开润股份：业绩维持快速增长，看好公司长期成长能力

1.事件公司发布 2019年报,2019年 1-12月公司实现营收 26.95亿元,同比增长 31.58%;实现归属母公司净利润 2.26亿元,同比增长 30.09%;实现扣非归母净利润 2.09亿元,同比增长 36.48%。19年实现 EPS 为 0.982元。拟向全体股东每 10股派发现金红利 1.17元(含税),分红比例 11%。

其中,2019Q1-Q4营业收入分别增 43.99%/37.69%/27.57%/22.30%;

归属母公司净利润分别增 31.63%/36.03%/36.91%/30.09%。

2.我们的分析与判断

(一)B2C 业务:品牌效应及电商渠道促进 C 端增长品类不断丰富, 高速增长可期。 。2019年公司完成品牌升级策略,90分品牌定位及产品线愈发清晰,为 2020年强化品牌营销夯实基础。疫情缓解后,预计公司将落地更多品牌推广方案。公司从箱包拓展到鞋靴、服装、配件、旅行用品等,扩展了冬季轻薄羽绒服、春夏季的皮肤衣、各类 T 恤类产品、智能跑鞋、防盗刷钱包、羊毛围巾、牛皮靴、真皮板鞋、羊毛袜、男女式帽等,并推出低价格段产品,覆盖更广泛客户群体。

成 逐步在品牌、渠道方面与小米的分离,完成 90分品牌独立运行。90分品牌定位于 22-35岁的一二线城市消费者,价格区间在 300-800元,弥补低价淘品牌和以新秀丽为代表的中高端品牌空白市场。预计未来有望通过新品牌切入 300以下的大众市场。公司 2C 端在 7、8月份受渠道调整受到短期影响,虽 9月份部分恢复,但四季度仍在调整,但公司独立运行的渠道战略顺利维持高增长状态。2C 业务 19年收入约 13亿,同比增长近 30%,贡献净利润约 0.6亿元。

渠道布局持续优化, 线上销售 增长较快 ,计划海外销售渠道 。截至2018年末,国内线上渠道布局小米、天猫、京东等主流电商平台和罗辑思维、优酷旅游等垂直平台,连续三年“双十一”箱包类销售 TOP1,2018年在国内销售的箱包数量已经超过新秀丽成为国内第一。国内线下渠道方面,全面与小米线下店合作,并拓展团购等其他线下及自主线下线下资源,2019年通过天猫超级品类日等活动不断强化自有电商渠道。

预计2020年小米渠道占比将降至约50%,2020年春节前维持高增长,受疫情影响,物流复工延后限制公司自有渠道业务,3约物流恢复后,公司销售较快恢复正常,叠加 Q1线上收入占比约 10-20%,对全年业绩影响有限。

(二)B2B 业务:印尼新厂进展顺利,B 端业务稳健增长公司 B2B 业务在美国、印度、新加坡、台湾、香港等地均设有海外销售分部。目前公司已是全球 IT 包最大生产商。公司与国际知名品牌迪卡侬、戴尔、惠普等保持长期战略合作关系,同时拓展了新的客户如耐克、VF 等优质客户,客户结构不断完善,产能和精益管理能力进一步提升,代工业务产品品类由包袋拓展至拉杆箱领域,业务量保持增长。

公司 19年 2月完成收购印尼两家包袋工厂,正式进入 Nike 供应链体系,提升公司产品的国际竞争力与抵御国际贸易风险能力,产品品类进入主流运动包袋领域,在运动品类中的生产能力与知名度大幅提升,并对上市公司进一步争取其他优质客户资源起到了显著的带动效应。

我们预计耐克全球订单采购量未来三年保持约 20%增速,19年贡献 2.5-3亿元收入,并表约2000万元利润。20年 2月海外工厂正常经营,国内受复工延后影响,但安徽工厂以本地工人为主,复工效率较高,由于公司是主要客户的核心供应商,预计受到海外疫情的影响较小。

(三)定增预案助力 2B 业务扩产能扩品类2020年 4月 10日,公司发布非公开发行股票预案,拟募资不超过 6.95亿元,用于投资印尼箱包生产基地、滁州米润科技有限公司时尚女包工厂项目、安徽开润公司信息化建设项目以及补充流动资金。募投项目有望助力2B业务扩产能扩品类,并提升品牌竞争力和管理效率,奠定公司长期发展基础。

(四)公司经营稳健存货、应收账款规模有所增加,经营性现金流 净额小幅减少。 。截至 2019年末存货规模同比增加 30.93%至 5.41元,增幅弱于收入增速(31.58%),存货周转天数增加 6天至 88天,由于公司产销规模扩大,导致公司存货规模有所提升,但公司整体存货管理能力较强;应收账款规模同比增加 62.71%至 4.07亿元,主要系公司销售规模扩大,应收账款周转天数增加 4天至44天;受 19年公司产销规模增长较大,存货金额增长较大的影响,经营性现金流净额同比减少 2.61%至 1.42亿元。

1-12月 月 毛 利 率 同 比 加 增 加 6.89% 至 至 27.78% , , 其 中 2018Q1-Q4毛 利 率 分 别 为24.78%/31.36%/26.95%/28.01%,受三季度调整渠道的影响,导致 Q3毛利率下降,但 Q4已基本恢复稳定增长。

1-12月期间费用率同比加 增加 9.60%至 至 17.13%, ,其中,销售费用、管理费用、销售费用分别为 9.55%/7.57%/0.02%,同比变化 2.99%/14.41%/-108.30%。其中,由于公司业务规模快速增长,人员薪酬、研发投入金额及其他费用随之增长。

资产减值计提 增加,因计提存货跌价准备同比增加 141.49%至 628.09万元,系公司 18年产销规模大幅增加,存货规模相应增加所致。

3.投资建议公司目前仍处于高速增长阶段,品牌、品类拓展、渠道、供应链管理已逐步优化,B 端、C 端业务协同效应逐渐增强盈利能力。受疫情影响,我们预计公司 2B 端维持正增长,2C 端增长约 20-30%。受海外疫情影响,预计 2B 业务承压,叠加 2B 业务利润率较 2C 业务低,预计20年利润增速低于收入增速。我们下调公司业绩预期,预计 2020-2022年收入为 30.47(36.86)/36.50(47.69)/44.91亿元,同比增速 13.08%/19.79%/23.02%,归母净利为 2.36(2.85)/2.96(3.64)/3.68亿元,EPS 为 1.087/1.360/1.692,公司当前股价对应 2020-2022年 PE 为24.65/19.70/15.83倍。考虑到公司是纺织制造板块内品牌销售能力较强,在 A 股市场上品类较为稀缺,同时公司仍处于高成长通道中,我们维持“推荐”评级。

4.风险提示新品类开拓的市场风险,国内外疫情大幅影响需求,自有品牌渠道推进不及预期等。