山西汾酒:关键年份开门红,一季度大幅超预期

事件:公司发布2016年报及2017年一季报,2016年公司实现营业收入44.05亿元,同比增长6.7%,归属母公司股东净利润6.05亿元,同比增长16.2%;EPS为0.70元。公司拟每10股派发5.5元现金股利(含税);2017年1季度,公司实现营业收入21.81亿元,同比增长48.3%,归属母公司股东净利润4.68亿元,同比增长58.7%。公司2017年经营目标为营业收入增长30%以上,营业总成本增幅控制在35%左右。

16年业绩稳步复苏,渠道市场基础持续夯实。2016年公司酒类业务收入43.6亿元,分产品看,青花瓷及老白汾系列为主的中高端白酒收入28.1亿元,同比增长0.54%,玻汾为主的低端白酒收入13.8亿元,同比增长21.92%,竹叶青等配制酒收入1.7亿元,同比增长7.8%。分区域看,省内外市场稳步改善,渠道及市场基础不断夯实,全年省内、省外销售收入分别达24.5亿元和19.1亿元,同比增长5.4%和8.5%。省外市场继续开拓,加快全国化招商,2016年末经销商数量780家,增加49家。公司盈利能力稳步提升,2016年中高端、低端白酒毛利率为71.97%和66.22%,分别提升1.37和3.23pct,全年销售/管理费用率为17.6%和10.0%,分别同比下降4.57和0.13pct,净利率同比提升1.3pct达14.6%。

渠道动销表现印证一季报超预期表现,17年大概率完成责任目标。公司17年1季度收入及业绩实现快速增长,单季净利率达22.7%,为近年新高。

我们此前根据渠道调研反馈,一季度经销商整体动销情况良好,其中青花系列和金奖陈酿20年等中高端产品增长更为突出,省内市场在加大渠道下沉力度后逐步发力增长。经销商经营信心得到增强,打款积极性高。公司2017年将继续加快市场渠道建设,省内市场继续巩固各县级市场,积极开拓核心终端,空白市场继续加大下沉力度;省外市场强化基础建设,前期环山西等优势市场培育调整得当,继续增点扩面稳步扩张。产品方面,抓两头稳中间,力争青花和玻汾系列持续增长,聚焦打造大单品。营销方面,借助集团混改东风,积极提升一线销售人员业绩正面激励力度,加强费用投放管理。我们认为,公司品牌历史文化底蕴深厚,全国化基础仍在,当前次高端青花再度省外扩张处在良好机遇期,省内渠道下沉及环山西市场开拓均有空间。年初集团混改以来,公司各方面积极调整,措施逐步落地,一季度业绩表现亮眼,全年收入增长目标在30%以上,有助于集团完成17年责任目标。

集团混改稳步推进,后续仍有催化,业绩和市值有望同步提升。集团混改试点稳步推进,在签订目标责任书后,集团混改后续仍有整体上市及员工持股催化。公司层面,一季度开局表现出色,集团混改大背景下,管理层积极对待,经营持续改善可期,中期看,公司业绩和市值有望同步提升。

投资建议:预计公司2017-19年EPS分别为0.96/1.29/1.64元,维持买入-A投资评级,维持6个月目标价41.60元,对应2018年市盈率为32倍。

风险提示:经营目标不能达成的风险。