2023年中报点评：核电稳步发展，风光发电贡献增量

（以下内容从中航证券《2023年中报点评：核电稳步发展，风光发电贡献增量》研报附件原文摘录）
中国核电(601985)
事件
公司8月31日公告，2023H1实现营收（362.98亿元，+4.99%），归母净利润（60.42亿元，+11.09%），毛利率（48.54%，-2.06pcts），净利率（29.84%，+1.3pcts）。202302实现营收（184.04亿元，同比+5.33%，环比+2.85%），归母净利润（30.19亿元，同比+18.25%，环比-0.13%），毛利率（47.27%，同比-2.51pcts，环比-2.58pcts），净利率（29.48%，同比+3.88pcts，环比-0.72pcts）。
抢抓机遇，核电、新能源发电以及敏捷端三大产业齐头并进
公司是中核集团唯一进行核电开发与经营的主体，也是目前国内第二大核电运营主体。公司以电力销售为主营业务，包括核能发电，以及风、光等非核清洁能源发电，在构建“清洁低碳、安全高效”现代能源体系，以及实现“碳达峰、碳中和”目标是我国在能源领域的发展方向，清洁低碳能源将成为增量主体，公司采取核电+新能源双轮驱动的发展策略，以核电为主，新能源开发进行有效补充在开拓核电、风电和光伏等技术成熟的低碳、清洁能源产业的同时，积极发展核能供热、供汽等核能多用途利用，以及钙钛矿等敏捷清洁技术产业，培育新的经济增长点，全方位促进核电、新能源发电以及敏捷端三大产业协同赋能。另外，公司积极寻求海外能源市场突破机会，与国内外多家机构和企业集团签署战略合作协议
核电稳定发展，新能源发电带动业绩提升
公司2023H1营业收入（362.98亿元，+4.99%）和归母净利润（60.42亿元，+11.09%）实现稳步增长，主要系新能源装机规模增加带来发电量同比增长62.01%毛利率（48.54%，-2.06pcts）有所下降，净利率（29.84%，+1.39pcts）回升至近五年高点，主要系公司开展多项降本节支措施，期间费用率（15.95%，-2.08pcts）下降所致
单看202302，公司实现营收184.04亿元（同比+5.33%，环比+2.85%6），相关研究报告归母净利润30.19亿元（同比+18.25%，环比-0.13%），业绩和盈利能力均大幅提高：毛利率47.27%（同比-2.51pcts环比-2.58pcts），净利率29.48%6（同比+3.88pcts，环比-0.72pcts
截至2023H1，公司累计发电量1008.27亿千瓦时，比去年同期增长6.86%，其中核电机组发电量902.68亿千瓦时，同比增长2.77%，新能源发电量105.59亿千瓦时，同比增长62.01%。截至2023年8月末，公司控股在运核电机组共25台，装机容量2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组13台，装机容量1513.50万千瓦；截至2023H1，公司新能源装机容量总计2241.82万千瓦，其中在运装机容量1445.21万千瓦，在建装机容量796.61万千瓦，按行业来看风电651.89万千瓦，光伏1589.93万千瓦公司2023年以发电量2050亿千瓦时为目标，其中核电计划发电量1835亿千瓦时，新能源计划发电量215亿千瓦时，2023H1完成近一半的发电量计划。
从公司主要参控股子公司看，核能发电业务主要由杂山核电站、田湾核电站、福清核电站等承担、2023H1营业收入343.67亿元（+10.05%），争利润96.99亿元（+4.18%）；新能源发电平台中核汇能，实现收入46.11亿元（+49.14%），净利润16.15亿元（+58.46%），公司在新能源领域2023年力争获取指标1000万千瓦，开工建设1000万千瓦，新增新能源装机600万千瓦。按照全年17次大修的计划，2023H1公司所属运行核电厂完成11次大修，其中10次常规大修平均工期较2022年同期缩短3.35天，实现历史最优
实行精细化管理，费用端进一步下降
费用端来看，公司2023H1期间费用率15.95%（2.08pcts）明显下降，主要系公司通过全方位管理实现成本压降、跨电厂库存消纳。具体来看管理费用率（3.76%，-1.24pcts）有所下降，主要是核电项目前期开发费用同比减少；销售费用率（0.11%，+0.02pcts）保持稳定：财务贵用率（10.71%-0.48pcts）小幅波动，主要系汇兑损失增加；研发贵用率（1.37%，0.38pcts）下降主要是个别电厂研发项目支出减少。
2023H1公司新增发明专利126项，公司持续加强顶层设计，建立“应用基础科研+运维与在建工程科研+产业化科研”三大新领域、构建以中国核电本部为引导层、三大科研企业为主体层、电厂单位为支持层的“金字塔型”科技创新体系；同时，与研究型大学横向协作，在智慧核电、核能多用途、设备可靠性提升等领域与大学深度合作
应收账款回款将增厚业绩，大力投资核电、新能源机组建设
从资产负债端来看，公司2023H1应收账款202.87亿元，较2022年增加17.87%，主要系发电量增加带来应收电费余额增加，以及新能源规模增加带来应收电费补贴款增加：预付款项41.48亿元、较2022年增加18.47%，主要系预付的工程款和核燃料款增加；合同负债1.34亿元，较2022年增加41.21%，主要系新增技术服务收入合同预收款增加
从现金流量端来看，公司2023H1经营活动产生的现金流量净额219.44亿元（同比+1.25%），主要系发电量增加，售电增加，收到售电款增加：投资活动产生的现金流量净额-239.02亿元（+46.79%），主要系核电机组和自建新能源机组基建投入增加
能源结构持续优化，核电产业加速发展
电力工业是国民经济发展中最重要的基础能源产业之一，也是社会公用事业的重要组成部分之一，国内经济的快速发展带动电力行业迅速发展，装机容量、发电量呈现良好的增长态势。国内目前是以媒炭为主的能源结构，火力发电一直是我国电力主要来源，在我国双碳政策目标等能源政策的引领下，我国电力行业逐步向核电、风电、水电等绿色低碳方向转型，而核电作为技术成熟的清洁能源，具有发电规模稳定、发电量大等优势，近年来核电发电量在各类电源发电量的比重逐步提高，市场需求旺盛。另外核能技术向供热、供汽、海水淡化、制氢等方面的多样化发展，创造新的市场需求进一步扩大行业市场空间
至2022年底，我国商运核电机组53台，在建核电机组22台，在建规模继续保持世界领先；2022年，我国核电发电量达到4178亿千瓦时，比2021年同期上升了2.5%，在电力结构中的占比达到4.8%，较十年前的约2%有了大幅度提高；而至2023年H1，我国核电发电量达到2119亿干瓦时，同比增长6.5%，在电力结构中的占比进一步提升至5.08%。预计“十四五”期间，我国核电装机规模将进一步加快增长，发电量将大幅增加，到2035年，核能发电量在我国电力结构中的占比将达到10%左右
投资建议
我们认为：
1）公司作为我国核电主力企业，在积极开拓核电市场的基础上，大力发展新能源产业、推行核能多用途利用，开拓新的业绩增长点。同时，海外市场的布局与突破，也将增厚公司利润
2）公司持续优化大修管理在安全稳定的前提下缩短大修工期，提高发电水平，2023H1大修工期进一步缩短；
3）公司今年设立中核运维，将全力推行集约化改革，推动标准化管理降低成本，提高运行效率。
基于以上观点，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为754.76亿元、822.23亿元、909.84亿元，归母净利润分别为105.11亿元、113.53亿元126.94亿元，EPS分别为0.56元、0.60元、0.67元，首次覆盖给予“买入”评级2023年9月5日收盘价7.28元，对应2023-2025年PE分别为13.00倍、12.13倍、10.87倍。
风险提示
电 价波动风险、核电政策调整风险、资产负债率较高风险等