华鲁恒升：低油价背景下，公司核心价值深度显现

2019年公司实现营业收入 141.9亿元,同比降低 1.16%,归母净利润 24.53亿元,同比下降 18.76%。受到产品价格波动的影响,公司整体的营收及盈利水平略有下行,但受益于公司产线的高效稳定运行,公司多产品产量维持高位,有效产能获得持续突破,持续为公司提供“造血”能力。

多产线布局,抵御油价下落对煤化工行业的冲击。公司多年来专注布局煤化工行业,以煤气化平台为基础横纵双向进行产业链延伸。农资产品在石油能源链条剧烈波动下,具有相对更稳定的盈利基础,公司借助氨醇的产线调整,可以大幅规避原油价格波动带来化工产品的联动影响。而在化工产品领域,公司进行了精细化工原料供应链和化纤产业原料供应链条,布局的三甲胺及醋酸产品下游主要应用于饲料添加剂、医药、粘合剂等多领域,贴近下游的原料供应,行业格局良好,受到原油价格下跌的延伸冲击相对较小。

多年成本优化构建“缓冲带”,持续提高风险抵抗能力。2016年以来,公司借助第三套煤气化装置,实现了煤气化平台的统一协调布局,公司不断降低产品煤耗和电耗,以合成氨成本计算,经过 3年的持续改进,相比于 2016年油价大跌阶段,公司前段通过技术工艺优化有望实现约 1.75亿元的成本节约,从而提升公司产业链盈利中枢;通过工艺优化和产线配套,2019年公司乙二醇单吨成本下降超过 15%,己二酸产品具有领先行业的成本优势,夯实了公司的成本优势,保持领先于行业的盈利水平。

原油价格大跌位于低位,煤价或将有所松动,有望部分修复煤化工产业的盈利空间。2020年一季度,原油受到供需双重影响大幅下落,部分石化及延伸产品失去成本支撑,叠加疫情影响需求,产品价格也呈现明显的下滑趋势。公司作为煤化工标杆企业,部分受到“油-煤”的相对价格空间影响。此次油价下跌迅速,国内煤炭价格尚未有明显反应,若原油价格持续位于低位,煤炭价格或将有所松动,从而部分修复煤化工产业的盈利空间。

投资建议 及盈利预测 公司多年发展稳健有序,具有多元产品布局优势和成本优势,抵御周期波动风险能力较强,在原油价格下行及新冠疫情影响下,公司部分产品价格下行,但内在价值获得深度体现,看好公司长期发展。下调公司 2020年盈利预测 22%,预测 2020~2022年归母净利润分别为 21.28、23.67、24.49亿元,对应 PE为 11.8、10.6、10.3倍,上调至“买入”评级。

风险 提示 原油价格剧烈波动风险;下游需求大幅恶化风险;终端产品价格大幅下跌。