妙可蓝多：Q3奶酪棒环比继续增长，关注产能投放进度

事件：公司披露三季报，1-9月实现收入/归母净利18.76亿元/0.53亿元，同比增61.92%/349%，其中Q3收入/归母净利7.93亿元/0.21亿元，同比增78.25%/161.36%。收入略低于预期，利润符合预期。

QQ33奶酪棒环比增1199%，餐饮奶酪进入淡季，收入环比下滑。Q3奶酪棒收入3.89亿元，同比增195%，环比增19%，基本符合预期，公司7月投放产线，贡献增量，据渠道反馈目前仍为供不应求的状态。经测算Q3餐饮奶酪收入同比高增但环比下降，主要系：1）历史上看三季度是餐饮奶酪消费淡季，去年Q3环比Q2餐饮奶酪亦下降；2）今年疫情下烘焙原料需求旺盛，Q2餐饮奶酪大幅增长，Q3需求逐渐回落。另外，Q3液态奶收入同比降14%，贸易收入大幅增57%。

QQ33产品推新，新广告片投放，为保持品牌领先，为维持高费用投放导致净利率仍较低。Q3毛利率36.50%，环比下降3.74pct，主要系低毛利率的贸易收入占比提升；而规模效应下Q3奶酪棒毛利率环比微增。销售费用方面，Q3销售费用2.18亿元，达到单季度最高水平，三季度公司以来推出新品金装奶酪棒、聘请孙俪为形象代言人、在高铁站等地打广告，费用维持高水平投放，以抢占消费者心智、打造品牌力。我们认为公司现阶段高费用投放以快速抢占消费者心智的导向是正确的，未来公司核心竞争力不在于产能而在于品牌领先位置，同时公司加大市场投入也为后续新产能释放和销量增长奠基。值得关注的是，公司现金流良好。Q3销售商品、提供劳务收到的现金同比增96.56%，高于收入增速，主要系：1）经销商打款积极（与预收款环比增2570万元一致）；2）应收账款下降，资金周转效率提升。

预计QQ44奶酪棒维持高增，但需关注产能投放进度。Q4为零售奶酪棒旺季（双十一等），同时伴随公司产能投放，预计Q4奶酪棒维持高增；但是国外进口设备由于疫情延迟，奶酪棒供不应求可能影响市场进度。

投资建议：预计2020-2022年EPS分别为0.19、0.99、1.46元，略调整评级至“增持-A”。

风险提示：产能投放不及预期；新进入者增加致行业竞争加剧。