天康生物：22年生猪出栏目标220万头，降本增效穿越周期

事件 公司发布 2021年年度报告。

21年营收保持高增长，生猪养殖拖累业绩表现 2021年公司实现营收 157.44亿元，同比+31.35%，其中屠宰加工及肉制品销售、生猪养殖、饲料、兽药、玉米青贮、农产品加工分别贡献 17.34亿元、17.61亿元、51.35亿元、9.80亿元、38.31亿元、16.40亿元，同比+67.40%、-27.86%、+21.83%、+15.80%、+94.64、+47.07%。公司实现归母净利润-6.86亿元，同比-139.87%；扣非后归母净利润-6.55亿元，同比-137.93%。期间费用率 10.91%，同比-4.75pct；综合毛利率 9.77%，同比-21.22pct。公司业绩下滑主要源于 21H2国内生猪价格大幅下跌、公司饲料放养部门外购仔猪育肥成本较高带来的生猪业务亏损，以及公司计提资产减值损失 3.85亿元。21Q4公司收入 34.15亿元，同比+1.47%；归母净利润-4.93亿元，同比-303.07%；期间费用率 8.73%，同比-14.84pct；综合毛利率 0.38%，同比-30.03pct。

22年生猪出栏目标 220万头，降本增效穿越周期 21年公司生猪出栏 160.33万头，同比+19.2%；估算销售均价为 17.8元/kg，出栏均重131.92kg。22年公司生猪出栏目标为 220万头，同比+37.2%。21年末公司固定资产、在建工程、生产性生物资产分别为 43.41亿元、8.95亿元、3.56亿元，环比 21Q3末+12.84%、-17.21%、+5.64%；公司产能处于稳步增长过程中。在现金流、偿债能力方面，21年末公司资产负债率为54.71%，同比-1.63pct；速动比率 0.77，同比+0.

14。21年底公司募资 20.66亿元，且 22年计划向银行申请融资额度 96.1亿元，叠加饲料、兽药等业务持续贡献正向现金流，可保证公司较稳定的现金流。另外，在猪价层面，22年整体呈现前低后高走势，随着公司层面养殖成本的控制，公司生猪养殖业务贡献向好。

疫苗销量稳增长推进，新品研发助力未来增长 21年公司制药业务占营收比为 6.22%，疫苗销量为 13.18亿头份（毫升），同比+2.35%；

其中核心产品口蹄疫疫苗、猪瘟疫苗保持增长态势，分别为+2.24%、+0.85%。公司兽药毛利率 68.38%，同比-0.6pct，基本保持稳定，为历史高位水平。21年公司研发费用为 1.43亿元，同比+37.41%；公司新产品猪流行性腹泻灭活疫苗已取得生产批文，猪圆环病毒 2型-猪支原体肺炎二联灭活疫苗处于新兽药复审中，猪口蹄疫 OA 二价合成肽疫苗处于新兽药注册过程中，猪伪狂犬病基因缺失活疫苗和亚单位疫苗处于新兽药注册申报阶段。公司新产品推进顺利，后续可助力兽药业务增长。22年公司动物疫苗销量目标为 14亿毫升（头份），同比+6.22%。

投资建议 公司为养殖一体化企业，具备稳定增长的饲料与兽药业务；同时公司积极布局生猪养殖业务，随着 22-23年猪价的逐步回归、养殖成本控制、出栏量大幅增长，公司业绩或将显著好转。我们预计2022-2023年 EPS 分别为 0.05元、1.91元，对应 PE 为 194倍、5倍。

风险提示 动物疫病与自然灾害的风险；原材料价格波动的风险；生猪价格波动的风险，政策变化的风险等。