健盛集团2019年年报点评：业绩符合预期，分红超预期验证ROE 提升逻辑

事件:公司发布19年年报,营收17.8亿元(+12.9%),归母净利润2.73亿元(+32.4%),扣非归母净利润2.3亿(+27.3%),营收符合我们预期,利润略超我们预期;分红率超预期,现金分红1.41亿元,分红率51.41%(+12.78pct)。

投资要点 内衣和越南产能驱动,业绩符合预期19年营收17.8亿元(+12.86%),归母净利润2.73亿元(+32.29%)。单Q4营收4.68亿元(+8.2%),归母净利润0.46亿元(+39.6%),Q4营收环比略放缓预计有Q3抢出口因素,全年平滑。分品类看:1)棉袜总收入11.04亿元(+8.7%),预计越南占比40%以上,国内占比不到60%。总销量2.91亿双(+5.7%),其中越南销量1.46亿双(+30%以上)、国内销量1.45亿双(基本持平)。随越南清化工厂于20年初投产,我们预计20-22年越南棉袜产量将达1.9/2.4/3.2亿双,国内保持1.5亿双左右。2)无缝内衣收入6.4亿 (+16.8%),销量2190万件(+17.1%)。随越南兴安工厂20年初投产,预计20-22年越南无缝内衣产量将达250万/1200万/1800万件左右,国内保持2300万件左右;预计国内/越南棉袜19年净利润0.7亿(+11.7%)/1亿(+34%)左右。俏尔婷婷净利润1.13亿元(+8%),扣非归母净利1.09亿元,超额完成业绩承诺(9500万)。国内棉袜产能明显转移,越南健盛和俏尔婷婷贡献大部分业绩。

收入结构、成本及汇率,三重因素共同提振毛利率2019年毛利率为29.2%(+1.2pct),分季度看Q4毛利率为28.7%(+1.6pct),我们认为主要原因为:1)高毛利率的无缝内衣和运动类业务占比持续提升。

无缝内衣毛利率高达32.8%(+0.8pct),占比提升至36%(+1.2pct)。此外主业中运动业务毛利率较高,占比提升至73.6%(+2.7pct)。运动/休闲棉袜毛利率为28%(+1.1pct)/26%(+2.3pct);运动/休闲内衣毛利率为33%(+0.9pct)/32%(+2.3pct);2)原材料成本下降。19年4-10月棉价持续下行,原材料成本降低。3)人民币贬值。公司87.8%的营收来自海外,人民币持续贬值利好公司毛利率。

激励费用带动期间费用率微升,越南产能释放带动净利率提升销售/管理/研发/财务费用率为3.12%(-0.92pct)/11.34%(+1.58pct)/2.83%(+0.26pct)/0.16%(-0.12pct),整体微升,其中管理费用增长主要系包含奖励俏尔婷婷超额完成业绩承诺约1842万元;2019年净利率为15.3%(+2.21pct),分季度看Q4净利率为9.71%(+2.15pct),主要系高净利率的越南产量占比提升至50%(+10-15pct),带动整体净利率上升。

经营质量提高,ROE 持续提升19公司经营活动现金净流量为3.51亿元(+36.2%),高于净利润增速。2019存货周转天数为126.4天(+5.7天),应收账款周转天数为60.7天(-1.6天),经营质量继续提高。ROE 提升至8.96%(+1.8pct),持续提升验证我们此前逻辑。

盈利预测及估值:维持盈利预测,维持“买入”评级预计公司2020/21/22年归母净利润为3.29/3.89/4.78亿元,同增20.49%/18.09%/22.79%。对标申洲国际,公司为 A 股稀缺运动服饰制造工厂,ROE 有望超预期提升,维持“买入”评级。

催化剂:对越南工厂和俏尔婷婷员工进行激励 风险提示:疫情全球扩散影响海外订单、原材料价格大幅上涨、人民币大幅升值、国内外生产基地投产不达预期