安琪酵母:衍生品拉动高增,海内外彰显优势

业绩符合预期,目标设置积极

公司2017年实现营收57.78亿元,同增18.83%;归母净利润8.47亿元,同增58.33%,实现EPS1.03元,符合预期。Q4收入15.93亿元,同增17.17%,利润2.36亿元,同增54.72%,海内外收入分别提升17.8/18.8%。全年毛利率37.64%,同增5pcts,Q4毛利率超40%同增6pcts主因糖蜜成本下降及规模效益。销售费用率10.89%同减0.6pct,管理费用率7.97%同增0.8pct主因研发费同增53%,财务费用同增0.27pcts主因人民币升值造成汇兑损失。净利润率15.46%,同增3.6pcts,业绩稳步上升。2018年确保实现主营收65亿元,力争达68亿目标,利润增速高于收入增速。

多品类业务均衡发展,衍生品增速领衔

公司传统酵母产能达20.3万吨同增9%,收入增速12%稳定发展,小包装/烘焙酵母超30%/20%增长;保健品/微生物营养/调味品收入3.5/4/7亿,同增达60/40/30%,其中保健品业务毛利率超70%,贡献利润达6000万元,计划今年将保持50%高速增长,贡献利润翻番。此外动物营养业务17年亦同增20%,下游衍生品的高速发展有利于公司全面提升盈利能力,打破2B到2C端发展限制,随着酵母营养品消费群体扩增、衍生品技术愈成熟,以保健品为首的下游业务在公司重点推广、多渠道覆盖、大单品策略下有望获得持续高增良机。

糖蜜价格仍有下行预期,灵活采购避免波动

公司年前已采购10万吨俄罗斯糖蜜吨价约100元,低于预算400元,10万吨埃及糖蜜价格860元持平,20万吨北方糖蜜1100元同减10%,45万吨南方甘蔗已采购一半均价810元同增约10%,剩余部分视糖蜜价格降幅定采购计划,若降价不及预期,将选择关联公司供应抹平涨价影响。考虑到糖蜜产量供给充足,需求预期回落,价格大概率下降,整体判断18年糖蜜均价有望低于800元,同比持平或小幅下降,打消市场对糖蜜价格波动影响盈利的顾虑。

高效产能保驾护航,国际化打造中国酵母名片

产能建设匹配需求提升。俄罗斯2万吨产能17年投产完毕,柳州2万吨产能17年达产30%、18年达产80%,赤峰1.6万吨扩增产能今年4-5月投产,埃及1.2万吨YE产能有望明年Q1落地,匹配保健品、包材产能建设满足下游需求增长。测算每年产能爬坡增长约10%,预计2020年产能28万吨超越安联马利;高效产能开拓国际市场,目前俄罗斯及埃及工厂产能共计4.2万吨占比总产能约20%,俄罗斯/埃及工厂的毛利率、净利率分别达44%/50%、22%/30%高于平均,全球/国内产能占比达13%/55%,海外市场优势提升,公司是印度烘焙酵母第一品牌,占埃及/俄罗斯/巴西市场份额约25%/30%/30%,随着国际化战略深化,有望稳步进军南美、东南亚地区,拓张西半球市场,实现2020年海外业务占比1/3以上,拉动盈利能力提升,打造中国酵母名片。

龙头优势强化定价权,业绩提升可期

公司国内绝对龙头定价权强,据了解春节前对占比10-20%的下游衍生品已小幅提价1-2%,后续针对海外产品、衍生品仍有提价预期,Q1经营乐观,有望满足收入同增15%,利润同增30%的年度增长目标。近期公司高管增持释放信心,日升科技可交债进入换股期未见明显压力。公司衍生品高增,海外扩张强化龙头优势,预测2018-20EPS为1.40/1.87/2.45元,维持“买入”评级。