民生证券：给予锦波生物买入评级

民生证券股份有限公司解慧新近期对锦波生物进行研究并发布了研究报告《2024年年报及2025年一季报点评：销售持续高增，发布股权激励计划进一步彰显发展信心》，给予锦波生物买入评级。

　　锦波生物(832982)
　　事件：锦波生物发布2024年度报告。24年，公司实现营收14.43亿元，同比+84.92%，归母净利润7.32亿元，同比+144.27%；扣非归母净利润7.12亿元，同比+149.15%。25Q1营收3.67亿元，同比+62.51%；实现归母净利润1.69亿元，同比+66.25%；实现扣非归母净利润1.67亿元，同比+70.92%。
　　医疗器械销售高增带动整体收入快速增长。分产品来看，1）医疗器械类，24年实现营收12.54亿元，同比+84.37%，其中，单一/复合材料医疗器械实现营收11.28/1.25亿元，同比+99.69%/+9.03%，主要系24年公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维销售收入增长较快。2）功能性护肤品类，24年实现营收1.42亿元，同比+86.83%，其中，单一/复合成分功能性护肤品营收0.34/1.08亿元，同比+103.94%/+82.07%，主要系公司“重源®”、“ProtYouth®”两大品牌收入增长。3）原料及其他，24年实现营收0.46亿元，同比+89.07%，一方面系合作良好的品牌客户采购量稳步提升，另一方面，随着公司原料产品知名度的提升，覆盖的客户数量在稳步增长。4）其他业务，24年实现营收0.02亿元，同比+759.65%，主要系24年线上销售赠品收入增加所致。
　　盈利能力持续增强，24年扣非归母净利率同比+12.73pct至49.36%。1）毛利率方面，24年/24Q4/25Q1，毛利率为92.02%/91.25%/90.11%，同比1.86/+0.71/-1.79pct。2）费用率方面，24年，销售/管理/研发费用率为17.92%/8.83%/4.94%，同比-3.22/-2.99/-5.95pct；24Q4，销售/管理/研发费用率为19.10%/9.72%/6.13%，同比-1.61/-2.77/-2.85pct；25Q1，销售/管理/研发费用率为21.33%/8.26%/5.19%，同比-2.60/-2.58/+0.63pct。3）净利率方面，24年/24Q4，公司归母净利率分别为50.75%/46.73%，同比+12.33/+5.88pct；扣非归母净利率分别为49.36%/44.34%，同比+12.73/+5.50pct。25Q1，公司归母净利率为45.99%，同比+1.04pct；扣非归母净利率为45.61%，同比+2.24pct。
　　公司拟实施股权激励计划，彰显长期发展信心。本次计划激励股权100万份（占总股本1.13%），其中首次授予80万份（占总股本的0.90%）；预留20万份，（占总股本的0.23%），行权价格276元/份。激励对象包括公司董事、高级管理人员等在内的合计87人，考核分为2025-2027年三期，分别考核目标为25/26/27年净利润不低于10/14/18亿元，同比增速分别不低于37%/40%/29%。
　　投资建议：公司是重组胶原蛋白龙头企业，我们预计25-27年公司归母净利润为11.1/16.0/21.5亿元，同比增速+50.9%/+44.6%/+34.2%，当前股价对应25-27年PE分别为30x、21x、16x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策变动风险；行业竞争加剧；新品研发不及预期。

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