越秀房产信托基金:利润率扩张,收益率具备吸引力

越秀房产信托基金公告营业收入同比增长7.5%至18亿人民币。得益于经营毛利润率改善、增值税利好以及利息成本下降,以人民币计算的每单位可分派收入上升14.9%至0.2852人民币,分别比我们的预测和市场预期高出4.9%和8.4%。考虑到利润率扩张和补贴款项结束的综合影响,我们维持5.13港币的目标价。由于收益率具备吸引力,重申买入评级。

支撑评级的主要因素。

2016年净物业收益率由63.7%提高至69.0%,主要是得益于两个因素。

首先,国际金融中心(IFC)酒店和服务式公寓的经营毛利率有所上升。

2016年酒店经营毛利率上升3.2个百分点,服务式公寓的经营毛利率达到63%的长期目标。其次,营业税调整为增值税也提供了税收利好。

经营物业(酒店和服务式公寓)的有效税率由6.0%下降至3.1%,租赁物业(写字楼和购物中心)的有效税率由5%以上下降至4.76%。

上海越秀大厦约38.8%的租赁面积将于2017年到期,其中35%已获续租且租金平均上涨20%。上海项目强劲的租金调升或将成为公司2017年的一个增长动力。2016年入驻率维持99.2%的高位,而2015年为98.9%。

通过以较低利率为债务再融资,2016财年债务实际成本下降13个百分点至3.29%。5.44亿人民币的兑汇亏损由于是一个非经常性项目,已被加回分派收入中。为缓解汇率风险,管理层表示16年4季度公司通过衍生工具对冲了1.77亿美元和10亿港币的敞口,录得收益7460万人民币。2016年底外币贷款余额由2015年底的75.8%下降至65.1%。

评级面临的主要风险。

补贴款项的结束可能导致2017年预期每单位可分派收入下降。

估值。

我们调整了盈利预测以反映利润率的改善,但是,我们预测2017年补贴款项的结束可能对公司每单位可分派收入产生负面影响。考虑到两个因素的相互抵消,我们仍维持5.13港币的目标价,对应的2017年预期收益率为6.1%。鉴于该信托基金2017和18年的预期收益率分别为7.0%和7.2%,我们认为该估值水平具备吸引力,维持买入评级。