商贸零售行业：必选稳健龙头向好，可选需求亟待释放

行业整体:整体趋暖,疫情影响收入、利润短期承压。1)2019收入端总量趋暖,2019Q1-2019Q4单季度收入增速分别为6.1%、4.7%、3.1%、3.6%;2020Q1疫情短期大幅承压,同比-13.1%。2)全年盈利能力稳健,2019Q4、2020Q1盈利能力短期承压。2019年商贸零售板块公司合计毛利率为14.4%,同比持平;分季度来看,2019Q1-Q4单季度毛利率分别为15.3%、14.1%、13.9%、14.5%;费用率端,2019Q4板块合计销售费用率、管理费用率分别同比+0.1pct、-0.4pct;剔除永辉后趋势不变。2020Q1来看,行业盈利能力受到疫情影响:2020Q1毛利率维持在14.5%,剔除永辉后下滑态势较为显著,费用大幅上升。整体来看,净利润端,2019Q4行业扣非净利率同比-0.6pct,2020Q1行业扣非净利率同比-1.6pct。

子版块:必选稳健向好,正向刺激有望持续,可选需求亟待释放。其中:超市:高位CPI推动营收增速提升,疫情正向刺激,影响有望持续。自2019H2起CPI恒处高位,超市行业增速提升:2019年实现营收1728亿元/+11.6%,增速同比上行1.6pct;整体毛利率水平稳健,增速有所放缓;费用率整体平稳,销售费用率同比持平,管理费用率同比-0.9pct,其中龙头永辉股权激励费用大幅下降起到较大影响。2020Q1龙头力保民生商品供应,受疫情正向刺激,营收大涨、扣非净利率逆势反弹:2020Q1超市行业营收同比增长18.2%,增速同比上行8.8pct;毛利率同比-0.2pct、销售费用率同比-2.7pct、管理费用率同比-0.1pct;扣非归母净利率为3.1%,扣非净利润增速10%。

化妆品:线下冲击明显,线上驱动行业增长。1)2019年营收159亿元/+11.3%,受Q4业绩影响扣非净利12.6亿元/-4%。线上驱动行业增长,19年珀莱雅/丸美/上海家化线上渠道增速达61%/23%/30%,品类方面彩妆受冲击较为明显,消杀类产品增长迅速;2)短期化妆品龙头受影响有限,珀莱雅线上打法成熟、20年主推红宝石+双抗精华有望高增;上海家化换帅探索线上转型、发力佰草集和玉泽品牌;丸美对线上重视程度提升;华熙生物护肤品多品牌齐发+线上为主,未来营销+新品发力下期待打开成长空间。

百货:整体趋暖,毛利、费用趋势向好,疫情系短期影响,有望迎来消费需求反弹。2019年全年实现营收2011亿元,同比增长1.7%,增速同比上升0.7pct;毛利率有所提升,费用管控有所改善,剪刀差继续扩大,2019年行业毛利率+1.2pct至23.0%,销售费用率+0.3pct至10.0%,管理费用率-0.2pct至5.8%,扣非归母净利率同比+0.7pct至3.6%;全年行业扣非归母净利润同比增长27.0%。2020Q1受到疫情重创,百货行业营收同比下降41.6%,费用率大幅上升,2020Q1行业扣非净利润增速-99.7%;随疫情缓解,门店陆续恢复营业,消费需求得到释放,有望持续改善。

黄金珠宝:收入增速下滑,龙头有所分化。2019Q4黄金珠宝行业4家上市公司营收增速5.3%,增速环比回落15.1pct;2020Q1营收同比-8.7%。受益于金价抬升,黄金珠宝3月限额以上社零环比上升11.0pct。细分龙头中:周大生展店扩张提速,线上销售发力:2019年门店净增加660家,全年实现营收54.39亿元/+11.69%,扣非归母净利润9.14亿元/+21.59%;2020Q1实现营收6.78亿元/-38.25%,扣非归母净利润1.01亿元/-48.15%,互联网销售在2020年Q1实现营收1.92亿元,同比大增104.32%。

电商:1)苏宁:2019年营收/归母净利/扣非归母净利2692/98/-57亿元,同比+10%/-26%/-1488%,业绩稳定增长;20Q1实现营收和扣非归母净利578.4/-5.0亿元,同比-7.07%/+49.49%,疫情影响或有限,期待双线融合优势凸显。2)南极电商:2019全年实现营收39.07亿元/+16.52%,扣非业绩11.48亿元/+36.46%,业绩继续高增长;2020Q1营收6.72亿元/-18.51%,扣非归母净利润1.04亿元/-12.97%,虽受疫情影响,但根据爬虫数据,在3-4月复工复产后的单月GMV估测分别同比增长28%和25%,并有望继续环比修复。

其余渠道:1)爱婴室:2019年展店明显提速,业绩符合预期。2019年实现营收24.60亿元/+15.22%,扣非归母净利润1.25亿元/+20.68%,全年新开门店73家;2020Q1实现营收5.19亿元/-4.81%,扣非归母净利润-59.78万元/-104.13%;2)华致酒行:2019年实现营收37.38亿元/+37.38%,扣非归母净利润2.96亿元/+42.48%,业绩高增;2020Q1,在疫情背景下,实现营收12.95亿元/+14.96%,扣非归母净利润0.97亿元/+29.22%,实属不易。

投资建议:我们当前为投资者梳理三条投资主线:1)必选更加稳健,看向二季度,同店日销增速虽环比回落但同比正向刺激有望维持,继续重点推荐永辉超市、家家悦、红旗连锁等;2)线上渗透率有望进一步催化,线上业务占比较大持续发力线上的相关标的,继续推荐珀莱雅、华熙生物、上海家化、丸美股份、南极电商、壹网壹创、值得买等;3)需求短期受损,但下半年有望实现消费回补反弹,行业景气度高龙头壁垒持续提升,继续推荐爱婴室、华致酒行、周大生等。

风险提示:消费需求整体疲软;行业竞争加剧;龙头展店不及预期;上市公司营销、创新、展店投入明显增大;商品结构调整失效;CPI大幅下行风险。