博腾股份:符合预期,Q2业绩有所改善

Q2进入恢复期,单季业绩有所回暖:

大订单削减造成的冲击开始衰退,2018Q2已显出恢复迹象。公司Q2单季度实现收入2.98亿元(+26.14%),实现归属净利润1645.49万元(+412.94%),重拾增长。

上半年临床前及临床早期项目贡献1.39亿元收入(+136.24%),其中5472万元来自J-STAR。在国内订单增加、介入复杂研发项目的双重作用下毛利率比上年同期提高0.87PP,达到38.98%。临床3期及商业化项目实现收入3.52亿元(-27.33%),尚未完全恢复,因汇兑与产品结构因素毛利率同比下降6.79PP,为34.44%。

公司2018H1国内定制外包业务收入超2000万元,与2017年相比全年增长预计在100%以上。

客户分散度改善,产品结构向API延伸:

客户结构方面,公司从之前以两大核心客户变为“3+5+N”客户群,上半年新增客户55家。其中与BI、诺华、罗氏等制药巨头的合作规模正在提升,双方的默契程度同样与日俱增。另一方面,公司积极开拓国内市场,与海步医药、华森制药等开展合作。客户分散度的提高有助于丰富产品领域,并改善业绩稳定性。

公司致力于延长业务链,向高价值、深绑定的API领域推进。上半年新立项19个API项目,总项目数同比大幅增长。与强生签署的地瑞拉韦API生产协议也在推进过程中,预计19年可正式生产。随生产经验的积累,公司有望在未来承接更多海外API订单,带动利润率上行。

外延布局提速,着重强化技术能力:

2018H1公司外延布局提速,(1)与保诺科技签订战略合作协议,双方实现业务互联、客户共享;(2)与Codexis合作,将全球先进的酶引入国内,并实现技术转移与应用;(3)与华森制药等国内药企建立合作关系,进行研发、生产等多方向合作。再融资完成后,公司现金流较为充裕,不排除引入更多CRO公司,进一步优化公司研发能力的可能性。

公司在规模化生产方面拥有丰富经验,而在早期研发上则尚有改进空间。自并购CRO公司J-STAR后公司开启了外延获取领先技术,强化自身研发端能力的发展路径,现已在酶催化、结晶技术、高活技术、连续生产取得显著进展。随时间推移,这些技术将逐渐应用到规模化反应中去,强化公司技术壁垒与获利能力。

战略规划持续实施,经营情况逐步好转,维持“推荐”评级:CMO行业热度继续维持,帮助公司较快走出困境。公司战略规划持续推进,已经取得一定成效,客户订单趋于分散,API项目增加,并通过多种合作方式有效提升技术能力。增发后公司资金状况得到明显改善,为后续布局带来可能。考虑到增发带来的现金流改善及摊薄,调整2018-2020年EPS预测为0.23、0.36、0.46元(原0.29、0.42、0.56元),维持“推荐”评级。

风险提示:

(1)行业风险:创新药物投入及外包比例不及预期

如果因创新药收益风险比不足、国际政治环境等原因导致全球创新药物的投入和外包比例不及预期,则会影响CMO行业的发展。

(2)公司风险:药物研发失败及上市后销售不及预期

药品的研发失败将导致项目提前终止,CMO丢失对应订单。

药品上市后若销售不及预期,可能导致对应的CMO订单无法实现放量。

(3)公司风险:丢失客户信任风险

若因发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况,可能会导致订单乃至客户的丢失。

(4)公司风险:汇率波动

主要客户来自欧美,订单以外币为计价单位。汇率波动会造成汇兑损益。