事件概述2019 年 10 月 28 日,公司发布 2019 年第三季度报告:公司2019 年前三季度实现营业收入 133.39 亿元,同比增长31.89%。归属于上市公司股东的净利润约为 11.07 亿元,同比增长 91.69%。加权平均净资产收益率 4.49%,同比增加 2.06 个百分点。基本每股收益 0.16 元。
分析判断?
并购及新增机组投产,公司发电量显著增长并购及新机组投产促进发电量增长。2019 年前三季度,公司完成收购京宁热电(2×35 万千瓦)、京海热电(2×33 万千瓦),增加装机容量 136 万千瓦;2019 年前三季度,锡林发电#2号机组(66 万千瓦)、十堰热电#2 号机组(35 万千瓦)通过试运行投产,新增装机容量 101 万千瓦。前三季度,公司通过并购及项目投产累计新增机组 237 万千瓦,装机容量扩大至 1383 万千瓦。同时,内蒙古岱海发电公司 2×63 万千瓦机组改造完成恢复商业运行。受装机容量增加及机组复工影响,上半年,公司实现发电量 309.04 亿千瓦,同比增长 22.44%。上半年,公司实现上网电价(不含税)259.74 元/千瓦时,同比增长 2.94%。
成本下行贡献利润增长,内蒙经济企稳提升电力消纳公司电源项目主要分布在内蒙古、山西、宁夏等煤炭资源丰富地区,多为坑口电厂,无需支付大量燃料运输费用,具有成本优势。公司积极促进与大型煤企的战略合作,增加长协煤合同比重,扩大市场煤供应商来源,实施市场煤网上竞价阳光采购;积极研判动力煤期货市场走势,实行错峰采购,提前调增供暖季库存,科学开展劣质煤掺烧,另一方面,近年来,大型煤矿陆续投产释放充足煤炭供应,下游水泥、钢铁等高能耗产业错峰生产降低了对煤炭的采购需求,动力煤呈供过于求的弱势运行态势,与2018 年相比,2019 年秦皇岛 Q5500 平仓价均值偏低。多因素驱动下,上半年,公司实现入厂标煤单价同比降低 16.05 元/吨,降幅达到 3.9%。燃料成本降低,公司实现净利润显著增长,2019年前三季度,公司实现净利润 12.97 亿元,同比增长 154.64%。
公司主要售电区域包括京津唐区域、蒙西区域、山西区域等。
2019 年上半年,京津唐电网区域发电量为 125.44 亿千瓦,同比增长 62.05%,蒙西电网区域发电量为 94.39 亿千瓦,同比增长3.56%,山西电网区域发电量为 45.78 亿千瓦,同比下滑 8.01%。
由于区域电价较低,部分高耗能产业向内蒙古地区转移,前三季度,内蒙古地区固定资产投资增速同比提高 4.4 个百分点,规模以上工业增加值增速同比提升 0.6 个百分点,较全国平均增速高出 2.1 个百分点。由于工业经济相对较快发展,内蒙古地区电力消纳能力快速提高。1-9 月,内蒙古地区全社会用电量为 2695 亿千瓦时,同比增长 10.57%,较全国全社会用电量增速(4.4%)高6.17 个百分点。作为除京津唐高负荷区域外的第二大售电区域,内蒙古全社会用电量的增长在一定程度上保障了公司电力的消纳。
近两年迎来机组密集投产,公司业绩或将持续增长根据公司公告,2019 年预计吕临发电厂(2×35 万千瓦)、京欣发电项目(2×35 万千瓦)将陆续投产,秦皇岛热电项目(2×35 万千瓦)2020 年投产,届时,公司装机容量将有大幅提升。京津唐为公司供电最大区域,作为国内的经济相对发达的地区,京津唐属于高电力负荷中心,同时,京津唐区域受到较为严格的大气污染防治环境政策管制,预计随着京津唐地区的全社会用电量的增加,其外购电量也会相应增加;同时,内蒙经济企稳,工业增加值增速高于全过水平,预计公司未来有足够的电力消纳保障,公司业绩或将持续高速增长。
投资建议考虑到公司装机容量的提升及燃料成本下降,我们预计 2019-21 年公司发电量分别为 700.79 亿千瓦时/843.99 亿千瓦时/923.30 亿千瓦时,假设电价及燃料成本均保持不变,预计营业收入同比增速为 23.01%/20.40%/9.94%。归母净利润为17.39 亿元/21.21 亿元/22.67 亿元,同比增速分别为95.01%/21.98%/6.88%。从估值的角度来看,电力行业属于重资产行业,我们采用 PB 估值法,选择同行业三家火电公司,求得平均 PB 值为 1.10,考虑到公司未来两年机组密集投产,京津唐区域、内蒙区域高负荷电力中心用电需求的增长,我们给予公司 2019 年每股净资产 3.65 元以 1.1 倍 PB 的目标价,即 4.02 元/股的目标价,首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示1)电力上网价格下降;2)动力煤价格下行不及预期;3)全社会用电增速不及预期;4)公司新建机组投产不及预期。
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