长城汽车点评报告：业绩暂时下滑，期待下半年回暖

事件:公司发布2019年半年度报告,报告期内公司实现营业总收入413.77亿元,同比下降15.00%,归属于上市公司股东的净利润15.17亿元,同比下降58.95%。

投资要点:

促销让利及部分费用加大导致业绩下降:上半年公司营收同比下降15.0%、归属于上市公司股东的净利润同比下降59.0%,上半年业绩下滑的因素主是国六标准切换,公司提高优惠额度让利销消费者,加上品牌推销费用及研发费用投入加大所致,具体来看,公司在国内汽车-12.4%增长的背景下,上半年取得总销量46.03万辆,同比增长-2.47%,但单车均价7.9万元比去年同期9.6万元下降17.3%,主要是国内经济放缓、国六标准切换导致汽车消费需求低迷,公司加大促销力度让利消费者所致。我们认为,随着部分城市国六标准正式执行,排放标准切换因素将逐步消除,下半年车市有望迎来一定程度的复苏,公司库存水平相对健康,因此下半年公司促销力度相对上半年有望减弱,公司2019年总销量目标107万辆,按此测算下半年销量基本持平去年同期,截止7月底完成进度约51.8%,“金九银十”消费旺季及车市四季度一定程度的回暖有望促使公司大概率实现其销量目标,整体来看下半年促销力度减弱及产品结构改善带来的单车均价提升是公司最重要的盈利保障。而期间费用方面,上半年销售费用率3.65%比去年同期下降0.69pct,其中广告及媒体服务费用8.3亿元,比去年同期增加37.7%,管理费用率2.09%,比去年同期提升0.67pct,主要是折旧摊销费用及办公费用加大所致,财务费用率-0.18%,主要是银行存款的利息收入及汇兑差额增加所致,研发费用率2.28%比去年同期提升0.52%,体现出公司在当前产业变革升级过程中,加大研发支出以提升产品竞争力的决心。

剥离零部件业务成效显著:公司自2018年开始,剥离旗下零部件业务分别成立了蜂巢易创、曼德电子电器、诺博汽车系统和精工汽车,其中,蜂巢易创布局汽车动力总成及转向系统零部件的研发制造,即零部件业务的管理模式由之前的内部管控转为投资管控。2019年上半年公司零部件业务取得收入19.4亿元,同比增长12.2%,明显好于行业平均水平,毛利率高达41.3%,比去年同期提升2.55pct,剥离零部件取得了较好的成效,零部件业务以市场化机制独立运营有利于其技术创新及规模做大,而后反哺整车,从而实现整车+核心零部件整体强大的局面。

盈利预测及投资建议:我们预计公司2019-2020年EPS分别为0.48元、0.53元,对应的PE分别为17.1倍和15.6倍,考虑到下半年汽车销量大概率回暖,维持“增持”评级。

风险提示:汽车销量不及预期。