2019年节能环保行业投资策略:融资环境渐回暖,估值修复终可期

板块大幅受挫,估值调整近十年低点

2018年以来,环保板块持续回调。截至12月12日,环保工程及服务指数、水务指数、环保设备指数累计分别下跌45.91%、29.55%和44.02%,分别对应跑输沪深300指数23.48、7.12和21.59个百分点。板块跌幅显著大于市场,整体处于超跌状态。估值方面,截至12月12日,渤海节能环保板块(TTM整体法,剔除负值)市盈率为18.71倍,较年初减少43.13%,相对沪深300的估值溢价率则由年初的127.86%大幅下降至79.41%。目前,渤海节能环保板块市盈率已经接近近十年来历史底部(PE约15.7X),继续向下大幅调整的概率较小,具备一定的安全边际。板块表现不佳的主要原因包括年初部分个股业绩不及预期、债务违约事件爆发、PPP清库以及企业融资成本提升等。在宏观经济去杠杆的背景下,环保公司多为民营企业,融资难融资贵的问题格外突出,引发市场对环保公司流动性的担忧,成为压制板块的主要因素

行业增速大幅下滑,盈利能力也有所下滑

2018年前三季度,渤海节能环保板块63家环保上市公司营业总收入合计1,464.95亿元,同比增加7.67%,增速远远低于去年32.81%的增速;实现归母净利润129.49亿元,同比下降23.45%。整体来看,行业营业收入及归母净利润增速均为近5年来最低,行业整体增速下滑幅度较大。盈利能力方面,2018Q1-3渤海节能环保行业毛利率为27.99%,与去年相比基本持平;净利率为9.17%,同比2017Q1-3净利率减少3.87个百分点,盈利能力有所下降。个股方面,2018Q1-Q3环保行业归母净利润同比增速超过100%的有5家,大于50%小于100%的有6家,在0%至50%的共有22家,而小于0%的有30家。2018Q1-3渤海节能环保板块内业绩增速在30%以上的上市公司数量占比28.57%,该比例相较2017Q1-3下降了12.69个百分点。2018Q1-3共有7家上市公司实现归母净利为负,比2017Q1-3增加了5家,亏损家数有所上升。整体来看,公司业绩增长呈现一定的下滑趋势,主要是受企业融资成本提升等因素影响。

垃圾焚烧发电渐成主流,增长值得期待

2017年,全国城市生活垃圾清运量约2.15亿吨,较2005年增加38.16%,年均复合增速2.73%。伴随城镇化持续推进以及人民生活水平提升推动,预计城市生活垃圾产生及清运量都将持续增加。虽然目前城市生活垃圾无害化处理率已从2005年的51.7%大幅提升到2017年的97.74%,但未无害化的历史累积存量仍在持续增加且数量巨大,仅2005-2017年城市垃圾清运量中未无害化的部分累计就高达4.49亿吨,若考虑无害化处理率更低的县镇及农村,则城镇生活垃圾历史堆存量的数字将更为庞大。显然,要缓解当前垃圾围城的压力,改善城镇人居生活环境,加大无害化处理设施建设投入是必然要求,而这也将为垃圾处理市场的发展带来广阔的空间。根据测算,2017-2020年生活垃圾焚烧发电设施建设投入规模达1,677亿元(年均419亿元),市场空间仍然广阔。

危废处置景气度上行,发展潜力巨大

2006-2017年我国工业危废产生量从1,084万吨增加至6,937万吨,年均复合增长率18.4%,危废产生量总体呈现较快增长势头。由于危废监管相对滞后,我国危废还存在底数不清问题,尚有大量危废并未纳入到环保部门统计范围,实际的危废产生量或被严重低估。根据原环保部发布的《2017年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》,2016年,全国危险废物实际经营规模为1,629万吨,仅为原环保部公布的危废产生量5,347万吨的30.47%,处置缺口巨大。“两高”发布新司法解释、长江经济带固体废物大排查和清废行动2018开展,监管执法再升级,高压态势下,危废处置需求有望加速释放。危废处置发展潜力巨大,预计在2020年危废利用处置市场规模将达到2,193亿元。

投资策略:当前仍以稳定现金流为主,中长期静待融资环境改善带来的估值修复行情

从渤海节能环保行业63家上市公司的三季报业绩来看,行业整体增速同比大幅下滑,盈利能力也有所下降,主要是受到中美经贸摩擦和融资环境恶化的双重负面影响。环保板块自2018年初以来持续调整,估值已经降至近10年来历史底部。板块的估值、业绩、二级市场股价均处于历史底部。行业层面,2018年以来,环保政策利好频出。生态环境部组建、生态环境部三定方案出炉,使生态环境保护的顶层机制得到进一步完善;国务院发文要求坚决打好污染防治攻坚战、中央环保督察“回头看”工作持续推进、国务院发文补生态环保短板,政策体系不断完善以及监管执法持续高压,进一步助推提升行业景气度。因此,我们仍然维持此前的观点,看好环保行业的长期发展。当前,压制板块最主要的因素是民营企业融资难融资贵的问题。近一段时间以来,民营企业融资利好政策不断出台。10月22日召开的国常会决定,针对当前民营企业融资难,运用市场化方式支持民营企业债券融资;央行决定增加再贷款和再贴现额度1,500亿元,以支持金融机构扩大对小微、民营企业的信贷投放;10月31日证券行业支持民营企业发展系列资产管理计划全面启动;11月1日,习近平主持召开民营企业座谈会提出减轻企业税费负担、解决民营企业融资难融资贵问题;11月9日李克强总理在国务院常务会议上提出,要抓紧开展专项清欠行动,切实解决政府部门和国有大企业拖欠民营企业账款问题。伴随融资利好政策的持续落地,环保行业融资困难的问题有望得到缓解,板块整体估值也有望迎来修复行情。当前市场环境下,仍建议以稳定的现金流为主,关注自身造血能力较强、对外部资金依赖性较小的设备提供类及运营类标的,推荐伟明环保(603568.SH)、瀚蓝环境(600323.SH)、先河环保(300137.SZ)、聚光科技(300203.SZ)以及东江环保(002672.SZ)。中长期看,建议关注因融资环境改善而带来的估值修复行情,优选水处理领域内项目储备充裕、业绩确定性强的优质个股,这类标的有望最先受益于融资环境改善,推荐国祯环保(300388.SZ)。

风险提示

1)政策落实低于预期;2)项目落地缓慢;3)监管执法力度不及预期;4)行业竞争加剧致毛利率下滑。