招商银行:零售优势巩固,资产质量优于同业

事项:招商银行公布16年年报,16年净利润同比增7.60%。总资产5.94万亿元(+8.54%,YoY/+6.80%,QoQ)。其中贷款15.49%YoY/+2.79%QoQ;存款+6.45%YoY/+5.15%QoQ。营业收入同比增3.75%,净息差2.50%(-27bps,YoY),手续费净收入同比增14.82%。不良贷款率1.87%。拨贷比3.37%(-11bps,QoQ),拨备覆盖率180.02%(-6.37pct,QoQ),ROA1.09%同比降4BP,ROE16.3%,同比降82BP。利润分配拟每股现金分红0.74元(含税)。

营收增速放缓,零售板块优势稳固。

招行16年净利润同比增7.6%,符合我们预期。公司营收同比增加3.75%,较15年22%的增速水平明显放缓,其中净利息收入增速在降息重定价以及招行主动控制规模增速的影响下同比负增2%,是拖累营收增长的主要原因。手续费收入增速同比增15%(vs15年20%),增长相对稳定,带动手续费收入占比由15年末27%提升至30%,收入结构更趋轻型化。其中增长较快的来自结算(电子支付)、理财、托管板块,同比分别增72%/61%/25%。值得一提的是,零售条线作为招行核心支柱,业绩贡献度在16年继续提升。16年零售金融业务条线营业同比增8.41%,占公司营收比重提升2.5个百分点至50%,利润贡献占比达到53%,零售优势进一步巩固。

资产负债结构优化,息差降幅收窄。

招行4季度规模环比3季度增长7%,投放速度有所加快,带动16年全年同比增速达到9%,但较15年16%的增速明显放缓。我们认为这主要来自招行资产负债结构的主动调整优化,资产端将资源集中于贷款,尤其是零售贷款的投放,公司16年贷款同比增15%,零售贷款增长26%(vs对公贷款增长8%),其中按揭和信用卡贷款分别增长46%和31%。同业及非标资产明显压缩,同业资产同比15年下降2%,非标投资同比降26%。负债端,公司存款同比增长6%,其中活期存款增长19%,存款结构明显优化,同业负债同比增14%,占总负债比重23%,同业存单占比3%,位于对标同业低位。我们认为招行资负结构的调整符合监管趋势,在17年监管趋严背景下潜在调整压力较小。息差方面,招行16年末净息差2.5%,同比收窄25BP,环比收窄6BP,存贷利差下半年收窄22bp(vs上半年27BP),息差降幅收窄。17年随着降息重定价因素的消退,预计招行息差降幅较16年将进一步收窄至5-8BP。

资产质量改善趋势明显,拨备压力缓释。

招行16年末不良贷款率1.87%,环比3季度持平。我们测算公司16年加回核销后公司不良生成率1.80%,比15年末下降41bps,不良生成速度放缓明显。此外,公司关注类贷款率环比6月末下降39BP至2.09%,逾期90天/不良比例环比6月末降低16个百分点至78%,招行未来资产质量下行压力同步减轻。招行资产质量表现优于同业,17年不良生成水平有望持续改善。公司16年末拨备覆盖率180%,同比提升1pct,环比降低6pct,拨贷比3.37%,同比提升36BP,环比降低11BP,整体拨备水平充足。

投资建议:增速稳健零售优势突出,维持“推荐”评级。

招商银行经营保持稳健,隐性不良资产压力较小,收入结构不断优化。预计17年银行业基本面边际改善,招商银行得益于稳健的业务结构和突出的零售业务优势以及不良生成压力的缓释,公司未来可以继续维持业绩的稳健增长。我们预测招行17/18年净利润增速9.2%/9.4%,目前股价对应17/18年PB为1.05x/0.94x,PE为6.99x/6.39x,维持公司“推荐”评级。

风险提示:理财业务监管大幅趋严,经济波动导致资产质量表现反复。