工商银行:核心经营依然稳定,资产质量持续改善

营收端稳步改善,其他业务成本低基数拖累拨备前利润增速略有下降。Q2拨备前利润增速略有下降。工商银行上半年归母净利润同比增长4.9%,其中Q2单季度增长5.7%,增速较Q1提升1.8pc。Q2拨备前利润利润增速为7.24%,较Q1下降3pc。主要由于其他业务成本较去年同期多增80亿,去年基数较低主因子公司工银安盛再保合约摊回保险责任准备金增多,导致二季度该科目下降明显。剔除该因素,核心盈利能力仍然稳定向好。营收端:Q2单季度净利息收入增速放缓,非息收入增长提速。上半年营业收入同比增长7%;其中,Q2单季度增速高达10.2%,较Q1提升6pc。净利息收入方面:Q2单季度净利息收入同比增9%,增速较Q1下降3pc,预计由于生息资产规模增长放缓导致。中收方面:上半年手续费及佣金收入同比增长3.4%,Q2单季度增速较Q1提升近4pc。其中,上半年银行卡和结算、清算及现金管理类业务收入同比增长16.7%和17.1%,主要靠信用卡及第三方支付业务拉动。此外,承诺业务增长较快带动相关业务收入同比增长30%。而资管新规和增值税影响下,理财业务收入有所下降。其他非息收入上,保本理财产品已实现收益增加带动投资收益相比去年同期多贡献61亿。

净息差:高位持平,贷款利率提升,负债端成本优势明显。上半年净息差为2.30%,较一季度高位持平。资产端,贷款利率较17年上升10bps;负债端,工行作为国有大行,客户基础稳固,核心负债尤其是活期存款来源稳定。存款成本较17年仅上升1bp,其中公司存款上升2bps,个人存款下降4bps,对净息差有一定支撑。

资产负债结构:存贷款稳步增长,投资类资产增配基金及其他投资。资产端,信用卡贷款投放力度加大,基金及其他投资增加2200亿。6月末,总资产规模超过27万亿,较3月末上升3%左右。贷款总额增长2.51%至14.93万亿。上半年新投放的7000亿贷款中,个人、对公贷款基本各占一半。其中,个人贷款除了主要投向住房按揭之外,信用卡贷款新增491亿(新增占个贷比重13.4%),而消费贷款压降了近300亿。投资类资产中,上半年增加2200亿的基金及其他投资,增配近3000亿的债券资产。负债端:核心负债增长稳定,二季度新增存款85%来自活期。6月末存款规模超过20.8万亿,较3月末增长3%,新增的6200多亿存款中,85%来自活期存款,低成本负债竞争优势明显。二季度同业负债增加约680亿,占比仍不到10%,处于较低水平。

资产质量:继续改善,拨备覆盖率与一季度基本持平。不良率持平,但关注类贷款占比大幅好转。6月末,工商银行不良率为1.54%,较3月末持平。分类型来看,对公贷款不良率较17年末提升2bps至2%,而个贷大幅下降10bps至0.8%。加回核销及转出的不良生成率为0.86%,相比去年同期增加0.27pc。但前瞻性指标关注类贷款占比较17年末大幅下降72bps,余额也下降接近800亿。逾期指标继续改善,不良认定标准趋严。6月末,逾期和逾期90天以上贷款占比分别为1.81%和1.22%,较17年末分别下降0.2pc和0.04pc。不良/逾期90天以上贷款比例较17年末提升3pc至126.6%,不良标准认定趋严,资产质量管控严格。拨备计提力度加大,拨备覆盖率与一季度基本持平。上半年工商银行贷款拨备计提775.6亿,相比去年同期多提166亿。6月末拨备覆盖率173.21%,比3月末略降1pc左右。

盈利预测与投资评级:工商银行经营稳健,拨备前利润高增长,业绩增长逐季提速,净息差连续三个季度回升;活期存款占比继续提高,核心负债稳定,负债端成本优势明显;在资产质量指标转好的情况下,拨备覆盖率提高至150%以上,未来有望打开利润释放空间。预计18/19/20年其归母净利润分别为2996.05/3181.62/3412.75亿,BVPS为6.33/6.97/7.66元/股,维持“增持”评级。

风险提示:宏观经济下滑;金融监管力度超预期。