中国联通2018年一季报点评:业绩大超市场预期,向上拐点已然确立

事件:4月20日晚,中国联通发布2018年第一季度报告,一季度实现营业收入749.35亿元,同比增加8.59%,其中主营业务收入为666.09亿元,同比增加8.44%;EBITDA为241.17亿元,同比增长14.5%;利润总额为39.78亿元,同比增加253.57%;归母净利为13.02亿元,同比增加374.75%。

投资建议:公司一季度实现利润总额39.78亿元,符合我们预期,大超市场预期。报告期内,公司移动业务收入同比增长11.6%,3月移动用户净增创两年新高,用户增长持续强劲;积极推动创新业务发展,实现产业互联网业务收入58.76亿元,同比增长36.0%;成本费用结构更加健康,折旧与摊销率、网络运营与支撑成本率、财务费用率同比下降,强化激励与绩效挂钩,人工成本有所提升,综合毛利提升1.48个百分点;EBITDA为241.17亿元,同比增长14.5%,现金流健康增长。公司业务布局与经营治理的成效逐渐体现,向上拐点已然确立,我们预计公司2018-2020年将分别实现利润总额161亿元、248亿元、311亿元,实现归母净利53.06亿元、81.85亿元、102.59亿元,对应EPS分别为0.175元、0.271元、0.339元,参考当前收盘价,对应PE分别为29倍、19倍、15倍,维持“强烈推荐”评级。

维持2018年161亿利润总额预测不变:此前工信部提出提速降费新目标,但我们分析认为,公司2017年来一直发展互联网用户,流量单价在三大运营商中最低,受影响程度预计最小,此外公司业务布局与经营治理的成效今年开始将逐渐得到体现,带来的增长预计将完全有效抵消提速降费等政策带来的负面影响。收入方面,得益于用户数、4G渗透率和产业互联网业务等因素的增长带动,预计全年主营业务收入同比增速达到7.65%。成本费用方面,2018年公司财务费用将显著减少(一季度减少10亿元);铁塔计费标准变动预计将减少约10%的租赁费(2017年全年铁塔租赁费165亿);公司2016年来严控资本开支,折旧与摊销费得到控制,占收入比逐渐下降;综合分析来看,预计2018年公司毛利率有望较2017年提升2个百分点。我们预计公司全年将实现利润总额161亿元,大幅超过股权激励目标。

移动业务增速继续强劲,3月移动出账用户净增创两年新高:2018年一季度,公司移动出账用户净增978万户,达到2.94亿户,其中4G用户净增1933万户,达到1.94亿户。最新公布的运营数据显示,公司3月移动出账用户净增410.5万户,创2016年2月以来新高,4G用户净增达到707.1万户,也是近两年来较高水平。报告期内,公司移动出账用户ARPU值47.9元,与2017年全年48元基本持平,4G渗透率从2017年末的62%提升至66%。受移动用户数的增长和4G渗透率的提升带动,报告期内,公司移动业务增速继续强劲,实现移动服务收入415.11亿元,同比大增11.6%,继续看好未来公司用户增长潜力。

产业互联网业务同比增速36%:报告期内,公司积极推动IDC、IT服务、物联网、云计算、大数据等创新业务发展,实现产业互联网业务收入58.76亿元,同比增长36.0%,增速较去年全年的17.4%大幅增长,带动公司固网业务实现正增长(一季度固网服务收入246.17亿元,同比增长3.4%)。报告期内,公司与阿里云、腾讯云分别合作的云服务平台正式发布上线;与阿里云达成ID2-SIM产品合作,实现阿里云LinkSecurityID2在中国联通物联网SIM卡上的应用;计划启动全国范围内的物联网合作伙伴招募工作,覆盖硬件终端、硬件方案、垂直领域应用全产业链。此外,公司去年第三季度已经完成NB-IoT核心网建设,预计今年5月NB-IoT基站规模将超过30万个,基本可以做到全国覆盖。参考公司2017年年报解读会上的指引,目标到2020年产业互联网业务收入占服务收入比重达到15%(按照股权激励目标测算为457亿元,2018-2020年CAGR达到42%),预计随着时间推进,公司相关创新业务将带来更多好消息。

成本费用结构更健康,毛利提升1.48个百分点:报告期间,公司成本费用结构略有变化,更加健康。公司资本开支精准投放逐渐显出成效,一季度折旧与摊销率下降0.86个百分点;得益于铁塔计费标准的变动以及网络使用率的提升,网络运营与支撑成本率下降1.36个百分点;强化激励与绩效挂钩,同时适度加大一线员工薪酬,人工成本同比增加21.2%,人工成本占营业收入比提升1.66个百分点;带息负债减少,大幅降低财务费用;此外,报告期内公司执行新会计准则,将原来发生时计入费用的获取客户而发生的增量成本(如销售渠道费用中的销售佣金)予以资本化并进行摊销,累计影响约18亿元,采用新的减值模型,信用损失准备增加,税后影响约8亿元。综合上述影响,公司2018年毛利率从2017年一季度的24.97%上升至26.45%,提升了1.48个百分点。

GSM退网有序进展:公司去年正式要求3年时间实现GSM退网,2018年4月,武汉联通完成GSM900网络频率重耕,将2G网络全网进行翻频,并拟在900MHz频段上部署NB-IoT网络。低频重耕将有效提升频谱利用率(LTE频谱效率约为GPRS的50倍,并且可以实现LTE-A中的载波聚合技术等新技术,提高对离散频段的利用率),大幅提升公司4G网络覆盖能力与物联网建网能力,同时也为5G打下更好的网络覆盖基础。

2018年拟开展16个城市5G试点:在2017年年报解读会上,王晓初总明确表示,5G方面中国联通将绝不落后,技术成熟就会规模投入。2018年,公司将全力支持5G三阶段技术试验,同时也将开展大规模测试,并计划在2019年开展预商用,结合发改委批复的12座试点城市,以及工信部批复可以在4座城市进行5G重大专项研发,2018年公司拟在北京、天津、青岛、杭州、南京、武汉、贵阳、成都、深圳、福州、郑州、沈阳等16个城市开展试点。

风险提示:混改成效不及预期的风险;公司运营改善不及预期的风险;提速降费等行业政策影响超出预期的风险。