保利地产调研报告:持续稳定增长,期待融资突破

销售符合预期,持续稳定增长。(1)预计13 年销售略超1200 亿元(+20%),符合我们预期。1-11 月已销售1111 亿元(+21%),预计12 月将新推约100 亿元。

公司4 季度可售货量较多,且一线城市占比上升,但受年末信贷额度趋紧、一线城市加强预售价格监管影响,销售整体保持稳定增长态势。(2)补货、开工积极稳健,1-11 月新增项目权益建面约1100 万方,权益土地款约370 亿元,以深耕已进入一二线城市为主,预计全年权益土地款约400 亿元(+35%);前3 季度已实现新开工1209 万方,预计全年计划1600 万方(+13%)可能超额完成。(3)预计14 年可售货量约2000 亿元(+25%),其中存量400 亿元,新推1600 亿元,预计销售增速将维持在20%以上。

业绩增长放缓,增速仍将保持在20%以上。(1)销售增长放缓影响结算,过去6年、过去3 年公司销售复合增速分别高达52%、33%,但受行业环境变化及自身基数抬高的影响,预计从13 年开始销售增速将放缓,受此影响预计从14 年开始结算收入增速将放缓。(2)虽然13 年结算增长仍较多,但毛利率下滑明显,主要因11-12 年降价促销项目进入结算周期所致,预计全年毛利率约33%,同比下滑3.2 个百分点。受13 年房价上涨影响,预计14 年毛利率可能略有回升,但由于地价跟随房价上涨,毛利率改善空间有限。(3)10 年以来合作拿地增多,拿地权益比持续下降,受此影响销售、结算的权益比也呈下降趋势。(4)财务费用当期化未来将延续,11 年以来由于行业资金面偏紧,公司增加了总部层面的借款,但这部分借款不可资本化,导致当期财务费用较高。

若后续资本市场融资取得突破,发展有望再加速。公司坚持高杠杆运作,但进一步加杠杆的空间有限。在A 股房企再融资有条件放开的背景下,我们认为公司有能力也有动力去争取股权融资的机会,以增强资本实力,并打开加杠杆的空间。

公司过往高速增长也与资本市场融资密不可分。

13-15 年EPS1.46/1.84/2.26 元,PE6/5/4 倍,今明两年业绩锁定有余,RNAV15.77元,目前股价RNAV5.5 折交易。公司定位主流刚需,销售业绩良好,有望受益于房企再融资有条件放开,中长期受益于行业集中度提升,维持“推荐”评级。