宇通客车:政策扰动短期承压,龙头无惧长期向好

事件:公司发布年报,2017年实现营收332.22亿元,同比下降7.33%,实现归母净利润31.29亿元,同比下降22.62%,业绩基本符合预期。

公司利润下滑的主要原因是新能源客车补贴退坡拖累盈利能力。

四季度抢装明显,三费率拖累Q4盈利。公司Q1-Q4的收入分别占全年的11.6%/16.4%/29. 1%/42.8%,可以看出Q1/Q2受新能客目录重电影响严重,Q4呈现明显抢装态势。Q1-Q4的毛利率分别为24.0%/25.6%/26.4%/27.2%,而净利率分别为8.5%/9.2%/11. 4%/8.7%,Q4净利率低于预期,主要原因是三费率合计相对Q3提升了3.66%。

应收减值提升叠加财务费用升高拖累盈利。由于申请补贴需要运营3万km,公司国家补贴收款周期需要延长约1年,应收款坏账计提5.07亿元,同比增长40.4%。垫付客户的补贴资金导致公司现金流吃紧,全年经营现金净流量为-17.5亿元,利息支出达到3.33亿元,同比增长279%。随着新补贴政策落地,补贴减少且申请条件变为运行2万km,公司应收减值以及财务费用有望得到较好改善。

政策扰动导致公司短期盈利承压,龙头销量依然强于行业。由于2017年新能源客车补贴退坡和目录重电影响,在16年提前透支并在17年上半年抑制部分新能客需求,导致全年大中型新能客销量为8.5万辆,同比下滑19.53%。而公司大中型新能源客车销售2.4万辆,同比下滑8.49%,优于行业水平,体现出新能源客车龙头强大的抗风险实力。

轻装上阵,重新起航。短期公司业绩承压不改长期龙头本色,我们认为在补贴扰动逐步弱化的市场中,公司市占率有望得到进一步提升,增强议价能力,改善盈利能力。低谷时刻公司依然保持35%的分红率,彰显自信与责任感。长期来看,新能源客车在国内以及海外依然有较大替代空间,长期看公司增长无忧。

投资评级:预计公司2018-2020年归母净利润分别为36.3、40.2、44.3亿元,EPS分别为1.64、1.82、2.00元,维持“增持”评级。

风险提示:新能源客车销售不及预期;成本降幅不及预期;出口下滑。