事件：公司发布20年中报，身处受疫情严重冲击的文旅行业，公司依然凭借精细化管理、轻资产项目前端收费及花房的投资收益，逆市实现盈利。20H1实现营业总收入2.83亿元（-80%），实现归母净利润为3,985万元（-94.9%），扣非后净利润1,998万元（-96.8%）。从Q2单季度来看，公司实现营业收入1.49亿元（-74.9%），环比有所恢复，增长10.5%，单季度归母净利亏损1,011万元。
投资要点疫情冲击下20H1仅开业42天，轻资产项目和花房驱动公司正盈利。。
20H1公司营收2.83亿（-80%），归母净利0.4亿（-94.9%），扣非归母净利0.2亿（-96.8%）；若不考虑花房集团重组影响，则备考利润表情况：20H1公司营收2.83亿，同比下降72.6%，归母净利0.1亿元同比下降98%；我们预计公司演艺主业20H1实现营收约1亿元，其中杭州宋城旅游区和三亚宋城旅游区分别实现营收0.29亿元（-92.8%）和0.37亿元（-84%），受疫情冲击明显。考虑人员费用、折旧摊销等刚性成本下，预计公司演艺主业产生较大亏损；轻资产项目新郑、宜春、宁乡等项目20H1贡献前端一次性设计策划费收入1.78亿元，毛利率达到98%，为公司贡献充足的现金流和利润；公司持有花房集团39.53%股权，包含PC端直播平台六间房和移动端平台花椒。
20H1在疫情宅经济下，花椒推出云系列直播，驱动营收达到历史新高。花房集团20H1整体实现营收17.9亿元，净利润0.74亿元，对应公司投资收益0.29亿元；在轻资产项目和花房集团的正向盈利驱动下，尽管公司在20H1仅开业42天，仍在疫情冲击下实现正盈利，凸显公司整体业务模式布局完善、管理效率高。
疫情下博观约取，沉淀多元化剧目演出，潜心打造演艺王国。
疫情冲击下，公司旗下存量景区于1月24日起暂停运营，直到6月12日才恢复营业，对公司业绩造成显著影响；疫情加速公司开发多元化剧目、打造演艺王国的决心，期间公司完成了数十台新剧目的策划编创工作，为实现从单台演出向多元化剧目转型打下了坚实的基础；宋城大本营试水演艺王国模式，于7月18日开启宋城夜游狂欢活动，推出全新演艺秀《喀秋莎》、《WA！恐龙》、《幻影》等，还有集装箱音乐会、啤酒烧烤美食特惠等丰富多元的夜游新体验，探索单门票向多门票组合的转型升级；以演艺王国模式为核心推动存量项目转型和新项目开发。宋城大本营试水成功后，公司将向西安、上海、珠海、三亚、丽江等新老项目进行复制，全面推动公司向内容+开放的“演艺王国”平台型方向发展。配套大商业有望打开客单价增量空间：疫情期间，公司重新梳理原有景区内的商业体系，以顾客满意度为核心，对原有商业提质减量，将原先以招标为主的餐饮向自营或合营模式进行转变，成立单独的商业管理部、餐饮部，实现景区自营餐饮从0到1的探索。目前公司门票收入占比超过95%，景区商业的二次消费潜力巨大，预期大商业的配套优化将有望进一步打开客单价的提升空间；强化营销为中心理念，向细分市场渗透，对不同群体有针对性的推出国潮宋城、亲子宋城、闺蜜宋城、狂欢宋城等系列，丰富夜游经济产品，为未来持续增长储备动力；严控成本，向精细化管理要效率。公司结合景区淡旺季特征，进一步优化岗位编制，以淡季配置为基础，在平季、旺季通过临时工、实习生等多样形式满足用工需求，强化责权统一，从而进一步提升用工效率。
未来项目规划储备增长动力：疫情停业期间，公司仍旧持续推荐新项目的建设和落地。西安演艺王国核心剧目西安千古情于6月22日成功首演；上海项目综合考虑下列因素（1）尽管工程建设和千古情等2-3台剧目可按原计划于9月底完成，但更丰富的多元化剧目内容仍需时间筹备；（2）文旅市场从新冠疫情中复苏仍需更长的周期；（3）根据公司过往项目经验，3-5月开业的项目更能充分享受到当年的多个旺季周期，广告等资源投放事半功倍，迅速建立起千古情的产品认知；因此为了使上海项目以演艺王国的丰富形态一炮打响，将推迟至明年春季推出。
其他储备项目如黄帝千古情、佛山千古情等将按原计划分别于今年下半年和21年上半年推出市场。同时，珠海宋城演艺谷项目和西塘中国演艺小镇项目均在如期建设中，预计分别将于22年和21年开业。
未来公司也在持续关注北京、成都等地的项目机会，包括海外的芭提雅或将有项目落地。
盈利预测：至暗时刻已过，疫情对身处文旅产业的公司造成短期业绩冲击在所难免，但公司在疫情下沉淀多元剧目，为复苏打下坚实基础。6月开业后，公司通过营销方式创新、演艺王国多元剧目模式创新等挖掘散客、周边游市场潜力。7月14日文旅部发布《关于推进旅游企业扩大复工复业有关事项的通知》有序放开跨省团队游业务，进一步推动文旅市场复苏。我们预计疫情平稳假设下，公司业绩将持续复苏，同时未来储备项目的逐步落地将驱动公司长期的高增长，预计20-22年营收分别为12.1/32.0/43.3亿元，同比增长-53.7%/164.6%/35.3%；预计20-22年归母净利3.76/15.6/20.7亿元，同比增长-72.0%/315.3%/32.7%；当前股价对应动态PE分别为135/32/24倍。长期看好公司商业模式，文旅产业复苏和新项目落地将带来持续增长动力，维持“增持”评级。
风险提示：疫情反复导致宏观经济波动、文旅行业复苏缓慢、公司新项目落地及经营不及预期。
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