核心观点：1）大订单贡献短期业绩弹性：公司 21-22年承接 9亿美元大订单，大部分于 22年兑现，大订单确定下公司 22年业绩高增长确定性强；2）CDMO 行业持续高景气度，顺利转型后加速打造端到端服务平台：全球 CDMO 市场持续扩容，国内市场需求维持高增速，公司自 2017年转型后发展迅速，内生+外延布局国内业务，收购 J-star 加速拓展海外业务，有望成为国内端到端服务 CDMO 龙头；3）加速布局 GCT-CDMO，走在时代前列：CGT预计将为医药行业带来新一轮的技术革新，公司以博腾生物为核心，打造前沿 GCT-CDMO 服务平台，超前布局有望在未来 GCT时代取得亮眼表现，为公司提供长期发展驱动力。
全球 CDMO 市场持续扩容，国内高景气度有望延续。需求端来看：1）全球药物研发热情高涨，具有更高技术壁垒的新型疗法逐步涌现。国内 CDMO 公司有望与制药企业深度合作加快新药研发进度并控制研发成本；2）全球价值链逐步向国内转移，海外大订单有望带来业绩弹性；供给端来看：1）国内 CDMO 企业加强能力建设，订单交付率与项目质量提升。国内 CDMO 行业将保持高于全球 CDMO行业的增速，预计 2021年~2025年的年复合增长率达 20%，将于 2025年实现190亿美元市场规模。
原料药 CDMO：22年辉瑞大订单贡献短期弹性，漏斗效应+产能释放，23年后常规业务将恢复高增长态势。化学原料药 CDMO 板块为公司主要的业绩支持点，战略改革下业绩稳步增长。1）重大订单带来较高业绩弹性；公司近期共收获海外 9亿美元大订单，为 2022年业绩强劲增长驱动力；2）公司战略收购美国 J-STAR公司进军 CRO 板块，漏斗效应下，有望为公司带来可持续的订单。3）API 能力建设开始进入收获期，2021年 API 项目总计 105个，实现 2.9亿元收入，在项目数量上和收入方面均保持快速增长趋势；4）持续建设新产能，截止 2021年 12月31日，公司化学原料药拥有 2019立方米产能，未来新增约 500立方米产能。
制剂 +GCT CDMO，新业务布局贡献长期业绩弹性：拓展制剂业务，打造“端到端”一站式服务能力：制剂板块为公司的新兴战略板块，2021年实现商业化元年突破，实现收入 2016万元，在手订单 7113万元，同比增长 269%，公司制剂CDMO 可以覆盖复杂制剂，基于公司在原料药的优势提供一站式服务，未来值得期待。聚焦 CGT 蓝海市场，打造国内领先平台：CGT 为新一代精准疗法，在研发生产中相较于传统疗法对 CMC 具有更高要求，国内 CGT CDMO 市场预计将以51.1%的增速于 2025年实现 17亿美元市场规模。公司通过博腾生物战略布局CGT新赛道，2021年在知名投资机构领投下完成 4亿元 A 轮融资，2021年公司GCT板块新增 1.3亿元订单，实现收入 1387万元。
盈利预测与投资评级：公司为优质 CDMO 企业，以原料药业务为帆，以制剂+CGT业务为桨，驱动公司稳健发展，海外大订单有望打开业绩天花板。我们预计公司2022~2024年实现归母净利润 13.4/16.1/20.0亿元，首次覆盖，给予“买入评级”。
风险提示：疫情对公司原料采购、业务开展等方面产生的风险；客户订单执行及市场开拓不达预期的风险；国际贸易竞争加剧的风险。
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