光大证券：疫情影响渐消 家电复苏拐点确立

报告摘要

收入端：小家电景气度再提升，白电、厨电显著复苏随着疫情影响进入尾声，20Q2板块收入增速快速修复

20Q2家电行业零售额同比下滑7％（奥维监测数据），降幅环比Q1（-37％）大幅收窄，而中报板块收入同比增速回升至+6％（剔除格力），环比Q1（收入同比下滑20％左右）快速修复。从各板块Q2收入增速回升情况来看：小家电（+27％）>；黑电（+16％）>；白电（+0.5％）>；上游（-4％）>；大厨电（-9％，剔除华帝同比+4％），小家电受益线上化趋势，景气度超出市场预期。

盈利端：回升明显，小家电盈利能力最突出

20Q1/Q2家电板块净利率同比分别-2.3/-1.5pct，盈利能力降幅收窄。分板块来看，Q2在收入高增长的带动下，小家电净利率同比提升+2.9pct，厨电净利率基本同比持平（-0.1pct），白电净利率因价格战去库存原因，同比依旧承压（-3pct），但环比Q1（-3.9pct）降幅收窄。

经营质量：经营净现金流大幅回升且超过净利润

20Q2逐渐恢复正常经营活动，加快销售回款，行业整体经营净现金流大幅回升且超过净利润。分板块来看，白电、小家电板块现金回流最为明显。20Q2各子板块存货同比温和上升。

集中度：收入端集中度稳定，白电竞争基本出清

2019年以来，竞争成为白电行业最大的不确定性，尤其是空调。2020年以来零售份额向三大白电加速集中，激烈价格竞争下市场基本出清。伴随行业需求步入复苏周期，二线企业盈利能力略有恢复，但收入集中度依然稳定保持在70％左右。

基本面展望：白电、厨电需求逐步复苏，集中度提升，弱周期下更考验数字化精细化运营能力

需求层面：未来2-3个季度需求和价格向上趋势明朗。2020-21年商品房竣工交付趋势性改善，叠加经济复苏，将继续带动白电、厨电板块需求回暖。由于疫情导致的低基数效应，复苏将至少持续至21H1。同时考虑到库存周期见底、PPI上行，行业有望在Q3见到均价同比向上拐点。

竞争层面：经过2年下行周期与渠道模式转型，龙头公司强化竞争，行业格局更加集中。后续行业景气度虽有复苏，但由于地产销售难见弹性、经济复苏节奏偏弱，预计复苏幅度有限。后续竞争更考量在新渠道、新零售背景下，企业在数字化、信息化基础上的精细运营能力，预计龙头份额仍将稳中有升，盈利能力逐步改善。

风险分析：疫情对经济活动的冲击出现反复；地产竣工进度不及预期。