曲美家居:海外并购添动力,渠道优化“新曲美”起航

事件:曲美家居发布中期业绩:报告期内实现营收9.73亿(+10.32%),归母净利0.70亿(-33.33%),扣非净利0.66亿(-35.80%);其中Q2单季实现营收5.79亿(+7.33%),归母净利0.42亿(-47.45%),扣非净利亿(-48.63%)。受到海外收购及股权激励费用拖累,利润增速略低于预期。

渠道加速扩张,生活馆系列为主。期内公司经销商专卖店净增106家至家,直营门店净增2家至16家;经销渠道开店加速。其中包括:家大型你+生活馆(净增30家),43家居+生活馆(净增28家),276家B8定制独立门店(净增49家),545家迷你你+生活馆(成品店改造)及高端品牌独立店(万物+凡希),生活馆系列占总门店半数以上。

收购挪威软体龙头Ekornes,全球化战略助力成长。公司将于8月底完成对挪威Ekornes的收购,预计持有其98.39%股份,收购对价约为36.77亿元(按董事会召开前一日汇率计算),除自有资金外拟使用大股东借款不超过15亿元、招行境外商业贷款不超过18亿元。Ekornes定位中高端市场,在全球拥有4000多个零售门店和强大的自动化生产基地,18H1实现收入约13.54亿(+3.80%),受益于汇兑损益减少,净利润实现1.67亿(+93.43%),预计今年将并表4个月的收入和利润,增厚业绩的同时将和曲美在渠道、产能、品牌多方面充分协同。

事业部改革激发内部活力,积极探索曲美家装。公司成立了你+、B8、居+、高端四个事业部,在招商、开店、产品定位等方面赋予其充分自主权;同时积极探索家装业务,与京东合作打造时尚生活馆为消费者提供家装、家具和家居软装产品的一站式购齐服务,且将于下半年试水曲美整装直营店。

工程上量应收款增长,原材料涨价现金流承压。报告期内公司加强与地产商战略合作,期末应收账款较期初增0.4亿至1.56亿;由于支付原材料及租赁费,期末公司预付款较期初增74%至0.52亿。受到原材料涨价影响,18H1公司经营性现金流净额0.39亿(-55.6%)。

毛利率小幅受损,并购及激励致费用上升。受人工成本上涨及门店样品清理影响,公司期内毛利率同比下降1.41pct至36.89%。期内公司三费率较去年同期大幅增长4.96pct至27.67%。其中销售费用1.66亿(费用率+2.25pct),主要由渠道加速扩张、广告宣传及租赁费用增加所致;管理费用1.03亿(费用率+2.77pct),系股权激励费用、收购及京东合作项目费增加较多所致。对应公司期内归母净利率7.24%。

盈利预测与投资评级:考虑Ekornes并表影响,预计2018-2020年公司营业收入分别为31.76亿元、53.02亿元、58.01亿元,同比增速分别为51.5%、66.9%和9.4%;归母净利润分别为2.03亿元、4.25亿元、4.84亿元,同比增速分别为-17.2%、109.4%和13.8%;当前股价对应18-20年PE分别为19X、9X和8X,并购重组费用和利息支出将拖累公司18年业绩表现,长期来看海外布局或能为公司添增长动力,下调至“增持”评级。

风险提示:海外收购不顺利,渠道拓展不达预期,房地产调控超预期