基金博恒一号公告，医美业务扩张稳步推进。

再设医美股权并购基金博恒一号，累计规模近三十亿。本次设立医美股权并购基金，公司拟投资自有资金2.5 亿元，基金规模5.01 亿元，作为有限合伙人，与普通合伙人朗姿韩亚资管通过股权投资的形式投资于医疗美容领域及相关产业的未上市公司股权。公司持续加速优质医美标的的孵化，截至目前已成立六支基金，累计规模27.56 亿。当前已有北京丽都、武汉韩辰、昆明韩辰、南京韩辰、武汉五洲、湖南雅美、衡阳雅美、湘潭雅美、株洲雅美、郑州集美共10 家机构纳入并购基金。

精细化运营打造标准、可复制模板，轻医美+综合型机构双线扩张。公司作为西南区域医美连锁龙头，深耕区域市场，加密成都、西安等地布局，“双主线”持续推进全国扩张战略。除去体外并购基金的快速成立，公司体内轻医美机构同样稳步增加。根据公开信息显示，下半年公司在成都、重庆、长沙共开设5 家晶肤门店，预计全年可实现10 家左右的门店扩张速度。当前，公司已经进入快速扩张期，丰富的并购及整合经验助力公司跑马圈地。同时，随着医美业务规模的迅速扩张，集团化管理趋势明显。除去注射类耗材等产品的统一集采，公司与九州通也达成战略合作协议，常规类耗材也将进入集采模式。

政策趋严利好品质医美连锁龙头。今年以来，医美市场监管趋严，6 月八部委联合印发《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》；8 月市场监督管理总局发布关于《医疗美容广告执法指南意见稿》公开征求意见，并在11 月正式落地。预计监管政策将持续推进，促进医美行业的规范化、合法化发展。朗姿16 年入局医美，已建立行业领先的精细化管理运营模式，并始终践行“安全医美、品质医美、口碑医美”的理念，重视可持续发展，已经树立较好的医美终端行业口碑。

我们认为在严监管背景下，朗姿等龙头机构的品牌价值将在长期愈加凸显。

盈利预测及估值：我们预计朗姿股份 21/22/23 年收入规模达到36.1/42.0/48.0亿元，同比+26%/+16%/+14%，归母净利也将随服装利润恢复及医美快速发展达到 2.3/3.2/4.3 亿元，同增 65%/37%/34%。公司当前市值164 亿元，对应21-23年PE 分别为70、51、38 倍。我们认为其医美业务所在行业发展迅速，朗姿旗下医美资产优质，在 A 股具有稀缺性，考虑估值和成长性， 维持“增持”评级。

风险提示：1) 疫情影响零售环境，削弱客户群体消费能力；2)新医美机构培育进度不及预期