拓邦股份：四大行业开疆拓土，智控龙头加速腾飞

智能控制行业领导者，“三电一网”核心技术协同并进，布局四大行业：公司为智能控制行业龙头企业，以电控、电机、电池、物联网平台的“三电一网”技术为核心，面向家电、工具、工业和新能源四大行业提供各种定制化解决方案。2019年实现营收40.99亿元，同增20.32%，2016-2019CAGR达30.91%，实现净利润3.31亿元，同增48.90%，2016-2019CAGR达31.86%。未来智能控制器行业趋势向好，公司技术投入及创新拓展新产品类型助力份额持续提升，大客户近年来得到不断突破，且研发红利逐步释放促使产品结构优化，叠加供应链持续完善及生产自动化程度提升，公司业绩有望持续提升。

深耕智控二十载，多重优势铸就护城河：首先，公司持续突破重点客户，保障未来优质发展。公司聚焦战略客户、大客户及科创客户，近年来客户获得持续突破，2019年拥有52家千万级以上大客户，且其中5000万级及以上占比较高，近年来持续突破TTI、海尔等大客户。其二，公司研发加码提升产品附加值，叠加供应链管理升级推升毛利率。公司近年来持续研发投入助力实现产品创新从而提高毛利率和产品附加值，此外注重研发技术共用提高研发效率，进一步控制成本。同时公司通过建立集团采购平台有效降低采购成本，毛利率自2019年起大幅回升，2020H1毛利率为23.6%，同增1.21pct，未来随着通过集团采购平台采购物料占比的上升，以及研发加码产品附加值提升，毛利率有望进一步优化。其三，全球化布局推动产能稳步释放，进军低成本和高增长区域。国内方面，公司已布局珠三角深圳、惠州两大生产基地，长三角宁波运营中心，以及西南区域重庆研发中心。海外方面，印度子公司2019年试产成功，越南孙公司2020H1已实现1983万元净利润。其四，公司外延内生，实现行业突破。公司先后并购煜城鑫电源、研控自动化、合信达、敏泰智能等进入锂电池、运动控制、暖通、智能表计等市场实现行业突破，横向延伸业务布局，此外公司内生研发，已形成上百种电控技术平台、数十个电机技术平台和全面的电池技术以及T-SMART等物联网平台，内生外延同步迈进。

智能。控制器积淀深厚，五重驱动定调未来。公司智能控制器营收2014-2019五年CAGR达29.58%，历年占比80%左右，2019年实现营收31.98亿元，同增14.45%。未来该业务受五重驱动：1）下游应用需求高涨，智能化渗透率快速提升。智能控制器下游应用广泛，据前瞻产业研究院预计，到2020年我国智能控制器市场规模将达到1.55万亿元，其中公司重点涉及的智能家居方面目前智能化渗透率仅为4.9%空间广阔。2，）政策层面，《中国制造2025》等政策陆续出台助推智能控制器行业发展。3）产业中移，公司扩产能抓机遇。中国于制造成本、人口红利、工程师红利、产业集群红利等方面具备优势，智能控制器产业向中国转移趋势明显。公司通过发行可转债等方式扩张产能，紧抓市场机遇。4）智能控制器行业壁垒提升，公司技术优势显著。上游技术升级及下游需求升级推升行业壁垒，伴随公司多年来持续的研发投入，公司产品日趋智能化、物联化、复杂化和模组化，截止2020年8月，已累计申请核心专利超过1500项，其中发明专利500余项，拥有多项核心技术，铸就护城河。55））产业链专业化分工深化，行业向头部企业集中，龙头企业获益。智能控制器产业链分工深化，研发生产外包给第三方厂商成行业趋势，公司作为龙头具备研发、生产等多重优势，有望承接大部分转移外包的家电控制器产能。

四大行业开疆拓土，智控龙头加速腾飞：家电领域：市场规模超超700亿亿，公司新品类不断延伸。公司深耕行业二十余年，已成为伊莱克斯、WIK、苏泊尔、老板等全球著名家电品牌智能控制器的核心供应商。2020H1公司家电产品实现营收8.56亿元，占比42.87%。近年来，公司持续推出家电领域如蒸烤一体机、血压计控制器等创新产品提升产品毛利率及销量，并推出面向物联网的T-SMART平台，进军万物互联。智能化趋势日趋明显、渗透率目前较低但有望快速提升，以及物联网兴起将助力智能家居高速发展，智能家居2019-2021CAGR为68.98%,家电中智能控制器价值占比约为5%，家电控制器市场有望达到超700亿规模。

工具领域。：进入核心客户市场，获取高市场份额。“油转电”、“无绳化”趋势提升工具行业对公司智能控制器、电池和电机等部件及模组和整机的需求。2020H1公司工具行业产品实现营收6.67亿元，同比增长16.02%，占比33.41%，毛利率高于其他三大行业达到27.86%。

全球电动工具市场需求旺盛，智能化需求显现，公司“电控+电机+电池”的综合解决方案形成公司在工具领域的独特竞争优势。此外，工具行业全球市场集中度高，百得、博世、福禄克、TTI、牧田等前十家企业占据83.6%份额，公司已切入TTI、牧田、百得等大型电动工具厂商的供应链，成为其供应商，具备坚实客户基础。

锂电应用：实现高速增长，多重市场开启。锂电应用2017年后呈现高速增长态势，2020H1实现营业收入2.77亿元，同比增长68.88%，营收占比13.87%，未来锂电业务遇多重驱动。1）公司重点面向专用锂电市场，以“储能+小型动力”为主要发展方向，根据GGII数据，2019年中国储能锂电池市场规模130亿元，小动力锂电池市场规模超100亿元，专用市场空间可观。2））二三轮车换电模式开启：公司依托现有的电池内芯和BMS，迅速切入市场，获得了较大的业务增量，根据GGII数据显示，2019年中国电动二轮车用锂电池出货量为5.5GWh，同比增长61.5%，未来五年复合增长率将超过30%。3）工具领域小型化、轻型化、无绳化发展：GGII数据显示，2019年中国电动工具锂电化率为23%，预计到2023年上升至55%，产量将达1.51亿台，由此催生锂电池需求规模7.5GWh。4）通信领域铅酸换锂电：中国铁塔铅酸换锂电2020年预计替换60-70万个塔,预计使用锂电池8GWh，规模近64亿元，公司借力其行业领先的BMS智能控制优势，近年来连续中标中国移动、中国铁塔铅酸换锂电电池产品。

工业控制：增速领先市场，公司有望享国产替代及产品换代红利。

受市场及国产替代双重驱动，研控自动化业绩持续向好，2020H1实现营收1.30亿元，同比增长50.07%，较全球运动控制系统市场同期CAGR高出9.79pct，净利润2020H1同增近140%至0.27亿元。研控于步进系统细分市场市占率稳居行业第二，伺服电机领域出于第一梯队，未来有望随着工业自动化及国产替代加速快速扩张份额。

投资建议：鉴于未来智能控制器行业趋势向好，公司技术投入及创新拓展新产品类型助力份额持续提升，大客户近年来得到不断突破，且研发红利逐步释放促使产品结构优化，叠加供应链持续完善及生产自动化程度提升，公司业绩有望持续提升。预计公司2020-2022年实现营收分别为：51.98/64.55/79.74亿元，实现归母净利润预计分别为：4.19/5.35/6.82亿元，对应现价PE分别为：22X/17X/13X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：汇率波动风险；贸易摩擦升级风险；海外疫情加剧风险；市场竞争加剧风险；技术升级不及预期风险；宏观经济风险