策略周报:风险消化尾部期

1)监管政策冲击风险快速释放。二季度策略报告《指数休整,结构致胜》中预判指出,经济基本面预期转弱、政策面预期谨慎(一是全球宽松货币政策步入尾期,利率上行累计效应逐步显现,二是金融防风险严监管去杠杆落实推进,市场风险偏好承压)、潜在风险冲击上升(一是特朗普交易降温甚至存在逆转风险,二是国内信用违约风险上升);基于以上二季度以上基本面预期转弱、政策面预期谨慎及潜在风险冲击上升,一季度末提示需防范股指中枢上移后震荡加剧风险。4月中下旬监管政策冲击高峰下,股债商三杀明显,股指快速回调至前期低点、交易缩量、杠杆快降、北上资金逆流,或预示监管政策冲击的调整风险已得到较为充分释放。

2)政策冲击高峰过后,资金脱虚趋势压力仍待消化。中央聚焦着力部署金融风险防控重任,近期监管政策文件密集发布,第一波政策冲击高峰或已在近一个月的股债商三杀、市场快速调整中得到较为充分释放。后续金融机构进入自查与调整规范期,预计资金撤离的实际影响或低于政策高峰出台期。但考虑到金融严监管防风险去杠杆旨在扭转此前资金的“脱实就虚”行为,随着监管政策与细则出台、后续常态化的核查执行,资金脱虚趋势已现,对股债市场的实际挤出效应或仍需时日消化。

3)月度宏观数据公布在即,或强化经济见顶下行压力。本周起陆续公布4月宏观金融数据,预计物价方面整体呈现消费通胀保持低位1.1%附近、工业通胀快速回落至6.5%附近,经济增长呈现见顶回落态势。结合此前PMI环比显著回落、地产销量跌幅扩大、发电耗煤量及粗钢产量增速的下滑,预计4月工业增速较上月显著回落至7.0%以内;投资方面,今年债务融资成本上升、地方债置换额度环比减半下,PPP示范项目加速冲顶后放缓在即,预计基建投资增速前高后低,全年累计增速回落至18%附近;而房地产信贷政策收紧、销量回落下,房地产投资或由目前的缓升转为缓降态势,全年增速或下滑至5%附近。基建与地产投资两大变量动力或减弱,经济见顶下行压力显现,同时上市公司业绩增速也将见顶回落。

4)6月美元大概率加息,政策利率存在跟随上调压力。5月美联储议息会议声明基本符合预期,但一季度美国GDP低于预期及4月美国ISM-PMI回落下,美联储认为最近美国经济增速放缓可能被证明为暂时的,强调支持消费增长的基本面因素仍保持稳健,仍维持最早在6月进一步提高短期利率的路线、年内再次加息二次的节奏,而4月美国新增非农就业人数超预期,进一步提升美元6月加息概率。美元加息提速,将倒逼国内再次跟随上调资金利率。此外,随着全球定价锚美元利率的渐进式抬升,全球宏观政策已由货币宽松转为财政刺激为主,中长期流动性拐点趋势确定,尤其是全球主要央行或将缩减资产负债表,对资产估值中枢压制的中长期影响仍有待释放。

5)市场判断:股指磨底,结构轮动。金融监管政策冲击波消化殆尽,同时近日高层高频提及金融去杠杆严监管的同时要维护金融稳定与安全,缓解市场对于监管层执行力度过猛过快的担忧;同时法国大选结局预期向好,推升海外风险资产重拾升势并再创新高;以上内稳外暖下,国内市场情绪趋稳,但受金融严监管去杠杆、资金脱虚大势已定所压制,以及经济与业绩增速见顶回落下的“数据验证-预期强化”拖累,尾部风险的确认与消化仍需时日,市场快速下跌后反弹条件仍不具备。

指数盘整磨底期,结构轮动开启,但机会把握难度上升。家电与食品饮料两大领涨消费龙头板块,随着财报收官、估值上升,涨势或难以持续;成长板块继续受货币政策中性趋紧、金融严监管去杠杆、外延式增长受挫、业绩增速回落等多重压制,估值回落至吸引力区间前趋势反弹难以启动;而房地产调控大范围加码、经济下行风险显现,国内外大宗商品价格震荡下行,工业通胀筑顶回落,业绩增速见顶回落在即,中上游周期板块也难有表现机会。

6)配置建议:一是把握结构性补涨板块,可逢低布局估值偏低、股息率较高且受益于利率上行的金融蓝筹股(近期金融监管从严估值持续承压,政策见底后存在修复动力),及挖掘医药、商贸、饲料养殖、食品饮料、休闲服务等滞涨消费蓝筹品种;此外,部分白马成长股估值已随创业板系统性杀跌回调至安全区间,可提前布局估值相对业绩增速安全的成长白马股的超跌反弹机会;二是地产调控加码、基建投资发力对冲预期下,可逢低布局建筑、建材、水利环保等基建板块,适度回调后有望再次活跃,尤其是“雄安新区”下的区域性真正受益标的;三是逢低布局改革红利板块,包括国企混改、农业供给侧改革、一带一路、PPP、军民融合等。

风险提示:金融监管执行力度超预期、特朗普交易逆转、地缘政治军事冲突及信用违约上升等风险。