李宁:净利润略逊预期,渠道策略调整

收入符合预期,利润略逊预期,现金流大幅改善

公司上半年收入同比增11.1%至40亿,毛利增13.5%至19亿,毛利率提升1ppt至47.7%,皆与我们预测保持一致。净利润为1.89亿,同比增67%,略低于我们预期,主要是销售费用较预期高、红双喜盈利贡献下滑以及政府补贴减少,部分被财务费用大幅减少所抵消。受益于应收账款加速回收,公司经营现金流同比增94%至5.89亿。

店效提升,门店数下降

上半年李宁品牌直营、批发和电商收入分别同比增5.7%,3.7%及58.7%,占李宁主品牌营收比率分别为34%、47%及19%,电商渠道成为增长主要驱动力且对线下销售产生一定的分流作用。二季度销售出现回升,同店增速由一季度持平上升至高单位数,带动上半年整体同店增速为中单位数,产品售罄率上升超过4ppt,新品销售比例也由2016H1的76%上升至78%,带动折扣率改善1ppt。但是考虑到17H1两个季度批发渠道流水增速皆低于同期订货会订单增速,仍需关注存货风险。公司渠道策略进行微调,全年门店数指引从年初的净增加300家下调至净减少100-200家,考虑到李宁儿童预计新增100家店,李宁成人门店数将减少200-300家,其中上半年门店数较16年末净减少111个。未来更多以大店代替小店,靠店效带动收入增长。

订货会数据回升,新品牌业务仍在孵化

2018Q1订货会数据录得高单位数增长,较上两个季度(LSD、MSD)有所改善。表明订单精准化策略调整进入常态化。此外公司三大新业务Danskin、Young及弹簧标进展符合预期,今年仍计划投入9000万,预计明年不再对盈利产生负面影响。

维持“中性”评级及6.07港元目标价

公司业绩复苏趋势持续,但考虑到市场竞争仍激烈且当前市场预期仍处于高位,我们维持“中性”评级。维持2017-19EPS预测为0.20,0.30,0.36元,目标价6.07港元,分别对应2017、2018年25.4x和17.3xPE。

风险提示:行业竞争加剧;渠道调整不及预期;存货风险积聚。