宁德时代:借时代东风崛起铸全球电池龙头

年轻的动力电池全球龙头公司脱胎于消费锂电池巨头ATL,2011年成立。2019年动力电池装机量32.81GWh,全球排名第一,国内市占率高达52%,成立仅8年多迅速成长为动力电池全球龙头。

主要观点: 研发团队实力雄厚 技术水平全球领先公司创始团队及技术骨干多出身于消费锂电池龙头ATL,核心技术人员均为化学及新材料领域资深专家,对锂电池产业理解深刻。公司研发团队规模、行业专家及高学历人才数量、研发人员平均薪酬均远超国内主要竞争对手,目前已针对中层及核心骨干实施两轮股权激励,为公司技术实力保持长期领先奠定了基础。

公司在动力电池先进技术不断取得突破,作为全球龙头已经成为行业未来发展的风向标:1)率先实现了NCM811三元锂电池(正极材料中镍、钴、锰的比例约为8:1:1,以下简称“NCM811电池”)大批量生产;2)近期推出的Cell To Pack 技术(无模组技术,以下简称“CTP 技术”)在提升动力电池成组效率的同时大幅降本,技术水平达到全球领先;3)拥有超级快充、超长寿命电池、“快离子环”和“超电子网”等超前技术储备。

注重垂直一体化整合 掌控资源并凸显成本优势为巩固成本优势,同时保证原材料供应,公司积极向中上游布局。1)正极材料:三元和磷酸铁锂均有布局,2016年投建5万吨三元前驱体产能,2019年拟投资91.3亿元建设10万吨NCM正极材料产能,参股德方纳米子公司曲靖麟铁。2)矿产资源:2018年以来加大了对核心矿产资源的布局,战略投资北美锂业、北美镍业,布局印尼红土镍矿,入股西澳头部锂矿企业Pilbara,掌握锂、镍等核心矿产资源。

与国内龙头车企利益绑定 开拓海外市场寻求增量1)国内:2019年公司国内市占率突破50%,为比亚迪以外几乎所有主流车企供货。自2018年以来,公司与多家国内车企成立了合资公司生产电芯及pack,对车企而言可保障高品质动力电池优先供应,对宁德时代而言可巩固市场地位,在电动化浪潮中实现双赢。公司技术水平领先,叠加以合资形式深度绑定头部客户,国内市占率有望维持在50%左右的高位。

2)海外:公司建立之初便高举高打,2012年与宝马战略合作,目前已成为主流合资车企动力电池供应商中的首选,并逐步迈向海外。公司已与宝马、戴姆勒、丰田、现代、捷豹路虎、PSA、大众、沃尔沃等海外龙头车企建立合作,2018年7月公告在德国图林根建设生产研发基地,迈出海外投建产能第一步。公司成本控制能力领先,同时以CTP 为例技术储备已达全球领先,将持续受益于全球电动化浪潮,预计中期海外市占率达到20%。

基于中性假设,我们预计到2025年公司全球动力电池装机量将突破300GWh,净利润有望达到220亿元。考虑到公司技术水平已达到全球领先,凭借强大的研发团队、持续高额的研发投入构建起稳固的技术壁垒,公司动力电池全球龙头的地位有望不断强化,基于中性假设给予2025年20倍市盈率估值,对应中期目标市值4,400亿元。

投资建议公司在技术、成本方面均具备绝对竞争优势,动力电池全球龙头的地位有望不断强化:1)技术:核心技术骨干多出身于消费锂电池龙头ATL,均为化学及新材料领域资深专家;研发团队规模以及其中行业专家及高学历人才数量远超竞争对手;研发人员平均薪酬达到行业最高,目前已针对中层及核心骨干实施两轮股权激励,技术团队稳定;先进技术不断取得突破,NCM811率先量产,CTP 技术全球领先,拥有大量超前技术储备。

2)成本:采购量大、打款及时,采购成本低;注重垂直一体化整合,向上游正极材料和核心矿产资源布局,保证原材料供应的同时锁定更多利润。

维持公司的盈利预测不变,预计公司2019-21年的EPS 为1.97/2.41/3.06元,当前股价对应的PE 为64/52/41x,参考可比公司,同时考虑到公司作为行业内绝对龙头的估值溢价,给予公司2021年50倍PE,维持目标价153.00元,上调至“买入”评级。

风险提示新能源汽车产销量低于预期;动力电池技术路线发生重大改变导致竞争格局变化;动力电池价格战;原材料价格出现异常波动。