重组上市监管趋严 改道现金收购案例频出

据初步统计，今年以来共有11家公司放弃原有的发行股份购买资产的计划，转而采用现金收购方式。业内人士表示，相比发行股份收购资产，直接用现金收购手续简单，目前股东的股权不会被稀释。但对于上市公司来说，则可能要承受负债规模加大的压力。

长高集团日前公告称，鉴于政策环境等因素的变化，同时考虑到发行股份(及支付现金)购买资产的审核流程较长，拟将其并购方式由发行股份购买调整为通过支付现金购买。

李代桃僵，长高集团其实已是今年第11家由股份收购改为现金收购的上市公司。今年以来，随着监管的趋严，尤其是6月17日新版《上市公司重大资产重组管理办法》(征求意见稿)发布后，选择全现金收购的案例开始加速出现。

有业内人士直言，监管的完善和加强，不仅使规避重组上市(即借壳)的空间基本消失，还引入事后监管强化信息披露，涉及发行股份购买资产的方案往往监管流程长、被否概率加大。在此情况下，上市公司选择现金收购或许能够提升成功概率，加速收购进程。但这并不意味着，现金收购就是监管盲点，一些存在问题的案例也照样会遭到问询。

改道现金收购案例增多

7月以来，已有长高集团和东凌国际先后宣布，拟将发行股份购买资产改为现金收购。

回看公告，长高集团原先的方案，是拟通过发行股份及支付现金的方式，购买华网电力、郑州金惠各100%股权，并募集配套资金。但7月12日，公司决定终止原先的方案，改为拟以3亿元自有资金收购华网电力100%股权。

对此，公告中解释的原因有二：一是由于政策环境等因素的变化，公司与另一收购标的郑州金惠的控股股东在关键条款上未能达成一致；二是发行股份购买资产的方案实施起来历时较长。而记者发现，放弃收购郑州金惠，且仅以现金收购资产质量较高的华网电力，使长高集团的新方案不构成重大资产重组，审核流程将大大简化。

相对于长高集团，东凌国际7月8日公告的调整方案的理由则较为直接：“为了今年内能完成收购东凌机械股权事项，改善公司经营业绩，加快公司在汽车零部件制造领域的布局。”

此前，东凌国际曾计划发行股份收购东凌机械100%股权、立中锦山25%股权、旭东铸件49%股权，从而介入乘用车铝合金轮毂制造业务。交易对方承诺，东凌机械2016至2018年度的扣非后净利润合计数不低于17473.85万元。

不过，由于在与持有东凌机械控股子公司少数股权的旭技术株式会社的后续谈判中，对方调整了方案，东凌国际由此预计双方不能在7月14日前达成一致意见，“若继续选择发行股份购买资产的方式，将会导致公司无法在今年内完成收购东凌机械股权事项”。

为了抢时间，东凌国际决定由原先的发行股份购买资产变更为现金收购。交易各方协定，东凌机械100%股权、立中锦山25%股权、旭东铸件49%股权将分别作价7.998亿元、0.529亿元和0.173亿元。也就是说，东凌国际完成此次收购将需花费约8.7亿元现金。“公司会用自有资金准备一部分收购款，然后通过金融机构融资及与出让方协商以债务形式来解决余下部分。”东凌国际财务总监陈雪平在投资者说明会上表示。

另一案例中，科达洁能的方案调整，则是因为定增发行价格与市价倒挂。公司原先拟以20.87元每股的价格，非公开发行约3861.99万股，作价8.06亿元收购安徽科达洁能剩余31.56%股权。但由于重组时机不佳，定增价格出现严重倒挂(最新股价为17.35元)。今年3月，公司不得不终止原方案，而改为现金直接收购。

根据新的方案，科达洁能以37991.82万元收购安徽科达洁能27.96%股权。以此计算，安徽科达洁能100%股权的评估价值约为13.59亿元，相比此前方案中约25.54亿元的估值，也下降了约46.79%。

绕开“跨界收购”监管？

目前，根据《上市公司重大资产重组管理办法》，100%现金支付的并购无需证监会审核。在对发行股份购买资产类重组方案审核较为严格的情况下，100%现金支付的并购方式，可能成为一些公司的优先选择。

纵观近期股份收购改现金收购的案例，上市公司经常提到的一个主要原因就是“提高资产购买事项的效率，尽快完成资产收购”。

对此，也有一些业内人士认为，有些上市公司在资产收购中，尤其是涉及互联网金融、游戏、VR、影视等行业的跨界并购时，放弃发行股份而采用现金收购也有“绕开”监管之嫌。

某券商机构相关人士表示，目前，不仅针对互联网金融，就是对一些传统金融业态的资产，在相关并购案例(指发行股份购买资产)的审核中，监管部门的态度确实也更为严格了。而如果采用现金收购，只要交易双方达成一致，其成功的概率要远高于发行股份收购。

典型案例如法尔胜。去年9月，法尔胜发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式，收购同为中植系旗下的华中租赁及摩山保理100%股权，但该方案去年底未能获得证监会通过。今年3月31日，法尔胜对被否方案进行修改，将曾是监管部门问询重点的并购标的华中租赁删除，同时将收购摩山保理的方式更改为现金支付，交易对价12亿元。不过，深交所还是发出了重组问询函，要求法尔胜解释重组方案发生重大变化的原因及合理性。

现金收购依然难避问询

虽然现金收购可以绕开证监会的审核，但要是对交易所的问询难以作答，则可能还将招致进一步的监管。因此，上市公司将收购资产的方式由发行股份改为现金支付，并不意味着后面的路就一定平坦，有时也会遭遇失败。

今年3月28日，华塑控股公告称：“所筹划重大事项为拟通过发行股份及支付现金的方式购买互联网金融服务类资产。”但5月23日，华塑控股发布的重大资产购买报告书中，支付方式更改为现金收购，拟以14.28亿元的现金收购和创未来网络科技有限公司51%股权，同时将和创未来的业务属性修改为“互联网金融信息服务业务”。

具体来看，和创未来设立于2014年4月，是一家专业为大学生提供分期消费及小额现金贷款信息服务的互联网金融信息中介机构，其针对大学生日益增长的分期消费需求，打造了“优分期”大学生信用消费平台。

华塑控股表示，此次交易的资金中，除自有资金外，还将以8.5%的年化利率向中江信托借款6亿元。公开资料显示，14.28亿元的收购价格是华塑控股2015年底总资产5.68亿元的2.51倍。对这样的巨额支出，华塑控股为何放弃发行股份而选择全现金收购，立刻遭到质疑。

5月28日，华塑控股就收到了深交所的问询函，关注重点除了收购方式、标的资产属性等变更外，还包括和创未来是否符合有关互联网金融服务业的产业政策及监管政策等问题。同时，问询函特别指出了华塑控股将面临的筹资问题：“本次交易作价14.28亿元，而截至2016年3月31日，公司货币资金金额仅为4419.98万，同时资产负债率为95.63%。虽然可通过借款等方式筹集资金，但是仍然存在较大资金缺口。”

面对交易所直指痛处的问询，华塑控股没有回复，后于6月24日宣布终止重大资产重组，而给出的理由是“当前市场环境发生变化”、“继续推进本次重组事项将面临诸多不确定性因素”。

业内人士表示，上市公司以现金收购资产的方案中，除跨界所谓新兴行业被重点关注外，高估值、高业绩承诺的“两高”类收购，以及收购资金来源和上市公司自身资产负债比例存在问题的，都可能遭遇问询。