事件
2月23日,特斯拉发布其2016年四季度及全年财报。公司16年Q4营收为22.8亿美元,同比增长88.4%;全年营收达到70亿美元,同比增长73%;四季度调整后non-GAAP每股亏损为0.69美元。单季度综合毛利率从16年Q3的27.7%下降至16年Q4的19.1%,公司预计17年Q1的毛利率水平将回升至16年Q1~Q3的水平(22%~27%)。
公司宣布预计将在2017年上半年投资20~25亿元用于准备Model 3的量产,并重申Model 3将按照原计划于7月开始生产,并在17年Q4达到5000辆/周的产能。16年Q4汽车产量2.49万辆,同比增长77%;出货量2.23万辆,同比增长27%。由于10月份进行新车技术改进导致整体出货节奏延后,预计17年上半年Model S和Model X出货量将达到4.7~5万辆。
评论
1. 单季度营收同比增长88.4%,超出市场预期,毛利率受多重影响大幅下降。
特斯拉汽车四季度营收为22.85亿美元,比去年同期的12.14亿美元增长88%,超出此前市场一致预期的21.6亿美元。其中来自汽车相关业务的总营收为19.94亿美元,比去年同期11.17亿美元增长79%。
毛利率方面,单季度综合毛利率从16年三季度的27.7%下降至四季度的19.1%,其中汽车相关业务的毛利率为22.6%。单季度毛利率下降的主要原因有:
(1)毛利率较高的ZEV积分交易业务所贡献的营收占比大幅下降:目前占汽车相关业务总营收的0.8%,较三季度的4.8%下降了4个百分点; (2)Autopilot 2.0及Hardware 2.0系统虽然已经搭载在10月末开始量产的一部分新车上,但是目前只有HW2从硬件上能够支持全自动驾驶,AP2软件系统将在未来3~6个月内逐步更新,从而过渡到全自动驾驶;因此这部分利润尚未在四季度报表中体现,预计受此影响,17年1季度毛利率水平将回升。
(3)服务及其他业务毛利率由三季度的4.8%下降至四季度的-11.3%,主要是由于特斯拉在为即将量产的Model 3建设服务中心。
2. 四季度生产节奏整体延后,订单交付量不及预期,17年年度订单增长率49%,上半年出货量有望增长60%以上。
从订单量来看,16年四季度特斯拉汽车的订单量相对旺盛,同比增长52%,环比增长24%。单季度汽车产量2.49万辆,同比增长77%;出货量2.23万辆,同比增长27%。全年汽车出货量8.39万辆,同比增长64%。由于10月份新增HW2硬件系统和AP2软件系统,四季度生产节奏整体延后。截止季末,共有2750辆汽车由于交付时间节点问题未计入四季度整体出货量,此外另有6450辆汽车正在交付的过程中,这些出货量均将计入一季度数据。
公司披露的数据显示,一季度特斯拉收到的年度车辆订单增长率为49%,高于去年同期的33%;特斯拉预计,17年上半年Model S和Model X的总出货量将达到4.7万~5万辆(同比增长61%~71%)。考虑到此前四季度延期交货及处于交付过程中的9200辆车,我们预计特斯拉完成4.7万辆左右的总出货量应该问题不大。
3. 公司重申Model 3将于7月开始生产,Part 3发布会推迟至生产之后,但Model 3整体产量或将高于市场预期,上半年将加速资本投入。
尽管Part 3发布会延期且Gigafactory 1仍在建设当中,但特斯拉仍称Model 3所有零部件采购计划都按照原定的7月开始生产的节奏进行,并强调Model 3相比于Model X和Model S而言更易于制造。此外,2月初公司制造了Model 3的原型车并通过了一系列碰撞测试。特斯拉表示在7月开始生产后,Model 3产线将于
2017年第四季度的某个节点将产能提升至5000辆/周,并在2018年继续提升至10000辆/周。
此外,特斯拉宣布预计将在2017年上半年投资20~25亿元,并称全年的CAPex中的60%以上将会用于支持Model 3的量产。公司四季度的CAPex仅为5.2亿美元,由此可见今年上半年的资本运用效率将极大地影响到Model 3的如期生产。我们认为按照公司目前的产能规划及资本开支计划情况,Model 3今年的整体产量预计将达到4~5万辆。
4. 首次以书面形式界定Gigafactory 2的选址和建设工作,预计后续布局将转向中国。
在投资者信中,特斯拉明确表示Gigafactory 2将位于纽约的原SolarCity太阳能工厂,此外Gigafactory 3期、4期的选址也将在年内确定下来。考虑到美国特朗普上台带来的影响,以及近年来中国新能源车市场的旺盛需求,我们认为3期或4期工厂极有可能选址在中国,届时,新的超级电池工厂或将具备汽车生产的功能。
在电池成本方面,此前特斯拉公布的数据是电池的成本低于190美元/kWh(约1.3元/w), 预计Gigafactory的规模生产可以使电池成本降低30%~35%,达到123.5~133美元/kWh(约0.85~0.91元/w)。对比目前通用的Bolt所搭载LG化学的动力电池,其成本控制在145美元/kWh左右,我们认为电池成本方面特斯拉达成其宣称的30%~35%降幅并非难事,这将在一定程度上支持特斯拉通过Model 3的量产提高盈利能力。 投资建议 我们认为特斯拉目前或正面临重大经营拐点,Model 3能否如期稳定量产、以及超级电池工厂的成本下降速度能否达到预期,是决定这一拐点能否兑现(实现盈利)的核心因素,同时特斯拉的成败也将影响市场对整个新能源汽车产业的信心和热度。
A股相关标的也将受到相关因素驱动,尤其是在特斯拉国产化布局逐步清晰的背景下。在16年至17年初板块经历深度调整后,今年以来,如我们所预期的,上游资源环节、以及中游材料及电池龙头呈现出相对较强的反弹力度。
我们在年度策略中提出,2017年行业整体将面临整合与调整,中游电芯、材料环节集中度将得到提升,上游资源环节则将凭借超额议价能力继续获得产业链中相对较高的利润率。从时间节点的把握看,一季度板块将面临同比销量下滑、产业链价格下跌等利空,而随着近期这些利空逐步出尽,板块又逐步进入可配置阶段。
推荐组合:赣锋锂业、杉杉股份、国轩高科、格林美;以及燃料电池主题下的:富瑞特装、大洋电机。
风险提示 新能源汽车产量不及预期;配套设施不完善导致的市场需求降低等。
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