万科A:大幅派息护航B股,小股操盘赋予新成长空间

在万科 13 年积极开工和拿地的背景下,公司14 年可售资源增速将超越13年,预计14 年销售将达2,100 亿元,同比增长23%;与此同时,伴随着行业长期规模增速下降以及利润率下滑的背景,公司在业务创新方面也做了积极尝试:1)完善社区服务平台,有望向智能社区延伸;2)倡导大比例精装修,具有智能家具深度精装修的先发优势;3)推行小股操盘模式,获得高于传统项目的回报率;4)加快工业化,进一步受益行业集中度的提升。

近期公司B 转H 终获证监会批准,将促使公司过低的估值得到修复,同时,公司表示未来派息率将维持30%以上也将加大对投资者的吸引力。我们将公司2014-15 年预测每股收益分别略微下调至1.70 元和2.05 元,维持对公司A、B 股的买入评级。

支撑评级的要点

净利润同比增长21%,派息率大幅上涨至30%。净利润151 亿元,同比增长21%;每股收益1.37 元;含税毛利率和净利率分别达到22.9%和11.2%,较上年同期分别下降3.0 和1.0 个百分点;每10 股派送4.1 元股息,派息率大幅上涨至30%,增加万科B 股对投资者的吸引力,助推B转H;净资产收益率为19.66%,保持在历史上的高点。

预计 14 年销售2,100 亿元,同比增长23%。13 年销售金额1,709 亿元,同比增长21%;万科13 年的积极新开工和大力度拿地将推动14 年获得至少超越13 年销售增速表现,预计销售约2,100 亿元,同比增长23%。

13 年新开工超额完成计划,14 年开工、拿地均较为谨慎。2013 年新开工和拿地分别为2,131 万平米和3,365 万平米,分别同比增长49%和80%,前者比年初计划多完成29%;2014 年,计划新开工面积2,238 万平方米,同比增长5%,拿地方面也将坚持审慎的策略,表明公司今年相对谨慎。

资产负债表仍有扩张空间,境外融资渠道进一步拓展。净负债率为30.7%,低于行业平均,未来仍有加杠杆空间;报告期内,公司获标准普尔、穆迪和惠誉分别给予BBB+,Baa2 和BBB+的长期企业信用评级,并多次海外低息发债,融资渠道的拓宽将进一步降低公司的融资成本。

社区服务平台衍生新业务,小股操盘模式进一步提高ROE。公司启动“幸福社区计划”,持续开展服务创新,提升社区服务维度,加强客户粘性,基于庞大的社区客户资源,未来社区服务平台将可衍生出很多创新业务,如电商等等。此外,推行小股操盘的商业地产开发模式,对于合作项目不控股但操盘,通过输出管理和品牌,获得高于传统项目的回报率。

评级面临的主要风险

行业需求下降,成交下滑;B 转H 仍有不确定性。

估值

长期来看,我们认为行业在未来5 年内需求或将见顶,行业规模增速有所下降,但公司仍然可以依靠行业集中度的提升从而获得好于行业的销售增速。鉴于谨慎考虑,我们将公司2014-15 年预测每股收益分别由1.75元和2.11 元略微下调至1.70 元和2.05 元,并下调A、B 股的目标价分别至9.47 元16.35 港币,维持对公司A、B 股的买入评级。