安徽建工：Q3营收规模快速提升，少数股东损益

事件：公司发布2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入380.24亿元，同比增长29.52%；实现归母净利润5.78亿元，同比增长9.59%；每股收益0.34元，同比增长9.68%。

Q3营收快速提升，少数股东损益拖累业绩增速，盈利水平提升。2020年1-9月公司实现营业收入380.24亿元，同比增加29.52%，分季度看，2020Q3单季度营收增速为39.13%，远高出上年同期增速水平，为自2018年同期以来最高增速。期内公司净利润同比增速高达34.44%，但由于期内债转股，少数股东损益大幅增加187.44%，拖累归母净利润增速，实现归母净利润5.78亿元，同比增长9.59%，低于营收增速。2020年1-9月，公司毛利率水平为10.94%，同比提升0.81个pct，或主要由于工程毛利率提高；期内公司净利率2.17%，同比提升0.08个pct。根据公司订单和中报营收业务结构，未来公司工程业务结构仍将持续优化，PPP、EPC业务占比有望进一步提高，工程业务毛利率或继续提升，同时地产业务受商品房项目结转增加，地产业务毛利率有望回升，公司2019年资产减值损失计提充分，预计未来公司盈利能力有望进一步提高。

新签订单快速增长，未来地产交付助力业绩提升。期内公司新签订单合同额450.89亿元，同比快速增长26.71%，其中房建和基建工程业务新签订单合同金额分别为176.68亿元和274亿元，分别同比增长21.78%和30.08%，基建工程中水利订单增长125.67%，市政订单增长18.82%，路桥订单增长34.66%。公司在手订单以PPP、EPC项目为主，单一施工项目逐渐下降，预计随PPP、EPC项目推进，公司PPP、EPC营收占比持续提高，有望带动工程业务毛利率提高。截至2020年9月末，公司合同负债为114.03亿元，较2020年6月底增长8.33%，若按照2020年6月底预收房款占合同负债的比重（68.12%）计算，则2020年9月末公司预收房款约为78亿元，公司房地产业务毛利率基本在30%左右，预计未来交付将对公司业绩产生积极影响。

资金充足负债率下降，债转股助力资本结构优化。公司货币资金充足，截至2020年9月末，公司货币资金92.01亿元，货币资金与公司市值比（10月28日收盘后市值）约为1.28倍。根据公司公告，公开拟发行公司债券，发行规模不超过20亿元，助力公司资金实力提升。公司资产负债率下降，截至2020年9月末，公司资产负债率为83.36%，较上年同期末下降0.90个pct，较2019年末下降0.79个pct。公司发布公告拟引进投资者工银投资对安徽水利进行增资并实施市场化债转股，增资金额5亿元，全部用于偿还安徽水利有息负债，资本结构持续优化，为公司未来成长夯实基础。

积极推进装配式建筑业务，新型业态有望持续发力。公司响应国家号召积极布局装配式建筑，2014年成立安徽建工建筑工业有限公司，着力发展建设装配式建筑。经过多年的发展，公司已经拥有装配式建筑的核心竞争力，成长为安徽省装配式建筑领军企业，产业链条更加优化、技术人才优势进一步发挥、成本管控能力较为突出、专业施工能力较强。目前，公司拥有装配式生产基地1个——肥东基地，在建基地2个——吴山基地和蚌埠基地。其中，肥东基地占地192亩，可实现年产16万立方预制构件的生产能力，是国家装配式示范基地；根据中报内容，吴山基地占地133亩，设计年产各类预制构件5万立方和轨道交通预制管片5万立方，计划2020年底投产运营；蚌埠基地占地456亩，计划分两期建设，一期设计年产各类预制构件16万立方，计划2021年建成投产。今年10月，公司审议同意公司控股子公司安徽三建出资2.2亿元在淮北市烈山区烈山经济开发园区投资设立安徽建工建筑智能建造有限公司(暂定名)，负责实施淮北装配式建筑PC构件生产基地项目，公司装配式建筑业务布局初具规模，新型业态有望持续发力。

盈利预测与投资建议：预计2020-2022年公司营业收入分别为519.92亿元、566.71亿元和612.05亿元，同比增长10%、9%和8%；归属于母公司股东的净利润分别为9.56亿元、11.76亿元和14.18亿元，同比增长60.3%、23.1%和20.5%；每股收益分别为0.56元、0.68元和0.82元，动态PE分别为7.5倍、6.1倍、5.1倍，PB分别为1.0倍、0.9倍、0.8倍。公司工程业务结构有望持续优化，PPP、EPC项目占比提高将带动工程业务利润的释放，较高的预收房款将助力公司整体业绩。同时，公司持续加码装配式建筑，并拥有核心竞争力，预计随着新增产能的投入使用，公司装配式建筑等新型业态有望迎来高速增长。公司受益基建补短板和区域发展环境，同时充分享受装配式建筑政策红利，看好公司成长性，维持“买入-A”评级，目标价6.36元，对应2020年11.5倍PE。

风险提示：业绩不及预期，基建投资滞后、PPP政策变动、装配式建筑产能不足等风险。