中宠股份点评报告：出口拖累，自主品牌稳健，看好23年改善_股票频道

（以下内容从浙商证券《中宠股份点评报告：出口拖累，自主品牌稳健，看好23年改善》研报附件原文摘录）
中宠股份(002891)
22A收入32.48亿元（同比+12.72%），归母净利1.06亿元（同比-8.38%），其中22Q4收入8.06亿（同比-7.32%），亏损0.09亿元，海外去库收入承压，Q4加大营销投入、汇兑损失等因素影响业绩释放。23Q1收入7.06亿元（同比-11%），22Q1集中发货形成业绩高基数与22Q3后海外持续去库致23Q1收入端依然承压，23Q1实现归母净利润0.16亿（同比-33.06%）。
海外持续去库中，出口业务拖累收入表现
22A海外收入22.43亿元（+7.0%），其中22H111.42亿元（+26.8%），22H2海外进入去库阶段，境外收入承压同比-7.9%。美国工厂（产能占比1/3）表现出色，预计Q4仍实现高速增长，反映海外需求依然稳定，Q1高基数下预计增长稳健。国内出口部分受海运库存影响预计压力较大，但随着库存去化边际改善趋势明显，看好Q2及全年持续改善。
22H2营销投入扩大，自主品牌成长提速
22A国内收入9.0亿元（+30.5%），增长相比21年略有提速。拆分看22H13.83亿元（+22.4%），22H25.17亿元（+37.3%），疫后兑现成长，符合预期。预计Q4加大销售费用投入下增速相比22Q3提速，23Q1由于行业整体囤货影响预计实现接近30%增长，环比略有降速。展望全年，我们继续看好新品牌负责人中宠自主品牌成长趋势。
聚焦主粮战略落地，自主品牌主粮兑现成长
分品类看宠物零食22A实现收入21.41亿元（+8.1%），其中22H2-2.6%，主要系出口业务承压，自主品牌宠物罐头6亿（+26.3%），随自主品牌稳健成长，宠物主粮3.6亿元（+17.5%），其中22H2同比持平，主要系Zeal等品牌主粮产品依赖加拿大进口，22年进口受阻，剔除看主粮自主品牌产能释放后兑现成长，且代工比例降低毛利率提升1.55pct。
原材料下行毛利改善，多重因素影响利润释放
1）毛利率：22Q4/23Q1毛利率21%/24%，同比分别+2pct/5.89pct，高毛利美国工厂占比提升与欧美原材料下行提升盈利水平，此外公司对国内市场产品结构优化亦驱动毛利率提升。
2）期间费用：22Q4/23Q1销售费用率13.52%/9.67%，同比+3.39pct/1.81pct，公司Q4加大营销投入，同时收入略有下降，拉高费用率水平。22Q4/23Q1财务费用率3.72%/1.64%，分别+2.41pct/0.85pct，预计受汇兑损失与债券发行后财务费用率上行影响。
3）现金流：22Q4/23Q1经营净现金流0.86/-0.26亿元，分别同比-0.3/+0.36亿元，现金流整体稳健。
盈利预测与投资建议
公司作为宠物行业龙头，出口业务逐步筑底，自主品牌成长趋势确定，我们持续看好Q2及全年维度持续边际改善，预计23-25年分别实现收入34.19/40.74/48.13亿元，分别+5%/19%/18%，实现归母净利润1.76/2.36/2.98亿元，分别+66%/35%/26%，对应PE37/27/22X，公司基本面筑底，板块关注度有望伴随乖宝上市持续提升，维持“买入”评级。
风险提示
海外去库不及预期，国内市场竞争加剧，原材料价格上行