飞科电器：剃须刀销售下滑，期待经营改善

事件:飞科电器发布 2019年半年度报告。 上半年公司实现营收 17.25亿元,同比下滑 5.01%,实现归母净利润 3.37亿元,同比下滑 15.43%;其中二季度实现营收 8.79亿元,同比下滑 5.59%,实现归母净利润 1.73亿元,同比下滑 22.53%。

渠道调整影响销售,剃须刀是收入下滑的主因。 分品类看, 上半年剃须刀实现收入11.30亿元, 同比下滑 10.90%, 剃须刀依然是公司的主要收入来源, 占收入比重65.53%。 第二大品类电吹风实现收入 2.94亿元, 同比增长 20.85%。延长线插座在年初开始销售,上半年贡献收入 2291万元。 根据中怡康数据,公司剃须刀线上线下的销量份额分别为 48%/39%, 较 18年下滑 2pct 和 5pct。 分区域看, 内销收入 17.12亿元, 同比下滑 5.15%, 海外收入则增长 28.93%至 927万元。 公司在维护现有海外主要贴牌客户和品牌经销商的同时,逐步以品牌经销商替代贴牌客户,上半年公司已在美国、欧盟、印度等开展自有品牌业务,通过电商先行、逐步向线下渗透的方式,推进海外市场的拓展。 分渠道看, 线上/线下收入分别为 9.60亿元/7.64亿元, 同比-0.83%/-9.78%。 18年起公司对渠道进行调整,使得线下收入降幅扩大,目前公司线下渠道分为 KA 终端渠道、 分销渠道以及批发渠道。 19年上半年, 公司经销商 747家, 较 18年末增加 74个,渠道建设继续完善。

毛利率平稳,促销及研发投入增加, 净利率有所下滑。公司毛利率小幅下滑 0.75pct至 38.60%,其中剃须刀毛利率下滑 0.59pct 至 45.28%,电吹风毛利率提升 5.81pct至 29.59%。 销售费用提升 2.47pct 至 10.99%,主要是由于促销费用增加 150%至3882万元。公司研发费用 3,079.59万元,同比增长 47.98%。净利率下滑 2.44pct至 19.48%。

存货与应收款周转率下降, 现金流保持稳健。 上半年末存货增加 97%至 7.34亿元, 存货周转天数同比增加 53天至 110天;应收账款增加 70%至 5.00亿元, 应收款周转天数同比增加 27天至 54天, 由于渠道调整影响销售进度, 致使存货周转效率。 现金流保持稳健, 销售商品的现金流入与营业收入占比 119%, 同比提升7pct。

盈利预测与投资建议。 公司上半年推出延长线插座、健康秤等新品,预计将继续推出电动牙刷风,新品有望成为公司新的增长点。上半年渠道调整影响销售进度,收入增长受到一定影响,但公司在剃须刀行业的销量依旧保持龙头地位,期待调整结束后能够迎来经营改善。 若维持过去两年 70%的分红率,预计当前股价对应股息率约为 3.5%,较为可观。 我们将 19/20/21年的 EPS 从 2.05/2.31/2.61元调整为1.81/1.91/2.10元, 对应 PE 为 20/19/17X,维持“买入”评级。

风险提示:新品推广不及预期,渠道调整时间持续