徐工机械：疫情不改全年预期，起重机龙头蓄势待发

疫情影响有限,基建政策底托底+环保升级,起重机行业不悲观,行业龙头持续受益。短期看,疫情只是延后需求,影响行业的核心变量是投资,只要该指标不受冲击,需求大概率会回补回来;中期角度,我们对行业不悲观,大幅下滑的概率不大。历史经验看,上轮周期断崖式下滑主要是下游不景气+零首付过度刺激叠加导致,这轮周期零首付不再,弱经济背景下基建地产有望继续保持稳定增长,再加上环保政策趋严,部分地区开始逐步引导淘汰国三车辆,国三标准实行时间长,且正好对应上一轮的销量高峰期,从设备更新以及保有量角度考虑,我们判断目前行业销量中枢有支撑,公司作为起重机行业龙头,有望持续受益。

资产负债表逐步清出清+降本增效,公司盈利能力还有提升空间。一方面,公司基本面扎实,在信用、回款方面政策严格,逾期率、坏账率都保持低位,而且对比其他竞争对手,公司执行更加严格的会计政策,导致资产减值损失/应收账款比例要高于其他对手,一方面反映公司处理历史问题的力度,另一方面能看到公司资产负债表的扎实程度也是非常高,随着遗留问题逐步出清,再加上公司加大力度推进降本增效措施,参考上一轮周期公司净利率水平,我们认为公司盈利能力还有提升空间。

公司混改在逐步推进,集团资产证券化进程有望加速。徐工集团作为国企改革双百行动之一的公司,2018年公司控股股东徐工有限入选江苏省第一批混改试点公司,2019年混改方案获徐州国资委批复。集团旗下未上市资产包括挖机、混凝土机械、塔机等板块,其中最主要的是挖机业务,2019年前三季度,其销量达到2.52万台,市占率14%。据测算,公司挖掘机业务收入体量约150亿,参考三一和柳工挖机资产盈利能力,徐工挖机业务潜在的利润空间在10-28亿之间。未来混改落地,集团资产证券化进程有望加速,预计会给上市公司带来较大业绩弹性。

投资建议与评级:预计公司2019-2021年净利润为38亿、49亿、53亿,PE为12倍、9倍、8倍,给予“买入”评级。

风险提示:宏观经济景气度大幅下降,基建房地产投资不及预期