晨会纪要

（以下内容从东吴证券《晨会纪要》研报附件原文摘录）
宏观策略
宏观周报 20231210： 11 月非农：美联储“定力”更足？
美国非农数据可谓是“七上八下”： 10 月份新增非农就业人数还不及预期录得 15 万人，提供给市场早降息的“信心”； 11 月又超预期反弹的上涨近 20 万人，给乐观的认为会提前降息的市场“浇了一盆冷水”。不过这一数据却给美联储的决策提供了足够的“定力”。数据公布后， 10 年期美债上行 3bp 至 4.2%，美元上行，三大股指期货齐跌。 风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露。
宏观周报 20231210：又是年终岁尾时，中央税“重返沙场”
10 月财政收入端中央税的表现比较令人“意外”，比如在 10 月社零略超预期的情况下，消费税增速却由正转负。我们认为部分中央税在年末及次年年初走势波动极大、数据带来的干扰性较强，主因在于部分中央税常被作为平滑财政收入跨年波动的“利器”。 本周高频数据显示：汽车零售增速走强，观影市场热度上升；客运与货运需求均小幅下降；新房市场低位季节性下降，二手房市场动力依旧不足；工业生产节奏平缓；国内工业品价格涨跌互现，食品价格延续回升；流动性方面月初资金利率下行。 风险提示：政策定力超预期；出口超预期萎缩；海外经济体提前显著进入衰退。
宏观深度报告 20231209： 2024 年美国经济展望：“缺席”的衰退和“迟到”的降息？
2023 年美国经济在政策利率创 22 年来新高后，仍旧“日上竿头”。在如此大的政策“定力”下，不仅纳指今年迄今涨超 35%、标普涨超近 20%；而更罕见的是在三季度美债收益率和 GDP 增速双双徘徊于 5%。然而四季度以来，美债收益率跌近 100bp 及金价的大涨，是市场逐渐对提前降息预期的定价。本质上前置降息预期=对经济增长前景的质疑。不过相对于目前市场担忧情绪的蔓延，我们对于 2024 年美国经济增长的前景其实并不悲观。 固然 2024 年美国经济的表现不大可能像 2023 年如此抢眼，但鉴于（ 1）消费这一“稳经济”的重要抓手仍旧存在一定的韧性，（ 2）财政刺激尚有余温，（ 3）核心通胀回落的速度比市场预期更为缓慢；我们认为 2024 年的美国经济并没有市场想象的那么差，尤其是在美国核心通胀降幅更有粘性的情形下，美联储在对待降息的问题上很可能会先抑后扬，而美债利率在经历近期的定价修正回调之后， 2024 年向下深度有限，更大可能是在 4%-4.5%的区间波动。 自 1950 年以来美国所经历的 10次经济衰退中， 60%触发经济衰退的因素都是美联储加息。而遵循历史规律下，由图 1 看出，在经历了“前所未有”之大幅度加息后，实际利率远超中性利率，按理说这势必将美国经济推向“岌岌可危”的关口。然而目前来看美国经济却依旧平稳运行的发展，这显然是有悖于历史的。 造成2023 年美国经济与前期显著不同的原因是“宽财政”钝化了“紧货币”所造成的冲击。此前美国政府驱动了大规模的财富转移，直接的财政刺激对家庭和企业总收入水平的提振效果还在持续,叠加 2023 年劳动力供需失衡使得工资增速快速上涨（图 2）。这使得私营部门对美联储快速紧缩的敏感性降低，从而表象体现为货币政策似乎“失效”。 风险提示：美国经济快速陷入衰退；地缘政治紧张形势扩散，大宗商品价格大涨；金融风险显著暴露；通胀二次抬头。
固收金工
固收点评 20231211：中能转债：小市值配网设备公司
我们预计中能转债上市首日价格在 115.94~129.17 元之间，我们预计中签率为 0.0017%。综合可比标的以及实证结果，考虑到中能转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在 115.94~129.17 元之间。我们预计网上中签率为0.0017%，建议积极申购。 中能电气股份有限公司专注于输配电产品领域，主要从事 35kV 及以下电压等级电力电缆配电系统相关产品的技术开发、生产制造和销售，为国家电网、行业用户提供输配电一次设备及系统解决方案。 2018 年以来公司营收稳步增长， 2018-2022 年复合增速为7.14%。自 2018 年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率不断攀升， 2018-2022 年复合增速为 7.14%。 2022 年，公司实现营业收入 13.12 亿元，同比增加 27.45%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2018-2022 年复合增速为 25.22%。 2022 年实现归母净利润 0.41 亿元，同比增加 81.68%。 公司营业收入主要来源于制造业，产品结构基本无年际变化。 公司销售净利率维稳，毛利率有所下滑，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率均有所下降。 2018-2022 年，公司销售净利率分别为2.02%、 2.80%、 1.45%、 2.20%和 3.13%，销售毛利率分别为 29.60%、25.95%、 25.76%、 22.78%和 21.36%
固收周报 20231211：美中利差收窄为何不见效？
双债策略方面，权益延续承压的格局下，正常的方法是低价，我们一直强调的是“反脆弱”的配置策略，即在低价做底仓的同时，增加部分自下而上，筛选出来的低溢价率标的，以对冲部分传统配置中的低弹性劣势。
固收周报 20231210：周观：政策定调对债市的影响（ 2023 年第 47 期）2023 年 12 月 8 日，中共中央政治局召开会议，分析研究 2024 年经济工作，此次会议可以看作是中央经济工作会议的“预告”，奠定 2024 年整体的政策基调。我们认为此次政治局会议存在以下重点：（ 1）对于 2023年的经济工作给予充分肯定；（ 2）对于 2024 年的政策新增了“以进促稳、先立后破”的表述；（ 3）“防风险”依然是政策重点。由此可见，年末会议的政策预期和定调偏长期性，且 2021 年以来，债市呈现“低波动”特征，因此会议对债市的短期影响有限。但基于上述对于中共中央政治局会议的分析，宽松仍将是主要的政策基调，利率仍有下行空间。美联储的加息路径不确定性加大，我们认为其原因在于：（ 1）美国汽车行业罢工的结束，一次性推高 11 月新增非农就业数据。美国 11 月非农新增就业人数19.9 万人，高于预期 18 万人。（ 2）美国职位空缺数快速收窄，就业市场在大方向上呈现出降温迹象。美国 10 月职位空缺数下降至 873 万人，低于预期的 930 万人，职位空缺率 5.3%，均创两年新低。风险提示：宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。
固收点评 20231210：物价中枢持续下降，财政政策发力债市承压11 月 CPI、 PPI 同比下降同比延续回落但核心 CPI 涨幅稳定，我们认为今年内仍物价将维持偏低水平，随着后续加大财政政策力度促进内需，明年物价将会稳步回升。 11 月 PMI 不及预期，国内有效需求不足，财政政策已经先行，期待后期货币政策加大宽松力度，预计短期债市弱震荡。行业
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中船特气（ 688146）：电子特气龙头产能持续扩张，空间可期
集成电路领域蓬勃发展，强势带动电子特气需求攀升。 1)全球电子特种气体的市场规模持续增长，其中中国电子特气增速明显高于全球。根据TECHCET 数据， 2025 年全球电子特种气体市场规模预计将增至 60.23亿美元， 2021-2025 年复合增长率预计达到 7.33%，我国方面，预计 2025年国内电子气体市场规模将提升到 316.60 亿元， 2021-2025 年复合增长率达到 12.77%。集成电路与显示面板共筑电子特气两大核心需求。 2）三氟化氮及六氟化钨为全球用量最大电子特气供给将现缺口。 2021 年市场规模分别为 8.8 亿及 3.35 亿美元，占电子特气市场总规模的 20%及 8%，需求端快速增长预计 2025 年全球将面临供给缺口。 国家出台多套产业政策，大力支持电子特种气体加速实现国产化。电子气体市场竞争格局激烈，海外巨头把持全球市场，电子特种气体行业的国产化需求急迫，国内企业各发优势，实现差异化竞争。 2021 年我国集成电路用材料国内市场综合占有率达 26%。当前，电子特气国产化初见成效，材料产业未来发展空间广阔。 我国特种气体领航者，产能&技术优势显著。公司为国内三氟化氮、六氟化钨生产能力最大的企业，主打产品三氟化氮产能 9,250吨，六氟化钨产能 2.230 吨，两项产品产能规模均位居国内第一，世界第二。同时,公司拥有先进的工艺技术及丰富的生产经验储备，是国内首个进入 5nm 制程的电子特气供应商，其中电解氟化技术打破了国外长期以来的技术封锁，使得我国成为继美国、日本、韩国之后第四个掌握该等技术的国家，填补了国内空白。
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