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长春高新:生长激素+水痘疫苗拉动业绩高增长

来源:华西证券 作者:崔文亮,周平 2020-08-20 00:00:00
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生长激素+水痘疫苗拉动业绩高增长。

2020 年中报实现收入 39.17 亿元(+15%)、归母净利润 13.10 亿元(+80%)、扣非后归母净利润 12.67 亿元(+76%); 2020Q2 单季度实现收入 22.56 亿元(+40%)、归母净利润 7.67 亿元 (+112%)、扣非后归母净利润 7.23 亿元(+101%)。分业务来 看,金赛药业实现收入 25.35 亿元(+18%)和净利润 11.29 亿 元(+37%),估计核心产品生长激素收入增速在 20-30%左右, 销售费用减少导致利润增速超过收入增速。百克生物实现收入 5.92 亿元(+45%)和净利润 1.71 亿元(+79%),水痘疫苗恢复 批签发带来销量高增长。华康药业实现收入 2.65 亿元(-9%) 和净利润 0.21 亿元(+6%),高新地产实现收入 5.09 亿元(- 5%)和净利润 1.04 亿元(-12%),业务经营受到疫情影响。从 盈利能力来看,生长激素和水痘疫苗收入增长带来规模效应, 毛利率上升 0.45pp 至 92.99%,华康药业和高新地产毛利率下 滑且占比下降,导致公司综合毛利率提升 1.61pp 至 85.08%。 销售费率和研发费率明显下降,使得期间费率下降 3.72pp 至 41.22%。综合净利率提升 6.60pp 至 36.45%。

生长激素长期成长空间大。

生长激素天花板高: 我国有 500 万矮小症患者,其中 60%适用 于生长激素治疗,按照 10%治疗渗透率、人均 6 万治疗费用测 算,仅矮小症适应症峰值销售额不低于 180 亿, 2019 年全国市 场仅 50 亿左右,还有至少 2.5 倍成长空间。参照欧美成人+抗 衰老市场的销售占比接近 50%,长期成长天花板更高。 多因素推动生长激素市场扩容: 1)生长激素诊断和治疗壁垒 高,需要对医生进行持续教育,医生数量是决定市场天花板的 重要瓶颈。之前处方医生以儿科内分泌科为主,正在逐步向大 儿科、儿保科、中医儿科、成人内分泌科等科室拓展,持续开 发新医生。 2)家长对矮小症和生长激素知晓率较低,通过公众 教育有望持续提高知晓率和就诊率。 3)产品升级换代,水针替 代粉针,长效占比提升,剂型升级换代,人均治疗费用提升。

百克生物拆分上市,产能规模扩大。

子公司百克生物主要产品包括水痘疫苗、狂苗、鼻喷流感疫 苗,将拆分至科创板单独上市。百克生物车间建设完成后,年 产能将达到 1800 万人份水痘疫苗、 1000 人份鼻喷流感疫苗、 1000 万人份流感减毒活疫苗、 300 万人份 Vero 细胞狂苗、 120 万人份二倍体狂苗,在研项目还包括带状疱疹疫苗、 9 价 HPV 疫苗、老年痴呆疫苗、人腺病毒口服疫苗等产品。百克生物单 独拆分上市后,将具备更强的融资能力,从而推动研发和生产 建设项目加快落地。

投资建议

维持盈利预测不变,预计 2020-2022 年归母净利润分别为 28.41 亿元/35.97 亿元/43.72 亿元,对应 PE 分别为 64 倍/50 倍/42 倍,在医药白马龙头中估值偏低,具备长期投资价值, 维持“买入”评级。

风险提示

产品销售或不及预期;新产品或新适应症研发或不及预期





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