香飘飘：果汁茶势能崛起，香飘飘蓄势待发

杯装奶茶第一品牌,忆往昔开辟奶茶市场发力即饮版图,看今朝产能扩张股权激励护航成长。2005年公司上市后将杯装奶茶与香飘飘品牌划上等号,目前市占率超60%龙头地位稳固;17-19年陆续推出兰芳园、“Meco”等即饮品牌。18年底公司发布股权激励计划,并于19年4月发行可转债扩容液体奶茶产能,公司目前产品矩阵丰富,未来蓄能待发。

果汁茶供需双向发力,未来规模将冲击20亿。1)观行业,2014年后消费者对于健康重视程度提高,茶饮料行业由量价齐升粗放增长转向结构升级,17年我国茶饮人均消费量远低于日港美等地区,增长空间广阔;同时参考瑞幸咖啡入局,带动即饮咖啡市场未来每年将保持20%增长,大厂纷纷进入做大市场,现制茶饮的风靡同样将带动即饮茶饮料扩容,香飘飘推出“Meco果汁茶”半年销量即破2亿。2)思爆款,复盘统一阿萨姆、小茗同学等单品的爆款之路我们发现保持敏锐的市场嗅觉是前提,而需求端细化消费场景,保持营销能力则是关键;供给端渠道建设龙头企业更为占优。反观“Meco”果汁茶,需求端抢占细分品类标签,聚焦社交属性切入高频次消费场景,自19Q3以来公司加大费用投放(单季同比+51%),未来线上线下结合仍可长期保持出众的营销能力;供给端渠道网络完善,通过增厚利润+返利形式保障果汁茶渠道利润高于冲泡产品约,冰柜资源问题解决后产品有望进一步放量。3)看空间,预计21年成都产线投产公司设计产能将达约73万吨,测算得21年理想状态果汁茶年产量有望超6500万标箱,果汁茶规模稳定在15亿,将冲击20亿以上规模;同时参考18年数据测算得果汁茶满产情况下,规模效应可提升毛利率4.11pct,由23.37%增长至27.48%,考虑未来产品放量果汁茶毛利率有望对标冲泡产品达到40%的水平,弹性显著。

“升级”“下沉”驱动冲泡产品稳定增长。1)价稳:公司采取推出新品、更换包装等方式推动产品升级,以此抵抗由于消费习惯改变和产品老化带来的业绩下滑,并推动价格保持每年约1-3%的小幅提升。2)量增:渠道下沉有望带动销量提升,区域发展不平衡带来增长机会,预计未来三年将保持CAGR约5-7%增长。综合来看预计未来冲泡类产品将保持5-10%增速稳定增长。

盈利预测与投资评级:公司冲泡类产品龙头地位稳固,未来果汁茶放量带动业绩增长,冲泡+即饮双轮驱动可期;同时公司经营效率领先,盈利能力随规模效应显现长期有望进入改善通道。我们预计19-21年公司营业收入同比+34.4%/19.2%/16.6;归母净利4.0/4.9/5.8亿元,同比+25.8%/22.6%/19.8,对应EPS分别为0.95/1.16/1.39元,当前股价对应19-21年PE分别为23/19/16X,首次覆盖,给予公司“买入”评级。

风险提示:老品销量大幅下滑、果汁茶放量不及预期、食品安全风险等。