华润双鹤:二线产品逐渐放量,效率提升进一步释放利润

产品结构调整带来效率提升公司继续压缩输液板块业务占比:公司积极调整,不断压缩产能过剩的输液产品占比,积极推广化药板块的业务。2014年以后公司逐渐压缩输液板块业务的占比,2017Q1输液类产品占营收比仅为38.34%。华润双鹤塑瓶销量占比约为50%,输液整体毛利率约为36.86%。通过压缩塑瓶产品的销量占比,公司的毛利率将进一步得以提升,利润将进一步释放。输液领域华润双鹤的独家产品:BFS,由于产品优异、安全性更佳且没有竞品,且毛利率高于一般的直软和软袋。通过提升该部分产品的销量占比,我们认为双鹤输液领域的最终毛利率有望达到50%。

匹伐他汀将维持快速增长:2017年以前,“冠爽”的中标省份共有16个,其中10个进入了地区医保。2017年“冠爽”中标省份新增辽宁,且进入国家医保。随着其进入国家医保,可进行医保支付的省份从10个增加到17个,未来销量有望实现大幅度增长。公司2016年共销售匹伐他汀4225万片,销售额估算应为2.6亿元,我们预计2017年其营收有望增长50%-70%。

复穗悦及珂立苏体量虽小,增长迅猛:我们认为复穗悦竞争格局相对较好,市场空间仍然较大,虽然体量较少,2016年实现营收约4900万元,但2017年增速有望超过50%。2016年珂立苏销量增长迅猛,年销售量达8万支,同比增长28%,市场份额增长了2%。2017年预计增速为27%-33%。

公司并购与盈利能力提升齐飞,费用降低增厚利润:公司历年来收购了华润赛科、济南利民和海南中华联合。通过并购,华润双鹤的产品线进一步丰富,同时营销实力得以增加。海南中化联合今年实现并表的利润达4125万元。2016年公司进行了人员的裁剪,员工总数从14,843下降到了12,876人,共减少了约2000人左右。裁员员工带来的总营业成本将下降约7000万元。节约的营业成本将会增厚公司的利润。

盈利预测与投资评级:公司匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等小体量产品逐步放量,降压0号由于分级诊疗受益仍有增长。公司裁员带来效率提升增厚利润。我们预期2017-2019年,营业收入为59.18亿元、63.47亿元和68.94亿元,同比增长7.7%、7.3%和8.6%;归属母公司净利润为8.41亿元、9.42亿元和10.86亿元,同比增长17.8%、12.0%和15.3%。因此,维持对公司的“增持”评级。

风险提示:行业政策变化风险;生产要素成本(或价格)上涨的风险;产品价格风险。