中航电子：Q1业绩扭亏为盈，航电系统龙头盈利能力明显改善

事件:

4月23日,公司发布2020年一季度报,实现营收12.29亿元,同比下降2.62%,实现归母净利润7489万元,去年同期净亏损3745万元,同比扭亏为盈。

点评:

宝成仪表不再并表,营收小幅下降,盈利能力更上一层。

2020Q1公司实现营收12.29亿元,同比下降2.62%,我们认为主要原因,一是经营受到疫情影响,例如,根据子公司上航电器官网,一季度利润总额、EVA达预期,营业收入未完成既定目标,但公司2020年全年目标不做调整;二是,公司2019Q1营收12.63亿元(+39.91%),营收处于近五年最高位,为高基数;第三,公司在2019年12月27日丧失对宝成仪表的控制权,因此2020Q1宝成仪表不再并表也导致营收有所下滑。2020Q1归母净利润7488.99万元,同比扭亏为盈,也是公司近四年首次实现一季度利润为正。我们认为原因,一方面系剥离亏损资产宝成仪表后,公司盈利能力的提升,2020Q1综合毛利率34.01%,同比提升4.74个百分点;另一方面,公司期间费用率下降,2020Q1公司期间费用率27%,同比下降4.19个百分点,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降0.67、3.29和0.33个百分点;同时公司研发费用率7.09%,同比提升0.11个百分点。

相较其他行业,军工行业受经济波动影响比较小,受疫情冲击影响也比较小。虽然部分子公司如上海电器Q1营收未达预期,但公司Q1整体受到影响较小;而且军工行业Q1营收占全年比重较小,产品可在后续通过加班加点弥补。根据旗下子公司官网信息,各子公司2月初开始逐步复工,截至3月初,基本实现复工率100%。综上,我们认为疫情对公司全年业绩影响较小,且伴随着公司盈利能力的更上一层,未来业绩值得期待。

资产负债表多项指标预示在手订单充足,有望继续较好增长。报告期末存货43.19亿元,较期初提升9.01%,合同负责1.01亿元,较期初提升38.36%,预付账款3.37亿元,较期初小幅下降,但相比较去年同期上升52%,处于高位,我们认为以上反映订单充足,受到疫情影响较小,处于正常生产状态。报告期末公司其他应收款较期初下降56.33%,主要是收回宝成仪表剩余50%股权转让款约2.4亿元。此外,报告期末公司长期借款同比提升226.28%,主要是部分子公司置换短期贷款。

公司经营性现金流一般一季度不会太好,主要是军品回款多集中在四季度。本期公司经营活动产生的现金流量净流出3.36亿元,去年同期净流出1.76亿元,主要系本期货款回收情况同比下降;筹资活动现金流净额8.06亿元,去年同期净流出0.88亿元,主要系公司报告期内取得借款收到的现金21.75元(同比提升16.09亿元)以及偿还债务支付的现金13.43亿元(同比提升7.17亿元)所致。报告期内公司投资活动现金净流入0.71亿元(去年同期净流出1.33亿元),主要系收回股权转让余款导致的现金净流入。

军机航电系统龙头,受益航空装备换装列装加速及新机型航电系统价值量提升。当前,我国军机数量和代际结构亟待优化,新机型列装加速明显,同时航电系统的价值量占比也提升明显,公司是军用航电系统的领军者,较大受益。

民机航电系统空间更为广阔,逐步国产替代是产业趋势。根据商飞预测年报,我国民机航电系统的规模可达3500亿美元,市场空间巨大。目前商飞C919累计订单超千架,飞商网数据显示ARJ21新支线飞机累计订单达596架。中国商飞官网显示,截至2019年底,6架C919试飞飞机已全部投入试飞工作,有望2020年底取得民用航空适航证,2021年首批交付。中航电子是航空工业唯一航电系统上市公司,为C919提供照明等多项配套,同时也有望作为主要参与方逐步实现国产替代。

托管优质航空电子资产。公司受托管理5家航空电子系统研究院所、7家航空电子系统公司等股权。公司2019年获托管收益4687.64万元,按2‰托管费率推算可得托管单位2019年营业收入为234.38亿元,收入规模约为公司同期收入3倍。

投资建议:公司是军机航电系统龙头,受益航空装备换装列装加速及新机型航电系统价值量提升;民机航电系统方面,公司以C919为契机切入国内民用飞机航电系统,逐步国产替代是产业趋势,空间更为广阔。考虑公司受疫情影响小,且宝成仪表剥离后不再拖累2020年净利润,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.29、7.53、8.86亿元,对应EPS分别为0.36、0.43、0.5元,对应PE分别为38、32、27倍,给予“买入-A”投资评级。

风险因素:武器装备列装换装不达预期;民用航空航电产品订单及国产替代不达预期;