延续高分红，存货下降_股票频道

（以下内容从华西证券《延续高分红，存货下降》研报附件原文摘录）
富安娜(002327)
事件概述
2022 年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为 30.80/5.34/4.81/7.10 亿元，同比下降3.14%/2.21%/6.72%/8.38%，加回公允价值变动后净利/扣非净利为 6.14/5.61 亿元，同比增长 4.60%/0.77%；扣非净利低于净利主要由于政府补助 0.21 亿元及资产处置收益 0.36 亿（常熟厂房政府收储补偿）；经营现金流高于净利主要由于折旧、公允价值变动损失增加、存货下降。 22 年每 10 股派发现金红利 6 元，股息率为7.29%。
2023Q1 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为 6.20/1.11/1.03 亿元、同比增长-7.57%/5.28%/4.41%，净利增长好于收入主要由于毛利率提升、费用率下降、公允价值损失减少。
分析判断:
加盟收入保持增长,主要来自单店出货增长贡献。 2022 年收入下滑主要来自 1）分渠道来看， 22 年直营和电商收入下降， 22 年直营/加盟/电商/团购/其他收入分别为 7.31/8.27/12.80/1.37/1.03 亿元、同比增长-5%/2%/-3%/-22%/5%。 22 年直营/加盟店数分别为 471/999 家，其中新开门店数分别为 33/94 家、关闭门店数分别为 32/150 家，同比净开 1/-56 家，同比下降 0%/5%，推算直营店效/加盟单店出货（155/83 万元），同比增长-4%/10%。线上渠道中，天猫/京东/唯品会分别占比 30%/35%/14%。 22 年直营/加盟店面分别为 7.2/20.9 万平，推算直营/加盟店坪效分别为 10083/3962 元，同比增长-5%/5%。 23Q1 年直营/加盟/电商/团购/其他收入分别为 1.49/1.34/2.78/0.39/0.19 亿元、同比增长-15%/-5%/-5%/0%/-10%。 2）分地域来看，大本营华南地区收入下降 2.48%、增速较去年下滑 10PCT；华东/华中/西南/华北/西北地区同比下滑 0%/6%/-2%/16%/14%，增速较2021 年下降 16/33/32/27/30PCT、华北地区降幅最大，华东、西南地区收入保持小幅增长。 3） 22 年销量/价格分别同比下降 4.9%/-1.8%
管理费用率下降主要由于一次性费用影响，公允价值损失 8000 万。（1） 2022 年毛利率同比上升 0.96pct至 53.1%，主要由于直营和加盟毛利率提升，直营/电商/加盟毛利率分别为 66.53%/46.3%%/52.7%，同比提高1.25/0.12/2.62PCT，我们分析主要来自线上提价。净利率增幅低于毛利率主要由于销售及研发费用率提升、公允价值变动净收益下降， 22 年归母净利率同比增加 0.16pct 至 17.33%，销售/管理/研发/财务费用率为25.62%/4.03%/3.57%/-0.26%，分别同比提升 2.5/-0.8/1.2/-0.6pct，管理费用率下降主要由于去年支付第三方费用； 22 年公允价值变动净收益-0.8 亿元，同比下降 95%。（2） 22 年其子公司深圳市富安娜家居用品公司/深圳富安娜电子商务公司净利分别为1.18/0.62亿元,净利率分别为8.9%/5.3%,同比下降6.6/17.4PCT。（3）2023Q1 毛利率同比上升 1.15pct 至 54.35%；销售/管理/研发/财务费用率同比下降 0/0.3/0.2/0.3 至25.65%/4.19%/3.23%/-0.48%。公允价值损失为 0.6 亿元、同比下降 91%。
存货下降，应收账款增长。 22 年末存货为 7.6 亿元，同比减少 6.5%，存货周转天数 195.9 天、同比减少10.3 天。应收账款为 2.56 亿元、同比增长 30.3%，应收账款周转天数为 67.5 天、同比减少 7 天。 Q1 存货周转天数为 235.6 天，同比增加 4 天，应收账款周转天数为 33.5 天，同比增加 8 天。
投资建议
我们分析，（1）公司在 2021、 2022 年均存在一次性费用、公允价值损失等影响， 23 年利润端弹性更大；（2）公司店效表现好于同业，未来在电商方面增长空间更大。考虑 22 年业绩疫情扰动，下调 23/24 年收入预测 36.68/40.99 亿元至 34.72/38.47 亿元，新增 25 年收入预测 41.64 亿元，下调 23/24 年归母净利预测6.58/7.69亿元至6.46/7.46亿元，新增25年归母净利预测8.56亿元，对应调整EPS0.79/0.93元至0.78/0.90元，新增 25 年 EPS 为 1.03 元， 2023 年 4 月 21 日收盘价 8.23 元对应 23/24/25 年 PE 分别为 11/9/8X，维持“买入”评级。
风险提示
疫情不确定性风险；原材料价格波动风险；经营业绩受波动；系统性风险。