通威股份：下半年光伏板块迎量利齐升

上半年业绩下滑主要由于电池片盈利水平大幅下降。上半年公司增收不增利，主要原因是相比去年同期PERC电池暴利状态，今年上半年PERC电池供需格局发生明显改变，价格和毛利率水平都明显下降，尽管公司电池片出货量达到7.75GW，同比增长33.75%，电池组件业务销售收入同比仅增长0.22%；子公司通威太阳能上半年实现净利润1.87亿元，相当于电池片每瓦净利2.4分钱左右，利润规模较去年同期的9.77亿元大幅减少，是公司上半年业绩下滑的主要原因。除了电池片业务，其他业务呈现较好发展：上半年饲料及相关业务收入84.87亿元，同比增长19.25%，实现饲料销量233.29万吨，同比增长14.95%；多晶硅业务量利齐升；光伏电站并网规模达2127MW，较年初1469MW增长明显。

下半年多晶硅业务有望重返暴利时代。上半年，公司多晶硅持续满负荷生产，产能利用率达116%，单晶料占比达90.86%，平均生产成本3.95万元/吨，其中新产能平均生产成本3.65万元/吨。公司实现高纯晶硅销量4.5万吨，同比增长97.04%，平均毛利率达到27.70%，同比明显提升。目前，公司多晶硅月产量已超过8000吨，预计下半年产销量规模有望较上半年进一步提升。盈利水平方面，7月份以来多晶硅价格涨幅超过30%，我们判断下半年多晶硅供需维持偏紧状态，多晶硅价格有望保持当前高位水平，下半年公司多晶硅业务毛利率有望超过40%。

电池片盈利水平有望触底反弹。下半年，2020年竞价项目以及户用光伏等推动国内需求明显向好，电池片供需格局改善。公司7月底较大幅度上调了电池片价格，同时下半年非硅成本相对更低的166等大尺寸电池片占比提升，整体判断下半年电池片的盈利水平环比上半年明显改善。

投资建议。考虑新疆新冠疫情及相关事故导致硅料价格提前上涨，且上涨幅度超预期，上调公司盈利预测。暂不考虑处置成都通威实业的收益，预计2020-2021年公司归母净利润33.79、47.03亿元（原预测值24.73、37.68亿元），EPS为0.79、1.10元，对应的动态PE32.5、23.3倍。光伏行业长期前景向好，公司在硅料和电池片环节具有核心竞争力，维持公司“推荐”评级。

风险提示。（1）海外新冠疫情发展仍具较大不确定性，可能影响海外光伏市场需求以及光伏制造供需格局。（2）国内光伏行业受政策影响较大，政策的调整可能影响国内新增光伏装机需求。（3）目前电池片等环节仍有新产能持续涌入，可能导致产能过剩和竞争加剧。

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